2026年Q1基金持仓深度分析：定价权回归或正在路上

主动偏股基金的“资产-负债”正向循环初现端倪

1.1 2026Q1 主动偏股基金仓位 A 股仓位继续回落，且均源于港股配置比例的下降

仓位上，2026Q1 主动偏股基金仓位继续回落，分拆来看，一季度主动偏股基金股票仓位的 回落依然均来自于港股配置比例的下降，而 A 股配置比例则变化不大，具体而言：主动偏 股基金的整体股票仓位 2025Q4 的 86.30%进一步回落至 2026Q1 的 84.34%，A 股仓位则从 2025Q4 的 73.96%继续小幅回升至 2026Q1 的 74.00%，相应地，港股仓位则从 2025Q4 的 12.34%继续降至 2026Q1 的 10.34%，当前主动基金的港股仓位处于 2024Q4 以来的低点。

结合南下来看，2026Q1 南下资金单季度净买入 1966.53 亿元，规模较 2025Q4 继续回落。 从权益基金视角看，一季度权益基金持有港股市值占南下比例同样延续回落(从 2025Q4 的 16.46%进一步降至 2026Q1 的 15.03%)，结构上，主动与被动基金持有港股规模基本相当， 其中，被动偏股基金持有港股市值占南下比重从 2025Q4 的 7.80%小幅回落 2026Q1 的 7.52%， 而主动偏股基金持有港股市值占南下比重则从 2025Q4 的 8.66%延续降至 2026Q1 的 7.52%。 整体来看，南下的主要力量仍来自于公募之外（险资、个人等）。

1.2 2026Q1 主动基金仍保持微亏状态，绩优基金在超预期、红利低波等因子暴露较高

一季度主动偏股基金单季度收益率的中位数大约为-0.79%，当前已经连续两个季度保持 “微亏”的状态，其中，大约 57.53%的主动基金跑赢了其业绩基准，该比例相较于 2025Q4 的 47.82%有所回升。更进一步，我们将每一期的主动偏股基金按照单季度业绩分为 10 组 (P1、P2、…、P10，其中 P1 为业绩最差组，P10 为业绩最好组)发现：与 2025Q4 类似的 是，平均而言，业绩排名前 40%的主动偏股基金依然能够获得正收益。

对于不同业绩分组的基金，我们拆分其持仓的因子暴露来看，一季度表现较好的主动偏股 基金在超预期、红利低波上的暴露相对较高，同时依然具备高估值、高股价分位数、强动 量的特征，即绩优主动偏股基金内部呈现两级分化的特征：追逐超预期景气 vs 追逐红利 低波。但整体而言，2026Q1 主动偏股基金呈现了“强者恒强”的特征。

1.3 主动基金负债端重新获得增量资金，被动基金则遭遇大幅净赎回

2026Q1 权益类基金(主动+被动)负债端遭遇资金大幅净流出，其背后一方面是被动偏股基 金被大幅净赎回，另一方面是主动偏股基金重新获得增量资金，具体而言： 1）对于主动偏股基金，2026Q1 新成立基金规模为 1120.31 亿元，相较于 2025Q4 明显回 升，整体升至 2022Q1 以来的单季度高点，相应的，存量部分的净赎回规模继续回落。整 体而言，主动偏股基金的负债端（新发+净申购）从 2025Q4 遭遇净流出 1114.41 亿元转为 整体净流入 939.55 亿元，结束了此前连续 11 个季度遭遇资金净流出的情形。 2）对于被动偏股基金，2026Q1 其新成立规模继续回落，相应地，存量部分则遭遇大幅净 赎回。整体来看，其负债端从 2025Q4 整体获得增量资金 2377.98 亿元转为 2026Q1 遭遇大 幅净流出 8488.75 亿元，终结了此前连续 11 个季度获得增量资金的情形。 更进一步地，从不同业绩分组来看，2026Q1 业绩前 40%的主动基金均被不同程度净申购， 结合前面的单季度业绩来看，2026Q1 获得净申购的主动基金也往往能够获得正收益。

因此，在负债端资金变化等因素的驱动下，2026Q1 主动偏股基金与被动偏股基金持有 A 股 的规模的差距快速收敛，当前主动与被动持有 A 股规模之比快速回升至 2024Q3 的水平。

结合主动基金负债端的浮盈情况来看，基于我们的测算，无论最近 8 个季度的平均浮盈情 况，还是基于“先进先出”法/“平均法”看基金持有人的整体浮盈情况：2026Q1 主动偏 股基金持有人整体依然保持浮盈的状态，但相较于 2025Q4 均有所回落，相应地，主动偏 股基金负债端净赎回规模进一步显著收窄、整体在新发规模大幅回暖的情况下重新获得净 增量资金，这进一步印证了我们在 2025Q3 基金季报分析中提出的“回本赎回压力最大的 临界点正在过去”的观点。2026Q1 主动偏股基金负债端发生的最大变化在于：基金持有人 可能从“害怕失去”重新逐步转变为“害怕错过”，业绩排名前 40%(收益率为正)的主动基 金均能整体获得净申购，即当前可能已经开始呈现“资产-负债”正向循环(好的业绩吸引 增量资金强化业绩趋势)的迹象。

2026Q1 主动股基：资产大切换迈入新阶段，负债端增量开始带动超额

2.1 2026Q1 主动偏股基金的持仓集中度有所回落

2026Q1 主动偏股基金的持仓集中度有所回落，具体来看：无论是主动偏股基金的持仓的 CR50、还是持仓的基尼系数均有所回落，相应地，即使在主动偏股基金重获增量资金的情 况下，主动偏股基金对于前 50 大/100 大重仓股的持仓规模占自由流通市值的比例依然继 续回落，即主动偏股基金在 2026Q1 持仓呈现一定的分散化特征。

2.2 2026Q1 的配置方向：通信、化工、医药、计算机、石油石化等板块

从风格上看，2026Q1 主动偏股基金主要加仓中盘/小盘成长、大盘/小盘价值，减配大盘成 长、中盘价值板块。

对于行业而言，结合超配比例的变动、相对/绝对配置变动来看，2026Q1 主动偏股基金主 要选择加仓通信、化工、医药、计算机、石油石化等板块，主要减仓电子、有色、家电、 传媒等板块。此外，2026Q1 主动偏股基金前 10 大重仓 A 股依然大多与 AI 相关，而贵州 茅台、药明康德等同样重新被净买入。

值得关注的是，对于 AI 硬件(光模块、PCB、半导体等)而言，当前主动偏股基金的配置比 例处于历史高位，但相较于历史上不同时期主动偏股基金的主流持仓而言可能并不极端， 具体而言：2026Q1 主动偏股基金对于 AI 硬件的配置比例 31.5%、超配比例伪 17.7%，如 果与历史核心赛道比：已经超过了宁组合的峰值，但未超过茅指数和 2007 年前后的金融 地产。因此对于 AI 硬件看，抱团当下并未极端，但是考虑到 4 月以来加速的趋势，拥挤 交易仍需关注。

2.3 主动基金负债端增量资金可能开始成为超额回报的来源之一

更进一步的，我们刻画 2026Q1 重仓各类板块的基金业绩、调仓行为以及负债端情况发现： （1）2026Q1，选择重仓煤炭、石油石化、化工、通信等板块的基金业绩表现靠前，且选 择重仓上述板块的基金比例明显上升，相应地，上述基金的负债端获得了增量资金。 （2）2026Q1，选择重仓有色等板块的基金业绩表现靠前，虽然有大量资金选择不再重仓、 但重仓有色板块的基金获得大量增量资金。 （3）2026Q1，选择重仓银行等板块的基金业绩表现靠前，虽然重仓银行板块的基金被净 赎回、但有大量基金选择重仓银行板块。 相应地，从四季度市场的主要增量资金来看：（1）有色、传媒、电新、公用事业、化工等 板块 2026Q1 两融净买入较多、且龙虎榜活跃度较高。（2）ETF 则净卖出各类板块。 这意味着除了主动基金内部共识、以及市场主要增量资金(两融等)的方向外，主动偏股基 金负债端增量资金可能开始成为超额回报的来源之一。

2.4 2026Q1 主动偏股基金迈入“大切换”的新阶段

当前主动偏股基金负债端逐步从拖累项开始转变为创造超额回报的来源之一，主动偏股基 金的转变趋势正在进一步明朗，“大切换”可能正在迈入新的阶段： 一是赛道基金的占比有所回升，即在经历公募底仓品种的切换之后，部分主动基金可能正 在持续重仓新的领域。

二是主动基金重仓股的重仓期与负债端的平均持有期继续回落，即一方面，结合前面持续 重仓行业的情况看，主动偏股基金在资产端则可能在相同的领域内挖掘不同的重仓个股， 另一方面负债端的持有人也在延续发生变化，新的增量资金正在逐步进场。结合历史经验 看，当前公募基金共识的转变正在进一步确认。

三是 2026Q1 满足净值新高且当季度未遭遇历史最大回撤的主动偏股基金比例重新升至历 史高位。从历史上看，这也是持仓趋势逐步明朗的特征。

四是 2025 年以来，主动基金阿尔法较高的持仓组合相较于较低的组合能有超额回报，我 们在 2025Q3 季报分析中提到“这是主动偏股基金重新获取定价权的重要前置信号”。2026 年前两个月，“抄”绩优主动基金“作业”依然是一个较好的选择，3 月则由于外部冲击有 所回撤，后续仍需继续关注“抄”绩优基金“作业”的超额回报，我们认为这是主动基金 “资产-负债”正向循环的重要观测依据。

综合来看，主动偏股基金依然延续了 2025Q3 以来的积极变化，公募底仓品种的大切换正 在进入新的阶段：主动偏股基金开始获得负债端的增量资金，主动偏股基金在重获定价权 之路上又更进了一步。 此外，如果拆分重仓不同板块的基金来看，重仓不同板块的基金在 2026Q1 面临的分化在 继续扩大：整体而言，重仓不同板块基金的负债端持有人的浮盈有所回落，重仓医药板块 基金的负债端持有人整体依然处于浮亏的状态，而重仓消费板块基金的负债端持有人也开 始从浮盈转为浮亏，相应地，重仓其他板块的基金负债端持有人依然保持浮盈的状态，其 中，重仓 TMT、周期、资源品的基金负债端持有人浮盈水平相对较高。这意味着重仓不同 板块的基金重回“资产-负债”正向循环的进度仍存在明显差异，在基金持有人思路发生 转变之后，重仓 TMT、周期、资源品等板块的主动偏股基金可能依然在重回正向循环的路 上占据优势，而重仓医药、消费等板块的主动偏股基金可能仍然需要面临负债端的反复。

编辑：火腿肠