2026年策略深度研究：港股IPO投资指南

引言

2025 年，香港市场共上市 116 家项目，募资 2867 亿港币规模，一跃成为全球募资规模最 大的交易所。市场整体活跃叠加项目质量提升，2025 年港股 IPO 开盘的平均收益率接近 40%，如果事前做项目筛选，收益率则会进一步提升，参与 IPO 成为投资者创造超额收益 的重要渠道。 在 IPO 快速回暖的同时，我们也注意到一些具有特殊意义的现象，例如：1）上市结构发生 了明显变化，越来越多的稀缺性和核心 A 股资产在港股上市，2025 年，包括宁德时代、赛 力斯等在内的 19 家 A 股公司赴香港上市，募资总额占中国香港市场全年募资额的 49%， 行业主要集中在高端制造及 TMT。2）基石投资者占比维持高位。2025 年新上市个股共 89 家公司存在基石投资者，占比提升至 77%，2024 年为 70%。3）外资在港股 IPO 市场参与 度上升。外资参与过的项目及认购金额占总基石比例均达到 35%左右。4）打新收益率明显 上升，2025 年港股 IPO 开盘的平均收益率约 40%，破发率降至 28%的历史低位，显著低 于 2018 年至今的平均水平。 当前港股 IPO 项目储备库依然非常充分，截至目前还有 300 余家公司在排队聆讯。在各类 资金对港股 IPO 兴趣依然较高的同时，我们也注意到一些投资者由于对港股发行制度不熟 悉，不清楚何时接触、以何种方式参与、挑选什么样的项目才能更适合自己。本文我们就 以这三个投资中遇到的关键问题作为出发点，介绍香港 IPO 上市流程、参与方式和渠道、 以及如何定量化的筛选项目。最后，我们也总结出 10 条普适性的建议，供投资者参考。

IPO 市场快速回暖的背后

制度影响：更开放的融资环境和针对性的制度优化

港股 IPO 成为当前中国公司 IPO 的主要渠道。2025 年，116 家公司在港股主板上市，合计 募资近 2900 亿港元，金额比 2024 年增长 320%，募资规模是 2021 年以来新高。港股市 场成为了今年中国公司 IPO 募资的主要渠道，占比达到 67%，占比创近 10 年新高。 港股市场针对性地推出一系列制度优化，核心围绕“A+H”机制深化与科技企业上市加速两 大主线，系统性降低了企业赴港上市的门槛、时间成本与不确定性。 在“A+H”领域，改革通过降低公众持股要求与提升审核协同效率双管齐下。一方面，自 2026 年起，“A+H”公司 H 股的持续公众持股量要求可低至公司总股本的 5%，或市值不低于 10 亿港元即可；另一方面，两地监管机构协作提速，对市值超百亿港元的 A 股公司，港交所 承诺 30 天内完成审核。这些措施直接驱动了“A+H”及“A 拆 H”模式持续火热，2025 年有超 170 家 A 股公司或子公司公布赴港计划，其中近 20 家已成功上市，成为市场的中坚力量。 此外，为巩固新经济融资中心地位，港交所联合证监会在 2025 年 5 月推出“科企专线”。该 专线为特专科技及生物科技公司提供上市前的一对一指引，并允许以保密形式提交申请， 有效解决了早期科技企业的信息保护与流程不确定性痛点。政策效果显著，专线推出半年， 已有 70 家左右的企业成功在港上市，高效吸引了以人工智能为代表的硬科技企业集群，形 成了独特的市场竞争力。

市场环境：流动性宽松、二级市场走强促进上市意愿回暖

弱美元促进金融条件宽松，提振港股一二级市场表现。美元指数是全球流动性分配的锚， 弱美元环境下，投资者往往会减配美国资产而增配全球其他市场的资产，港股是潜在选项 之一。外资主要通过在二级市场交易来增配港股，以基石投资者的方式认购则是另一种途 径，投资者参与度高往往会提升 IPO 募资的积极性。从数据看上，港股一级市场的融资与 同期的恒生综指表现正相关，两者可能是互为因果。 低 Hibor 利率降低了融资成本，尤其是在公开发售时的打新阶段。2025 年 5 月是典型案例， 美元兑港元触及 7.75 的强方兑换保证水平，香港金管局卖出港币，买入美元，使得 3 个月 Hibor 利率大幅下行甚至一度到 1.3%附近，隔夜 Hibor 更是接近 0%。港股允许投资者使用 “孖展”（Margin）进行融资申购，该融资成本紧密挂钩 Hibor。

后续展望：预计 2026 年上市约百家，融资规模与 2025 年相当

根据定量估算，预计 2026 年港股主板 IPO 融资规模中枢或在 3100 亿港元左右，Wind 统 计口径下，与 2021 年规模相当，较 2025 年提升 10%左右。我们的简化估算公式是 2026 年港股主板 IPO 规模=（当前处理中聆讯家数+明年上半年的递表家数）（申请后上市概率） * *（每单 IPO 平均融资规模）。其中，当前处理中家数为 358 家。明年上半年的潜在递表数 量假设为今年上半年实际递表数量的 70%（考虑到今年上半年 A 股 IPO 节奏慢且港股市场 表现很强），两者合计约 442 家。申请后上市概率参照 2016 年以来的年度数据，中位数约 为 38%，为便于计算，我们假设为 35%（与 2025 年一致），每单 IPO 平均融资规模同样 参考 2016 年以来的年度数据，中位数约为 20 亿港元，对应融资规模中枢约 3100 亿港元。

香港 IPO 制度特点

上市流程：耗时半年至一年左右，材料审核和推介环节顺利与否是关键

今年港股 IPO 交表数量大幅上升，但需要注意的是并非所有交表项目均可如期上市。港股 IPO 采取注册制，但上市前依然需要进行材料审核和路演推介两个关键环节，材料审核及 后续问询回复的顺利与否，以及推介环节的成功与否是公司能否如期发行的关键点。2016 年来港交所IPO的上市成功率平均仅38%（当年上市数/剔除处理中家数后的当年总递表数）， 低于同期 A 股上市成功率 89%（以审核通过家数统计）。截至 2025 年 12 月 31 日，港股 2025 年递表并上市的企业 104 家，失效 188 家，上市成功率为 36%。截至 2026 年 1 月 27 日，尚在上市处理流程中项目 358 个，平均排队时长 74 天，最长排队时长 200 天。

具体来看，港股 IPO 可以分为如下四大阶段： 初步准备阶段（约 3 个月），完成项目筹备和材料准备，同时与重点投资人进行初步沟通。 发行人任命符合港交所规定的保荐人，并聘请法律、会计等领域专业顾问，发行人须通过 保荐人与港交所开展上市前咨询，随后进行全维度尽职调查，完成材料准备后提交上市申 请，需要呈交包含业务模式、募资计划等核心信息的 A1 表格。如果为 H 股上市，还需向 中国证监会履行备案程序。 监管审查阶段（约 6 到 9 个月不等），交易所/证监会审核材料并给出反馈意见，承销团队 同步准备推介材料。港交所上市科将围绕业务合规性、信息披露充分性展开深度审阅并进 行 2-3 轮反馈，发行人需联合中介机构逐项回应并补充材料；若上市科最终驳回申请，发 行人可启动申诉程序，待上市科审核通过，申请将被推荐至上市委员会，由其对公司上市 合规性进行最终审议聆讯。在本阶段，承销团队同步准备推介材料。分析师在分析师会议 后撰写研究报告。A 股赴港上市该流程有机会加速。 市场推介与定价阶段（约 1 个月），承销团队路演、确认市场需求并确定发行价格区间和簿 记建档后的最终发行价格。在聆讯通过后，上市委员会发布聆讯后资料集（PHIP）以更新 最新信息。上市人印发“红鲱鱼招股书”（初步招股书），向机构投资者展示价值逻辑并开展 预路演，与基石投资者签订基石投资协议，并在路演过程中结合机构投资者反馈锚定初步 价格区间。预路演结束后发布公开招股书，披露最终发行价区间与申购规则，进入管理层 路演和簿记建档阶段。该阶段发行人和中介会充分与机构投资者沟通，明确下单意愿。机 构和零售投资者都可以在该阶段参与申购，机构下单时需明确申购份额与报价（在价格区 间内），零售投资者按最高发行价申购。结合机构询价结果与公众申购热度完成最终股份定 价与配售分配后，发行人完成股权登记，正式挂牌上市，实现股权的公开市场流通。 后市支持阶段（1 个月），成功上市后，稳定后市交易商会通过绿鞋机制进行稳市操作。

特殊机制：发行结构、回拨机制、绿鞋和红鞋机制

发行结构，大规模且长线投资者更容易获得份额。港股 IPO 的发行份额分为“国际配售”和“公 开发售”两部分，其中国际配售占主导地位。国际配售是指企业通过向全球投资者发行股票 实现跨境融资的资本市场手段，主要面向国际机构投资者及高净值个人，是机构投资者的 主要参与方式。港交所目前要求将至少 40%的拟发行股份进行建簿配售。建簿配售部分不 包含基石投资者，所以假如至少 40%要分配给建簿配售部分的投资者，而公开发售部分至 少占 10%，则分配给基石投资者的股份最多占发行总数的 50%。 回拨机制，平衡公众与机构的需求。指当港股公开发售的超额认购达到一定倍数时，交易 所从建簿配售部分向公开发售部分回拨股份，回拨比例越高，国际配售被稀释的幅度就越 大，基石投资者不受影响。2025 年 8 月港交所发布新规，设定两种机制供公司选择，A 机 制沿用了原有超额倍数回拨思路，但整体下调了回拨比例，提高了机构持股的稳定性。B 机制要求提前确定分配至公开发售部分的比例，不根据超额认购倍数进行事后回拨。新规 整体上有利于提高机构投资者的持股比例和稳定性。

绿鞋机制，主要用来稳定后市。又称超额配售选择权，是新股发行人授予承销商在新股上 市后 30 天内，可以根据市场情况额外发行最多 15%股份的权利，该规定旨在稳定上市后股 价。具体机制如下，承销商在发行时多卖出比原始发行规模更多的股票，这部分股票多数 是从与发行人达成延期交付协议的战略投资者处借来的。若上市后股价下跌，承销商可以 从市场买入股票抬高股价，并填补多卖出的空仓；股价上涨时，可以使用绿鞋机制，要求 发行人发行超额股份，以增加二级市场供给规模。 红鞋机制，保障中签率的机制。港股打新时按照账户分配新股，而不是像 A 股按照资金量 来分配，这种机制被称为红鞋机制。这种发行制度尽量保障每个申购账户都可以得到一定 数量的新股，可以保护中小投资者的中签率。

上市标准：多通道、更包容、更灵活

港股现行上市制度采用多通道设计，形成了传统行业与新经济并重的多元上市体系。港股 主板的核心上市财务门槛为三套平行测试标准，企业符合其一即可：1）盈利测试，要求最 近一年盈利不低于 3500 万港元，前两年累计不低于 4500 万港元，三年累计不低于 8000 万港元，上市时市值须达 5 亿港元；2）市值/收入/现金流测试，适用于盈利未达标但具备 规模的企业，要求上市时市值不低于 40 亿港元、最近一年收入不低于 5 亿港元，且前三个 财年现金流净额累计不低于 1 亿港元；3）市值/收入测试，面向高成长性企业，要求上市时 市值不低于 20 亿港元、最近一年收入不低于 5 亿港元，且拥有至少三个财年的营运记录。 除主板外，港交所通过多层次规则设计为特定企业提供灵活上市通道。GEM（创业板） 定 位为中小型成长企业的融资平台，财务门槛显著低于主板。 架构方面，港股作为中资企业境外上市的核心目的地，目前主流架构有 H 股、红筹、VIE 架构，其核心差异在于企业控制境内运营实体（WFOE）的法律基础。H 股架构作为境内 注册公司直接发行外资股上市的模式，具备最明确的监管路径和最稳定的股权结构。红筹 架构通过于境外设立控股公司并实现股权控制，达成了股份全流通与灵活的公司治理。而 对于存在外资准入壁垒的行业（如互联 、教育培训等），VIE 架构则以“协议控制”替代“股 权控制”，成为特定监管环境下的特殊产物。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）