2025年投资策略专题报告：A股2025年中报全景分析

一、策略专题：A 股 2025 年中报全景分析

1.1 业绩增长：A 股盈利边际回落，营收筑底小幅抬升

（1）业绩增长：A 股盈利增速边际回落，仍保持小幅正增长

全 A/全 A 非金融 25Q2 累计业绩增速较 25Q1 边际回落，仍保持小幅正增长。全 A/全 A 非金融 25Q2 归母净利润累计同比分别为 2.64%/1.29%，环比上季度分别变动-0.94/- 2.98pct。

上市板看，创业板业绩增速占优，科创板环比修复明显。主板/创业板/科创板/北证 25Q2 归母净利润累计同比分别为 2.46%/9.87%/-15.00%/-11.76%，环比上季度分别变动1.38/-2.84/48.68/-1.62pct。

各宽基指数业绩增速均小幅回落，大中盘韧性相对较强。沪深 300/中证 500/中证 1000/ 中证 2000 的 25Q2 归母净利润累计同比分别为 2.48%/7.38%/-2.12%/-4.47%，环比上 季度分别变动-0.32/-1.93/-7.58/-3.41pct。

行业风格看，科技 TMT、中游制造、必需消费业绩增速占优，25Q2 归母净利润累计同 比分别为 17.08%、8.72%、4.28%；中游制造、金融稳定增速改善，累计增速环比上季 度分别回升 2.24、0.99pct。

（2）营收增长：A 股营收增速筑底小幅抬升，已连续三个季度修复

全 A/全 A 非金融营收增速筑底小幅抬升，已连续三个季度修复。全 A/全 A 非金融 25Q2 营业收入累计同比分别为 0.18%/-0.18%，环比上季度分别变动 0.37/0.07pct。

各上市板营收增速普遍改善，创业板营收增速占优。主板/创业板/科创板/北证 25Q2 营 收累计同比分别为-0.44%/9.03%/4.69%/5.55%，环比上季度分别变动 0.22/1.11/5.01 /0.30pct。

宽基指数看，中小盘营收增速略优，大中盘边际修复略强，沪深 300/中证 500/中证 1000/ 中证 2000 的 25Q2 营业收入累计同比分别为 0.28%/0.18%/1.76%/1.64%，环比上季 度分别变动 0.69/1.22/-0.94/0.15pct。

行业风格看，科技 TMT、中游制造营收增长占优，25Q2 营业收入累计同比分别为 11.25%、 5.99%；必需消费、中游制造、金融稳定、科技 TMT 增速边际改善，25Q2 营业收入累 计增速环比上季度分别回升 2.01、1.07、0.85、0.29pct。

（3）业绩拆解：净利率同比增速回落拖累全 A 非金融增速下行

根据指标计算公式，业绩增速可以拆解为营业收入增速以及净利率增速，即：

1 + 归母净利润同比 = (1 + 营业收入同比) × (1 + 净利率同比)

2025 年上半年，全 A 非金融归母净利润累计同比增长 1.29%，分项看营收累计同比负 增 0.18%、净利率累计同比正增 1.47%。绝对视角看，A 股 25Q2 累计业绩保持正增长 的主要驱动为净利率同比增长；环比视角看，净利率累计同比增速回落是全 A 非金融增 速下行的主因。

利润表拆解看，毛利率边际走弱，汇兑损失转为汇兑收益驱动财务费用边际缩减，投资 净收益同比改善。

（4）行业比较：哪些行业业绩高增且边际改善？

25Q2 仅电子行业累计业绩高增且环比上季度改善： 从绝对增速来看，25Q2 累计业绩呈现较高增长的行业包括农林牧渔、钢铁、建筑材料、 计算机、有色金属、传媒、电子、非银金融、机械设备、家用电器。 从环比变动来看，25Q2 累计业绩增速环比改善的行业包括房地产、电力设备、国防军 工、医药生物、银行、建筑装饰、交通运输、美容护理、通信、电子。

25Q2 累计营收高增且环比上季度改善的行业包括电子、国防军工、汽车、非银金融： 从绝对增速来看，25Q2 累计营收呈现较高增长的行业包括电子、国防军工、计算机、 家用电器、农林牧渔、机械设备、汽车、有色金属、美容护理、非银金融。 从环比变动来看，25Q2 累计营收增速环比改善的行业包括国防军工、纺织服饰、银 行、公用事业、医药生物、商贸零售、电力设备、非银金融、汽车、电子。

1.2 杜邦分析：财务杠杆正向驱动，盈利能力、营运能力拖累

全 A/全 A 非金融 ROE 均小幅回落，全 A/全 A 非金融 25Q2 ROE（TTM）分别为 7.60%/6.56%，环比增速分别为-0.98%/-0.52%。

杜邦拆解来看，财务杠杆对全 A 非金融 ROE 有正向驱动，但盈利能力、营运能力均造 成拖累，全 A 非金融 25Q2 净利率、总资产周转率、权益乘数环比增速分别为-0.42%、 -1.55%、1.47%。

全 A 非金融 25Q2 净利率、毛利率均走弱，三项费用率减少。全 A 非金融 25Q2 净利率 （TTM）为 4.10%，环比回落 1.74bp；成本方面，全 A 非金融 25Q1 毛利率 17.61%， 环比回落 0.69bp；费用方面，全 A 非金融 25Q1 三项费用率合计为 7.29%，环比回落 1.17bp，其中销售、管理与财务费用率分别变动-0.09、2.65、-3.72bp。

1.3 供需格局：库存周期底部企稳，产能利用低位、扩张指标改善

（1）库存周期：全 A 非金融库存周期呈现底部企稳态势

我们以营业收入同比刻画需求强度，结合存货同比与库销比刻画库存情况，以固定资产 周转率衡量产能利用情况，就可以从财务指标的角度构建库存周期。当前全 A 非金融库 存周期呈现底部企稳态势，需求方面看营业收入增速筑底小幅抬升，库存方面看存货同 比增速略有改善，库销比小幅回落，产能方面看固定资产周转率延续下行趋势。

（2）产能扩张：整体指标底部回升，资本开支、固定资产增速改善

资本开支、在建工程以及固定资产都是衡量产能的重要指标，我们将上述各指标同比增 速标准化后取均值，构建出产能扩张指标以衡量整体情况。当前全 A 非金融产能扩张指 标底部回升，具体看，产能扩张第一步的资本开支增速止跌回升，第二步的在建工程增 速略有回落，第三步的固定资产同比则小幅提升。

（3）行业比较：“供给出清”、“景气旺盛”与“强势扩产”定位

将上述各项指标下沉至行业维度，我们可以从供需格局的角度对行业进行定位，一般而 言这种定位对制造类企业更具参考意义：

“供给出清”行业：库存与产能均处于较为明显的出清状态，在需求改善时有望取得较 强的盈利弹性，25Q2 具备上述特征“（以库销比分位<30%、产能扩张分位<30%、固定 资产周转率>50%为筛选标准）的行业主要包括通信。 “景气旺盛”行业：当下需求旺盛，同时产能利用情况较好反映生产紧凑，25Q2 具备上 述特征（以营收增速>0%、固定资产周转率分位>50%为筛选标准）的行业主要包括电 子、有色金属、通信。 “强势扩产”行业：在行业“景气旺盛”的基础上，如果其产能扩张也处于较高水平， 未来有望通过提高产量推动利润扩张“（加加产能扩张分位>50%），但从 25Q2 结论看暂 时没有符合上述特征的行业。

1.4 现金流量：整体修复，经营改善、投资回落、融资回升

全 A 非金融 25Q2 现金净流量比例-0.04%，边际修复且幅度不小。 全 A 非金融 25Q2 经营现金流比例 10.57%，延续上行，反映 A 股上市公司经营情况持 续好转。 全 A 非金融 25Q2 投资现金流比例 8.48%，小幅回落，与上文资本开支同比负增长的结 论保持一致。 全 A 非金融 25Q2 筹资现金流比例-2.19%，继续为负但边际回升，反映上市公司融资意 愿可能正走出低迷。

二、本周市场表现与政策事件（本周指 8 月 29 日当周）

2.1 A 股复盘：市场迎来本轮涨势中首次大幅回踩，成交出现缩量

行情表现：市场迎来本轮涨势中首次大幅回踩，成交出现缩量

本周 A 股市场高位震荡，周三冲高回落、放量调整，市场迎来本轮上涨趋势中第一次幅 度较大的回踩，周四、周五逐渐收回跌幅，但成交出现缩量，沪指则保持在 3800 点位上 方，9 月 3 日阅兵时点逐渐临近，预期市场出现转变的资金有提前止盈的动机。科技股 仍然是驱动指数上涨的重要动力，本周创业板指、科创 50 领涨指数，科技 TMT 板块涨 幅 4.94%，明显强于其他风格。当前 A 股 ERP 为 2.68%，周内变动-11.39bp，反映市场 风险偏好边际提升。

本周 A 股指数多数上涨。创业板指和科创 50 表现居前，周度涨跌幅分别为 7.74%和 7.49%；微盘股和北证 50 表现较弱，周度涨跌幅分别为-3.74%和-1.63%。 风格绝对表现看，科技 TMT 和中游制造、中盘、中市盈率和绩优股占优。资金风格方 面，基金重仓指数、陆股通指数和茅指数涨跌幅分别为 2.75%、0.52%和 3.63%；行业 风格方面，科技 TMT（4.94%）和中游制造（1.83%）表现占优；个股特征方面，中盘 （4.13%）、中市盈率（3.17%）和绩优股（6.4%）表现占优。

风格相对表现看，双创相对价值表现占优，小微盘相对大盘表现较弱。本周科创 50/沪 深 300、创业板指/沪深 300、中证 2000/沪深 300、微盘股/沪深 300 表现分别为 4.65%、 4.89%、-3.4%和-6.28%。

申万行业涨跌参半，通信、有色金属和电子涨幅居前，周度涨跌幅分别为 12.38%、7.16% 和 6.28%。通信、电子行业的领涨的背后仍然是 AI 产业景气的驱动，国务院发布深入实 施“人工智能+”行动意见从政策层面催化，本周寒武纪-U 股价超越贵州茅台，成为新 “股王”；有色金属行业内部领涨的细分方向为稀土，一方面与稀土板块的景气度相关， 另一方面稀土作为中国在中美经贸摩擦的中的反制手段，也可能受到事件影响。

估值跟踪：指数分位全面上行，行业分位多数下行

市场指数估值分位全面上行。当前中证 2000（100%）、科创 50（99.93%）、北证 50 （99.75%）的 PE 估值分位较高，本周创业板指、深证成指、北证 50 分位回升较多，分 别变动 5.53、3.1、2.72 个百分点。

申万行业估值分位多数下行。当前 PE 估值分位前三行业分别是房地产（99.87%）、计算 机（97.21%）、商贸零售（88.25%），本周分位提升前三行业是通信、电力设备和电子， 分别回升 10.47、4.76 和 3.47 个百分点。

2.2 全球权益：涨跌参半，A 股继续领涨

全球权益市场涨跌参半。沪深 300、巴西 IBOV、越南证交所表现居前，本周涨跌幅分别 为 2.71%、2.50%、2.23%。

美股三大指数本周小幅收跌，整体保持高位运行。本周英伟达披露 2026 财年第二季度 财报，营收增长超出预期，但其第三财季营收展望较为平淡，可能引发了市场对人工智 能领域巨额支出增速放缓的担忧。英伟达财报披露后股价出现波动，一定程度上对美股 表现形成压制。

2.3 大类资产：商品价格多数上涨，中美利差收窄

权益方面，本周全球市场下跌 0.39%。商品价格多数上涨，布伦特原油、伦敦金、LME 铜和 CRB 商品涨跌幅分别为 0.58%、2.85%、1.07%和-0.20%，铜金比、油金比均回 落。利率债方面，中债利率短端回落、长端回升，美债长短端利率均回落，10 年期中美 利差收窄。汇率方面，美元指数上涨 0.06%，人民币升值 0.52%。

编辑：火腿肠