2026年春季宏观展望：提质增效，科技突围

发展科技的国际背景

美国科技巨头AI基建：过度投资风险 < 投资不足风险

美国科技巨头在2026年仍在进一步加码AI相关基建投资，希望获得未来竞争优势。虽然美国科技巨头在2024年以后已经进行了非常大 规模的AI相关资本开支，但基于对AI可能带来颠覆性商业模式的预期，美国科技巨头仍在大力进行AI基础设施投资。

其共识可能是：过度投资的风险小于投资不足的风险。科技巨头们担心，一旦AI出现颠覆性的商业模式，自身的业务市场可能会被快 速侵蚀，因此在AI投资方面是不惜成本，在全美大力建设数据中心。

目前2026年已宣布的资本开支计划超过6500亿美元，较2025年的不到4000亿美元增长超过60%，绝大部分来自几大科技巨头。

连续大量的资本开支挤占科技企业现金流，引起海外市场的担忧。随着科技企业不断加大相关投入，资本开支占企业现金流的比重也越 来越高（接近或超过100%），彭博预计5大科技巨头在未来5年（2026-2030年）将会有4万亿美元的资本开支，但短期内AI相关营收并未 显著增长，引发市场担忧。

美国的科技巨头渠道融资畅通，债券信用利差仍较低，预计高额资本开支仍可持续。事实上，当前美国金融环境相对宽松，企业融资渠 道仍畅通。此外，美国的高等级企业债券利差处于较低位置，通胀压力相对可控下的背景下，企业从债券市场融资的成本不会大幅上升。

美国AI应用快速渗透，展现出明显的潜力

2026年以Anthropic为代表的大模型公司发布了一系列AI Agent产品，均具备比较强的自主执行能力，显示出AI相关应用的落地速度较 快，并引发了海外市场大幅波动。2026年1月份Anthropic公司推出Claude Cowork等自动化工具，可以帮助企业极大提升编程、合规审 查及数据分析方面的效率，引发市场关注，显示AI目前的应用落地速度较快，后续发展潜力值得期待。

AI应用的快速落地对美国软件等行业的商业模式形成冲击。在Claude Cowork等工具推出后，由于其可以根据不同行业特定需求进行定 制，美股SaaS相关股票遭受恐慌式抛售。虽然后续Anthropic宣布发布全新AI插件，并与部分企业达成合作意向，但相关担忧仍然存在。

中国AI发展空间与潜力可观

对于中国而言，AI发展的空间与潜力也非常可观。美国在AI大模型、芯片制造等领域仍然处于领先地位，但中国AI大模型并没有落后 太多。高端芯片制造领域有所落后，但在国产替代等政策的大力支持下，相关科技已经有所突破。如果参考美国AI相关领域的大规模 投资建设及发展，中国的AI发展空间与潜力也非常可观。

中美AI发展的侧重点也有所不同。随着AI大模型的能力提升逐渐减速，后续市场更加看重应用端商业模式的转化。而中国科技公司在 这一方面具有相对优势。此外，相较于美国主流大模型来看，中国公司的每百万Token调用的成本相对较低。这意味着在后续探索AI的 商业化过程中，中国大模型的性价比相对较高。

中国科技的政策图景

“十五五”指明科技方向：实现科技突破，保障科技安全

在大国博弈加剧的大背景下，科技安全仍是最重要的主线，《“十五五”规划建议》提到“科技自立自强水平大幅提高”、 “国家安全屏障更加巩固”。科技、安全方面，主要有以下部署：

（1）保持制造业合理比重，发展新质生产力要防止一哄而上。当前我国制造业增加值占GDP比重高于多数发达国家，未来或 更注重结构优化。总书记在《说明》中特别强调，“发展新质生产力需要具备一定禀赋条件，要充分考虑现实可行性”， 《建议》稿强调“因地制宜发展新质生产力，就是要引导大家科学理性、实事求是地开展工作，防止一哄而上”。 重点产业形成“8466”发展格局：

（2）固本升级，优化提升传统产业，新增10万亿市场空间。《建议》稿对传统产业优化提升的表述精准务实，要求“巩固 提升矿业、冶金、化工、轻工、纺织、机械、船舶、建筑等产业在全球产业分工中的地位和竞争力”。郑栅洁主任在发布会 上表示，初步估计传统产业未来5年会新增10万亿元左右的市场空间。

（3）培育壮大新兴产业与未来产业，新增规模相当于再造一个中国高技术产业。《建议》明确“着力打造新兴支柱产业。 加快新能源、新材料、航空航天、低空经济等战略性新兴产业集群发展”，“前瞻布局未来产业，推动量子科技、生物制造、 氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等成为新的经济增长点”，预计未来会源源不断催生新技术、新概 念和新的细分领域，成为市场每年的重要投资方向。

（4）采取超常规措施推动关键核心技术攻关取得决定性突破。《建议》明确“采取超常规措施，全链条推动集成电路、工 业母机、高端仪器、基础软件、先进材料、生物制造等重点领域关键核心技术攻关取得决定性突破”。

（5）加快应用落地。《建议》突出推动科技创新和产业创新深度融合，加大应用场景建设和开放力度，并指出“抢占人工 智能产业应用制高点，全方位赋能千行百业”，指向加大AI应用推进，通过创新链产业链深度融合不断催生新质生产力。

（6）推进国家安全体系和国防军队现代化。《建议》对比“十四五”新增了“国防实力、国际影响力”，体现安全的战略 地位提升。一方面，推进国家安全体系和能力现代化，在关键领域加强储备和产业备份，加强新兴领域安全建设。另一方面， 高质量推进国防和军队现代化。提出“边斗争、边备战、边建设”，“加快机械化信息化智能化融合发展”。

（7）一体推进教育科技人才发展。建立健全一体推进的协调机制，强化规划衔接、政策协同、资源统筹、评价联动，促进 科技自主创新和人才自主培养良性互动，建设具有全球影响力的教育中心、科学中心、人才中心。围绕科技创新、产业发展 和国家战略需求协同育人，强化科研机构、创新平台、企业、科技计划人才集聚培养功能，培育拔尖创新人才。加快建设国 家战略人才力量，培养造就更多战略科学家、科技领军人才、卓越工程师、大国工匠、高技能人才等各类人才。

经济基本面新旧动能转换

新旧动能加快切换

新质生产力有望承接房地产的“支柱产业”地位，支柱产业主要有四大特征：

(1)对经济贡献度高（占名义GDP比重）：新质生产力规模快速扩张并接近狭义房地产体量，但仍低于广义房地产。棚改货币化 驱动房地产于2018年攀至高位的12.5%，近年来呈下降趋势，2020、2023年分别降至12.3%、11.9%；新质生产力占GDP比重与 地产链几乎呈镜像关系，2018、2020、2023年分别为9.9%、10.0%、11.4%。

(2)带动性强（影响力系数）：对经济拉动能力增强且明显超过房地产。2023年新质生产力、新能源链、房屋建筑的影响力系数 分别为1.14、1.26、1.06，较2020年变动了+0.08、+0.05、-0.02。

(3)资本需求大（占固定资产投资比重）：新质生产力投资规模显著增长，2024年新质生产力占固定资产投资比重约13.4%，过 去10年提高了4.9个百分点；房地产投资占比从2020高位的27.3%降至2024年的19.5%。

(4)就业吸纳强（占就业比重）：新质生产力增加但未能弥补房地产的减量。2023年城镇非私营就业人员中，新质生产力占比 12.6%、较2013年增加0.7个百分点；房地产就业占比10.4%，较2013年减少4.7个百分点。

新旧动能加快切换，我国TFP或迎来新一轮上行

1978年以来我国TFP主要有3个明显的上升阶段。即1981-1985、1991-1994、2002-2007年，分别对应改革开放、南方谈话推动 建立社会主义市场经济体制、商品房改革加速城镇化进程+加入WTO。

2010-2015年间TFP下滑且部分年份可能处于负区间，可能的原因在于地产基建大规模扩张，吸收资金和人才，挤出了对高端 制造和技术进步的投资。

近年来，中央有序推进地方隐性债务化解，引导地产向新发展模式的良性中枢回归，经济结构加快从老动能转向新质生产力， 测算2023、2024年TFP增速回升至1.1%、0.6%，上行斜率略低于前3轮。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）