2025年第51周策略周思考：岁末年初，A股投资的三条线索

近期市场特征：延续窄幅波动，仍受外部扰动影响

本周市场延续前期窄幅波动的行情，上证综指和万得全 A 指数和上周基本持平，走势上则先跌后涨，周一周二 明显趋弱，周三之后则明显反弹。

市场近期波动的主要原因有哪些？我们如何看待后市行情

市场延续窄幅波动，3800 点和半年线提供底部支撑 本周市场延续了近期窄幅波动的走势，全周上证综指、万得全 A 分别微涨 0.03%和微跌 0.15%。红利风格相对 强势，中证红利指数上涨 1.04%，科创成长风格则明显下跌，科创 50、创业板指分别下跌 2.99%和 2.26%。市 场风险偏好下降，行业风格分化特征明显。

从沪指形态来看，11 月下旬以来的沪指反弹在 60 日均线附近遇阻，近期有所回落，本周二出现明显下跌。然 而本周三沪指在接近 3800 点时获得大量资金支持快速拉升，最终上演“三连阳”。总体来看市场当前走势符合 我们前期半年线提供底部支撑的判断，同时 3800 点整数点位也有望提供支持。考虑到近期较为强劲的人民币汇 率，我们认为市场下行风险不大，无需过度担忧，继续看好后市行情。

近期市场波动的原因：受外部扰动影响

如我们前期策略报告中所指出的，11 月以来 A 股处于业绩和政策空窗期，受外部因素影响和中美股市联动明显 增加，例如 11 月市场随着投资者对 12 月美联储降息预期的波动而先跌后涨。本周前两个交易日 A 股下跌很大 程度是受到美股下跌的拖累，特别是博通、甲骨文等 AI 核心股近期股价大幅下跌，也对国内 AI 板块造成冲击。 不过近几日美股 AI 板块已经企稳，且从近期市场表现来看，A 股不再跟随美股，开始呈现独立领涨的走势。

除了美股拖累外，近两周来拖累市场的另一个外部因素是日本央行加息，由于近期日本通胀信心强化，薪资上 涨持续推动物价走强，“工资-物价”螺旋开启，日本央行开始频频发出鹰派信号，引发市场波动。这一影响也 通过日本长期国债利率的走高在全球产生联动效应，对东亚长期国债利率、股票市场造成影响。不过，随着 19 日日本央行加息的落地，我们认为这一事件冲击已经结束。主要原因是：（1）日本央行货币政策的调整此前市 场已经反应的较为充分，特别是日本汇率、债市和股市都已有所表现，靴子落地后冲击已经结束。（2）对全球 影响而言需关注日元套息交易变化风险，从 CME日元兑美元的净空头头寸等指标来看，当前日元套息交易头寸有限（相比 24 年 7 月明显下降），因此外溢影响较小。

市场情绪指数跟踪：本周企稳回升

我们构建并持续跟踪的投资者情绪指数自 11 月以来持续下滑，从 10 月底 90 以上的亢奋区降至近期 75 以下的 中位正常水平。不过，本周二、周三情绪指数降至 70 以下的水平后，情绪指数已经难以继续下滑，短期迎来企 稳回升。从今年 5 月 28 日和 6 月 17 日情绪指数短暂跌破 70 后情绪改善的经验来看，70 可能是市场情绪偏高 时的一个重要支撑位，全 A 指数有望在窄幅震荡中积蓄能量，波动上行。而从 2020 年 9 月到 2021 年 2 月情绪 指数波动经验来看，65 附近是较为关键的情绪指数下沿。 在情绪指数的 7 个分项指标中，我们近期比较关注融资买入占比指标的动态，这是因为该指标反映杠杆资金情 绪，对市场变化最为敏感，前瞻性最强。该指标虽然在 11 月出现了一定的回落，但近期已经在较高位置企稳， 整体仍在 10%附近波动，这意味着杠杆资金对后市仍然看好，这也使得当前主题热点较为活跃。

总的来说，我们认为当前市场仍处于窄幅震荡格局当中，随着美联储 12 月延续降息和中央经济工作会议政策落 地，市场中期政策和流动性预期已经明确。短期 A 股波动主要受外部环境影响，如美股 AI 泡沫疑虑和日本央 行加息，目前美股 AI 核心公司股价已经企稳，日本央行加息落地后续影响有限，A 股有望和全球股市一起共振 上行。从市场情绪角度进行分析，投资者情绪指数近期降至 70 以下水平，在本轮牛市中处于区间下沿，这也同 样反映出当前投资者悲观情绪已经得到了一轮较为充分的反应，考虑到仍然偏高的杠杆资金情绪，预计投资者 情绪也将小幅回升，带动市场波动上行。

岁末年初的行业配置思路

时值岁末年初，我们的行业配置思路主要有三条主线：1）红利价值：根据岁末年初季节效应，大盘价值和高股 息红利风格胜率较高。2）布局景气：针对明年春季躁动（或者提前为跨年行情）提前布局，在高景气成长行业 出现调整时逢低布局。3）主题热点：年末也是主题热点活跃期，政策和科技主题有望表现较好。

红利价值：季节效应下高胜率品种

一年当中，春季行情（春节后两会前）和岁末年初的季节效应最为显著。这是特殊日历时点、流动性环境和政 策预期共同作用下的结果。投资者则可以根据季节性的统计规律提高投资收益。为了研究岁末年初的季节效应， 我们分别统计了过去十年（2015-2024）12月到次年 1 月 5个代表性指数和申万一级行业的涨跌表现和胜率情况。 市场风格：通过统计沪深 300、中证 2000、中证红利全收益、红利低波（全）和恒生高股息率 R 等 5 个指数的 表现，我们发现 12 月中旬市场表现往往偏弱，仅港股高股息风格胜率较高。而从 12 月下旬开始，以沪深 300 为代表的大盘价值、中证红利和红利低波为代表的红利风格表现明显提升，港股高股息胜率更是高达 90%。这 一特征甚至还会延续到次年 1 月中旬，1 月下旬之后 A 股胜率明显下滑。值得注意的是，每年 1 月初市场容易 出现暴涨暴跌的情况，5 个指数过去十年间在 1 月上旬有 6 年出现过 4%以上的涨幅，3 年出现过 4%以上的跌幅； 在 1 月中旬有 3 年出现过 4%以上的涨幅，3 年出现过 4%以上的跌幅。

行业表现：通过统计有色金属、电子、电力设备、银行、非银金融等 5 个当前市场关注度较高的申万一级行业 的表现，我们发现这些行业在 12 月中旬胜率总体偏低，12 月下旬到 1 月中旬胜率明显提升。其中有色金属、 电子、电力设备行业呈现高贝塔特征，受市场环境、牛熊氛围和景气预期影响，在岁末年初涨跌波动较大。银 行和非银为代表的金融板块则胜率更高，表现更加稳健。

布局景气：提前布局春季行情

第二条行业配置是针对明年春季躁动（或者提前为跨年行情）提前布局，在高景气（成长）行业出现调整时逢 低布局。当前重点关注的高景气行业主要有有色、AI、新能源、创新药等。

有色：供给刚性约束与需求结构性增长的错配，叠加美联储降息预期升温与地缘风险溢价，近期推动银、 铜、锡、钨等关键金属价格大幅上涨。白银受益于光伏与新能源需求爆发及金融属性提振，铜受矿端紧缺、 新能源基建和美国关税预期驱动，锡因 AI 算力需求、地缘扰动与低库存维持高位，钨则因开采指标收紧 与战略储备需求强化稀缺性。

AI：算力需求的指数级增长与基础设施升级的共振。特别是在新一代英伟达 GPU 和谷歌 TPU 功耗大幅攀升 的背景下，液冷技术已成为解决数据中心散热压力的必由之路。我们预计液冷将是算力领域 2 年 5x、3 年 10x 的细分 alpha 赛道，国内公司正快速入局液冷赛道并开始斩获北美关键订单，未来业绩增长前景明确。

新能源：储能作为电网调节核心资源、固态电池作为下一代技术方向，成为板块增长双引擎。当前储能已 从政策依赖转向市场驱动，全球需求进入爆发期，预计明年国内和全球新增储能装机将进一步高速增长。 固态电池的产业化临界点临近，车企与电池厂已经明确量产时间表，2026 年有望实现小批量装车、2027 年有望量产。

创新药：近年来，中国创新药企呈现营收增长、亏损收窄趋势，行业在技术突破、国际化加速、政策支持 三轮驱动下加速发展。以 ADC、双抗、小核酸为代表的前沿疗法进入收获期，创新药 license-out 交易量价 齐升，国际化竞争力不断提升。

主题热点：政策主题表现活跃

年末也是主题热点活跃期，政策和科技主题有望表现较好。近期建议重点关注：海南（免税）、核电、冰雪旅 游等。

海南（免税）：海南板块受益于全岛封关运作带来的系统性制度突破，叠加全球要素加速集聚推动产业结 构从传统消费向高端制造与现代服务转型。12 月 18 日，海南自由贸易港正式启动全岛封关。据三亚日报， 封关首日，三亚免税销售成绩亮眼，全市免税销售额达 1.18 亿元。其中，三亚国际免税城进店客流超 3.6 万人次，同比增长逾 60%；销售额同比增长 85%。从多个在线旅游预订平台上的机票预订量来看，元旦前 后飞往海口、三亚的机票预订量，同比分别增长 19%、51%。入境游方面，数据显示，元旦假期前后，海 口入境国际机票增长 40%以上。2026 年春节期间，飞往海口的国际机票量同比增长 1 倍以上。

核电：电力系统转型催生对稳定基荷电源的需求，AI 数据中心用电激增（2024 年全球数据中心用电量达 415TWh）进一步强化核电的不可替代性。叠加天然铀供需偏紧、产业链国产化加速，核电行业正从“政 策催化”向“业绩兑现”切换，运营、设备、资源端均具备结构性机会。

冰雪旅游：国家及地方政府密集出台支持措施。辽宁省提出打造“冰雪+温泉/运动/海洋/民俗”四大 IP， 目标 2025-2026 冰雪季旅游综合收入增长 13%；内蒙古推出 45 条主题线路，涵盖自驾、文化、风光等类型， 活动持续至 2026 年 3 月。沈白高铁今年 9 月底通车后北京至长白山仅 4 小时，有望带动 2026 年客流增长， 龙江交通等公路运营企业车流量弹性显著。

编辑：火腿肠