2025年水星家纺公司研究报告：观“潮”系列5：被子大王，星辰璀璨

深耕家纺近 40 年，收入规模稳健增长

深耕家纺近 40 年，成长路径清晰。公司前身“龙港江南被服厂”成立于 1987 年，2000 年举迁上海并于 2002 年成立子品牌百丽丝，2008 年水星开展网络销售业务并于 2010 年成立电商公司强化线上渠道布局，2017 年上市，2020 年发布“好被芯，选水星”品 牌战略，成长路径清晰。

收入增速稳健，毛利率稳步提升。收入端，公司收入增速领跑行业，个别年份受消费疲 软、消费场景受阻等因素影响有所承压外，其余年份保持稳健增长，2015-2024 年公司 收入 CAGR 为 9.5%。费用端，受广宣费用、薪酬支出等费用增加影响，近年来销售费 用率提升明显，其余费用率相对稳定，整体费用率处于行业较低水平。利润端，电商渠 道占比提升及产品结构升级带动公司近年来毛利率自 2020 年 35.3%稳步提升至 2025 年前三季度 44.2%，提升趋势在同业中相对明显。

被芯品类及电商渠道为主，毛利率持续优化。分品类，水星家纺坚持“好被芯，选水星” 品牌战略，被芯类产品占比持续提升，毛利率提升幅度相较其他品类更明显。分渠道， 2021 年以来水星家纺电商渠道营收占比超 50%，且毛利率持续优化，线下则以加盟为 主，2021 年以来毛利率基本维稳。

权结构集中，管理团队稳定。公司为李氏家族控股，截至 2025 年三季报，实际控制 人谢秋花、李来斌、李裕陆和李裕高合计持股 39.62%，股权结构集中且稳定。管理团 队稳定，行业经验丰富。公司核心高管大部分为家族成员，在公司均有长期任职经历， 管理团队稳定，行业经验丰富。

坚持长效激励，重视股东回报。多次实施员工持股及股权激励，彰显经营信心。公司于 2019 年与 2020 年分别发布员工持股计划，于 2024 年发布限制性股票激励计划，通过 长效激励调动员工积极性，有利于公司长期可持续发展。保持高分红，近 3 年平均股息 率 5.7%。公司近年保持较高分红比例，近三年平均分红率为 64%，平均股息率为 5.7%， 切实注重投资者利益。

行业格局逐步优化，大单品创造新机遇

行业规模稳定，需求催化升级

行业规模稳定，格局分散龙头市占率偏低。市场规模上，近五年家纺行业市场规模基本 维持在 3000-3500 亿元水平，行业规模保持稳定。市场格局上，家纺行业市占率较为分 散，2024 年三大头部品牌行业市占率均在 1%左右，其中水星家纺位居行业第一。

需求升级催化换新频率及高品质产品占比提升。需求端来看，2022 年换新为家纺第一 大需求，近年来家纺地产属性逐步减弱，婚庆需求趋于正常，换新需求或将为催化行业 规模增长及格局变迁的主要因素，近年来居家时间增长，驱动消费者对于家纺需求的升 级，家纺换新频率有所增加同时高单价品质产品消费占比显著提升，而婚庆、乔迁等需 求预计有所回落。

市场加速出清，行业格局优化

线下渠道格局加速出清。近几年家纺龙头营收弹性及韧性均优于行业增速，在 2020 年 及 2022 年线下商超百货等渠道受到冲击，零售额大幅下滑 21%/14%，预计部分中小品 牌被加速出清，床上用品套件及被子集中度提升，同时带动线下优质渠道家纺产品整体 均价上行。

线下渠道，新三板及北交所家纺品牌规模偏小且盈利承压。近几年，除头部几家家纺公 司外，其余中小家纺公司营收多数有所下降，且部分公司处于连年亏损状态，预计盈利 持续承压将导致部分中小家纺公司逐步出清。

电商渠道，家纺龙头发力线上，格局进一步优化。家纺行业线上白牌众多，伴随近几年 各家纺龙头积极布局线上业务，一方面驱动家纺行业电商均价有所提升，另一方面电商 渠道格局进一步优化。

睡眠经济带动枕头销售，大单品重塑增长逻辑

睡眠经济带动枕头销售。居民睡眠时长不足、晚睡熬夜、睡眠困扰频发等现状，进一步 刺激助眠产品市场增长。伴随居民对睡眠质量重视程度不断提高，绝大多数消费者都重 视自己寝具状况，且枕头又是寝具中被最多人认为影响睡眠质量的单品，因此人体工学 枕的枕类大单品层出不穷。根据 Flywheel，2024 年枕头单品销售及声量表现均居助眠 市场榜首。

亚朵深睡枕引爆市场，大单品重塑增长逻辑。2023 年亚朵推出深睡枕 Pro1.0 带动枕头 品类收入高增，水星家纺等也陆续布局枕类大单品以寻求增长。一方面，家纺产品从场 景驱动过渡至功能驱动，功能性大单品如人体工学枕、雪糕被等更加注重睡眠舒适体验， 有效解决睡眠痛点，能够享受高速增长的睡眠市场红利。另一方面，大单品作为流量入 口发挥杠杆作用能够有效拉动相关品类增长。

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