2025年海外市场产品研究系列专题报告：近五年美国固收ETF热点聚焦

美国固收 ETF 市场概况

市场现状：规模占比约 17%，综合债、政府债、公司债为主

1993 年以来，美国 ETF 市场蓬勃发展，以固定收益型资产为主要投资对象的固收 ETF 是 整体 ETF 市场的重要组成部分。此类产品从 2002 年开始起步，截至 2025 年 6 月 19 日（下 同），固收 ETF 产品数量约 876 只，规模约 1.97 万亿美元，在整体美国 ETF 市场数量占比 约 21%，规模占比约 17%。 就细分资产类型来看，固收 ETF 主要投向综合债、政府债、公司债和市政债。其中综合债 ETF 投向多种期限和类型和债券资产，旨在获得广泛的债券风险敞口，是固收 ETF 最主要 的类别，也是发展最早的类别，现规模占比约 35%；政府债 ETF 主要投资于国债和联邦机 构债，现规模占比约 25%，是单资产类型中规模最大的品种；公司债 ETF 涵盖多种等级的 信用债，如投资级债券、高收益债等，现规模占比约 19%；市政债 ETF 主要投向各州政府 发行的债券，用于支持州、地方政府及公共机构的基础设施建设，由于其特有的免税优势， 近年来发展较快。除此之外，固收 ETF 还覆盖了抵押贷款支持债券（MBS）、通胀保值债 券（TIPS）、资产支持债券（ABS）、优先股、可转债、银行贷款等多个类别。 就管理方式来看，被动型 ETF 是固收 ETF 的主流，现规模占比超 82%，存量规模排名前 40 的品种均为被动型产品，但规模相对集中，总数量约 395 只，占全部固收 ETF 数量不足 一半，代表性产品包括 Vanguard 总债券市场 ETF（BND）、iShares 核心美国总债券 ETF （AGG）等；主动型固收 ETF 旨在获取超越指数回报的收益，常依赖于量化投资模型，考 虑宏观经济趋势，并对个券基本面进行分析，在部分年份可取得超额收益，规模相对分散， 数量481只，数量占比约55%，但规模占比不足18%，规模较大的代表性产品包括JPMorgan 超短期收入 ETF（JPST）、Fidelity 总债券 ETF（FBND）等。

就管理人来看，截至 2025 年 6 月 19 日，美国固收 ETF 市场共 113 家管理人，但规模极为 集中，前 10 家管理人管理着近 90%规模的 ETF 固收资产，前三家贝莱德、先锋、道富管 理着超 74%规模的资产。特别是在被动型宽基产品上，存在明显的头部集中效应。

发展趋势：主动产品增速较快，降费趋势明显，头部集中度有所下降

固收 ETF 自 2002 年开始发行第一只产品，迄今已有 20 余年发展历史，数量持续增长，数 量占比在 2016 年后整体呈上行趋势，从 2016 年占比 16%左右提升到 2024 年占比 20%左 右；规模除 2022 年出现小幅负增长外，总体也呈上行趋势，规模占比在 2013 年后波动上 升，2020 和 2022 年一度达到 19%以上，2023-2024 年回落至 17%左右。

从资金流入情况来看，2002 年后，固收 ETF 的资金流入总体为正，但增长中有所波动，2013 年、2018 年、2022 年同比增速均有所下滑，其中 2013 年美国债券市场大幅波动，固收 ETF 仅获小幅资金流入，同比大幅下降。

从管理人角度来看，贝莱德、先锋、道富始终占据管理人前三的市场地位，但头部管理人 规模占比近五年略有下滑，从 2020 年最高接近 82%下降到 2025 年 6 月的 74%左右，头 部集中度有所下滑，侧面反映中小型 ETF 提供商、创新产品以及市场多样化需求的持续涌 现。

就费率变化来看，无论股票产品还是固收产品、主动管理还是被动管理，2016 年以来均出 现了显著的降费趋势。被动固收 ETF 的加权平均费率从 2016 年的 0.20%下降到 2024 年 0.10%，主动固收 ETF 则从 2016 年的 0.48%下降到 2024 年的 0.34%。相对来说，主动固 收 ETF 降费的程度较低，创新型高附加值产品持续发行，加权平均管理费率在 2022 年-2024 年趋于稳定；而被动固收 ETF 普遍面临同质化产品的低费率竞争，费率降幅较大，且 2024 年相对 2022 年仍在持续下降。

资产类型上综合债、政府债、公司债持续占据主流，市政债占比加大

固收 ETF 按照底层资产可以划分为综合债、政府债、公司债、市政债等类型，自 2010 年 以来，综合债、政府债、公司债无论在规模还是数量占比上均居于主流，通胀保值债券规 模占比有所下降，市政债和 MBS 规模占比有所提升。

从资金流入来看，固收 ETF 整体资金流入稳中有升，但历年来受资金青睐的资产类型并不 稳定。近五年来看，2024 年综合债资金流入最多，公司债和政府债次之；2022-2023 年政 府债资金流入最多，公司债获资金流入显著较少；2021 年综合债资金流入最多；2020 年 综合债、公司债较受欢迎。

管理方式上由“被动为主”转向“主动+被动”并重

按照管理方式划分，被动型 ETF 发展较早，占据固收 ETF 市场主流，规模占比维持 80% 以上，但从近些年发展趋势来看，主动型固收 ETF 的数量和规模占比均持续提升，由 2010 年仅 5 只、规模不足 15 亿元，增长至 2024 年达到 425 只、规模突破 2400 亿美元。由于 基数较小，主动型产品在多数年份的规模增长率与资金流入率均大幅领先于被动型，截至 2024 年，主动产品数量已超过被动产品，市场格局由“被动为主”转向“主动+被动”并 重转变。

总体来看，美国固收 ETF 虽然主流类型相对稳定，但从资产类型到管理方式上，均有一些 边际变化。资产类型方面，市政债近年来占比逐渐加大，部分年份 TIPS、ABS 等债券也有 较好表现获资金流入；管理方式上从“被动为主”向“主动+被动”并重转变，主动产品在 数量上甚至更为丰富；头部管理人主要为贝莱德、先锋、道富，但近年来头部集中度有所 下滑；加权平均费率整体呈明显下行趋势，但相对来说主动产品费率近两年逐渐趋于稳定。

近五年资金流入较多的热点产品

本章我们将根据 2020-2024 年美国固收 ETF 市场资金流向，筛选近几年资金流入较多的热 点产品加以介绍。ETF 市场“赢家通吃”，规模较大、成立较早的产品往往具备较高的知名 度，获更多资金青睐，因此，按照资金流入的绝对数值进行筛选，可能会导致筛选结果系 统性偏向于规模较大的成熟 ETF，而忽略新兴产品。因此我们在考虑资金流入绝对数值之 余，也考虑单只产品资金流入率（即本年资金流入/去年底规模），同时对去年底规模做一定 的阈值限制（不少于 10 亿美元），以避免由于过低的基数筛选出规模过小、不具备代表性 的产品。

2020 年：公司债资金流入最多，关注“堕落天使”策略和超短期主动产品

受新冠疫情影响，2020 年 3 月美国金融市场流动性恶化，为了向市场提供流动性支持，美 联储启用了二级市场公司信贷工具（SMCCF），通过 SPV 从二级市场购买符合条件的公司 债 ETF，公司债 ETF 成为资金流入最多的品种，其次为综合债。政府债、市政债、MBS、 TIPS 等产品的资金流入则显著次之。

具体到单只产品，2020 年资金流入最多的被动型产品为 Vanguard 总债券市场 ETF（BND）， 也是美国市场迄今规模最大的债券型 ETF；资金流入率最高的被动产品为 VanEck 堕落天 使高收益债券 ETF（ANGL），投资于评级下降的高收益债，2020 年涨幅 8.77%；资金流入 最多的主动型产品为 JPMorgan 超短期收入 ETF（JPST），通过主动管理，投资于多种类 型的短债；资金流入率最高的产品为 FT TCW 机会固定收益 ETF（FIXD），同样通过主动 管理投资于多种类型的债券，但从其持有个券来看，久期相对 JPST 更长。

上述产品中，VanEck 堕落天使高收益债券 ETF（ANGL）和 JPMorgan 超短期收入 ETF （JPST）值得重点关注。“堕落天使”策略是一类典型的高收益债投资策略，旨在寻找高 收益债中相对稳健又有超额收益潜力的个券。其中，“堕落天使”债券特指那些最初发行时 属于投资级（BBB-及以上评级），但因公司基本面恶化（如财务压力、行业周期下行等）被 评级机构降级至高收益（垃圾债）等级（BB+及以下）的债券，债券评级下降往往伴随着机 构抛售造成的超跌，该策略通过布局被错杀债券，捕捉行业或企业基本面修复机会。ANGL 跟踪 ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained Index，2020 年以来表现亮眼，除 2022 年外均录得正收益。 JPMorgan 超短期收入 ETF（JPST）是目前（截至 2025 年 6 月 19 日，下同），美国存量 规模最大的主动管理型 ETF，是针对短久期、稳健收益需求而打造的主动管理型固收产品。 主要投资于短期、投资级、以美元计价的固定利率和浮动利率公司债券及结构性债务工具， 并积极管理信用风险和久期敞口，将投资组合的久期控制在一年以内，在追求稳健收益的 同时，尽量降低因利率波动带来的风险。资产类型分布上，投资级公司债（58.8%）和资产 支持证券（14.8%）占比较高，62.3%的资产久期短于一年，自 2017 年成立以来，JPST 历年均保持正收益，2023 年和 2024 年收益超 5%，凸显稳定收益、低风险的特性，兼具流 动性和稳健性，可作为现金管理工具。

2021 年：利率和通胀压力上行，关注高级贷款 ETF 等浮动利率资产

在利率趋势性上行的市场环境下，固收 ETF 相较 2020 年资金流入增速明显放缓，综合债 ETF 特别是短债 ETF 资金流入较多；此外，在通胀压力下，投资于 TIPS 的 ETF 也获得较 多资金流入。

2021 年资金流入较多的被动产品主要是综合债和通胀保值债，单个产品中资金流入绝对值 最多的仍是 Vanguard 总债券市场 ETF（BND），资金流入率最高的则是 iShares0-5 年通胀 保护证券债券 ETF（STIP），跟踪 ICE US Treasury 0-5 Year Inflation-Linked Bond Index， 资金流入超 60 亿美元，资金流入率约 206%；主动型产品中，资金流入较多的产品多为银 行贷款、优先股和短债、超短债类产品，以对冲利率上行风险。资金流入绝对值和资金流 入率最高的均为 SPDR 黑石/GSO 高级贷款 ETF（SRLN），资金流入 67 亿美元，资金流 入率超 300%。

SPDR 黑石/GSO 高级贷款 ETF（SRLN）是目前美国存量规模最大的主动管理型银行贷款 类 ETF，银行贷款类 ETF 在固收 ETF 中属于小众类别，且多采取主动管理方式。SRLN 投 资于美国第一留置权优先担保浮动利率贷款（Senior Secured Floating Rate Loan），发行 方多为非投资级（BB/B 级）企业，通常用于杠杆收购、再融资或资本开支等。作为浮动利 率资产，在通胀环境下，配置该类资产有助于对冲利率上升风险，同时这类债券的偿还顺 序与有担保债权相同，优先于无担保债权，可为投资者提供一定的信用保护。2020 年后， SRLN 表现较为亮眼，仅 2022 年录得负收益，2021 年全年涨幅 4.49%，2023 年、2024 年涨幅分别 11.62%、8.43%，具有较强的收益弹性。

2022 年：利率持续上行，资金流入超短期主动管理型产品

2022 年，美联储连续加息，美 10 年期国债利率快速上行，债券 ETF 资金流入增速放缓， 具有相对较低风险特征的政府债 ETF 获得最多资金流入，其次为综合债、市政债，公司债 资金流入则相对较少。

具体产品中，资金流入最多的被动型产品为 iShares20+年美国国债 ETF（TLT），是目前美 国规模最大的长期国债 ETF，也是 iShares 最早期成立的一批债券 ETF 产品之一。资金流 入绝对值和流入率最高排名前五的被动型产品均以政府债为主；主动型产品中资金流入较 多的则以综合类 ETF 为主，其中 JPST 资金流入绝对值最高，PGIM 超短期债券 ETF（PULS） 资金流入率最高。此外，投资于资产支持债券（ABS）的 Janus Henderson AAA CLO ETF （JAAA）在 2022 也获得较多资金流入。

PGIM 超短期债券 ETF（PULS）是目前美国存量规模排名第五的主动管理型 ETF，与 JPST 类似，主要投资于投资级、以美元计价的短期固定利率、可变利率和浮动利率债务工具， 将投资组合的久期控制在一年以内。根据公司官网披露的数据，截至 2025 年 5 月 31 日， 资产类型分布上，以公司债（50.6%）和资产支持证券（18.6%）为主，公司债中绝大部分 评级在 BBB 级或以上；47.4%的资产久期短于一年，46.3%的资产久期介于 1-3 年之间， 组合久期相对 JPST 更长。自 2018 年成立以来，PULS 在各个自然年份均保持正收益，2023 和 2024 年收益均超过 6%，与 JPST 类似，可作为现金管理工具。 Janus Henderson AAA CLO ETF（JAAA）是目前美国存量规模排名第二的主动管理型债 券 ETF，也是规模最大的资产支持债券 ETF。主要投资高信用评级的担保贷款债券（CLOs）， 即 CLO 结构中风险最低、信用质量最高的一层。在利率风险管理方面，基金限制固定利率 CLO 的配置不超过净资产的 10%，并可通过利率互换或期货合约将部分固定利率资产转化 为浮动利率敞口。同时，基金严格限制集中度风险，单一 CLO 持仓不得超过 5%，单一 CLO 管理人所管理的 CLO 整体占比不得超过 15%。根据公司官网提供的数据，截至 2025 年 7 月 7 日，JAAA 全部债券持仓均投资于 AAA 级 CLO，久期分布上以 7-10 年为主（50.85%）， 其次为 1-3 年（26.38%）和 3-5 年（25.02%）。AAA 级资产历史上违约率较低，适合保守 型投资者，可提供相对传统货币市场更有吸引力的稳健现金流。JAAA 于 2020 年上市， 2021-2024 年均保持正收益，最低 2022 年收益 0.49%，最高 2023 年收益 8.59%，在信用 质量、收益弹性和抗风险能力上做到了较好的平衡。

2023 年：国债性价比提升获资金流入，关注有超额收益的主动产品

2023 年，美国国债利率维持高位，政府债 ETF 性价比提升，成为资金流入最多的类别。

就具体产品而言，资金流入较多的被动型产品与 2022 年类似，以政府债为主，TLT 资金流 入绝对值排名第一，Vanguard 长期国债 ETF(YGLT)资金流入率排名第一，凸显长期国债在 2023年的较高性价比，吸引较多配置型资金流入。主动产品中，Fidelity总债券ETF（FBND） 资金流入绝对值最高，Janus Henderson AAA CLO ETF（JAAA）资金流入率最高。

Fidelity 总债券 ETF（FBND）于 2014 年上市，是目前规模排名第三的主动管理 ETF，仅 次于 JPST 和 JAAA，也是规模最大的中长期主动管理型 ETF，在彭博美国综合债券指数 （Bloomberg U.S. Universal Bond Index）基础上，通过主动优化配置（如调整行业、久期） 提升收益，底层资产包括美国国债、投资级公司债、市政债、抵押支持债券（MBS）等多 种类型，分散投资于不同期限、不同信用等级的债券。根据 etfdb.com 的数据显示，截至 2025 年 7 月 8 日，FBND 持仓以政府债（32.51%）为主，其次为公司债（27.31%）、MBS （20.62%）、ABS（14.72%）。2023 年 FBND 收益 6.81%，而跟踪同指数的被动型产品 Vanguard 总债券市场 ETF（BND）则收益 5.65%，体现 FBND 具备一定的超额收益能力。

2024 年：降息重启，债市波动，关注目标到期 ETF 和阶梯策略

2024 年，美联储重启降息，虽然整体利率仍处于高位，但在降息预期下，投资者提前布局 固定收益产品，资金流入趋势也发生转变，政府债 ETF 资金净流入下降，而公司债 ETF 资 金净流入上升，获资金流入最多的品类为综合债，ABS 也较受欢迎。

细分产品中，资金流入绝对值排名靠前的被动型产品仍以综合债和政府债为主，iShares 核 心美国总债券 ETF（AGG）获资金流入最多；资金流入率较快的产品以公司债为主， Vanguard 长期公司债 ETF（VCLT）资金流入率最高。2024 年全年利率波动较大，投资于 超短期债券产品的 iShares0-3 月美国国债债券 ETF（SGOV）对利率波动敏感度低，吸引 避险资金流入，资金流入量和流入率均在被动产品中排名前五。主动产品中资金流入量和 流入率排名第一的仍为 Janus Henderson AAA CLO ETF（JAAA），FBND、JPST、PULS 等前几年资金流入较多的产品也仍有较强的吸金能力。

值 得注意 的是， 2024 年 景 顺旗下 的两只 目标到期 ETF 资 金流入 较快， Invesco BulletShares2028 公司债券 ETF（BSCS）和 Invesco BulletShares2026 公司债券 ETF （BSCQ）资金流入率分别达到 86%和 77%。目标到期 ETF 是近几年美国市场发行较快的 一类工具型产品，这类产品在设立时即确定一个明确的到期年份（如 2028 年、2030 年等）， 基金在存续期内持有与目标到期日匹配的债券组合，并在到期日将投资组合变现，按净值 向投资者分配本金，模拟单只债券的持有至到期体验，同时保留了 ETF 的流动性、透明度 和分散化等投资优势。既可以单独使用，匹配特定时间的资金需求，也可以与其他到期日 产品搭配，构建阶梯债券投资组合，通过期限分散化，一定程度上对冲利率波动风险，并 维持稳定现金流。目前该类型产品发行商以贝莱德和景顺为主，主打产品线分别为 iBonds 系列和 BulletShares 系列，覆盖政府债、公司债、市政债、TIPS 等多个类别，截至 2025 年 6 月 19 日，这两个产品线总计包含 ETF 数量约 87 只，规模近 600 亿美元。这类工具型 产品可辅助投资者在利率波动的市场环境下，灵活调整投资组合，把握债市投资机会。

资金流入较快的 Smart Beta 策略及代表性产品

除上述资金流入较多的 ETF 产品外，近 5 年来美国固收 ETF 市场 Smart Beta 等创新策略 也持续发展，如上一章介绍的“堕落天使”、阶梯策略等。部分 Smart Beta 策略现存产品 规模相对较小，不满足前文对于基金规模的筛选条件，故未能在年度热点产品中入选，但 其在策略编制上具备一定的代表性，如目标久期策略、多因子策略、利率对冲策略、动量 等策略，且在部分年份也获得显著的规模增长，我们也对这部分策略进行简单介绍。

前文所述的目标到期 ETF 持有资产在目标时间点到期，组合久期随着到期日临近而缩短， 而目标久期策略则通过动态调仓维持投资组合相对固定的久期，如 6 个月/1 年/3 年/5 年等， 目前该系列产品主要由 BondBloxx 发行，旗下十年目标期限 ETF（XTEN）在 2023 年、2024 年规模增速均超过 200%；多因子策略从多个维度筛选优质个券，从而提升整体组合的业绩 表现，如 iShares High Yield Systematic Bond ETF（HYDB）通过违约概率、违约调整利 差（DAS）、波动性三个因子构成的量化模型筛选优质标的，2023 年涨幅超 14%，2023-2024 年规模增速均超过 200%；利率对冲策略通过加入国债期货或利率衍生品空头头寸，使组合 久期接近 0，从而对冲利率上行风险，如 iShares 旗下利率对冲高收益债券 ETF（HYGH） 在 2023 年、2024 年分别上涨 12.17%、11.22%；动量策略如 Pacer 趋势导航美国债券 ETF （PTBD）采用量化趋势跟踪模型，根据美国国债指数的短期均线动态调整仓位，引入动量 因子，在长债和短债（或现金）中灵活配置，在 2021 年规模增速超 200%。这些产品虽然 存量规模较小，但在特定市场环境下可起到风险对冲、收益增强等效果，也具备一定的战 术配置价值。

小结

总体来看，美国固收 ETF 市场虽然相对于股票 ETF 规模较小，但在近五年利率大幅波动的 市场环境下，创新型产品和策略不断涌现，整体的策略丰富度不断扩容。 从资金在不同板块之间的流向来看，历年来受资金青睐的资产类型并不稳定。2020 年受新 冠疫情影响，流动性趋于宽松，具有较高收益弹性的公司债 ETF 资金流入最多；2021 年通 胀和利率开始上行，综合债 ETF 资金流入最多，能够对冲通胀和利率上行压力的通胀保值 债和浮动利率产品较受欢迎；2022 年至 2023 年利率持续上行，叠加市场对经济前景的担 忧，资金风险偏好下降，具有相对较高安全边际的政府债获资金流入最多，可提供相对稳 定现金流的超短期主动管理产品持续发展；2024 年降息重启，资金风险偏好逆转，通过综 合债 ETF 提前布局债券市场，公司债相比政府债更受欢迎。 从具体产品来看，近五年资金主要流向三类产品，一是发展较早、规模较大、具有长期战 略配置价值的宽基被动产品，如 Vanguard 总债券市场 ETF，iShares 核心美国总债券 ETF 等；二是适配于特定场景的工具型产品，如对冲通胀上行的 Shares 通胀债券指数 ETF、对 冲利率上行的浮动利率产品、从信用修复中获益的 VanEck 堕落天使高收益债券 ETF、匹 配特定时点资金需求的目标到期 ETF 等；三是能提供稳健现金流且具备较高安全性的短期 主动管理产品，如 JPMorgan 超短期收入 ETF、PGIM 超短期债券 ETF、Janus Henderson AAA CLO ETF 等。 此外，部分 Smart Beta 策略虽然规模较小，但是策略类型丰富，对于境内的固收 ETF 产品 创新或具备一定的参考价值。

编辑：火腿肠