2025年公募REITs三季度报点评：分化加剧，博弈修复

1. 保障房：经营稳健，类债属性稳固

保障房板块维持稳健经营，类债属性稳固。受益于出租率与租金稳中有升， 保障房板块绝大多数项目营业收入实现正增长，其中北京保障房项目新纳 入扩募资产收入提升显著，但部分市场化程度较高的租赁项目存在业绩波 动，但相对可控。此外，深圳安居项目和苏州恒泰项目分别因房产税三年免 税期结束和财务费用增加，导致 EBITDA 环比/同比下降。

2. 仓储：边际承压，关注新增供给影响

仓储板块边际承压。整体来看，关联方占比较高的项目经营业绩相对更稳定， 而市场化程度较高的项目受新增仓储入市影响竞争压力较大，特别是部分 项目在换租期间可能面临出租率的短期波动：如中金普洛斯（珠三角地区新 增供应陆续入市对租赁表现带来阶段性压力，普洛斯顺德物流园和普洛斯 江门鹤山物流园出租率有波动。），华夏深国际（杭州一期出租率下滑系三季 度末某大租户换租空档期,新租户已于 10 月初起租。），华泰紫金宝湾（嘉兴 市受到新项目集中入市的影响，近期市场竞争加剧。）等。 顺丰项目经营情况稳定但盈利指标走弱，主因合肥丰泰与合肥项目的原租 户 1 解除租赁合同，前期确认的会计收入需冲回，不过会计收入的冲回不 影响 2025 年实际收取的合同收入。 红土创新盐田港 REIT2025Q3 出租率边际下行，主因园区内一主要业务为 出口美国的客户因关税政策变化导致业务提前终止而出现退租，涉及退租 面积占总可出租面积比例为 5.13%，资产项目公司已按照合同约定履行相 关条款，同时管理人已协同运营管理机构开展招商工作并成功引入部分客 户。

3. 消费：整体稳中有升，部分季节性回落

消费板块整体表现依旧稳健，各项目积极调改，收入指标多数上涨，但部分 租金与业绩挂钩程度较深的项目，受季节性影响盈利略有下行，典型如首创 奥莱项目，春、夏两季（对应第 2、第 3 季度）受节假日较少、货品单价较 低、以及天气炎热等因素影响，销售业绩往往呈现一定程度的淡季特征。虽 然单季度数据环比下行较显著，但 2025 年累计实现的营业收入、息税折旧 摊销前利润等经营数据均超额完成了 项目发行阶段评估报告披露的可比预 测数据。

4. 产业园：持续探底

产业园板块经营表现持续探底。产业园行业竞争压力延续，除临港产业园项目新纳入扩募资产，盈利指标同比增幅较大外，绝大多数项目收入皆持续承 压。厂房类项目以及一线城市内项目相对较稳定，但研发办公以及孵化器类 项目整体承压格局不变，部分项目面临量价齐跌态势，供需失衡仍是当前产 业园板块面临的重大难题，运营方除租金让利外，也需采取更多差异化战略。

5. 交通：关注路网变化的长期影响

高速板块三季度面临季节性回暖与趋势性恶化。从盈利指标来看，多数高速 项目营业收入同比下滑但环比上升，环比上升主要受益于暑运及旅游出行 影响，参考意义较小，而同比变化的原因则主要集中在竞品分流（国金中国 铁建高速 REIT、易方达深高速 REIT、中金山东高速 REIT）、路网改扩建 （华夏中国交建 REIT，华泰江苏交控 REIT、华夏南京交通 REIT、中金安 徽交控 REIT 等），此外，个别事件也对高速车流量有影响，如“苏超”联 赛对沪苏浙高速公路车流量和通行费收入产生了正向影响。

6. 能源：识别长期与短期影响因素 

能源板块三季度经营数据同样表现不佳，6 只可比项目仅 1 只实现营业收入 同比增速为正。从收入的影响因素来看，地区自然资源变化，地区装机上升 与电力市场化改革等仍是重要变量，需要识别其中的短期因素与长期因素： 中信建投明阳智能 REIT 收入波动中主要因素包括：①黄骅旧城风电场项目 所在地区风资源情况较上年同期有所下降；②蒙东地区装机量上升且风速 普遍较快下，区域内发电量增加较多，对项目消纳带来一定影响；③蒙东地 区 2025 年 7 月至 9 月开展电力现货长周期结算试运行，在此期间省内调峰 辅助服务市场停止运行，暂不参与省间调峰辅助服务市场，因此虽导致结算 电价略有下行，但 2025Q3 红土井子风电场调峰辅助服务费用较上年同期下 降 68.50%，以包含两个细则及调峰辅助服务费用口径计算的结算电价较 2024 年同期上升 9.99%。 中信建投国电新能源 REIT 因基础设施项目及相关项目的送出线路于 2025 年 9 月份根据江苏国网统一调度安排配合停电 14 天，区域风资源同比减 少以及“两个细则”返还与分摊费用影响，收入端同比跌幅较大，而基金固 定管理费的支付时点不同（2024 年支付时点在 2 季度，2025 年在 3 季度） 进一步加深可供分配金额的下降。 中航京能 REIT 受电力供需不平衡及外送压力、光资源条件欠佳影响，结算 电量同比下降 18.57%，但得益于项目电力交易策略的优化及有效落实，结 算均价同比上涨 18.84%，较大程度的对冲了电量对电费的影响，最终结算 电费同比变化已控制在-3.23%。

7. 市政环保：量价齐升

市政环保板块整体收入指标同比上涨。绍兴原水 REIT 原水供应量提升显 著；中航绿能 REIT 积极与北京市城市管理委员会协调垃圾来源，通过投用 尖峰冷却系统、生活垃圾焚烧全流程 AI 应用、碳监测平台等方式，有效降 低厂用电率并提升吨垃圾发电效能 ，2025Q3 发电量、垃圾处理量与厨余垃 圾处置量皆有一定提升；首创水务 REIT 污水处理单价有所提升，主要由于： 1）深圳项目公司从 2025 年 3 月份开始选择适用免征增值税政策，相应的 增值税销项税额直接计入收入，导致平均单价上涨；2）合肥项目公司的调价事项在 2025Q3 审批通过，污水处理服务费含税单价由 1.261 元吨调整为 1.298 元吨，从 2024 年 11 月 9 日开始执行，2024 年 11 月 9 日到 2025 年 6 月 30 日期间调价导致的收入差额在 2025Q3 一次性进入收入，导致平均单 价上涨。

8. 新型基础设施：平稳经营

IDC 项目整体经营保持平稳，2025 年 Q3 周边无新增竞争性项目，经营策 略未发生重大调整。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）