2026年出口链展望：宏观叙事、行业选择、配置节奏

出口链研究框架：行业分类、估值体系、基本面位置

23年以来，出口/出海成为一条鲜明的景气线索。内外需的冷暖分化映射到企 业报表上：A股海外毛利率与国内毛利率的剪刀差在23年后明显走扩，海外收入占 比也加速抬升。 这三年外需产业链涌现出诸多翻倍公司，在关税冲击、利率环境、需求及库存 变化等影响下，部分产业也走过了一轮中周期的更迭，陆续迈过了出清→扩张→筑 顶的阶段，重新步入出清。 展望2026年，内需似乎仍呈托底态势，出口/出海链条仍是值得重视的一条线 索。哪些品类有望困境反转？哪些品类能继续维持高增？我们先从出口链的分类、 估值体系、基本面位置来谈起，进而对全年出口链行业配置线索进行展望。

（一）出口链分为β和α两类：海外总量需求+中国优势供给

从行业分类维度来看，出口链主要分为两个链条，分别对应不同的研究重点。 历史看，出口研判是个宏观话题，全球制造业PMI是主要决定因素，即地产、 基建、消费等海外总量经济需求。 不过，24年后出口与其相关性边际弱化，显示自下而上的国内供给侧定价权重 也在抬升，如出海、优势制造拓份额、国别拓展等。

第一类出口链行业与全球制造业PMI挂钩，具备一定的β属性，核心在于自上 而下与自下而上相结合，宏观叙事+微观验证。典型行业如工程机械、叉车、高 机、工具、家居、家电、纺织、轻工细分等。

历史来看，尽管行业不同，但彼此共享全球总需求这一个β，因此股价同步性 较强。这类品种在全球制造业回升，海外补库周期开启时往往会迎来较强的利润弹 性，股价迎来主升浪，机构也会大幅增配。典型行情如20年下半年全球疫后修复、 中国供应链填补海外缺口，以及24年上半年美国补库存开启。

除海外传统需求拉动外，部分中国制造业通过供给优势实现海外份额的扩张。 其往往下游需求较散，以自下而上α挖掘为主。典型行业如23-24年的叉车、客车， 25年的摩托车、海风、四轮车等。

（二）出口链估值体系：10-30X 区间，15X 中枢。

对于出口链公司而言，尽管需求抬升时具备客观的利润弹性，但复盘来看，出 口链整体仍是传统制造业的估值体系，基本保持在10-30X PE区间，15X PE中 枢。这与出口链业绩难展望、难跟踪，且受关税/汇率/运费等诸多因素扰动大等有 关。

（三）基本面位置：多位于出清阶段

在估值波动空间有限的背景下，出口链的股价主要由EPS驱动。因此，出口链 投资最好在业绩困境反转、或是业绩高增提速之时。 那么当前出口链基本面位置如何？海外市占率相关链条以α为主、较散，但全 球制造业PMI挂钩链条有一定共性。截至25Q3，在关税、美国需求等扰动下，多数 已走过扩张阶段，步入出清初期，等待困境反转。 而纵观出清期的五个品类——出口链、顺周期、反内卷、猪周期、新消费，出 口链26年的能见度可能是相对最高的，因此值得去关注及配置。

全球制造业 PMI 挂钩品种：便宜+中等收益率空间， 可在组合中承担降波功能

（一）当前基本面多在左侧，源于欧美需求承压，尤其是美国

至25Q3，表观报表来看，多数品类基本面仍在左侧，盈利承压。诸多公司已 收入或利润负增长。

基本面偏弱的背后是欧美需求的拖累。全球制造业PMI分拆来看：美日韩偏 弱、欧洲复苏但仍在荣枯线以下、亚非拉结构性高增。而出口敞口分拆来看，多数全球制造业PMI挂钩的出口链的下游需求是欧美，尤其是美国。

（二）26 年的宏观叙事：海外财政货币扩张+库存不高

首先，从出口大β来看，明年全球制造业PMI能否复苏，并对中国出口产生拉 动？宏观叙事有所支撑。 第一，梳理来看，中国主要出口目的地2026年多维持财政和货币的宽松，有望 支撑其制造业PMI。 第二，在货币财政宽松的背景下，海外国家库存仍多在偏低水位。 因此，明年全球制造业PMI改善可能对我国出口形成拉动，出口的大盘子可能 可以稳住。 这其中，结合中微观线索，我们认为复苏能见度最高的是美国地产和制造业的 需求，可能使得相关中国出口品种率先实现困境反转。

（三）潜在复苏方向一：美国地产，对应国内工具、家居等

今年美国地产持续在底部，未见反转，进而使得国内出口链业绩承压。其源 于：美联储降息力度偏弱→30年房贷利率维持6.2%的高位→成屋销售不振→美国 渠道商补库动力弱→国内出口链收入承压。

我们认为，26年美国地产存在复苏的可能性，复苏强弱观察几个信号：①30 年抵押贷款利率下降到6%；②潜在美国地产政策刺激；③HELOC利率下降带来的 房屋翻新需求。 第一，NAR分析：若抵押贷款利率降至6%，可能释放数百万买家；Redfin预 测：26年抵押贷款利率预计将降至6%左右，现房屋销售将增长3%。 第二，美国最大的房屋建筑商莱纳公司在FY25Q4业绩会上多次表态：政府26 年可能会出台地产刺激政策。 第三，美国家装建材卖场龙头劳氏在FY26Q3业绩会上表态：房屋净值融资可 能带来房屋翻新市场的新机遇。同时，Redfin也做了类似预测。

在此基础上，当前美国渠道商库存位于历史偏低位置，如果地产复苏形成补 库，可能会对国内出口公司的业绩形成拉动。历史来看，国内对美地产类龙头的收 入增速，与家得宝、劳氏的补库周期基本同节奏。

（四）潜在复苏方向二：美国制造业，对应国内高机、工程机械等

当前美国制造业周期仍在底部，但订单层面已看到改善。

美国26年制造业复苏的可能驱动之一是OBBB法案。 法案通过对在美投资或研发的企业：设备即时折旧、研发投入即时费用化、提 高利息扣除上限、先进制造业投资税收抵免等，实现减税效果，帮助上市公司改善 现金流，最终提升美国本土投资回报。 在25年各制造业公司Earnings Call中，有诸多公司提到这一受益机制。此外， Alta提到了法案对建筑市场需求的提振作用，联合租赁上修自由现金流。如果 OBBB能继续增强美国制造业龙头本土投资意愿，美国制造业复苏可能性将明显抬 升。

编辑：火腿肠