2026年医疗器械行业随笔系列13：海外医疗器械龙头2025年报总结分析

海外医疗器械龙头2025年报总结分析

我们选取了22家海外医疗器械龙头公司进行2025年报总结分析，其中包括了6家平台型器械公司（美敦力、雅培、强生、波士顿科学、 史赛克、BD），6家医疗设备类公司（GE医疗、西门子医疗、飞利浦、奥林巴斯、直觉外科、费森尤斯医疗）、6家耗材类公司（爱 德华、捷迈邦美、爱尔康、爱齐科技、德康医疗、泰尔茂）、4家IVD类公司（罗氏、丹纳赫、希森美康、生物梅里埃）。

海外器械2025年呈现“平台稳、设备承压、耗材分化、IVD探底”的四分结构。从2025年各公司器械相关业务总营收来看，平台型 公司2025年基本保持中高个位数或双位数同比，业绩增长稳健；设备类公司大多增速承压，仅手术机器人领域的直觉外科有20.5%的 高增速；耗材类公司根据不同赛道有较大增速差异；IVD类公司普遍承压，仅生物梅里埃实现中个位数增长。

耗材：心血管增速高于其他成熟耗材赛道，CGM持续高增长

22家器械公司中美敦力、强生、雅培、波士顿科学、史赛克、BD、泰尔茂、爱德华8家公司的心血管相关营收合计为600.5亿美元。 按照细分领域划分，电生理、心律管理、结构心脏病（瓣膜类、左心耳封堵等）、心衰、神经介入、冠脉+外周介入分别占比20%、 17%、20%、5%、8%、23%。

细分赛道的美国收入占比高低预计与术式成熟程度相关。从区域占比看，美国市场占心血管总体收入的54%，电生理、心律管理、神 经介入的占比均在50%以上；结构性心脏病、心衰的美国收入占比更高达62%、78%，可能与美国市场更发达的医保覆盖及创新术式 推广相关；冠脉+外周介入的美国占比为46%，相对较低，预计是由于冠脉介入等术式相对成熟，在全球推广时间较长。

电生理、神经介入、心衰赛道增速较快，美国市场整体增速更高。从同比增速来看，整体心血管营收的同比为14%，其中美国市场同 比高达17%，非美市场为10%，细分赛道中仅心衰的非美市场增速高于美国，其余赛道均是美国市场增速高于非美市场；各细分赛道 中电生理、神经介入、心衰的同比增速分别达到22%、16%、15%，处于较高水平，电生理在PFA术式推广下快速增长，波士顿科学、 雅培、强生的电生理同比分别为+73%、+12%、+6%，美敦力的心律管理与心衰同比为+13.5%，主要得益于其中电生理产品的快速 应用推广；术式相对成熟的心律管理、冠脉+外周介入增速较低。

医疗设备：中国市场承压，龙头经常性收入占比高

2025年22家器械公司中医学设备类营收为820.3亿美元，同比增长6%；可分为医学影像、内窥镜、手术机器人、血透设备、急救/监 护等设备，占比分别为60%、9%、12%、7%、12%，医学影像收入来自GE医疗、西门子、飞利浦，内窥镜收入来自史赛克、奥林巴 斯，手术机器人收入来自直觉外科，血透设备收入来自费森尤斯医疗，急救/监护等设备收入来自史赛克、飞利浦。

2025年中国市场设备类业务承压。各细分领域中，手术机器人收入同比最快，达到+21%，医学影像、内窥镜均为中低个位数的同比 增长，其中中国区域的下滑对多个龙头造成影响，例如GE医疗的中国区总收入同比下滑4.6%，西门子医疗的中国区总收入同比下滑 1%，奥林巴斯的消化内科、外科与介入中国区收入分别同比下滑9%、16%，飞利浦的成长型市场收入增速为5%，也受到中国市场下 滑的拖累。

设备龙头公司的经常性收入占比处于较高水平。GE医疗经常性收入（服务、耗材类）占比已超过50%；奥林巴斯消化内科中的耗材及 维保服务收入占比也已经达到50%；直觉外科的手术器械及配件、服务收入占比高达75%。与海外龙头相比，国内医疗设备厂家的经 常性收入占比处于较低水平，联影医疗2025Q1-3占比约为14%，澳华内镜2025H1占比约为3.6%，微创机器人2025年的复购耗材收 入占图迈销售额的12%，精锋医疗2025年的耗材/服务收入占比也是12%，国产设备公司的经常性收入还有较大提升空间。

IVD：受到新冠产品高基数和中国市场环境影响

2025年22家器械公司中IVD类营收为468.6亿美元，同比下降2%；可分为中心实验室（生化、免疫、血球、凝血等）、分子诊断、 POCT、微生物学、病理诊断等，占比分别为36%、12%、12%、3%、4%，西门子医疗、丹纳赫的诊断业务未拆分，两者之和占总 体的32%；中心实验室收入来自雅培、罗氏、希森美康、生物梅里埃，分子诊断收入同样来自以上四家公司，POCT主要来自雅培、 罗氏，微生物学来自生物梅里埃，病理诊断来自罗氏。

新冠产品高基数和中国市场环境影响全球IVD增长。各个赛道中病理诊断同比增速最高，达到7.8%；POCT同比下滑11.9%，主要是 由于雅培等相关业务受到新冠产品的基数影响；中心实验室同比下滑，主要是受到中国市场医疗政策变化影响。各IVD厂家均表明该 业务中国区承压，丹纳赫诊断业务的高增长市场（东欧、中东、亚洲、拉美等）同比下滑0.4%，高增长市场的部分增速被中国市场收 入下滑所抵消；罗氏的亚太收入下滑12%；希森美康的中国区收入同比下滑20.1%；生物梅里埃的中国市场收入下滑14%。

平台型公司：总体增长稳健

平台型公司-美敦力

FY26营收增速指引为5.5%，利润端受到干扰。FY2026Q1-3（对应实际2025Q2-4），公司表观营收为265.57亿美元，同比+7.9%， 剔除汇率、已出售资产等影响后，总营收为259.01亿美元，内生同比+5.4%，主要得益于心血管和糖尿病业务的强劲增长。公司预计 FY2026的营收内生增速约5.5%。前三季度净利润为35.57亿美元，由于关税、产品组合变化、重组及相关费用等导致同比下降1.36%。

心血管、糖尿病业务引领增长。分业务来看，FY2026Q1-3公司心血管收入99.66亿美元，占总收入比重38%，内生同比+9.0%；神 经科学收入74.55亿美元，占总收入比重29%，内生同比+3.2%；医疗外科收入62.95亿美元，占总收入比重24%，内生同比+2.1%； 糖尿病业务收入21.84亿美元，占总收入比重8%，内生同比+7.8%。

海外收入占比近半，且增速高于美国本土，糖尿病业务国内外增速差距显著。分区域来看， FY2026Q1-3公司来自美国的收入占51%， 内生同比+4.8%，海外收入占49%，内生同比+6.2%。在各业务线中，心血管的美国、海外收入分别占47%、53%，内生同比为 +9.9%、+8.2%；神经科学的美国、海外收入分别占68%、32%，内生同比为+2.7%、+4.2%；医疗外科的美国、海外收入分别占 44%、56%，内生同比为+1.4%、+2.7%；糖尿病业务的美国、海外收入分别占32%、68%，内生同比为+1.7%、+10.9%；

平台型公司-雅培

25年器械类业务增长稳健，26年总体收入维持高个位数指引。2025年雅培表观总营收为443.28亿美元，同比+5.7%，四大业务中医 疗器械与诊断业务合计收入303.24亿美元，同比+7.0%，总体净利润为65.24亿美元（同比下滑是由于24年存在非现金估值备抵带来 的75亿美元税费收益）。公司对2026年全年内生收入增长指引为+6.5~+7.5%，调整后EPS为5.55~5.80美元（+7.8%~+12.6%）。

医疗器械业务强劲增长，诊断业务由于新冠产品和中国市场环境承压。2025年雅培四大业务中医疗器械、诊断业务分别占48%、20%， 医疗器械业务收入213.87亿美元，内生同比+11.9%，诊断业务收入89.37亿美元，内生同比-4.5%，诊断业务下滑的原因主要由于新 冠检测产品的需求持续下降和中国市场环境的挑战。

分地域来看，2025年公司医疗器械业务的美国、海外收入占比分别为47%、53%，内生同比分别为+13.4%、+10.5%；诊断业务的 美国、海外收入占比分别为40%、60%，内生同比分别为-7.7%、-2.3%。