2026年黄金行业黄金时代系列报告：重审黄金配置，巨幅波动后的变与不变

宏观：短期承压不改长期去美元化叙事

与过往不同，本轮金价并未因避险情绪和通胀上行预期而攀升，“流动性冲击”和“美国 实际利率压制金价”是本轮金价承压的主因。截至 4 月 2 日，油价较美伊冲突前已上涨 50%，处于历史高位水平。油价攀升引发市场交易“通胀上行、美联储加息控通胀”预 期，美国短端利率快速攀升并突破联邦基金目标利率区间上限，资金从股、债、金等市 场涌向现金市场及油气相关产品市场。同时，美伊冲突爆发后，1 年期 EUR、GBP、JPY 与 USD 的交叉货币基差（以 OIS-美元 SOFR 衡量）显著走阔，反映全球主要美元离岸 市场流动性趋紧，美元融资溢价边际上升。流动性冲击（部分趋势性资金止盈+部分高 杠杆资金减持黄金获取流动性以追加其他风险资产保证金）和实际利率攀升，是本轮金 价承压的主因。

年内金价走势的关键在于对美国通胀、经济和美联储货币政策的研判。 悲观情境下（油价中枢提升至 200 美元/桶），美国经济或将进入滞胀环境。美联储对 2022 年的分析表明：油价每上涨 10%，将分别抬升 CPI、核心 CPI 同比增速 0.17%、 0.06%，拖累实际 GDP 同比增速 0.04%。依此计算，油价中枢在 100 美元/桶左右时， 美国 CPI 同比中枢或将抬升 1%左右、实际 GDP 增长将受到 0.25%的拖累；若油价中 枢攀升至 200 美元/桶，CPI 同比中枢将抬升 3.6%左右，实际 GDP 增长将受到 1%左右 的拖累。

滞胀环境下是否意味着美联储将转入加息周期？我们认为，这种可能性较小，美联储维 持利率不变的概率更高。一方面，美国经济 K 型分化严重，（去年三季度）AI 相关行业 占经济的比重仅为 12%，但贡献了 42%的经济增长，传统部门仍受到利率偏高、需求 偏弱压制。另一方面，美国就业市场整体仍处于弱平衡状态，职位空缺数与失业人数之 比已低于 1；同时，非农雇佣率和辞职率都处于低位水平。这反映出美国劳动力市场处 于一种“企业不招人，员工不敢走，求职者竞争激烈”的境地，就业市场的“缓冲垫” 正在变薄。经济结构脆弱、就业市场弱平衡的背景下，美联储贸然加息可能会显著加大 经济下行压力，导致就业市场快速恶化。因此，美联储年内加息概率较小，这意味着金 价因加息承压的概率也极低。

回归当下，目前高油价并未使得市场通胀预期脱锚。反映市场长期通胀预期的 5Y5Y 远 期通胀率和美伊冲突前基本持平，意味着市场将高油价对通胀的影响更多视为短期冲击。 通胀预期稳定+高油价推升通胀幅度可控背景下，美联储并无加息抗通胀的必要性。

因此，油价飙升推升实际利率进而压制金价的现状，后续会随着市场对加息预期的消退 而缓解，届时金价将再度迎来反弹。同时，去美元化的趋势并未发生根本逆转，美元霸 权体系的解析与重构仍是金价大周期的最重要主导因素。当地缘冲突硝烟散去，市场交 易预期或再度由通胀上行回归降息+去美元化，当前被“错杀”的黄金未来弹性反而可 能更大。

策略：重审普林格周期视角下的黄金配置

短期扰动不改黄金长期趋势，本轮调整后配置价值愈发清晰。本轮黄金阶段性回调，主 要受阶段性流动性冲击与美联储货币政策转向预期共同驱动。回顾前两次石油危机，战 争初期黄金均因流动性收紧出现阶段性调整，待滞胀格局确立后再度刷新高点。货币政 策层面，加息预期或已充分反映在金价之中，叠加美国经济弱复苏环境，加息或刺破利 率敏感型科技板块泡沫，美联储中期大概率维持利率不变。黄金长期上行逻辑未发生根 本改变，从普林格周期框架看，若全球步入滞胀阶段，黄金配置价值将显著提升。彭博 一致预期显示，美国通胀预期较 2025 年末已明显上修，在滞胀交易持续演绎下，黄金 有望重回上行通道，配置窗口或已然开启。

地缘冲突持续发酵，全球资产同步调整

美伊冲突已升级为高烈度地缘冲突，并正通过能源渠道推升滞胀交易。自 2026 年 2 月 28 日美伊冲突爆发至今已逾一月，从全球地缘政治行为指数的维度观察，本轮冲突的激 烈程度已显著超过俄乌冲突。霍尔木兹海峡作为全球能源运输咽喉，既是伊朗核心地缘 博弈筹码，也是扰动全球金融市场的关键变量。受地缘风险持续升温影响，国际油价中 枢持续上行并高位震荡，市场对通胀走高及经济增长承压的担忧显著加剧，滞胀预期快 速升温，相关交易逻辑在全球股债汇商品市场持续演绎。

霍尔木兹海峡通航封锁态势持续，全球能源贸易通道受阻已引发广泛市场冲击。截至 2026 年 4 月 4 日，霍尔木兹海峡仍处于实质性封锁状态，通航船只数量大幅受限，全 球能源运输通道持续受阻。在市场流动性收紧与滞胀交易逻辑共振影响下，全球权益市 场出现显著回调。大宗商品层面，布伦特原油价格维持高位震荡格局，而黄金、工业金 属铜等品种显著承压。

普林格周期视角下的资产配置框架

滞胀预期升温，黄金价值凸显

美伊冲突推升油价，或推动全球经济逐步向滞胀周期演进，从历史经验来看，黄金有望 成为该阶段具备较高配置价值的核心资产。从普林格经济周期框架观察，若美伊地缘博 弈持续推升油价，或将形成经济增长承压、通胀中枢上移、货币政策边际收紧的宏观组 合，从而使全球经济面临步入滞胀阶段的可能性。从历史资产表现规律来看，若全球经济进入滞胀周期区间，黄金的抗通胀与避险属性有望逐步显现，在大类资产中有望具备 相对突出的配置性价比。

历史复盘：黄金短期承压不改上行格局

复盘 20 世纪两次石油危机可见，通胀上行叠加美国产出缺口回落阶段黄金表现显著占 优，且战争初期黄金多受流动性冲击短暂承压，后续均迎来趋势性新高。回顾 20 世纪 两次石油危机期，在通胀中枢持续上行、美国产出缺口同比回落的宏观组合下，黄金均 录得较为突出的收益。值得注意的是，两次石油危机爆发初期，市场均出现阶段性流动 性紧张、风险偏好快速收缩等情形，导致黄金价格短期承压调整，但随着通胀持续高企、 经济增长放缓的滞胀特征逐步显现，黄金避险与抗通胀属性持续强化，价格在短暂调整 后突破前期高点并屡创新高，呈现典型的先抑后扬走势。

总结与展望：黄金配置窗口或已出现

展望本轮黄金价格走势，预计后续呈现震荡上行格局。自美伊冲突升级以来，黄金出现 阶段性调整，但其中长期上涨的核心逻辑并未发生根本性改变，本轮短期压制主要源于 美联储货币政策转向预期升温叠加市场流动性阶段性收紧等波动带来的资金再配置等 因素。从政策预期层面来看，美联储中短期内重启加息的概率较低，而根据 2026 年 4 月 4 日 FedWatch 工具显示，市场对美联储 2027 年 3 月加息预期的概率接近 30%，加 息预期已较为充分地反映在当前金价之中，意味着短期利空因素或已基本出尽。此外， 美国在全球卫生事件后经济呈现显著的 K 型复苏格局，社会与资本资源持续由传统制造 业向高端科技产业集聚重构，AI 相关投资对经济增长的边际贡献持续提升，在 GDP 构 成中的占比稳步上行。若美联储在此阶段重启加息，将显著抬升融资成本，对利率敏感 性较高的 AI 相关领域或形成明显冲击。总的来看，后续金价有望逐步回归基本面驱动。

美伊冲突推升通胀预期叠加美国经济弱复苏，形成利好黄金的宏观环境。对比 2025 年 末与 2026 年 4 月彭博一致预期数据可见，受美伊地缘冲突升级、能源供给扰动加剧影 响，市场对美国通胀相关指标的预测中枢显著上修，与此同时，美国经济复苏动能偏弱， 增长预期呈现温和放缓态势。在通胀中枢抬升与经济弱复苏交织的宏观环境下，实际利 率易下难上，黄金的抗通胀属性与避险配置价值将进一步凸显，大类资产比价优势持续 强化。