2026年黄山旅游公司研究报告：稀缺资源禀赋筑基，内外共振驱动成长

核心资源禀赋突出，经营业绩稳健向好

公司简介：业务矩阵完善，发展迈入新阶段

回顾黄山旅游上市以来的股价走势，若剔除历史性因素，三轮显著上涨行情均清晰地指 向了景区交通设施与外部交通网络的重大突破，呈现出强烈的“硬件驱动”特征。因此 2026 年在浙江杭衢高铁、金建高铁兰建段开通以及东大门索道投运预期下，公司有望 迈入新阶段。 第一轮（2005-2007 年）：股改启动与景区承载力扩容。这一阶段的核心驱动力源于制 度红利与内部升级的叠加。2005 年股权分置改革启动，理顺了公司治理结构，激发了 大股东经营动力。与此同时，2006 年黄山风景区门票价格上调，直接增厚了业绩预期； 而云谷索道在这一时期建成投运，则有效缓解了山上核心景区的客流压力，为游客量的 持续增长打开了硬件空间，共同推动公司价值重估。 第二轮（2008-2010 年）：索道提价与高铁预期。此轮行情启动于外部环境逐步企稳之 后，核心逻辑在于“即期业绩兑现”与“远期蓝图展开”的共振。索道、门票价格的上 调，为公司提供了稳定的现金流增量，巩固了业绩增长的基础。更为关键的是，京福、 黄杭高铁于 2009 年前后相继进入规划与开工阶段，尽管距通车尚有时日，却为市场描 绘出黄山从交通末端跃升为区域枢纽的宏大前景。基于未来客流爆发的长期预期，成为 推动股价走强的核心催化剂。 第三轮（2014-2016 年）：高铁通车与战略升级。这是前期预期集中兑现的收获期。2015 年京福高铁全线通车，将黄山正式接入全国高铁路网，长三角等核心客源地的时空距离 被大幅压缩，高铁游效应释放。同时，景区内部扩容项目如西海大峡谷缆车运营与玉屏 索道改造完成，显著提升了接待能力。公司战略上明确退出房地产业务、聚焦旅游主业， 内外共振下，基本面与估值迎来双击。

在此特殊时点下，黄山旅游具备较高关注度，本文先从其基础业务入手，分析其基本面 情况。公司依托黄山风景区稀缺资源，目前已构建景区、索道、酒店、旅行社、餐饮五 大核心业务板块，并叠加智慧文旅、文创零售、夜游演艺等新兴业态，形成覆盖 “吃住 行游购娱”的全链条业务矩阵。

景区业务：黄山旅游景区业务以黄山风景区为核心，统筹运营太平湖、花山谜窟两大优 质景区，形成“一山一湖一窟”的优质资源矩阵。黄山作为世界双遗产、国家 5A 级景 区，拥有不可复制的自然与文化稀缺资源，是公司业绩的稳定压舱石。太平湖为国家 4A 级景区，湖光秀美、生态优良，被誉为“黄山情侣”，主打休闲度假与水上体验。花山世 界以千年谜窟为基底，融合科技夜游与沉浸式体验，打造日游+夜游全天候产品。公司 持续推进景区提质升级与业态创新，三大景区资源互补、协同发力，筑牢景区业务基本 盘，支撑业绩稳健增长。

索道及缆车业务：公司拥有黄山云谷索道、玉屏索道、太平索道和西海观光缆车，东大 门索道预计 2026 年投运，主要提供客运观光服务。云谷索道作为全国较早的客运索道 企业之一，是连接云谷寺与白鹅岭的核心通道；玉屏索道上至玉屏景区蒲团松，是连接 温泉、玉屏两大景区的重要通道；太平索道作为往复式客运索道，目前在全亚洲居于领 先地位，有效提升了景区通行效率；西海观光缆车下起排云溪，上至天海，为游客深入 西海大峡谷提供了便利。

酒店业务：黄山旅游酒店业务形成山上核心接待、山下配套支撑的完善布局，整体结构 均衡、承载能力突出。山上以北海宾馆、西海饭店、玉屏楼宾馆等为核心，定位高端旅 居与观景接待，北海宾馆改造焕新后显著提升山顶供给品质。山下布局汤口、市区等门 户区域，运营轩辕国际、昱城皇冠假日等酒店，并推进滨江东路 12 号高端酒店建设， 覆盖商务、会议、度假等多元需求。公司通过山上山下联动、新旧项目协同，持续优化 客房、会议、餐饮设施配比，酒店板块盈利能力稳步提升，成为公司业绩稳健增长的重 要支撑。

徽菜业务：公司依托黄山旅游品牌、资源、资金及人才优势，以“徽商的厨房、家乡的味 道”为发展定位，打造了徽文化主题餐饮品牌，在全国多地开设连锁主题餐饮门店，主要 提供徽菜餐饮等服务。公司徽菜餐饮板块先后荣获“中华老字号”、“中国餐饮百强”、“国 家级五钻酒家”等多项荣誉。

除以上外公司还拥有旅行社以及智慧旅游业务，整体看已形成均衡多元的营收格局，索 道及缆车业务为第一大收入来源，近三年收入占比持续保持在 35%以上，其余板块协同 发展、占比分布合理：旅游服务与酒店业务贡献稳定客流与住宿收入，景区业务依托核 心资源提供基础营收，徽菜业务则依托地域文化特色打造餐饮增长点。整体结构稳健、 主次清晰，支撑公司持续稳健经营。

财务分析：财务表现稳健，酒店驱动盈利弹性

进入公司具体财务分析前需了解资源有偿使用费的情况。黄山风景区资源有偿使用费政 策于 2025 年优化调整，自 2025 年 1 月 1 日起试行两年，征收范围与费率均发生显著 变化。本次调整将索道、缆车、山上山下酒店、景区交通等纳入征收范围，索道缆车按 营业收入 15%计征，山上酒店按 4%、山下酒店按 2%、景区交通按 3%征收（不在上 市公司体内），替代原有按票计征模式。政策变更扩大了覆盖范围、规范了计费标准，对 公司索道与酒店两大核心业务形成阶段性成本影响。

公司业绩与客流景气度高度相关。2023 年在出行需求集中释放带动下，客流回暖推动 经营杠杆释放，公司收入与利润同步显著改善。2024 年在行业景气延续的同时，受阶 段性天气扰动以及景区门票免减等促销政策影响有效购票人次与客单价，同时上年同期 存在补贴、税费等基数因素扰动，2024 年收入与利润同比有所回落。2025 年，公司在 精准营销、渠道与产品结构优化的推动下，收入端稳健增长，但利润端受到资源有偿使 用费影响有所下滑。

盈利能力方面，期间费用率优化，资源有偿使用费影响毛利率。2025 年公司毛利率在 资源有偿使用费影响下同比下滑 4.92pct 至 46.86%，但期间费用率有所改善，拆分看， 公司销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率同比分别+0.72/-1.25/+0.11/+0.04，销售费用率增长主要系广告宣传以及营销费用增加所致，在管理费用率大幅优化下，公 司期间费用率同比下降 0.38pct 至 22.88%，部分对冲了毛利率下滑的影响，公司 2025 年净利率同比下滑 2.88pct 至 14.73%。

分板块看，公司毛利润高度依赖索道及缆车业务，该板块是核心利润来源，毛利占比长 期保持在 60%以上，对整体盈利水平起到决定性支撑作用。索道及缆车业务具备天然的 高毛利属性，尽管执行新资源有偿使用费政策，对盈利形成一定分流影响，但凭借成熟 运营、稳定客流与成本管控优势，其毛利率依旧维持在 70%以上，盈利韧性显著强于旅 游服务、酒店、景区及徽菜等其他业务板块。

股权结构：地方国资控股，股权结构长期稳定

公司股权结构稳定集中，国有资本控股特征明确。截至 2025 年末，公司控股股东为黄 山旅游集团有限公司，持股 40.66%，实际控制人为黄山市人民政府国有资产监督管理 委员会。其余股东持股比例均不超过 1%，控制权清晰稳固。

黄山旅游管理层团队整体经验丰富、结构稳定，核心成员深耕文旅行业与地方管理多年。 公司高管多具有政府及国资体系任职背景。董事长章德辉长期任职财政及文旅系统，总 裁孙峻历任政府部门及国资平台职务，团队兼具行政资源协调与景区运营经验，治理结 构稳健。

节假日增加提振旅游需求，旅游产业战略地位提升

从总量视角看，2025 年起我国全体公民法定节假日由 11 天增至 13 天，新增 2 天分别 为春节除夕、劳动节 5 月 2 日。假期总量扩容，直接延长居民可支配出行时间，有望带 动国内旅游人次稳步增长，提升长线出行、跨省出游、深度体验等需求。假期红利持续 转化为出行与消费增量，为旅游市场与服务消费提供稳定支撑。

从区域视角看，春秋假从杭州等试点城市逐步推广，浙江已成为全国首个全省推行中小 学春秋假的省份，江苏、四川等多地也纷纷跟进探索。这一变化有效释放旅游需求，春 秋假叠加周末形成 5 天小长假，带动亲子机票、景区门票预订量增长。错峰出游模式缓 解了旺季拥堵，激活春秋季传统旅游淡季市场，让旅游资源利用率大幅提升。节假日体系的完善不仅提升了游客出行体验，更为旅游行业注入持续动力，推动行业景气度稳步 攀升。

旅游产业战略地位提升，政策红利落地。2023 年 9 月国务院办公厅发布《关于释放旅 游消费潜力推动旅游业高质量发展的若干措施》；2025 年 4 月，文化和旅游部 召开新闻发布会，提出各省市突出惠民乐民，引导旅游景区、旅行社、酒店民宿、院团 剧场等推出门票减免、折扣套餐、联票优惠等优惠促销活动，集中推出文化和旅游消费 券包。多个合作单位投入惠民补贴超 10 亿元，各地计划出台的惠民举措超 6000 项。旅 游政策接力出台，行业补贴政策以消费券等形式落地，产业链各环节均有望受益。

编辑：火腿肠