2026年石油石化行业深度报告：地缘事件延续，霍尔木兹危机下对油价的思考

历史坐标下的回响：四个样本事件的复盘与启示

从 21 世纪以来的几次战争与冲突观察油价的变化，我们发现战争或冲突本身对 油价的影响并没有必然范式（大多脉冲式影响在 T+15 日后被消化）。但本次事件 的激烈程度、波及范围是以往的几次冲突不曾遇见的，故我们进一步锚定中东这 个地理范围进行对比。1973 年至今，中东地区爆发了四次具有全球影响力的石油 战争。每一次冲突都是特定的政治环境与原油供需基本面的共振，这些事件为今 天理解霍尔木兹海峡危机提供了完整的历史坐标。

1.1 赎罪日战争：原油第一次作为“经济武器”，OPEC 掌握定价权

自 1968 年下半年开始，埃及为了收复失地“西奈半岛”开始与以色列进行了两 年的消耗战争，但没有达到目的。1973 年初，阿拉伯国家军事首脑在开罗举行会 议，商讨未来战争策略。1973 年 10 月 6 日，是犹太教的赎罪日，埃军在西线（对 西奈半岛）发动行动，叙利亚在北线（对戈兰高地）发动进攻。

战争爆发前（1973 年）：关于石油定价权的谈判与争夺。实际上，油价的上行从 战争之前已经开始。OPEC 当时一直在和石油“七姐妹”争取原油的定价权，意图 取消长期协议价格。据 EIA“1970-2003 世界石油市场与油价年表”记载，时年 3 月，OPEC 就对冲美元贬值的客观情况讨论拉涨油价，该决议自时年 4 月 1 日开始 正式实施，当日原油价格上涨 5.7%；6 月 1 日 OPEC 继续调涨原油价格 11.9%。这 段时间油价逐渐从 2.7 美元/桶提升至 3 美元/桶。 战争初期（10 月 6 日-10 日）：军事化行动以及国有化举措加剧了市场恐慌情绪， 为后续油价暴涨埋下了伏笔。10 月 6 日，赎罪日战争爆发。当日叙利亚切断输油 管，黎巴嫩关闭港口。10 月 7 日，伊拉克将埃克森美孚在巴士拉石油公司的股份 国有化。OPEC 希望通过与国际石油公司谈判修订 1971 年的“德黑兰协议”以及 增加对油价的定价权，谈判失败。此时油价上涨并不剧烈（3 美元/桶中枢）。

战争决策期（10 月 16 日-11 月 5 日）：石油第一次作为武器被启用，制造供应短 缺，且石油的定价权实质上被 OPEC 掌握。10 月 16 日，海湾 6 国单方面（第一次 绕过石油公司）将沙特轻质原油价格提高 17%（3.12 美元涨至 3.65 美元），并宣 布减产。10 月 17 日，OPEC 石油部长同意在战争中使用石油武器，授权削减出口， 并建议对不友好国家实施禁运；19 日，阿拉伯产油国为了报复美国支持以色列 （14 日美国对以色列空运援助），宣布对美国、荷兰实施石油禁运，并宣布在当 年 9 月产量基础上减产 25%，至此，“石油武器”全面启动。 战争后期与影响扩散（11 月-12 月）：石油价格站上 10 美元/桶，廉价石油时代 结束，危机后的油价新常态开启。战局开始转向，以色列在援助支持下开始大规 模反攻，但此时，“石油武器”正持续生效。11 月 23 日，阿拉伯峰会会议通过关 于石油作为武器的决议，并且将禁运范围扩展到葡萄牙、罗德西亚和南非。标志 性事件是 12 月 22 日至 24 日，OPEC 海湾六国宣布将标志性的原油挂牌价格从 5.12 美元/桶提高到 11.65 美元/桶。这是第一次石油危机中幅度最大的跳跃，也 标志着廉价石油时代的终结。

供给受损的规模：据 OECD 披露，1973 年全球原油需求约为 5554 万桶/天；而原 油禁运导致美国每日短缺 200 万桶-300 万桶，遭受禁运的国家总短缺约为 450 万 桶/日（也有说法为 500 万桶/日），占全球需求的 8%以上。当时全球油气对中东 的依赖度较高，时年全球油气贸易出口总量约为 15.77 亿吨，而中东地区出口量 约为 9.59 亿吨，占全球出口量的 60.81%。此外，当时《国际能源协议》尚未签 署，且 OECD 国家石油储备体系也未建立，能源缓冲能力明显不足，这也是导致 油价实现大幅跃升的另一层原因。 供应受损规模大，缓冲能力弱，波及面广是造成这次原油价格跃升的主因。我们 看到油价在 3 个月内从 3 美元/桶中枢涨至 11.65 美元/桶，涨幅近 3 倍，且油价 后期站稳 10 美元/桶以上平台。总结核心原因有如下几点： 1. 供给受损规模大，450 万桶/日损失量占全球需求的 8%以上； 2. 供给缓冲能力几乎为零，之前油气定价权掌握在“七姐妹”手中，战略库存 商业库存尚未实施； 3. 波及面较广，当时全球对中东原油的依赖性较高，使得风险扩散范围较大。 以上三个变量的叠加，让供应脆弱性的演绎较为极致。另一方面，当时由于历史 特定原因，原油价格需要经历从“战场”传导至“市场”的决策过程，故产生了部分时间段原油的“价格静默”，但后期 OPEC 掌握定价主动权后油价逐渐显现及 时性。

1.2 伊朗革命&两伊战争：原油供应模式重构，基本面力量逐渐压倒风险溢价

两伊战争的起源于伊朗革命有着深刻的关系。简单来说，巴列王朝开始推进世俗 化进程触怒伊斯兰教士阶层，形成了世俗与宗教的对抗。在教权和政权的百年博 弈后，1979 年 4 月 1 日，经全国公投，伊朗正式成立伊斯兰共和国。革命后，伊 朗输出伊斯兰革命思想，与邻国伊拉克萨达姆政权矛盾激化，在 1980 年 9 月， 伊拉克趁着新政权立足未稳发动进攻，至此两伊战争爆发。

革命前夜（1978 年初-9 月）：政教冲突的白热化，特有的供应体系约束油价涨幅。 巴列维王朝的建立代表了伊朗的世俗化的开端，部分政策触怒了伊斯兰教士阶层， 世俗与宗教的裂痕开始加深。1963 年，巴列维国王发动了"白色革命"，试图以强 制性手段将伊朗改造为工业强国。在1964-1974期间，伊朗经济引来了高速增长， 但过热的经济也带来了较为严重的通货膨胀，在社会上主要表现为贫富分化的加 剧和文化冲突的尖锐，政教和社会矛盾不断积累。1977 年开始，伊朗开始施行紧 缩政策，经济开始下滑；外部流亡的霍梅尼的演讲录音在伊朗广泛传播，动员了众多伊斯兰教众。1978 年 1 月，对霍梅尼的间谍质控成为了激怒伊斯兰教众的导 火索，宗教徒开始抗议，遭到警方的开枪镇压。至此，抗议活动扩大化，形成了 全国范围内的骚乱。1978 年 8 月开始，伊朗国内开始掀起罢工潮，同时也包括石 油工人，但当时伊朗对外国的石油财团仍有长期合同，虽然供需平衡被逐渐打破， 但供应体系较为稳定，所以油价缓慢涨至 13 美元/桶，涨幅较为可控。

革命冲击（1978 年 11 月-1979 年 11 月）：供应减少，涨幅集中，机制复杂，最 后国际长约体系受冲击，油价双轨制成型。时年 11 月，由于社会矛盾的白热化， 军队接管政权，同时由于罢工影响伊朗的石油产量开始下滑。据 EIA，1978 年 12 月初，伊朗原油生产大致在 150 万桶/日，到 12 月 27 日，其产量骤降至 50 万桶 /日，到达了历史 27 年以来的新低。事实上，据 NBC 晚间新闻报道，伊朗在 12 月 26 日就全面停止了对美国的石油出口。1979 年 1 月 16 日，巴列维国王逃离伊朗； 2 月 1 日霍梅尼结束流亡返回德黑兰；2 月 11 日革命胜利，这一天定为“伊斯兰 革命日”。同时，当月由于政权更迭的确认，新政权取消了与外国石油财团的长期 合同，现货油价从 1 月的 18.95 美元/桶跳涨至 22 美元/桶。虽然伊朗在 3 月恢 复原油出口，但即时可拿出来的量相对有限。根据美国 CIA 在 1978 年 11 月关于 伊朗原油问题文档表述“部分伊朗石油从业者表示日后对石油产量的回归以及提 供冗余增量是存在困难的，主因油气生产设备的关闭会引起部分技术问题”。另 一方面根据 EIA 统计，1979 年 3 月伊朗对美国石油出口量为零，4 月为 5.2 万桶 /日，相较 1978 年日均 50 万桶以上的出口量，有极大差异。4 月，伊朗国家石油 公司（NIOC）单方面宣布废止与阿什兰的供应合同（3 月刚更新签订）；5 月，利 比亚则以“技术问题”为由取消与西方石油的长期合同。大部分原油涌入现货市 场，而炼油商被迫在现货市场竞价，原油形成了“两个市场，两种价格”的局面 （5 月现货价格为 32.75 美元/桶，OPEC 官方定价还维持在 4 月的 14.56 美元/ 桶）。至此，原油供应可靠性缺失，长约体系事实上瓦解，全球供应模式重构，现 货市场被抬升至新的高度。

1979 年 11 月 4 日，人质危机爆发。伊朗学生占领美国大使馆，扣留 66 名人质。 卡特总统宣布禁运并冻结伊朗在美国的资产。11 月 15 日，伊朗方面则将与美国 石油公司签订的所有合同及协议取消。11 月 20 日，极端分子占领麦加大清真寺， 市场恐慌达到顶峰。价格方面来看，沙特将原油供应价格定在 24 美元/桶，现货 市场价格冲高至 42 美元/桶。此外，美国原油库存进入快速积累期，这也使得油 价预期的自我实现进一步加强，超额需求推高了油价。

两伊战争初期（1980 年 9 月-1981 年 1 月）：战争爆发使得油价二次冲高并在高 位震荡。人质危机后，现货油价一度从 42 美元/桶回落到两伊战争爆发前的 33.4 美元/桶，降幅高达 20.48%。这里我们认为核心原因有两个方面：其一，有恐慌 性情绪缓解导致情绪溢价出清；其二，沙特作为“机动生产国”的增产举措也为 供应注入信心。1980 年 9 月，萨达姆宣布废除《阿尔及尔协议》，22 日伊拉克空 袭伊朗的空军基地，两伊战争爆发。1979 年两国平均产量维持在 663 万桶/日， 约占全球总产量的 10.55%；战时两国产量几乎中断，据 EIA，10 月当月两国原油 总产量仅为 65.3 万桶/日，是常态的 1/10，当月产量占比仅为全球总产量的 1.17%。 1981 年，两国产量均有所恢复，但其均值也仅为 238 万桶/日，相较战前减少约 425 万桶/日。在供给受到实质性冲击且市场恐慌等因素的影响下，油价快速冲顶， 原油现货从战前的 33.4 美元/桶抬升至 11 月的 40.85 美元/桶，涨幅 22.31%。时年四季度，两国产量均值约 121 万桶/日，供应的不稳定性导致油价在 40 美元/ 桶高位震荡。

两伊战争进展期（1981 年-1984 年）：供应结构去中心化及需求支撑不足导致油 价缓慢回落。战争开始后，沙特开始增加产量以对冲油价上行的风险，除此之外， 非中东国家产量也开始逐渐上升，代表性国家在 1981H1 平均增产 115 万桶/日。 同期两伊产量也有所回升，相较 1980 年 Q4 日均 121 万桶，提升至日均 244 万桶 （+123 万桶/日），供应展现出一定弹性使得油价在高位企稳。值得一体的是，当 时原油供应结构的去中心化开始形成，1979 年-1985 年，中东原油产量占比从 33.33%降至 18.48%，这使得市场对供应不可控的担忧逐渐降低。此外，1980 年 至 1983 年全球原油需求平均同比下滑 2.91%。供应结构的去中心化、供应弹性的 释放以及需求的持续下滑使得原油价格从高位 40 美元/桶逐渐回落。

系统性袭船战爆发（1984 年-1987 年）：供给格局的根本性转变，从地缘定价到 基本面定价。两伊战事进行到中期，开始出现系统性袭船战。1984 年 3 月 1 日， 伊拉克出动“大黄蜂”直升机，用“飞鱼”导弹袭击了 4 艘民船。3 月 27 日，伊 拉克再次袭击 4 艘民船，次日伊朗开始还击，袭击了一艘科威特油轮，标志着双 方海上袭击战的全面爆发。油价在短期脉冲至 30 美元/桶以上，但又迅速回落至 20 美元/桶区间。在这期间，全球原油供需发生了根本性变化。 供应端：我们看到期间供给缓慢提升，但 OPEC 国家的供给主导地位被削弱， 非 OPEC 国家产量大规模释放，为市场提供弹性。1985 年 8 月，沙特因为市 场份额受损，只能将其原油价格绑定现货价格并且大幅增产。当年 12 月， OPEC 增产倾销，当月产量达到创纪录的 1800 万桶/日，触发了供应过剩恐慌 和价格战。 需求端：受到前期高油价带来的影响，恢复表现较为缓慢，期间消费量 CAGR 为 1.79%，这也使得供给的弹性作用得以有效发挥。 结构上：从能源结构角度来看，石油占一次能源消费比重逐年降低，且在 1985 年因二次石油危机以及经济结构调整影响首次降至 40%以下。 总体而言，期间原油供给格局发生根本性转变，地缘风险被基本面对冲，且局部 物流并未导致全局性供给短缺。至此，市场定价逻辑重新从地缘回归基本面。

1.3 海湾战争：战略储备实现缓冲折价，“干预”是关键变量

1990 年 8 月爆发的海湾战争，其背景是多重矛盾交织的结果。首先，长达八年的 两伊战争使伊拉克背负了巨额债务，其中仅欠科威特的债务就高达约140亿美元， 伊拉克试图以“为所有阿拉伯国家挡住伊朗”为由要求免除债务，但遭到拒绝。 其次，伊拉克指责科威特等国超产石油导致国际油价下跌，并声称科威特在两伊 战争期间“偷采”两国边境共有的鲁迈拉油田，这直接损害了伊拉克的石油收入。 再次，伊拉克与科威特之间长期存在领土纠纷，伊拉克一直对科威特的领土抱有 野心，指责科威特在其境内建立军事设施。1990 年 7 月，伊拉克与科威特等国的 石油政策谈判破裂，成为战争的直接导火索。

争端的公开和落地（1990 年 7 月-1990 年 8 月）：预期的推升兑现为现实的中断。 在伊拉克和科威特的争端公开之前，国际油价仍在 20 美元/桶以下位置波动。后 续随着争端的公开，市场开始形成战争预期逐渐推动油价上行。1990年8月2日， 伊拉克悍然入侵科威特并在当日迅速吞并。入侵当天，联合国安理会即通过第 660 号决议，谴责入侵并要求伊拉克立即无条件撤军。8 月 6 日，安理会通过第 661 号决议，对伊拉克实施强制性全面经济制裁和武器禁运。由于制裁和军事对抗， 两国石油出口中断，相较 1989 年两国出口量，1990 年两国共计减少 212 万桶/日 出口；若叠加更广范围的影响，对全球整体供给影响约在 450-516 万桶/日。此 时油价也被推至 30 美元/桶以上并一度触及 40 美元/桶。

干预的预期和落地（1990 年 8 月-1991 年 1 月）：“干预”成为原油价格的关键变 量。政治和军事方面，1990 年 8 月 2 日至 11 月 29 日期间，安理会通过了 12 项 关于伊拉克与科威特局势各方面的决议，最终通过了第 678 号决议（1990 年）。 该决议明确规定，如果伊拉克未能在 1991 年 1 月 15 日前完全执行安理会所有关 于科威特占领的决议，与科威特合法政府合作的成员国有权使用“一切必要手段” 迫使伊拉克执行有关决议，恢复该地区的国际和平与安全。市场此时明确了军事 干预的预期，油价略有回落，在 30-35 美元/桶区间震荡。此外，本次冲突中首次 动用了石油战略储备。据澎博财经，期间IEA和美国政府协同释放战略石油储备，累计释放约 1 亿桶，同时 OPEC 其他成员国增产以填补供给缺口，一定程度上缓 解了供应紧张局面。12 月，原油价格回落至 30 美元/桶以下。

1991 年 1 月 17 日，以美国为首的多国部队发起代号为“沙漠风暴”的大规模空 袭行动。叠加美国能源部长詹姆斯·沃特金斯下令释放 3375 万桶的 SPR，原油市 场应声回落 9-10 美元/桶。总结而言，海湾战争对油价的影响，核心由三个关键 变量主导：供应中断的现实、国际军事干预的预期、战略储备的释放。伊拉克入 侵科威特后，实际的供应中断以及预期对供应的担忧，直接推升油价在 10 月触 及高点；但“沙漠风暴”行动打响后，市场预期供应将恢复正常化，叠加美国与 国际能源署协同释放约 1 亿桶战略石油储备，油价在开战当天即暴跌并在后期回 落至战前水平。这场危机表明，在供应端突发中断时，强有力的“干预”与供给 弹性的释放是扭转市场恐慌、平抑油价的关键变量。