2026年中国重汽公司首次覆盖报告：出海延续增长，中长期成长性依然亮眼

国产重卡龙头，业绩增长稳健

1.1、 深耕重卡行业，从地方制造厂到国产重卡龙头

深耕重卡行业，从地方制造厂成长为国产重卡龙头。公司历史可追溯至 1930 年 成立的济南汽车制造总厂，数十年发展使其在重卡制造生产领域积累了丰富的经验， 逐渐成长为国产重卡龙头企业；1960 年，生产制造了中国第一辆重型汽车黄河牌 JN150，填补了国内空白；2004 年公司借壳登陆深交所，完成上市；2007 年重汽香 港以红筹形式在港股上市；2009 年，中国重汽（香港）有限公司与德国曼公司正式 签约，引入国际先进技术；2013 年，中国重汽与德国曼公司强强合作的 SITRAK 品 牌正式启动，逐步打造重卡高端化品牌；2016 年，公司首款智能重卡面世，开启智 能化重卡时代；2020 年，智能网联（新能源）重卡项目投产、首台车辆正式下线； 2023 年，与采埃孚集团在上海签署新一轮战略合作框架协议。

山东省国资委系实控人，另有控股子公司济南车桥。截至 2025 年中期，公司控 股股东是港股重汽，持股比例 51%。港股重汽的控股股东是中国重汽（BVI），持有 股份 51%，第二大股东是曼金融，持股比例为 25%。重汽集团通过全资持有中国重 汽（BVI）的方式，实现对港股重汽和公司的实际控制。重汽集团由山东重工集团和 济南产业发展投资集团分别持有 65%和 35%的股份，其中山东重工系的实控人系山 东省国资委，穿透后公司实际控制人是山东省国资委。公司另有控股子公司济南车 桥，对其持股 51%，其生产的各类车桥产品在优先满足公司需求的基础上对外进行 供应。

1.2、 业绩增长稳健，费用管控优秀

重卡行业复苏，业绩增长稳健。2016-2025 年公司业绩保持较高增速，营收由 211.2 亿元增长至 577.4 亿元，CAGR 为 11.8%,归母净利润由 4.2 亿元提升至 16.7 亿 元，CAGR 为 16.6%。受益于以旧换新政策刺激和出口销量增长，重卡行业逐步复 苏，2025 年公司累计实现营收 577.4 亿元，同比+28.5%，归母净利润为 16.7 亿元， 同比+12.6%。

重卡业务贡献主要营收。从业务结构来看，公司业务主要由重卡制造销售和配 件销售组成，2025 年二者在总营收中占比分别为 77.3%/22.6%。 （1）重卡业务：公司业绩基本盘，占据营收大头，主要分为内销和出口两部分， 内销部分是指重汽 A 直接面向国内市场销售重卡产品，出口则通过重汽 A 向重 汽 H 旗下的重汽国际供应产品再对外销售，这部分收入在财务报表上计入国内收入。受原材料价格上涨、行业竞争加剧、产品结构调整（新能源产品占比提 升，但新能源重卡单车盈利能力不如传统重卡）等因素影响，重卡业务毛利率 阶段性回落，2025 年毛利率为 6.7%，同比-0.5pct。随着公司出口占比提升、规 模效益释放，重卡板块盈利性或将边际改善。 （2）配件业务：公司第二大业务，主要涵盖车桥等零部件和重卡后市场配件销 售等业务，其中车桥业务主要通过公司控股子公司济南车桥进行。2016-2021 年， 济南车桥在公司零配件业务收入中占比超 100%，主要原因是彼时济南车桥向公 司进行零部件供应的比例较高，这部分业务在济南车桥口径确定为收入，在合 并报表口径做了相应抵消。2022 年，受重汽 A 以外集团其他企业订单增加影响， 济南车桥在公司配件业务收入中占比回落至 85.3%，随后年份一直稳定在 80% 上下。2025 年配件业务毛利率为 10.9%，济南车桥对公司贡献净利润 7.8 亿元。 随着更高价值量的电驱桥等零部件销售占比提升，济南车桥净利率有所提升， 2025 年济南车桥的净利率达到 14.8%，预计后续公司配件业务毛利率有望改善。

费用管控优秀，净利率有望改善。自 2018 年以来重汽集团进行了围绕“聚焦主 业、降本增效”的改革，剥离了与整车业务不相关的业务，强化费用管控能力，2018年至 2024 年公司销售管理两项费用率合计降低 1.8pct，研发费用率由 0.5%提升至 1.8%。在行业竞争、原材料上涨等因素导致毛利率承压的背景下，费用管控能力的 提升对公司尤为重要。2025 年公司毛利率为 7.8%，同比-0.9pct，净利率为 4.2%，基 本保持稳定。随着出口业务占比增多和新能源重卡单车盈利能力逐步提升，后续公 司净利率有望改善。

以旧换新刺激内需释放，出口区域切换带动高景气持续

2.1、 国内：新一轮以旧换新政策落地+置换周期开启带动重卡内需释放

国内重卡销量与政策变化及存量置换呈现较强的关联性。（1）2008 年受四万 亿政策刺激，基建、物流需求提升，进而带动重卡持续放量，2010 年重卡销量达到 阶段性顶峰，实现销量 102 万辆，同比+59.9%；（2）2017 年受治超新政出台，国 五排放标准全面实施，叠加上一轮高峰期（2010-2012 年）购置的重卡进入替换周期， 行业需求进一步复苏，带动 2017 年国内重卡销量来到 106 万辆，同比+55.8%；（3） 2020 年受国三强制淘汰及国五升级国六的影响，国内重卡销量进一步提升至历史高 点，实现销量 156 万辆，同比+43.8%；（4）2025 年"以旧换新"补贴范围扩大至国四 及以下车辆并首次将天然气重卡纳入补贴，补贴标准依照报废车辆类型、提前报废 时间和新购置车辆动力类型等实施差别化设定。购新能源重卡最高补 14 万，国六、 天然气重卡最高补 11 万。在政策的刺激下，新能源重卡快速增长，同比+170.5%至 19.6 万，推动重卡内销增长至 82 万。 新一轮以旧换新政策落地及国五置换周期开启将带动内需稳定释放。2026 年以 旧换新政策确定延续，并强调优先支持电动货车更新，各地补贴细则预计也将在 2026 年一季度前后陆续出台；国七预期逐步明确，后续有望出台实施；此外，随着 2017-2021 年行业高峰期购入的重卡逐步进入国五替换周期，预计国内重卡销量有望 稳定释放。

2.2、 出海：出口区域切换，非俄贡献提升带动出口景气延续

重卡出口增速亮眼，亚非拉系主要出口市场。2025 年国产重卡出口销量 32 万， 同比增长约 10%。分洲际来看，出口地区以亚洲、非洲、拉丁美洲为主，2025 年分 别出口 14.7 万/13.8 万/2.4 万，在当年出口总量中占比分别为 46.1%/43.3%/7.6%。

俄罗斯出口大幅萎缩，东南亚、非洲等地弥补缺口。2025 年以来受报废税上调 等因素影响，国产重卡出口俄罗斯的数量大幅下跌，2025 全年仅出口 5677 辆，同比 -92.8%，较 2024 年下滑超 7 万辆。受“一带一路”沿线国家及东南亚等地物流基建 需求释放影响，国产重卡在东南亚、非洲等地的出口量大幅上涨，同比增速均超 50%， 对冲了对俄出口下滑的影响。

俄罗斯市场企稳，非俄市场持续放量，看好出口景气度延续。（1）俄罗斯：2025 年俄罗斯市场处于消化库存的状态，当前库存量已逐步触底，2026 年销量有望复苏； （2）东南亚及非洲：当前东南亚及非洲等地正处于经济建设高速发展期，房地产+ 基建+物流全方位发力，重卡需求依旧旺盛，出口景气度中长期或将持续；（3）南 美、欧洲、中东等地：过去国产重卡在燃油发动机等核心零部件方面较外资企业薄 弱，在上述市场难以与欧美外资企业进行竞争。现在国产重卡产品力逐步提升、在 新能源细分品类上具备技术及产业链优势，性价比凸显，且随着国内企业出海进程 的加深，国外消费者对中国品牌已经建立了初步信任，新能源重卡的推广应用又符 合欧洲等地新能源转型的迫切需求，预计后续国产重卡在欧洲、南美、中东等高端 市场有望实现份额突破。我们认为，在各个地区的共同驱动下，出口高景气度有望 延续，国产重卡出口放量可期。