2026年三全食品公司研究报告：改革成效渐显，经营拐点已至

行业：需求回暖，竞争趋缓

餐饮复苏驱动需求回暖，竞争格局边际改善为龙头创造战略机遇。行业层面，餐饮 需求已从底部缓慢修复，速冻行业量稳价弱、竞争边际趋缓，C端消费从“主食刚需” 加速向“零食化、多场景化”迁移，为龙头通过品类升级与渠道重构抢占份额创造窗 口期。我们认为， 在餐饮行业复苏、速冻行业竞争格局优化、公司产品与渠道创 新持续推进的多重驱动下，三全食品正迎来困境反转的战略拐点。2025年公司经 历短期业绩波动后， 2026年有望进入盈利能力与估值修复的双重上行周期。 餐饮收入触底反弹，行业景气度回升为速冻食品B端需求奠定坚实基础。根据国家 统计局数据， 2025年全国餐饮收入达到5.80万亿元，同比增长3.2%，占社会消 费品零售总额的比重上升至11.6%，较2024年提升0.2pct，这一比重的持续提升 反映出餐饮消费在整个社会消费结构中的重要性日益增强。其中，2025年下半年 餐饮行业经营态势呈现出持续回暖的良好趋势，10-12月社零餐饮收入同比分别 增长3.8%/3.2%/ 2.2%，增速显著高于同期整体社零水平约1-2个百分点，表明餐 饮行业在经历了前期的疲弱期后，正在进入稳健复苏通道。从细分业态来看，连 锁餐饮品牌的扩张速度明显加快。据中国连锁经营协会数据，2025年，受访连锁 餐饮企业门店数量总体保持增长态势，参与调研的企业累计净增门店合计14,588 个，59.8%的调研企业门店数量增长。门店扩张带动标准化供应链需求快速增长， 直接利好速冻食品企业的B端业务拓展。对于三全食品而言，公司深耕餐饮渠道多 年， 已经与百胜中国、海底捞、巴奴、永和大王等头部优质连锁餐饮客户建立了 深度合作关系，在线下餐饮渠道的布局成果显著。随着餐饮行业景气度持续回升、 连锁品牌扩店提速，公司的B端业务有望迎来量价齐升的发展期，成为推动公司 业绩增长的重要动力来源。

市场竞争趋缓，盈利有望改善。行业经历2023-2024年价格战洗礼后逐步回归理性竞 争， 注重产品差异化与渠道精耕， 价格战压力明显减轻。 2023-2024年期间， 速 冻食品行业尤其是速冻米面制品领域经历了一轮激烈的价格竞争， 各企业为争夺市 场份额纷纷采取降价促销策略， 导致行业整体毛利率承压， 企业盈利能力受到明显影响。然而进入2025Q3后，行业价格战压力明显减轻，企业逐步回归理性竞争， 更加注重产品差异化创新与渠道精耕细作，这为龙头企业的盈利能力修复创造了 有利的外部环境。我们认为，行业价格战压力的减轻意味着企业有更大的空间通 过产品创新与品牌溢价来提升盈利能力，而不必陷入无休止的价格竞争。三全食 品作为传统龙头企业，在品牌力、渠道力、产品力、成本控制力等方面具有明显 的综合优势，在行业竞争回归理性的环境中有望率先实现毛利率与净利率的修复。 2025Q3，公司销售净利率同比+1.6pct，显示盈利能力修复趋势已经初步显现。

量价双升，弹性可期。我们通过历史复盘发现，在历史几轮食品CPI上行期，速冻 板块收入明显加快且呈现量价齐升状态，特别C端占比高的企业在CPI上行期营收显 著加速。同时，在CPI由负转正或在上行通道的初期，市场对消费复苏的预期往往会 推动资金流向餐饮供应链这类具有顺周期属性的板块，相关公司的股价也通常会先 于业绩的全面改善而有所表现，从而展现出较高的投资胜率。我们认为，三全作为 以零售端为主的速冻龙头，其吨价增速与食品CPI走势呈现显著正相关。因此，若CPI 回暖，三全有望通过吨价企稳甚至温和提价叠加“多多系列”“黄金比例”等高性价比与 大健康新品带动结构升级，不仅能在基本面上具备量价回归常态带来盈利修复的确 定性，更有望在情绪和估值层面享受板块溢价与估值切换。

短期：BC 共振，拐点渐进

（一）现状：调整中蓄力，产品渠道共同演进

三全食品正处于新旧动能切换关键期。产品创新与渠道变革双轮驱动战略转型， 调 整中蓄力， 拐点渐近。 （1）第一轮改革期：2019–2022年，三全通过“第一次改革”确立了以利润为核心 的经营范式：通过红绿标事业部拆分、推行“3+1”考核、主动收缩亏损直营商超、 加大经销与餐饮B端布局，在收入仅保持中速增长的情况下，归母净利率由2018年的 1.84%快速提升至2022年的10.77%，改革红利基本兑现； （2）增长瓶颈期：自2023年起，公司进入成长瓶颈期，在C端传统米面在存量竞争、 消费偏弱、KA弱化及价格战多重挤压下量价承压。2023/2024年公司营收分别为 70.56/66.32亿元，同比-5.09%/-6.00%，为近年少有收入负增长的情况。归母净利润 同比-6.55%/27.64%，盈利能力显著走弱； （3）第二轮改革期，新旧势能切换：公司在利润承压背景下坚持推进以“3+1考核机 制+五大事业部”为核心的组织改革：服务部门聚焦控费提效，生产端考核制造费用， 渠道端考核收入与销售费用率，市场端考核新品研发与推广效率；渠道组织在原有 红标/绿标基础上拆分为5个事业部，分别对零售经销、零售直营、电商、新业态及大 B业务实施精细化运营，品类端则通过扩张牛羊肉卷等食材类强化B端、预制食材属 性。 进入2025年，公司收入仍承压但呈现边际改善：2025年前三季度实现营业收入 50.00亿元、同比 -2.44%，降幅较2024年收窄；归母净利润 3.96亿元、同比 +0.37%， 反映在激烈竞争和电商投入加大的背景下，依靠成本费用优化，整体盈利保持韧性。 其中分季度看，2025Q1/Q2/Q3收入分别同比-1.58%/-4.39%/-1.87%，归母净利润分 别同比-9.22%/+1.23%/+34.91%，实现利润明显修复反映出公司从单纯追求规模转 向强调盈利质量和效率的经营取向正在落地。

（二）产品：多品类矩阵转型，打造第二曲线

作为中国速冻食品行业的开创者与领导者，三全深耕速冻领域30余年，是国内最早、 规模最大、网络最广的速冻面米企业之一，在C端速冻面米领域与思念、湾仔码头共 同构成高集中度格局，市场集中度显著高于其他食品细分赛道。这种高集中度的竞 争结构，既是行业步入成熟期的标志，也为头部企业提供持续创新的市场基础。

1. 传统米面企稳：公司产品结构呈现出老品止跌、新品托底态势

行业：传统主食类承压，新兴细分高速增长。据弗若斯特沙利文数据，2024年中国 速冻食品行业规模约2212亿元，2019–2024年CAGR11.8%，预计2024–2029年 CAGR约9.4%，跑赢大多数食品子行业。但另一方面，行业内部呈现显著分化，其 中火锅丸料、烤肠、披萨等品类因场景拓展和烹饪便利性提升而增长迅速，而传统 速冻米面制品则面临增长压力，反映出当下速冻食品市场正在经历结构性调整，消 费需求从单纯的饱腹向品质、口味、体验等多元维度升级。据马上赢2025Q4行业四 象限分析显示，速冻肠、虾滑、火锅丸料位于“明星象限”，销售额同比增速均超过 15%，而速冻饺子、汤圆虽体量仍大，但销售额同比负增长。受此影响，三全传统 “老三样”（汤圆、水饺、粽子）出现“量平价降”的现象：2024年公司速冻面米 制品收入55.99亿元，同比-3.95%。因此三全积极寻求新品结构升级，匹配行业健康 化、场景化与渠道融合趋势，“中国好饺子”、 "羽衣甘蓝汤圆"等产品进入冷冻食 品2025年度创新产品20强，彰显公司强劲的产品创新能力。

公司；结构优化成果渐显，盈利修复传导。三全食品的产品线包括速冻面米制品： 汤圆（经典/高端/创新系列）、水饺（灌汤/私厨/黄金比例/饺子王）、粽子；速冻调 制食品：私厨系列、预制食材类、微波系列（炒饭/意面）；冷藏及短保类：冷藏面 团、鲜食短保饺等。 （1）从收入结构来看：公司传统面米虽仍为营收主力，但创新品类和新渠道正成为 增长引擎。2025H1公司速冻面米制品实现收入30.94亿元，同比-1.5%，其中汤圆/水 饺/粽子等传统品类同比+0.16%，实现由负转正，证明在提质提效、强化性价比与健 康标签后，基础盘产品的下滑趋势被扭转；同时，公司创新类米面产品-4.66%，处 于“从量到质”的切换期，短期在老品挤出与补贴收缩影响下增速承压，但为整体品牌 形象与渠道议价能力提供支撑；此外冷藏及短保类凭借更高客单价和更贴合餐饮/新 零售场景的属性，2025H1实现44.5%高增，且体量开始逐渐具备边际贡献。 （2）在盈利层面：25Q3公司净利率同比+1.6pct至5.8%，销售费用率同比-1.6pct至 14.0%，盈利能力出现边际改善，与传统米面促销强度回归、结构优化相呼应。

2. 新品策略：新品趋势与行业匹配，有望量利齐增

当前，公司新品规划紧跟速冻产业 “健康化+场景化+高附加值”升级方向，有望在 传统水饺汤圆见顶、价格战趋缓之后，复制安井结构升级驱动增长的路径。目前，在 传统米面承压的大背景下，新品短期对收入的拉动已显现、对盈利改善有望后续进 一步释放成效。 场景化延伸，精准定位。随着下游需求日益多元，三全开始围绕不同消费场景配套 产品矩阵，助推细分品类规模化发展，从卖单品走向卖方案，有望进一步增强对渠 道和终端的粘性。其中，C端通过健康化、情绪化、节令矩阵锁定家庭与年轻人；B 端通过“技术+场景”定制锁定团餐、连锁和宴席；新零售则通过定制与小包装承接 零食量贩和即时零售。 （1）C端：针对节日家庭聚餐、款待亲友等高端场景开发“山河湖海田好饺”等高 端水饺IP，用蟹黄、海胆、牛肝菌等食材强化“好饺子=三全”的心智；针对日常家 庭正餐的主力场景，开发多多系列、黄金比例蒸煎饺，以“好肉敢用清水煮”、“质 高价平”切入，适配一二线家庭的日常主食；“好事发生”以柿子+花生双拼造型， 强化好事发生的寓意；针对送礼+晒图的社交场景，打造“放轻松”、 “有钱花”等 产品，并从马年开始，推出面向成人的“马到成功”和面向青少年的“彩虹小马”造 型汤圆。 （2）B端：针对乡厨宴席/团餐等场景，开发鸿运当头爆浆流心酥、招财进宝金瓜造 型八宝饭等产品，既承接婚宴/寿宴等寓意需求，又满足高出餐效率和标准化需求； 针对大B客户，公司以定制化产品集群绑定头部客户，为多家知名连锁餐饮企业开发 红糖糍粑、大黄米糍粑、速冻青团、火锅牛肉水饺、藤椒蛋饺等定制化产品。对火锅 /涮烤等场景，2025年公司正式组建肉制品事业部，将肉制品确立为第二增长曲线的 战略高度，围绕多元渠道与场景推出全系列烤肠和丸滑新品。