2026年紫金矿业公司研究报告：紫气凌云攀绝顶，关山跃马启新篇

业绩高增，高资本开支之下现金流愈发充裕

(一)2025 年业绩亮眼，近六年复合增长高企

2025 年业绩高增，近六年净利润复合增长率超 50%。2026 年 3 月 20 日，公司发布 2025 年年 报，报告期内公司实现收入 3490.8 亿元，同比+15.0%，2020-2025 年复合增长率为 15.3%；归母 净利润 517.8 亿元，同比+61.5%，2020-2025 年复合增长率为 51.4%；扣非净利润 507.2 亿元，同 比+60.0%，2020-2025 年复合增长率为 51.7%。其中，2025Q4 公司实现收入 948.8 亿元，同比+29.5%， 环比+9.7%；归母净利润 139.1 亿元，同比+80.9%，环比-4.5%；扣非净利润 166.0 亿元，同比 +108.9%，环比+32.7%。

(二)毛利显著增长，投资收益、公允价值变动减少影响 2025Q4 利润

2025 年利润同比增长主要由毛利增加、投资/其他收益、公允价值变动上升贡献。2025 年公 司归母净利润同比增加 197.3 亿元，其中增利项目主要为：毛利增加 349.3 亿元、投资/其他收益 增加 19.0 亿元、公允价值变动增加 20.0 亿元，减利项目主要为：费用和税金增加 58.3 亿元、所 得税增加 82.5 亿元、少数股东损益增加 47.0 亿元。

2025Q4 利润同比增长主要由毛利增加、减值损失等减少贡献。2025Q4 公司归母净利润同比增 加 62.2 亿元，其中增利项目主要为：毛利增加 165.4 亿元、减值损失等减少 3.3 亿元，减利项目 主要为：费用和税金增加 26.8 亿元、投资/其他收益减少 15.1 亿元、所得税增加 39.5 亿元、少数股东损益增加 21.9 亿元。

2025Q4 利润环比略微减少主要系投资/其他收益、公允价值变动减少所致。2025Q4 公司归母 净利润环比减少 6.6 亿元，其中增利项目主要为：毛利增加 98.6 亿元，减利项目主要为：费用和 税金增加 10.3 亿元、投资/其他收益减少 25.0 亿元、公允价值变动减少 18.5 亿元、所得税增加 28.9 亿元、少数股东损益增加 17.2 亿元。

(三)盈利能力持续提升，ROE 创新高

净利率持续提升，ROE达27.9%。得益于量价齐升，2025年公司毛利率/净利率为27.7%/18.3%， 同比分别为+7.4/5.3pct；ROE/ROA 为 27.9%/14.0%，同比分别为+5.0/+3.4pct，盈利能力持续提 升。

(四)四费率保持平稳，所得税率小幅提升

四费率维持较低水平，所得税率有所增加。2025 年公司四费率为 4.5%，同比+0.6pct，其中 管理费用率为 3.2%，同比+0.7pct，四费率维持较低水平；附加税率为 2.3%，同比+0.4pct；所得 税率为 23.5%，同比+3.7pct，海外项目增加推动整体税率小幅提升；少数股东权益占净利润比重 为 18.9%，同比+0.2pct。

(五)高资本开支下，现金流愈发充足

经营性现金流高增，资本开支维持较高水平。2025年公司实现经营性现金流净额 754.3亿元， 盈利现金比为 145.7%；现金分红总额（含已宣告）为 159.5 亿元，股利支付率为 30.8%；购建固 定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为 309.8 亿元，经营现金流金额-购买固定资产等支 出为 444.5 亿元，同比增加 203.8 亿元；投资支付的现金为 144.8 亿元，经营现金流金额-（购买 固定资产等支出+投资支付的现金）为 299.7 亿元，同比增加 187.6 亿元。公司经营性现金流显著 增长，资本开支维持较高水平之下，整体现金流更加充足。

(六)流动性愈发充足，杠杆率显著下降

财务杠杆持续下降，抗风险能力突出。截至 2025 年 12 月 31 日，公司短期有息负债为 583.5 亿元，货币资金为 655.8 亿元，短期覆盖倍数为 1.1，同比+47.7pct，短期流动性充足；有息负债 总额为 1644.9 亿元，年度有息负债覆盖比例为 45.9%，同比+13.1pct，债务消化周期短、抗风险 能力突出；资产负债率为 51.6%，同比-3.6pct，持续下降；净负债率 39.9%，同比-26.2pct，财 务结构显著优化。

矿产金、铜持续增长，锂提升空间大

(一)矿产金产量实现高增，多个项目稳步推进

矿产金产量高增，2026 年目标产金 105 吨。2025 年公司矿产金产量为 89.5 吨，同比+22.8%， 增加 16.6 吨；2026 年目标产金 105 吨，2028 年目标产金 130-140 吨；2025 年主要增量项目为： 阿基姆金矿/山西紫金/阿瑞那/瑞果多金矿同比分别增加 5.1/2.2/1.3/1.2 吨。分矿山来看，2025 年武里蒂卡金矿/罗斯贝尔金矿/诺顿金田/陇南紫金/泽拉夫尚分别产金 8.8/8.3/7.9/7.4/6.1 吨， 同比分别为-12.2%/+10.9%/-3.9%/+5.1%/+22.9%。

阿基姆金矿、瑞果多金矿等为未来主要增量项目。（1）加纳阿基姆金矿：阿基姆金矿拥有金 资源量 289 吨，公司于 2025 年 4 月完成交割以来，实现矿产金 5.1 吨，2026 年计划产金 8.5 吨， 项目正就新增 300 万吨/年处理量技改工程进行论证研究，若实施，整体采选规模有望提高至 1300 万吨/年，达产后年产金量有望提升至 15 吨。（2）哈萨克斯坦瑞果多金矿：瑞果多金矿拥有金资 源量 194 吨，公司于 2025 年 10 月完成交割以来，实现矿产金 1.2 吨，2026 年计划产金 6.4 吨， 项目正就新增 1000 万吨/年处理量技改工程进行论证研究，若实施，整体采选规模有望提高至 1600 万吨/年，达产后年产金量有望提升至 10 吨。（3）苏里南罗斯贝尔金矿：罗斯贝尔金矿拥有金资 源量 360 吨，2025 年实现矿产金 8.3 吨，2026 年计划矿产金 8.7 吨，项目将实施新增 500 万吨/ 年处理量的技改扩建，达产后年产金量有望提升至 12 吨。此外，2026 年 1 月 26 日，公司发布拟 收购联合黄金 100%股权的公告，联合黄金预计 2025 年产金 11.7-12.4 吨，依托 Sadiola 项目改 扩建及 Kurmuk 项目建成投产，预计 2029 年产金将提升至 25 吨，若完成收购，公司产量有望显著 增加。

(二)矿产铜产量小幅增长，巨龙铜业等为主要增量项目

矿产铜产量小幅增长，2026 年目标产铜 120 万吨。2025 年公司矿产铜产量为 108.5 万吨，同 比+1.6%，增加 1.7 万吨；2026 年目标产铜 120 万吨，2028 年目标产铜 150-160 万吨；2025 年主 要增量项目为：巨龙铜业/科卢韦齐铜（钴）矿同比分别增加 2.7/2.3 万吨，主要减量项目为：受 矿震影响，卡莫阿铜矿（权益）同比减少 2.2 万吨。分矿山来看，2025 年巨龙铜业/卡莫阿铜矿 （ 权 益 ） / 塞 尔 维 亚 紫 金 矿 业 / 塞 尔 维 亚 紫 金 铜 业 / 科 卢 韦 齐 铜 （ 钴 ） 矿 分 别 产 铜 19.4/17.3/17.2/12.3/11.8 万吨，同比分别为+16.5%/-11.4%/+1.2%/+0.5%/+24.8%。

巨龙铜业等为未来主要增量项目。（1）巨龙铜业（含巨龙铜矿及知不拉铜矿）：巨龙铜业拥有 资源量铜 2568 万吨、银 1.5 万吨、钼 168 万吨；2025 年实现矿产铜 19.4 万吨、钼 0.8 万吨、金 355 千克、银 110 吨；2026 年计划矿产铜 30 万吨。巨龙铜矿二期改扩建工程于 2026 年 1 月 23 日 建成投产，达产后年矿石采选规模达 1.05 亿吨、年矿产铜达 30-35 万吨，将成为中国最大的铜 矿；项目加快推进三期工程规划，若获得批准，最终可望实现年采选矿石量约 2 亿吨、年矿产铜 60 万吨规模，成为全球采选规模最大、品位低、海拔最高的铜矿山。（2）卡莫阿铜矿：卡莫阿铜 矿拥有铜资源量 3985 万吨；受矿震影响，2025 年实现矿产铜 38.9 万吨，2026 年计划矿产铜 38- 42 万吨，项目正加紧推进卡库拉矿段东区的排水及复产工作；矿山配套的 50 万吨/年铜冶炼厂已 于 2026 年 1 月初生产出首批阳极铜，随着冶炼厂产能爬坡，预计物流成本将减半，铜冶炼厂的硫 酸副产品也将推动项目利润提升。（3）朱诺铜矿：朱诺铜矿拥有铜资源量 294 万吨；2025 年全面开工建设，计划 2026 年底建成投产，规划达产后采选规模为 1800 万吨/年，年矿产铜 7.6 万吨； 结合矿区周边资源探边摸底及整合，朱诺矿集区铜矿资源增长潜力显著。（4）雄村铜矿：雄村铜 矿拥有铜资源量 208 万吨，伴生金 202 吨、伴生银 1042 吨；预计 2026 年 7 月份全面开工建设， 2028 年 6 月份建成投产，规划建成 1200 万吨/年采选规模，达产后预计年均产铜 4.6 万吨。

编辑：火腿肠