2026年春风动力公司研究报告：极核接棒增长主引擎，全球结构变化迎新驱动力

春风动力：国牌领军，全球化布局成型

1.1 公司概况：深耕动力运动领域，推进全球化与电动化布局

春风动力（CFMOTO）成立于 1989 年，从核心零部件研发起步，于 1998 年切入整车制造。 公司主营业务聚焦全地形车与中大排量摩托车，通过自主品牌与国际合资双轮驱动，已发 展为中国动力运动行业的头部企业。公司现已完成泰国、墨西哥海外工厂布局，并推出电 动品牌极核（ZEEHO）致力于成为世界一流的动力运动品牌，形成燃油与电动业务协同发 展的战略格局。 1）初创期（1989-1997）：以零部件制造起家，1992 年研制成功 125cc 气缸头，1997 年推 出水冷发动机，奠定技术基础。 2）成长期（1998-2018）：1998 年开启整车制造；2005 年切入欧美全地形车市场；2013 年与 KTM 达成战略合作；2014 年成为国宾护卫摩托车指定生产商；2017 年上交所上市。 3）扩张期（2019-至今）：2020 年发布电动品牌“极核”及智能化平台“春风犀灵”；2023 年与雅马哈达成合作。公司近年业绩稳步增长，2023 年至 2025 年上半年，公司收入分别 为 121.10/150.38/98.55 亿元，同比分别增长 6%/24%/31%。

1.2 业务架构：全地形车与油摩共振，电动两轮开拓新成长曲线

产品矩阵上，公司展现出全面且多层次的产品布局。业务核心涵盖全地形车、燃油摩托车、 以及电动两轮车三大板块。在全地形车领域，公司通过 ATV、SSV 和 UTV 的细分，布局了 单人越野、运动竞速、多功能作业等多个领域的市场。在燃油摩托车领域，公司建立了从 入门级小排量，到进阶级中排量，再到高端摩旅大排量的完整产品线，满足不同经验和用 途的骑士需求。在电动两轮车领域，公司通过子品牌 ZEEHO（极核）提供高性能电动摩托 车和符合新国标的电动自行车。全面覆盖了玩乐、竞技、实用和环保等多元化出行场景。

营收规模上看，公司自 24 年起营收规模迎来同比超过 20%的快速增长，25 年前三季度已 实现 149 亿的营收，同比+30%。 从归母净利润来看，2022 年至 2024 年，公司利润规模实现了跨越式增长，2024 年实现归 母净利润 14.7 亿元，2025 年前三季度的归母净利润已达 14.2 亿元，几乎与 2024 年全年 持平。

营收分产品看，24 年公司全地形车/燃油摩托车/电动两轮车营收 72/60/3 亿元，同比增 长 11%/37%/414%，占比 53%/44%/3%。25H1 营收占比分别为 53%/37%/10%。其中电动两轮 车 25H1 销量 25 万台，较 24 年全年提升 15 万台，主要受公司前期产品研发与渠道铺垫影 响。

分业务毛利率看，全地形车与燃油摩托车业务持续贡献稳定的正向毛利，电动两轮车业务 亏损逐年大幅收窄，毛利率有望转正。全地形车业务产品以外销为主，毛利率较高；燃油 摩托车业务，公司主打中大排量高端产品，境内外同步销售，同样有较高毛利率；电动两 轮车业务，由于处于快速发展阶段，产品成本的规模效应未充分释放，故毛利率为负，随 着公司电动两轮车从高端产品不断向日常出行类产品切换，产品矩阵不断丰富，规模效应 随渠道布局增长得到释放，负毛利率逐渐收窄。

1.3 全球化产能布局：营收中欧双驱动，产能墨泰两供应

分地区市场营收方面，欧洲和中国两个地区为近期营收增长点。公司 24 年欧洲/中国市场 营收分别为 40/39 亿元，同比增长 58%/50%，占比 27%/26%，成为带动公司业绩增长的显 著极点。美国市场作为营收结构的一大支柱，贡献稳定营收，为公司提供了坚实的基本盘。 其余亚洲（除中国）、大洋洲、非洲均有一定增长，预计后期有较大开发潜力。

业务产能布局方面，公司各业务产能结构较为均衡。24 年燃油摩托车产能占比达 50%，约 37.7 万台；全地形车占比 31%，约 23.2 万台；电动两轮车产能占比 19%，约 13.8 万台。 根据公司最新的可转债募集公告，浙江嘉兴桐乡工厂将于 27-28 年内建成投产，预计带来 20 万台燃油摩托车、170 万台电动自行车、110 万台电动摩托车的产能增量。 国别产能布局方面。24 年公司全地形车业务率先实现全球化制造，形成了稳固的三角布 局：中国基地产能占比 57%，约 13.2 万台，保持核心制造与研发优势，统筹全球供应。 海外双基地产能合计占比约 43%，墨西哥工厂达 5 万台产能、泰国工厂达 5 万台产能，尚 未满产，未来根据产销量进一步规划扩产方案。其中，墨西哥工厂作为北美市场的“近岸 桥头堡”，不仅能大幅缩短物流周期，更能有效规避关税波动等地缘贸易风险；泰国工厂 则有效覆盖东南亚及辐射其他海外市场。

1.4 渠道布局：境内外渠道快速扩张

渠道布局方面，销售网络实现高质量覆盖。公司境内境外市场渠道数量自 24 年起开始快 速扩张，25H1 境内外分别拥有 2,000 余家、7,000 余家经销商渠道。境内渠道中，极核 ZEEHO 品牌渠道 25H1 大幅拓展至 1500 余家，未来三年左右预计投入 7 亿元人民币，将门 店渠道数拓展至约 7,000 家，预计新增 138 家旗舰店、1,008 家中心店、3,632 家空间店 和 122 家服务中心，覆盖国内 31 个省市，向同行公司看齐。

全地形车：存量博弈寻 Alpha，全球产能重构与产品结构向上共振

2.1 行业：全球竞争格局分散化，高端价值化 UTV/SSV 格局明显

UTV/SSV 高占比带来增长机会。根据 polaris2024 年报数据，从市场销售规模看，24 年整 体全地形车全球销售 96 万辆，其中 UTV/SSV 销量常年占比 60%以上。 分产品看，ATV 市场整体保持稳定，2024 年略有回升态势，在非北美地区的应用场景更为 广泛，销量占比接近 30%。UTV/SSV 市场展现出较高的成熟度与稳定性，其中北美地区占 据了绝对统治地位，市场份额高达 90%以上。

竞争格局方面，全球寡头垄断格局出现松动，龙头去库存调整期凸显公司份额韧性。市场 结构上，全球市场份额主要由海外巨头把控。2024 年，包括本田、庞巴迪 BRP、雅马哈在 内的其他海外厂商与行业龙头 Polaris（北极星）合计占据了全球 92%的市场份额。春风 动力作为中国全地形车行业的绝对领军者，在全球市场中维持着 5%的稳固份额，是唯一 能与国际一线品牌正面抗衡的中国力量。 行业龙头动向上，行业霸主 Polaris 的市占率从 2023 年的 37%大幅回撤至 30%，主要由于 1）北极星公司在北美市场采取了激进的去库存策略，经销商 ORV 库存持续下降，导致批 发销量显著低于零售销量，被动拉低了当期市占率。2）在北美市场通胀压力下，以娱乐 属性为主的细分市场需求疲软，Polaris 不得不增加促销成本，导致净售价下降，进一步 挤压了营收规模。在行业龙头遭遇需求逆风与去库存周期的背景下，春风动力在 2024 年 依然稳住了 5%的全球市场份额。

北美市场方面，从市场容量来看，北美市场规模常年维持在 80 万辆左右的量级，占据了 全球绝大部分份额。市场结构的演变上，由于农场作业、家庭户外娱乐等刚需场景的驱动， 具备更强装载能力和安全性的 UTV/SSV 渗透率稳定在 70%的高位。根据 2023 年 11 月 2 日， 春风动力美国销售副总裁 Jacob Mirabal 在明尼苏达州普利茅斯春风动力美国新总部落成 仪式上的官方演讲，公司在美国 ATV/UTV 市占率 9.2%，市场排名已升至第四位，成功超 越铃木、雅马哈等老牌日系劲旅，正加速向第一梯队（北极星、庞巴迪、本田）发起冲击。 北美经销商渠道与库存方面，公司仍处于去库存周期。25H1 公司在美主要经销商终端销 售量显著高于批发发货量，月末库存从 2024 年的 814 台进一步降至 713 台。

欧洲市场方面，公司市占率常年第一。CFMOTO 主打大排量市场，2024 年通过收购 GOES 形成“CFMOTO+GOES”双品牌强互补战略，分别占据高端与性价比市场。2020 年起公司确 立了欧洲全地形车市场的霸主地位，以 25%的市占率稳居第一；2025 年春风动力英国官网 披露，其 ATV 和 UTV 业务于 2024 年 9 月超越本田，成为英国销量第一，公司在欧洲市场 中产品力已获得高度认可。未来公司将通过“CFMOTO 主攻高端性能、GOES 承接中低端性价 比”的组合拳，进一步清洗宏佳腾、Stels、Hisun 等分散的长尾品牌的份额，市占率预计 达到更高水平。

2.2 公司：国内出口龙头，产品有高性价比优势

国内出口方面，公司全地形车出口额长期占据中国同类产品出口总额的 70%以上，自 2023 年小幅波动后，2024 年-25H1 出口市占份额持续增加。 境外销售额结构上，公司展现出国内外双轮驱动和动态平衡能力。公司泰国工厂和墨西 哥工厂分别于 21 年 12 月和 23 年 7 月建成投产，专业服务于美国市场的出口业务。2024 年，受美国市场去库存周期的影响，海外工厂销售额占比短暂下探至 14%的历史低点。进 入 25H1，随着美国渠道库存回归健康及墨西哥工厂产能爬坡完成，海外工厂销售占比迅 速回升至 25%。在 2024 年美国市场低迷时，公司通过境内出口实现了对冲。2024 年境内 出口额逆势飙升至历史最高位，通过欧洲等其他市场填补了美国市场的缺口，展现了国内 出口与海外生产的配置灵活性。

产品方面，公司主打高性价比概念。ATV 领域：CFORCE 1000 Touring 以 84 HP 的强劲动 力对标北极星 Sportsman XP 1000（90 HP），虽然马力微弱落后，但售价仅为 10,499 美 元，远低于庞巴迪和北极星同类大排量旗舰售价。UTV 领域：公司最新推出的 UFORCE U10 Pro 是打破行业格局的重磅单品。其搭载的 998cc 三缸引擎可输出 88HP，动力性能超越了 北极星旗舰款 Ranger XP 1000 NorthStar 的 82 HP，在动力领先的前提下，其 24,499 美 元的售价比北极星低 5,500 美元，有显著性价比优势。

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