2025年风电主机行业深度报告：拐点明确，风机板块向上周期开启

主机当下核心矛盾是价格，2024年底以来主机价格发生明显变化

风机企业当前盈利模式：风机制造亏损，依靠风场业务盈利

从主机企业业务类型来看，目前大部分主机企业业务构成主要包括风机业务和风场业务，风机业务受2020年抢装潮后需求下行、竞争加剧影响，主机价格持 续下滑，多家主机企业2022、2023年归母净利润大幅下降，大部分主机企业主机业务出现亏损，主要依靠风场业务支撑盈利；2024年大部分主机公司盈利 有所修复。

风机行业的未来比较具备一致性的变化在于：（1）价格稳定&成本下降，毛利率修复；（2）招投标规则优化，企业接单更看重质量，价格超预期提升，带 来盈利增长；（3）高盈利出海订单增长带来的业绩增量。

主机业务毛利率复盘：历史上风机行业价格下行带动毛利率下降

主机业务毛利率复盘：风机企业毛利率自2011年以来波动较大，尤其 是近年来，受2020年后行业抢装期后竞争加剧影响，风机业务毛利率 降至各家企业历史最低水平。 2011-2012年金风毛利率大幅下降：风电行业出现消纳问题，弃风限 电率提升，风电装机需求下降导致产品价格下降。 2019年金风毛利率大幅下降：主要是产品价格下降带来的毛利率下降。 2021年后各主机厂毛利率下降：2020年抢装期后，行业需求回落， 行业价格战加剧。近期来看，2024年，金风、电气风电毛利率有明显改善；明阳、运达、 三一毛利率和2023年接近（明阳剔除历史问题影响也和2023年接近）。 回顾历史上主机企业毛利率大幅下降主要都是价格端的大幅下降所带 来的，价格是主机端盈利的核心观察要素。

2024年底以来风机价格罕见上涨

风机环节扩产周期短、资金需求小，行业产能在2020年抢装期后处于过剩状态，风机价格近年来降幅较大。 陆风价格复盘：2022年陆上风机均价2075元/kW（不含塔筒）；2023年，国内陆风风机中标均价为1837元/KW，相比2022年均价下降11%，降幅相较 2021、2022年每年下降25%有所收窄，但主机厂仍面临盈利压力，多数主机企业陆风毛利率已经降至个位数。2024年风机平均中标价约1500元/kW（不含塔 筒），价格降幅约10%。 海风价格复盘： 2022年海风风机均价3395元/KW（不含塔筒）；2023年，国内海风风机中标均价约2991元/KW，同比下降12%，中车、运达、三一纷纷入 局海上风电，预计后续海风风机竞争加剧，2024年中标价约2500-3000元/KW（不含塔筒） ，价格小幅下降。 比较积极的变化是，2024年11月份以来，风机价格开始有所上涨，从2025年1-5月风机中标均价来看，陆风风机中标均价超1600元/KW左右（不含塔筒）， 相比2024年均价1500元/KW涨幅约10%，风机价格上涨原因包括：（1）部分企业不参与亏损单；（2）质量事故导致业主修改招投标规则、更加重视质量。

价格上涨原因分析：不由供需形势主导，但供给和需求侧均有积极变化

主机行业单纯从供需角度来看，仍处于产能过剩状态；但企业端自律、业主端优化招标规则可能成为新的价格决定因素。风电主机板块是为数不多 供给侧、需求侧均有积极显著变化的板块，具体体现在：

（1） 风机供给侧：2021年以来风机价格战持续但行业格局并无明显变化，主要原因在于大多数风机企业（金风、明阳、三一、运达等）均可以依 靠风场业务实现整体盈利，行业在激烈价格战下并未出清，各家企业逐渐意识到继续打价格战没有意义。2024年10月12家主机企业签署自律公 约，要求企业报价不低于自身成本价。行业协会和第三方独立专家成立纪律委员会监督自律公约执行。

（2） 业主端：修改评标标准，近年来风机质量事故频发，业主更加关注风机品质，投标规则优化2021年大型风机质量事故数量近100起，相比20 年接近翻倍增长，2022、2023年大型事故数量在100起以上，2024年达到215起，推动业主优化招投标规则，推动行业良性竞争。国家电投集团 在2024年四季度招标采购中，对评标基准价计算方法进行了修改，不再以最低价为评标基准价（满分价），而是以有效投标人评标价格的算术平均 数再下浮5%作为评标基准价，降低价格分占比，其他运营商也陆续推进招投标规则优化修改。

风机产业介绍：上游为零部件企业，下游为风力发电运营商

风机行业介绍：风力发电机组是实现风能向电能转换的核心装置

风力发电是利用风能转化为电能的技术，风力发电机组是实现风能向电能转换的核心装置。 从发电原理来看，风力发电机组的叶片（风轮）在风的作用下旋转，旋转的叶片通过主轴将机械能传递给发电机，在许多风力发电机 组中，增速机（齿轮箱）用于提高主轴的转速，以适应发电机的工作要求；增速装置将较低转速的机械能转换为高转速，从而驱动发 电机；发电机（通常为异步发电机或同步发电机）在主轴的带动下旋转，通过电磁感应原理将机械能转化为电能；产生的电能通过控 制系统进行调节和整流、逆变，然后输送到变压器进行升压，以便通过输电线路送往用户或电网。

风机行业介绍：风力发电机组是实现风能向电能转换的核心装置

风电项目开发和建设期间的资本投入主要包括：设备购置费用：风电机组、塔筒及其他设备的采购费用；建筑工程费用：包括土建工 程、基础设施建设等费用；安装工程费用：风电机组的安装和调试费用；前期开发与土地征用费用：项目立项、土地租赁及相关审批 费用；项目建设期利息：在项目建设期间产生的融资成本。 单位投资成本：目前我国陆风平均单位投资成本约40亿元/GW（4元/W），海风单位投资成本约110亿元/GW（11元/W）；平价进 度：目前我国陆风、海风实现全面平价（平均燃煤标杆电价上网基本可满足6%及以上全投资收益率要求）。 风机构成风电系统主要成本：陆上风电系统中，风电机组占成本比重近40%；海上风电系统中风电机组占比约30%。

风机：双馈、半直驱技术路线占比在提升

目前主流风电整机主要有三条技术路线：双馈、半直驱、直驱，三类技术路线各有优劣，近年来，出于降本考虑，双馈、半直驱占比 在提升。 目前，陆上风机中，双馈路线受益于成本优势，已占据绝对主导；海上风机中，由于海风运维成本高，则普遍采用前期成本及运维成 本都相对折中的半直驱技术路线（但部分公司如运达、三一在海风领域也采用双馈技术路线）；预计短期内技术路线不会发生明显变化。

风机行业供需、格局及历史演变： 质量可靠程度、风控能力、市场竞争力是企业持续发展的核心要素

企业性质：民营主机厂在份额上竞争力更强，运达为前五唯一央国企

从风机参与者性质来看，民企3家，央国企8家，金风无实控人；2024年中标情况来看，前5家主机厂份额合计72%，分别为金风科技 15%、运达股份15%、远景能源15%、明阳智能15%、三一重能12%，前5家企业中仅运达为央国企；8家央国企份额合计43%。

风机供需形势：产能过剩且仍在扩产

目前我国风力发电行业整体产能过剩现象较为明显，2024年 底全国风电发电机产能已超过200GW，2024年全国新增风电 装机近80GW。通过建设风机产能获取风场的模式还将持续，预计即使行业产 能已经过剩，未来风机产能也还将不断提升。

风机市场格局：民企国企各占据半壁江山

行业格局：金风科技、远景能源、运达股份、明阳智能为陆风龙头企业，其中，三一重能凭借优秀的成本控制带来的价格优势，市场份额 提升显著，中标量方面，三一占比由2022年的6.50%提升至2024年的11%；海风由于对技术及过往业绩要求更高，集中度高于陆风，电气风电、 明阳智能、金风科技、东方电气处于领先地位。

未来格局判断：虽然风机价格持续下行致使部分风电企业风机业务亏损，但风机行业出清仍然困难，原因： （1）风场业务为企业盈利提供支撑，企业依靠“当地建厂（贡献税收、GDP、解决就业）-获取风场资源-建设风场-转让风场获取收益”的模 式，获取除风机业务以外的可观收益，转让单位净利约0.5-2元/W不等；（2）国企份额较大，占据行业半壁江山，且风机业务并不作为多数国 企主业。

风机出海是风机企业未来业绩估值提升的重要力量

我国风机出口量仍较少，未来增长潜力较大

出海构成重要需求增量，带来结构性的优化，出海业务毛利率通常高于国内业务5-10pct，是未来业绩估值提升的重要力量。2024年，我国主机企业出海订单体量 快速增长。2024年，远景、运达、三一、明阳、金风、电气风电新增海外订单合计23.5GW，相比2023年全年9.1GW增长157%。且2024年全年新增订单与全年 实际出口量相比已有大幅提升，2024年我国出口风机总量5.2GW，远低于当年新增订单23.5GW。

主机企业出海加速原因分析：

国内风机企业寻求海外市场机会：国内风机企业近年出现了国内风机制造业务大规模亏损，相同体量出货，海外利润是国内的3-4倍，吸引力各家厂商积极布局海 外业务。

国内风机价格近年快速下降：国内风机价格自2020年以来快速下降，风电行业回报率提升，中国风机性价比优势凸显；海外电价风险小；且部分国家也有碳达峰相 关目标，安装风电积极性高，海外风机巨头风机价格上涨，为中国企业出海提供机遇。

出海历史数据：截 至2024年 底，我国风电机组累计出口20.79GW ，2020-2024年我国风机累积出口量CAGR42.44% 。2020年-2024年 出口分 别为 1.2/3.3/2.3/3.7/5.2GW，CAGR44.28%。风机累积出口至55个国家，越南、澳大利亚、乌兹别克斯坦、哈萨克斯坦、南非、埃及出口量排名靠前，合计占比超 50%。

出口企业：金风、远景累积出口占比80%。我国风机累积出口量排名前五企业为金风科技（9.8GW）、远景能源（6.8GW）、运达股份（1145MW）、明阳智 能（729MW）、东方电气（516MW），其中金风科技和远景能源累积出口占比80%。

未来出海空间：根据GWEC未来全球各地区装机预测及出口条件判断，风机出口空间在2030年当年有望达到60GW。

风机出海利润弹性测算：以1GW出货规模为例，当前陆风出海均价约为3000元/KW，假设出海毛利率20%、费用率12%、所得税率15%，测算下来，销售 1GW海外风机产生净利润约为2亿元。

近年来各家主机企业业绩趋势性下滑，2023年，多家主机企业受主机业务亏损、盈利下滑影响，净利润偏低，风机出海可贡献较大利润弹性，风机企业海外订 单获取到交付周期约2年左右时间，2024年海外订单盈利将在未来2年逐步兑现。

风机企业差异化探讨：从盈利、品质、出海角度展开

风机企业当前盈利模式：风机制造亏损，依靠风场业务盈利

从主机企业业务类型来看，目前大部分主机企业业务构成主要包括风机业务和风场业务，风机业务受2020年抢装潮后需求下行、竞争加剧影响，主机价格持 续下滑，多家主机企业2022、2023年归母净利润大幅下降，大部分主机企业主机业务出现亏损，主要依靠风场业务支撑盈利。

风机行业的未来比较具备一致性的变化在于：（1）价格稳定&成本下降，毛利率修复；（2）招投标规则优化，企业接单更看重质量，价格超预期提升，带 来盈利增长；（3）高盈利出海订单增长带来的业绩增量。

各家主机企业业务类型接近（主要是风机制造+风场运营&转让），但各家企业由于业务结构、盈利能力、风场布局的差异，未来盈利能力、盈利模式也会 有所区别，本部分主要就这一主题进行专题研究，主要从国内风机业务、海外风机业务、风场业务、盈利能力角度、质保角度进行展开分析。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）