2025年第51周医药行业投资观点&研究专题周周谈·第155期：失眠治疗蓝海大市场，看好上市新药销售表现

行情回顾

本周行情回顾

本周，中信医药指数下跌0.11%，跑赢沪深300指数0.17个百分点，在中信30个一级行业中排名第22位。  本周涨幅前十名股票为华人健康、鹭燕医药、漱玉平民、美年健康、康众医疗、鹿得医疗、合富中国、嘉应制药、达嘉维康、仁度生物。本周跌幅前十名股票为*ST长药、一品红、康乐卫士、热景生物、退市苏吴、百奥赛图、诺诚健华-U、浩欧博、博瑞医药、锦波生物。

板块观点和投资组合

本周观点：失眠治疗蓝海大市场，看好上市新药销售表现

失眠是常见的睡眠问题，主要症状包括入睡困难（入睡时间＞30min）、持续性睡眠障碍（夜间醒来次数≥2次）、早醒、睡眠质量下降和 总睡眠时间减少（睡眠时间＜6.5h）。根据Yiping Chen等在《Sleep Medicine》发表的《Characteristics and correlates of sleep duration, daytime napping, snoring and insomnia symptoms among 0.5 million Chinese men and women》调查数据显示，中国 人中有失眠症状的比例为16.8%，据此估算中国存在失眠问题的群体将超过2亿人。国家健康中国行动（2019-2030年）也将睡眠健康纳入 规划，提倡成人每日平均睡眠时间为7-8小时。 不同于其他严肃医疗场景的疾病，失眠覆盖人群更庞大，患者可自我认知、诊断且具备付费意识，因而失眠用药理论上也具备诸如减重等 消费级市场的潜力。

失眠药物的发展共经历了四代发展，其中前三代药物的治疗利用镇静催眠的作用机制来达到睡眠效果，新一代失眠药物更多强调靶向生理 调节的模式： 第一代药物主要为巴比妥类药物（如苯巴比妥），由于其成瘾性强、安全窗窄、有呼吸抑制风险，在治疗失眠方面已基本被淘汰。第二代药物为苯二氮卓类药物，可快速诱导睡眠，改善失眠患者的入睡困难，增加总睡眠时间，但其非选择性地与GABAA-R所有α亚基结 合且半衰期长，是其导致残留效应（日间嗜睡、日间思维混乱等）的原因，持续使用BZDs后，突然停药可能会出现戒断症状和反跳性失眠， 需逐步减停。 第三代药物为非苯二氮卓类药物，通常对α1受体的亲和力相对较高，半衰期较短，因此残留效应较BZDs少，一般诱导睡眠效果较好，但维 持睡眠效果较差。但考虑到潜在的成瘾问题，仍建议尽可能短期使用，一般不超过4周，超过4周需重新评估。

在2023年11月京新药业的地达西尼上市前，上一款新产品上市时间要追溯到2007年的右佐匹克隆，中间跨度近30年。中国由于长期未有 理想的治疗药物上市，中国失眠药品市场发展长期处于停滞状态。 同时，应用相对广泛的唑吡坦、佐匹克隆有多家仿制药上市，当前价格水平都比较低，如唑吡坦原研（思诺思）的日费用为2.85元，佐匹 克隆原研（忆孟返）的日费用为2.60元。 因此，由于现有药物疗效不佳，加之价格体系较低，根据药融云，2023年中国失眠治疗药物（不包括中成药）院内市场规模仅31.62亿元， 用药需求长期未得到满足。

而近两年失眠创新药迎来了上市收获的高峰期，其中主要包括两个方向：1）针对苯二氮䓬受体激动剂进行改进的新型苯二氮䓬受体激动 剂—地达西尼；2）通过抑制食欲素受体1（OX1R）和食欲素受体2（OX2R），调节压力和情绪相关的过度觉醒，恢复睡眠-觉醒平衡的双 食欲素受体拮抗剂（DORA）。

苯二氮䓬受体激动剂（BZRAs）主要通过作用于γ-氨基丁酸A型受体（GABAA）来发挥失眠治疗作用。GABAA受体包含α1、α2、α3、α5 多个亚基，其中α1亚基是与睡眠最相关的亚基，而α2、α3、α5亚基则与抗焦虑、认知功能损害等相关。 BZDs非选择性作用于GABAA受体的α1、α2、α3、α5亚基发挥药理作用，non BZDs虽可选择性作用于GABAA受体的α1亚基，但高剂量 时对其他的受体亚基也有一定的作用。此外，BZDs和non BZDs均属于GABAA受体的完全激动剂，容易诱导GABAA受体脱敏，从而导致 耐受和戒断症状。因此传统BZRAs的非选择性和完全激动导致的安全性问题是其主要不足。

医疗器械：医疗设备国产替代加速，低值耗材估值性价比突出

医学影像设备：自2024Q4开始，设备更新落地出现明显好转。多数省份医院开展了设备更新工作，项目陆续进入到采购意向和招标阶段。软镜赛道：国产企业技术水平 与进口差距缩小，产品性价比高，放量可期。从2024-2025年上半年国内医学影像设备市场规模来看，市场逐渐好转，24Q2后月度市场规模环比回升，24年Q4期间大 幅增长，25H1我国医学影像设备公开招中标市场规模同比增长94.37%。预计24Q4及之后出现的招投标市场显著好转会在25H2体现在各医疗设备厂家的经营业绩上。家用医疗器械：受益于补贴政策，血糖仪、制氧机、呼吸机等产品线上皆享受政府补贴。建议关注鱼跃医疗，后疫情时代，公司可持续发展驱动力强劲。1）积极孵化多 个高潜力业务，有望构筑第二增长曲线。2）快速推进高毛利率产品海外注册，同时积极完善海外渠道布局，海外业务放量可期。3）线上销售能力国内领先，医药电商 正处于快速发展阶段，有望驱动公司线上业务持续贡献业绩增量。

低值耗材：海外去库存影响出清，新客户订单上量中，国内产品迭代升级 。1）23年以来，低值耗材厂商海外大客户进入去库存周期，国内厂商订单量同比减少，经过近一年时间的消化，外销订单出现明显好转，维力医疗2024年外销收入持续 有较高增长，新老客户订单持续上量。 2）低耗厂家的国内产品体系不断迭代升级，维力的多个新产品已经有较高单价，脱离“低耗”范畴。24年低耗厂家新产品入院节奏仍受到医疗合规化行动影响，但新品 入院放缓情况边际减弱，国内业务恢复中。

生命科学服务：风起于青萍之末，复苏或已现

15年以来，国产创新药崛起大浪潮催生并推动生命科学服务板块高速发展，叠加21年前后新冠相关产品需求旺盛，各公司纷纷加大多方面 投入、拉高经营杠杆，以期快速发展。22年以来，伴随着新冠相关产品需求断崖式下降，全球和中国生物医药资本退潮，生命科学服务行业 进入景气下行阶段，相关公司收入端承压，同时消化高经营杠杆，利润端承压更甚。

短期来看，行业需求有所复苏。生命科学服务需求可以分为海外市场需求和国内市场需求，其中国内市场需求又可进一步划分为科研端需求、 工业端CXO需求、工业端药企需求。由于生命科学服务行业发展起步较晚，大部分公司处于海外市场开拓初期阶段，海外收入占比偏低，以 国内收入为基本盘。海外生物医药投融资回暖，一方面，生命科学服务海外需求有望迎来向上阶段，另一方面，海外需求向上有望借助国内 CXO传导至生命科学服务国内需求的工业端CXO需求，而国内科研端需求稳步增长，国内工业端药企需求有望伴随着国内生物医药投融资 迎来触底回升，行业需求有所复苏，整体趋势向好。同时伴随着2年多的行业调整，供给端出清持续，细分龙头市场份额有所提升，相关公 司有望相继进入投入回报期并带来高利润弹性。

长期来看，行业渗透率仍非常低，国产替代依旧大趋势。我国整体科学研究起步较晚，研究与试验发展经费投入占生产总值比例、人均研发 支出水平相较国外发达国家存在较大差距。国产替代依旧大趋势。生命科学服务板块整体国产市占率低，尤其是仪器，绝大部分市场长期被 海外企业占据。但经过多年发展，不论是仪器、试剂还是耗材，已经不乏在部分细分领域产品达到国际先进水平并已占据一定国内市场份额 的国产公司。政策端，国家高度重视供应链自主可控，需求端，集采及医保控费、进口供应短缺等使得客户选择国产意愿变强，国产替代进 程有望持续推进。

此外，并购整合助力公司做大做强有望成为贯穿板块生命周期的一条主线。生命科学服务板块具备细分品类多、单一品类市场规模不大等特 征，而纵观全球几家生命科学服务巨头发展历史，不难发现，他们全部都是平台型公司，产品覆盖全面，同时，并购是其扩品的重要路径， 也是成长的必由之路。新“国九条”以来，鼓励并购相关政策频出，国内生命科学服务上市公司账上现金较为充裕，并购条件充分，而非上 市公司近年来经营承压，买卖方意愿强烈，政策东风下，生命科学服务行业迎来并购时代，产业格局或将重塑。

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