2026年中泰证券深度研究报告：区域龙头多元开拓，资本赋能成效可期

中泰证券：深耕山东，以全牌照与公募平台构筑综合金融服务能力

（一）总体情况概述

深耕山东腹地，逐步发展为全国性综合类上市券商。公司成立于 2001 年 5 月，依托国资 背景与区域资源优势，逐步构建起覆盖全国的业务版图，现在全国 28 个省市自治区设有 45 家分公司、261 家营业部。2020 年 6 月 3 日，公司在上海证券交易所主板成功上市，成为山东省唯一上市券商，资本实力与品牌影响力显著跃升，为全牌 照业务的协同发展注入强劲动能。

以牌照齐全筑基，凭公募并表增利，借科技赋能突围。业务资质方面，公司拥有全牌照 优势，并积极布局互换便利、跨境理财通等创新业务，构建了多层次的金融服务护城河。 财富管理端，截至 2024 年末，公司客户基数达 952.07 万户，并在万家基金并表后，显著 增强了主动管理能力与利润贡献弹性；截至 2025 年，万家基金公募基金管理规模超 5900 亿元，同比+19.2%，公募牌照红利持续释放。在机构与科技领域，公司并未止步于数字 化转型，全自主研发 XTP 极致交易平台，深耕量化私募领域，有效带动了机构交易与托 管业务的快速增长。

股权结构集中，控股股东更迭不影响实控权。截至 2025 年三季度末，公司股权结构集中。 枣矿集团持有 32.8%，莱钢集团持有 15.1%，高速投资持有 5.4%。2025 年 11 月，公司完 成定增后，股权结构相应调整，枣矿集团及其一致行动人新矿集团合计持股比例由36.34% 调整为 36.31%，枣矿集团升至 33.25%，莱钢集团降至 13.2%，高速投资降至 4.68%。2022 年，受山钢集团战略重组事项影响，公司控股股东发生变化，第一大股东从莱钢集团变 为枣矿集团，但公司实际控制人仍为山东省国资委，未发生变化。截至 2025 年末，山东 省国资委通过枣矿集团、莱钢集团、高速投资、新矿集团及山东国投合计控制公司 56.34% 的表决权。穿透股权关系显示，枣矿集团及新矿集团等主要股东均受山东能源集团控制。

集团资源深度赋能，战略协同落地见效。依托控股股东的资本纽带，公司深化了“同开 发、同营销、同服务”的集团协同机制，有效推动了跨区域战略布局。2024 年 11 月，公 司在苏州设立分公司并发布“中泰财富企业家办公室”，借助山东能源集团在长三角的产 业资源，通过“金融+产业”的模式服务国家区域发展战略。 新老交替稳序落地，国资背景与专业能力筑牢治理根基。2024 年，公司平稳完成新老董 事会与监事会的过渡，第三届董事会由 11 名成员组成，含 7 名非独立董事（含 1 名职工 董事）及 4 名独立董事。董事会层面，董事长王洪先生深耕山东国资体系多年，曾担任 山东国投投资发展部部长、副总裁、党委委员、党委副书记及总裁等要职，具备深厚的资 本运作与大型国企管理经验；冯艺东先生自 2022 年 10 月担任公司总经理，其兼具证券 监管与地方政府工作履历，对资本市场与区域金融需求有着较深理解。

凭借完备的业务牌照体系，公司构建起涵盖经纪、投行、资管、信用、期货及国际业务 的全链条综合金融生态。公司通过全资子公司中泰资本、控股子公司中泰资管及万家基 金，实现私募投资、集合与单一资产管理、专项资管、公募基金管理等多元资管形态的 全覆盖，截至 2025 年 6 月末，中泰资管管理规模达 1,057.51 亿元，其中公募基金规模 418.90 亿元；万家基金旗下公募基金管理规模达 5,096.09 亿元，较上年末增长 97.46 亿 元。同时，公司积极拓展创新业务边界，获得互换便利、跨境理财通业务试点等资格，进 一步延伸服务场景。全资子公司中泰国际积极发挥自身境外金融服务优势，深度服务内 地企业跨境投融资业务，2024 年中泰国际承销 21 个 IPO 项目，承销金额 0.64 亿美元。

（二）历史沿革

公司系由齐鲁证券整体变更设立，齐鲁证券前身为齐鲁经纪。齐鲁经纪成立于 2001 年 5 月 15 日，由山东省齐鲁资产管理有限公司、山东省国际信托投资有限公司、泰安市基金 投资担保经营有限公司、济宁市投资中心、德信资管、山东省齐鲁投资管理有限公司、 威海市财政局、淄博市财政局、烟台市财政局等 9 家单位共同出资成立，注册资本为 51,224.57 万元。 2004 年 12 月，莱钢集团向齐鲁经纪增资 30,000 万元增资后注册资本 81,224.57 万元，名 称变更为“齐鲁证券有限公司”。 2006 年 12 月，莱钢集团、建银投资、济钢集团、兖矿集团有限公司（现已与原山东能源 集团有限公司合并重组并更名为山东能源集团有限公司）和新矿集团等 5 家公司向齐鲁 证券增资 140,000.00 万元，增资后注册资本为 221,224.57 万元。 2007 年 1 月，齐鲁证券受让天同证券的证券类资产，接收天同证券从事经纪业务的员工 及经纪业务的全部正常经纪类客户。 2008 年 4 月，莱钢集团等 27 家单位向齐鲁证券增资 300,000.00 万元，增资后注册资本 为 521,224.57 万元。 2015 年 9 月，齐鲁证券整体变更为“中泰证券股份有限公司”，折股后股本总额为人民币 530,000.00 万元。同月，莱钢集团等 27 家股东向公司增资 583,057.92 万元，其中注册资 本增加 97,176.32 万元，增资完成后公司注册资本为 627,176.32 万元。 2020 年 5 月，公司首次公开发行 69,686.2576 万股人民币普通股，2020 年 6 月在上海证 券交易所上市交易本次发行完成后，公司注册资本增至 696,862.5756 万元。 2022 年 7 月，公司完成控股股东变更，枣矿集团成为公司控股股东，持有公司 32.62%的 股份，与其一致行动人新矿集团合计持有公司 36.09%的股份。

财务表现：盈利结构趋于多元但效率有待提升

（一）业务结构：资管贡献凸显，重资本占比低于同业

自 2023 年并表万家基金后，收入结构明显变化。2025 年前三季度，资管业务收入占比 由此前长期不足 10%提升至 20.8%，约五分之一的收入转为以管理费为主的相对稳定来 源。经纪业务收入占比小幅回升至 38.3%，更多承担客户与资产沉淀的平台功能。重资本 业务仍主导利润弹性，占比 36.0%，随着资管业务比重提升后，公司整体盈利结构对单一 市场周期的依赖程度已有所缓解。 对比行业来看，2023年~2025Q1-3，经纪业务收入占比平均为33.3%（行业平均为27.2%）， 高出行业平均 6.1pct；投行业务收入占比平均为 9.0%（行业平均为 8.2%）；资管业务收 入占比平均为 20.2%（行业为 10.1%）；公司重资本业务收入占比平均为 37.6%（行业平 均为 54.5%），重资本业务收入占比低于行业水平。

（二）经营业绩：与行业保持趋同，盈利能力改善

资产端，资产规模稳步扩张。公司总资产保持稳健增长，截至 2025 年第三季度，剔除客 户资金后总资产达 1,707 亿元，同比增长 12.9%。归母净资产规模从 2020 年的 332.78 亿 元增至 2025Q3 的 432.79 亿元。公司于 2025 年 11 月完成 60 亿元定向增发，资本金得到 大幅补充，预计将显著提升期末归母净资产规模，为业务扩张与转型提供核心支撑。

盈利端，盈利从高波动转向修复改善。2022~2024 年，归母净利润经历大幅波动，分别为 5.9 亿元、18.0 亿元和 9.4 亿元。其中 2024 年主要系子公司投资业务收入下降，以及 2023 年因合并万家基金产生股权重估收益。2025 年，在市场回暖与低基数效应共同驱动下， 盈利实现修复，前三季度营业总收入增长至 90.1 亿元，归母净利润同比大增 158.6%至 13.0 亿元。

（三）ROE 拆解：资产端盈利效率仍有改善空间

ROE 相对低于行业，公司年化 ROA 水平总体低于行业。截至 2025Q1-3，年化 ROA 为 1.0%，与行业差值为 1.1%，与自营类业务阶段性调整有关。在杠杆方面，公司杠杆倍数 接近行业均值，2025Q3 达到 3.94X，与行业杠杆水平差距较小，为 0.28X，资产端的整 体盈利效率仍需改善。