2026年海天味业深度报告：科技立企，强者恒强

海天味业：古酱园传承，持续改革创新筑行业标杆

1.1 400 年传承古酱园，中国调味品行业龙头

百年酱园现代化发展，成就中国调味品龙头。海天味业承载 400 年酱油酿造积淀， 公司前身为 1955 年佛山公私合营海天酱油厂，1995 年转制为有限责任公司，2010 年改 制为股份公司，2014 年于上交所主板上市。作为首批“中华老字号”，公司坚守 400 年古 法酿造，深耕调味品领域，依托积淀构建了多元化、全场景的产品矩阵，核心品类聚焦 酱油、蚝油、调味酱三大核心板块，同时延伸布局醋、料酒、鸡精鸡粉、番茄沙司、辣 椒酱等特色调味品，全品类 SKU 数量达 1450 个以上，可全面覆盖家庭、餐饮、食品加 工等多场景消费需求。公司采用“经销为主、直营为辅”的运营模式，构建了覆盖全国 的高效渠道体系，产品已触达 7.54 亿消费者，家庭渗透率高达 80%，品牌影响力持续凸 显。2025 年公司实现营业收入 288.73 亿元，凭借持续的市场拓展与产品竞争力，已连续 29 年蝉联中国调味品销量榜首。根据 Frost & Sullivan 数据显示，2024 年公司酱油、蚝油 产品市占率分别达到 13.2%和 40.2%，均为行业第二名的三倍以上，形成显著的市场竞争 壁垒；此外，调味酱、食醋及料酒等品类亦稳居国内市场前列，全方位巩固了其中国调 味品行业绝对龙头的核心地位，行业话语权与抗风险能力突出。

回溯海天味业的成长轨迹，结合行业发展周期与公司自身战略迭代，其发展历程可 清晰划分为四个核心阶段，各阶段均具备明确的发展导向与核心任务。 第一阶段（1955-1994 年）：初创筑基期。佛山拥有深厚的传统酱油酿造积淀，1955年组建“佛山市公私合营海天酱油厂”，为公司后续规模化生产奠定坚实基础。计划经济 时期，海天以国有企业身份主导华南市场，却受限于产能瓶颈与技术条件，全国化布局 进展缓慢；该阶段公司重点深耕传统酿造工艺、严控产品品质，尚未构建系统化品牌发 展战略，市场覆盖仅局限于本地及周边区域。 第二阶段（1995-2013 年）：产品与渠道双轮驱动，加速全国化布局。1995 年，海天 完成企业改制并组建有限责任公司，搭建市场化激励机制，成为国内调味品行业国企改 制的先行者，正式步入市场化运营轨道。2001 年公司启动“双百工程”（百亿销售额、百 万吨产量），明确长期发展方向；2002 年启动农村市场开拓，铺设县级经销商网络，同步 推进“万村千乡”市场工程深化渠道下沉，推出“四海一家中国味”宣传口号并登陆央 视黄金时段，扩大品牌影响力。2005 年高明一期工厂投产，年产量突破 100 万吨，2008 年启动高明二期工厂建设； 2013 年实现销售额破百亿目标，并提出 2018 年销售额翻倍 的发展规划。 第三阶段（2014-2019 年）：产能扩容与产品多元化协同推进。2014 年公司成功登陆 上海证券交易所主板，募集资金用于产能扩充；产品端突破单一酱油品类限制，延伸至 蚝油、调味酱、料酒、复合调味料等领域，构建多元化产品矩阵。2015 年启动人力资源 体系改革，推行“自主经营”管理模式，优化薪酬激励机制以激活团队活力；2016 年启 动“海天精品”战略工程，同步推进品牌升级与智能车间改造，2017 年完成全系列产品 包装迭代升级。2018 年公司销售额突破 200 亿元，达成阶段性目标，实现了“五年再造 一个新海天，营收翻一番”的目标。 第四阶段（2020 年至今）：直面行业挑战，推进战略转型攻坚。2020-2022 年，公司 遭遇多重外部冲击，包括原材料价格上涨、行业竞争加剧、疫情导致需求疲软、产品与 渠道碎片化，以及食品添加剂舆情事件的负面影响，2022 年核心品类酱油、蚝油、调味 酱营收同比下滑。2023 年公司启动全方位改革优化，以用户需求为核心重构市场链路与 供应链体系：渠道端优化经销商结构、提升服务效能，拓展定制化客户，将渠道优势转 化为用户竞争优势；产品端加大研发投入，推出契合健康化、便捷化、复合化需求的创 新产品；供应链端提升信息化、自动化水平，将规模优势转化为核心制造优势。经过调 整，公司渠道库存有效消化，逐步走出经营低谷，2024 年再度实现营收与利润双增长。 同时，公司积极推进国际化布局，中长期聚焦海外市场，2023 年在越南、2024 年在印尼 设立子公司，正式开启全球市场探索。

收入表现：核心品类稳步增长，新品类与线上渠道成为增长新引擎。2025 年公司实 现营业收入 288.73 亿元，同比增长 7.3%，2021-2025 年收入 CAGR 为 3.7%。从产品结构 来看，公司核心品类酱油、蚝油、调味酱保持稳健增长态势，料酒、醋等新品类则持续 发力，为整体营收增长注入强劲动力；同时，公司积极布局线上渠道，同步推动各区域 市场均衡发展，进一步拓宽营收增长空间。

产品端：2025 年，公司酱油、蚝油、调味酱及其他主营产品分别实现收入 149.34 亿元、48.68 亿元、29.17 亿元、46.80 亿元，同比分别增长 8.5%、5.5%、9.3%、 14.6%；2021-2025年上述品类收入CAGR分别为+1.3%、+1.8%、+2.3%、+20.6%。 消费环境疲软，导致相对成熟的大单品酱油、蚝油、酱类收入增速放缓，而以 创新品类等为主的其他主营业务产品保持较快增长。

渠道端：2025 年公司线下、线上渠道分别实现收入 257.60 亿元、16.39 亿元， 同比分别增长 7.9%、31.9%；2021-2025 年线下、线上渠道收入 CAGR 分别为 3.0%、23.5%。公司持续加速立体销售网络构建，精准把握渠道变革趋势，不断 提升全渠道网络协同效应，进一步强化渠道竞争优势。

区域端：2025 年公司东部、南部、中部、北部、西部区域分别实现收入 54.46 亿元、57.12 亿元、60.51 亿元、67.71 亿元、34.19 亿元，同比分别增长 13.6%、 12.5%、8.0%、5.8%、5.2%。公司通过持续深化网络覆盖深度、提升终端渠道 渗透能力，不断巩固各区域市场优势，推动全国各区域业务收入实现均衡提升， 进一步拓宽市场覆盖广度。

盈利表现：原材料成本回落、供应链效率提升，带动盈利水平修复改善。2025 年公 司实现归母净利润 70.38 亿元，同比增长 10.9%，2021-2025 年 CAGR 为+1.4%。同期公 司毛利率 40.22%，同比提升 3.2 个百分点，主要受益于主要原料采购成本下行，叠加精 益生产、技术赋能等多重成本优化措施。销售费用率、管理费用率、研发费用率同比分 别变动+0.6、+0.3、+0.0 个百分点，主要因为公司股份支付费用增加，以及人工成本、广 告费用增加所致。

1.2 依托卓越团队与强激励约束机制，打造具备持续迭代能力的组织文化

管理团队具备深厚行业积淀与长期任职背景，专业素养突出、稳定性强。在核心团 队带领下，公司通过持续改制革新、技术创新，搭建起完善的职业经理人体系，推动组 织向平台化、体系化升级，逐步打造出全国化品牌影响力与强渠道竞争力，稳居调味品 行业龙头。2024 年 9 月程雪接任董事长，其自 1992 年加入海天，已于公司深耕 30 余 年；其他核心管理成员亦长期供职于企业，团队平均拥有 20 余年以上调味品行业经验， 对产业趋势具备深刻理解与前瞻判断力，带领公司持续变革、主动适配行业新周期，推 动经营重回增长轨道。

通过管理层与员工持股绑定长期利益，有效激活组织活力与团队积极性。

公司实际控制人为前任及现任核心管理团队，通过直接及间接合计控制公司 68.887%股份；现任管理团直接持有公司股权比例为 4.0%；从管理层年度薪酬 总额看，海天味业显著高于行业竞争对手，进一步实现核心团队利益与公司发 展深度绑定。

人均薪酬水平优于行业平均，核心人才吸引力突出。2024 年公司人均薪酬达 22.4 万元（2025 年达到 23.2 万元），显著高于同行业（申万三级调味发酵品行业） 14.9 万元的平均水平，有效提升员工归属感与团队凝聚力。

激励机制：秉持共创共享、公平公正的核心理念，公司高度重视激励体系的搭建与 迭代，通过多层次长期激励充分激活组织活力。1994 年企业改制期间，公司将 70%股权 出让给 700 余名员工，率先实现员工持股，成为调味品行业中最早推行员工持股计划的 企业之一，此后持续完善以股票激励为核心的多层次激励机制。2008 年，公司实施股权 回购，将股东人数精简至 58 人，均为当时的核心管理层与骨干员工，进一步强化核心团 队利益绑定。上市之后，公司以业绩增长为核心导向，2014 年通过定向发行新股的方式， 以限制性股票激励模式覆盖 93 名核心员工，为 2018 年“五年再造一个新海天”目标的 顺利达成提供了有力支撑。2024 年，面对后疫情时代行业增长放缓的格局，为深化激励 效应、巩固行业龙头地位，公司推出 2024-2028 年每年滚动设立、独立存续的五年期员 工持股计划，显著扩大激励覆盖范围；其中 2024 年期计划设定归母净利润同比增长不低 于 10.8%的考核目标，已顺利达成。 人均效能：依托强劲的管理能力，公司构建起规模优势、极致供应链体系与高效运 营模式，人均创收、人均创利能力显著领先于行业同类企业及其他食品饮料龙头。2024 年，公司人均创收达 299 万元、人均创利达 70 万元（2025 年分别为 315 万元、77 万元）， 分别为中炬高新的 2.1 倍和 3.1 倍，千禾味业的 2.7 倍和 3.8 倍；即便与食品饮料行业其 他细分板块龙头相比，公司的人均创收与人均创利水平亦表现突出，充分彰显其高效的 运营管理实力。

调味品行业：长期迭代、渗透，集中度仍有提升空间

从折现模型的分子端来看，调味品是一门好生意，源于其长周期视角下稳定、刚性 的需求，强者恒强的竞争逻辑，支撑了龙头企业长久期、稳定向上的现金流能力。 核心护城河：味觉粘性与价格不敏感性。调味品的商业价值在于其极高的切换成本 与终端品质杠杆。C 端依靠口味记忆形成长期的复购惯性；B 端及工业端受制于菜品稳 定性的刚性诉求，品牌替代迁移成本极高。由于在终端成本中占比仅为个位数，这种“低 占比、高影响”的属性赋予了调味品极强的定价权与抗周期属性。 增长逻辑：餐饮文化依附与供给端壁垒。行业增长高度依附于餐饮文化的跨区域扩 张与代际传承（如川菜/火锅全国化）。同时，发酵类品类具备长周期生产、菌种技术及地 理气候等天然门槛。龙头企业通过提升提取率与规模化生产，利用工艺壁垒持续优化成 本结构，强化竞争优势。 竞争维度：市场成熟度驱动的策略演进。调味品的竞争核心随市场阶段动态调整： 新兴市场侧重品牌营销，旨在完成心智占领与消费者教育；成熟市场则聚焦渠道深耕与 组织能效。当前，国内市场已步入存量竞争的效率博弈期，而海外中式调味品市场仍处 于由营销驱动向渠道渗透跨越的红利期。

2.1 空间：人均消费仍低，复合化、功能化是长期趋势

空间：我国调味品人均消费额远低于成熟国家，复合化满足标准化、便捷化趋势。 根据海天味业H股招股书和天味食品 H股招股书数据，2024年全球调味品行业规模21438 亿元，2019-2024 年 CAGR 为 3.2%，预计 2024-2029 年 CAGR 为 6.0%；其中 2024 年我 国调味品行业收入规模为 4981 亿元，2019-2024 年 CAGR 为 4.1%，预计 2024-2029 年 CAGR 为 6.4%。2024 年我国基础调味品、复合调味品收入规模分别为 3716、1265 亿元， 2019-2024 年 CAGR 为 2.9%、8.1%，预计 2024-2029 年 CAGR 为 5.1%、9.9%。

基础调味品：基础调味品指以一种材料为主要原料，搭配其他辅料加工制成的 调味品，主要包括酱油、蚝油、基础调味酱、食醋、料酒、食盐、味精等，2024 年我国酱油、蚝油、基础调味酱、食醋、料酒行业规模分别为 1041、115、362、 221、147 亿元，2019-2024 年 CAGR 分别为 2.6%、5.8%、5.1%、0.1%、4.4%。

复合调味品：复合调味品指用两种或者两种以上的材料为主要原料，搭配其他 辅料加工制成的调味品，主要包括鸡精、火锅调料、菜谱式调料、复合调味酱 等，2024 年我国鸡精、火锅调料、菜谱式调料、其他复合调味料行业规模分别 为 307、269、216、473 亿元，2020-2024 年 CAGR 为 5.0%、2.9%、10.5%、7.1%。

分渠道看：2024 年我国调味品行业 B 端、C 端市场规模分别为 3106、1875 亿 元，2019-2024 年 CAGR 分别为 2.9%、6.3%；2024 年复合调味品行业 B、C 端 市场规模分别为 731、534 亿元，2020-2024 年 CAGR 分别为 5.6%、6.9%， 2024 年每年人均调味品消费额为 354 元，相比于美国、日本的每年人均 1570 元、960元仍有一定差距，其中中国复合调味品占比为 25.4%，大幅低于美国、日本的 54.3%、53.5%。 我们认为，随着我国人均消费水平的持续提升，我国调味品行业在产品持续迭代、升级 下，仍有成长空间；另外，复合调味品能够解决餐饮端标准化和家庭端便捷化的需求， 在餐饮连锁化、人口老龄化、家庭小型化趋势下，复合调味品增速会快于基础调味品。

2.2 格局：仍有集中空间，龙头企业有望强者恒强

格局：我国调味品集中度仍低，头部企业内生+外延拓展下市占率有望提升。

全球来看：根据海天味业 H 股招股书数据，2024 年我国调味品龙头海天味业全 球市占率为 1.1%，排名为全球第五位，相比于全球龙头联合利华 3.3%的市占率 仍有一定差距，我国调味品行业尚未有全球性龙头企业。

国内来看：海天味业、阜丰集团、李锦记 2024 年市占率分别为 4.8%、2.2%、 1.4%，CR3 仅 8.4%，市场集中度仍处于较低水平。

分品类看：其中海天味业在酱油、蚝油、基础调味酱细分市场市占率分别为 13.2%、40.2%、4.6%，远高于第二名的 3.3%、10.9%、3.4%，具有一定的领先 优势。复合调味品方面，根据天味食品 H 股招股书数据，2024 年我国复合调味 品行业 CR5 为 15.9%，远低于成熟市场美国、日本的 30%+、50%+。 我们认为，调味品需求刚性和口味粘性、长产品生命周期以及规模化生产的资本投 入壁垒为行业构建竞争优势，龙头企业长周期的产能建设和效率优化以及长期的研发、 营销费用投入构建的产品质量优势和品牌优势，共同构建长期份额持续提升的基础。随 着我国头部企业出海扩张，以及通过内生拓品拓渠+外延并购持续提升规模，有望走出强 者恒强、份额提升的格局。

编辑：火腿肠