2026年水星家纺公司研究报告：睡眠经济驱动行业扩容，公司或进新征程

公司概况：以被芯为主业的家纺龙头

1.1 业务分析：聚焦家纺主业，长期推动品牌力提升

公司聚焦家纺主业，多品牌矩阵经营，同时以被芯品类为核心。公司是国内领先的家纺 公司，经过近 30 年的发展，已经成为集研发、设计、生产、销售于一体的多品牌家纺公 司，其中 水星家纺”主品牌定位为大众市场，主打品质生活理念； 水星 STARZ HOME” 定位契合线下消费者需求； 水星 kids”专注于中国儿童的睡眠健康； 百丽丝”则定位 于品质消费新青年群体，兼顾高品质和高性价比，公司多品牌覆盖大众到高端全消费层 级。公司以“ 好被芯 选水星”为核心品牌战略，在强化被芯核心品类优势的同时，产品 涵盖芯类、套件等多品类。2018-2024 年公司营收/归母净利润 CAGR 为 7.5%/4.3%， 2025 年前三季度公司营收同比增长 10.9%至 30 亿元，归母净利润增长 10.7%至 2.3 亿 元。

从产品品类来看，公司以被芯品类为主导。2024 年公司被芯/套件/枕芯营收占比分 别为 48%/35%/8%，2019~2024 年营收 CAGR 分别为 10%/2%/9%，在公司 好 被芯 选水星”的战略下，公司被芯业务呈现较快速发展的态势；对比同业来看，2024 年罗莱生活被芯/套件/枕芯/其他产品营收占比分别为 35%/32%/6%/27%，富安娜 被芯/套件/枕芯/其他产品营收占比分别为 40%/40%/7%/13%，从产品结构来看， 三家头部公司大体相似，均以被芯和套件为主，其中水星更侧重被芯，罗莱在被芯 和套件之外对家具业务有所布局，富安娜则相对侧重套件。

从渠道结构来看，目前公司渠道结构中以电商业务为主。2024 年公司电商渠道实现 营收 23 亿元（占比 55%，同比-4%），加盟渠道实现营收 13.3 亿元（占比 32%， 同比+1%），直营渠道实现营收 3.3 亿元（占比 8%，同比-7%），其他渠道实现营 收 2.3 亿元（占比 6%，同比+50%），目前公司以电商业务为核心，同时线下加盟 渠道业务稳固。

1.2 公司治理：股权结构集中，员工持股计划+股权激励提升员工积极性

家族控股，股权结构集中且稳定。公司实际控制人李来斌、谢秋花、李裕陆、李裕高四 人合计直接持有公司股权比例为 15%，同时四人持有控股股东水星控股集团有限公司 59% 的股份。现任董事长兼总裁李裕陆自 2017 年担任董事长，已连续主导公司战略转型近 八年，其职业履历贯穿从营销、运营到集团管理的全链条，现任职务覆盖公司旗下超十 家核心子公司，深度掌控全国渠道网络与品牌运营。

通过实施员工持股计划以及股权激励，水星家纺持续强化公司员工以及核心团队的凝聚 力。公司上市后陆续实施两期员工持股计划，2024 年公司审议通过了股权激励计划方案， 充分激发了员工积极性，彰显公司对于未来发展态势的信心。公司针对 2024-2026 年净 利润进行考核，第一个解除限售期：2024 年净利润相对 2023 年增长率为 4%~6%；第 二 个 解 除 限 售 期 ： 2024~2025 年 两 年 合 计 净 利 润 相 对 2023 年 增 长 率 为 112.16%~118.36%；第三个解除限售期：2024~2026 年三年合计净利润相对 2023 年 增长率为 224.65%~237.46%。

1.3 市值复盘：2018-2024 年区间震荡，2025 年以来估值修复推动市值上 涨

回顾水星家纺自上市以来的市值走势，可以清晰地划分为三个阶段，各阶段的战略重心、 业绩表现及市场估值逻辑均有所差异，以下逐一梳理。 阶段一（2017~2019 年）：上市初期，渠道扩张驱动业绩提速。公司于 2017 年 A 股上 市，上市初期公司战略重心在于拓展线下加盟网络及加强天猫、京东等传统平台电商布 局，营收从 2017 年约 25 亿元增至 2019 年约 30 亿元，营收 CAGR 为 10%，归母净利 润同步稳健增长，由 2017 年 2.57 亿元增长至 2019 年的 3.16 亿元，归母净利润 CAGR 为 11%，利润率保持稳定。受益于上市红利与长期业绩增长预期，公司市值在上市后快 速攀升至 90 亿元左右高位，动态 PE 一度超过 25X。 阶段二（2019~2024 年）：战略转型期，市值底部震荡。公司提出 好被芯 选水星” 的品类聚焦战略，着力提升被芯品类占比，然而受制于国内消费环境偏弱及家纺 低频 耐用”属性对估值的压制，公司市值长期在 30~50 亿元区间震荡，动态 PE 收窄至 10X~15X 区间。与此同时，公司凭借 60%以上的高分红政策（2022~2024 年股利支付 率均超 60%），赋予股票类债防御属性，为市值提供了有效底部支撑。阶段三（2024 年以来）：睡眠经济赋能水星家纺启动新一轮的上涨，目前市值接近 60 亿元。2024 年 8 月末水星家纺市值最低达到约 30 亿元（动态 PE 为 7X），2025 年 4 月 末水星家纺市值为 42 亿元（动态 PE 为 11X），2025 年 10 月末水星家纺市值达到 57 亿 元（动态 PE 为 14X），我们判断推动公司在该阶段市值上涨的核心动力来自于估值的修 复。一方面原因在于 2024 年底估值低位，高分红防御属性凸显；另一方面 2025 年在睡 眠经济的驱动下，消费者加强对于家纺产品的重视，水星家纺此前提出的 好被芯 选水 星”战略同消费需求契合，同时公司积极实施大单品战略，记忆枕等爆品销售优异，家 纺板块以及水星家纺公司逐步迎来新的长期叙事。

行业概况：睡眠经济开启行业增长前景

2.1 需求趋势：优质睡眠诉求同家纺产品关联度增强，或驱动未来行业增长

家纺行业过去多年保持低速扩张态势。2020 年我国家纺行业市场规模为 2244.1 亿元， 2021 年在低基数效应下同比增长 15.7%至 2596.4 亿元；随后受外部环境影响，2022 年 市场规模小幅回落。2020 年至 2024 年期间，行业整体保持平稳增长，CAGR 为 3.0%。 当前，由于消费环境波动叠加地产周期下行及婚庆需求走弱，行业增长承压，预计 2024 年至 2029 年市场规模将维持约 3.0%的复合年均增长率。

过去家纺行业购买行为高度依赖婚庆及乔迁，当前需求结构从婚庆/搬家驱动转向日常 更新。根据头豹研究院数据，2020 年家纺需求中婚庆和搬家合计贡献达 66%，而日常 更新占比仅约 16%。随着结婚率的下行趋势与地产销售持续低迷，以婚庆和搬家为核心 驱动的传统增长逻辑正在逐步瓦解，国内结婚登记对数从 2013 年的 1346.9 万对峰值持 续下降至 2024 年的 610.6 万对，同时商品房销售面积也在下降，中长期来看我们判断 消费者的 日常更新”需求 或有望崛起，成为家纺市场新的结构性增量。

2.1.1 审美升级，驱动套件品类换新频率提升

受益于居民收入的提升以及社交媒体的强势崛起，消费者对家居审美的需求持续升级。 根据小红书官方发布的《2024 小红书居住趋势》报告，2024 年 1 月~7 月 惬意的家”、 自在的家”、 随性的家”等相关搜索量同比增长 35%，同时相关曝光笔记数同比增长 111%，持续输出的家居美学内容不断刷新消费者对家纺产品的需求。在这一趋势下，我 们判断审美驱动的换新需求对家纺细分品类的拉动存在结构性差异：套件（四件套、被 套、床单等）因视觉感知最为直接，而被芯、枕芯等填充类产品通常被床品所覆盖、视 觉感知较弱，其核心驱动力更多来自于下文所述的功能性需求觉醒。

2.1.2 功能性觉醒，优质睡眠需求驱动芯类产品迭代换新

睡眠问题已成为横跨各年龄层的社会痛点，尤以年轻群体为重。根据艾媒咨询数据，90 后平均入睡时间为 0:17，00 后则延至 0:33，我们认为国内患有不同程度睡眠障碍的人 群规模庞大，睡眠经济由此成为真实存在的消费需求场景。在这一背景下，以亚朵为代 表的新兴品牌的入局发挥了重要的市场教育作用。我们判断亚朵最初依托酒店住宿场景， 以 深睡枕”、 深睡控温被”为核心单品进行体验式营销，帮助消费者建立起 功能性 家纺等于改善睡眠”的心智认知。我们认为，亚朵这一场景化教育模式的意义已超越单 一品类范畴——其在激活深睡枕市场的同时，也对功能被芯、助眠枕垫、护腰靠背垫等 周边品类形成了需求带动效应，消费者一旦建立起 功能性家纺可以改善睡眠”的认知， 便具备了向全品类功能性产品延伸消费的内在动力，多品类市场有望因此同步扩容受益。

功能性家纺产品具备显著的价格溢价能力，有望在量增之外同步推动行业均价中枢上移。 以枕芯为例，目前市面上主流的多功能枕头可以分为记忆棉枕、乳胶枕、羽绒枕等几大 类，其中乳胶枕采用天然乳胶支撑，价格在 200~800 元之间；记忆枕采用慢回弹材料， 同时结构贴合头颈部曲线，价格在 100~500 元之间；羽绒枕采用羽绒填充，柔软舒适， 价格在 300~1000 元之间。对比来看低价位的纤维枕，多采用人造纤维，价格仅为 50~200 元之间，后续随着功能性产品的应用深入，我们判断行业会采用 量价齐升” 的方式实 现规模扩容。

2.2 竞争趋势：龙头公司具备强研发能力和品宣能力，或迎来增长机遇

目前家纺行业市场集中度较低。一种是老牌家纺企业，上市公司中包括罗莱生活、水星 家纺、富安娜、梦洁股份，非上市公司例如博洋家纺等，成立时间久，覆盖品类广泛。 另一种则是以亚朵为代表的专注于个别品类的零售品牌。从这两者对比来看，传统家纺 公司多布局研发、生产、销售等全链路环节，拥有深厚的供应链护城河，且线下渠道覆 盖广泛成熟，在优势地区品牌认知度极高；而以亚朵为代表的新零售品牌，则采取了 场 景驱动+轻资产运营 的差异化路径 ，通过场景化流量获客，依托酒店住宿这一深度试用 场景，销售转化顺畅，并且避开了传统专卖店获客成本高的痛点，同时采取极简 SKU 与 大单品策略，利用互联网渠道，在年轻消费群体中快速建立起品牌心智。

编辑：火腿肠