2025年万源通研究报告：专注于PCB产品生产，下游保持众多优质客户

1 公司专注于 PCB 产品，不断开拓市场

1.1 成立于 2011 年，专注于PCB产品

万源通成立于 2011 年，坐落于江苏昆山，是一家专业从事印制电路板研发、生产和销售的高新技术企业，拥有昆山和江苏东台两个生产基地，产品涵盖单面板、双面板和多层板，产品广泛应用于消费电子、汽车电子、工业控制、家用电器和通信设备等领域。

1.2 不断扩产并开发新产品线，成功与多知名品牌合作

昆山万源通电子科技股份有限公司成立于2011 年，并于2014年增加多机种的单、双面印制电路板、多层印制电路板（12-24 层）、金属基板印制电路板、高频高速印制电路板的研发、生产及销售。公司2015 年参与立讯精密、科世达、马瑞利、埃泰克等多家研发项目。2018 年万源通扩厂增产，成立江苏广谦电子有限公司，补充汽车电子中高端产品产能。2021 年万源通成为立讯精密、科世达、马瑞利、埃泰克等的合格供应商，产品最终应用于特斯拉、大众、奥迪、蔚来、小鹏、理想、本田、长城、丰田、小米、华为、联想、戴尔、索尼、任天堂等国内外知名品牌。2024 年公司成功上市登陆北交所，业务持续发展。

1.3 股权架构较为集中

截至 2025 年一季报，万源通第一大股东为王雪根，直接持股比例达34.94%。东台市绥定企业管理中心合伙企业（有限合伙）、东台市广通源企业管理中心合伙企业（有限合伙）与王雪根是公司一致行动人。万源通整体持股结构较为集中，前十大股东合计持股比例达63.49%。

1.4 管理层具备一线工作经验

公司管理层资历深厚，并具备一线工作经验。董事长王雪根曾任昆山市千灯吴桥电器厂市场部经理、上海万正线路板有限公司董事长，2011年6月至今任昆山万源通电子科技股份有限公司董事长。公司高管均具有深厚资历，并且均拥有较为丰富的一线工作经验。

2 公司财务数据稳健增长

2.1 收入与净利润保持增长

万源通营业总收入从 2019 年的 6.81 亿元增长至2024 年的10.43亿元，五年 CAGR 为 8.90%。公司 2019-2024 年营业收入保持稳健增长，仅有2022年出现营业收入略有下降情况，原因为 2022 年中消费电子市场出现疲软和萎缩，导致单双面板的销售下滑。2025 年一季度公司收入为2.42亿元，同比增长 12.12%。

公司近年来归母净利润增长强劲，从 2019 年的0.38 亿元增长至2024年的 1.23 亿元，五年 CAGR 达到 26.48%。2025 年第一季度归母净利润同比下滑 5.12%。

万源通毛利率 2021 年出现一定下滑，原因为原材料成本的快速上升与双面板与多层板下游价格传导不畅导致。2022 年随着公司优化产品结构、加强成本管控以及原材料成本有所下滑后，公司毛利率有所上涨。2019年至2024年，公司毛利率分别为 19.47%/17.48%/12.00%/17.83%/24.39%/22.39%。2025 年第一季度公司毛利率为 23.41%。

2019 年至 2024 年万源通净利率变化趋势与毛利率相似，分别为5.62%/6.35%/1.91%/5.42%/12.00%/11.83%。2025 年第一季度公司净利率为 11.74%。 公司期间费用率整体水平较为稳定。万源通2019 年至2024年销售费用率分别为 2.43%/1.22%/1.02%/1.23%/1.46%/1.46%。公司2019年至2024年管理费用率分别为 2.73%/3.15%/2.52%/3.27%/3.02%/3.03%，研发费用率2019 年至 2024 年分别为 4.50%/4.26%/4.79%/4.73%/4.33%/3.82%。

2.2 多层板占比不断提升，优化产品结构

公司的主营业务分别为多层板、双面板、单面板与其他业务等。万源通近年来多层板收入及收入占比上升较快，2024 年全年多层板收入占比上升至41.34%，而公司双面板与单面板业务收入及收入占比近年有一定下滑。

公司分产品毛利率来看，2024 年多层板、双面板、单面板的毛利率分别为 29.50%/15.71%/21.57%。由于多层板的设计技术要求最高，其毛利率处于各项业务中最高。

公司产品收入按下游分类，消费电子占比最高，其次为汽车电子，家用电器收入占比最少。

3 主营所处 PCB 行业与下游行业均保持稳健增长

3.1 公司主要产品介绍

公司生产并销售的产品为印制电路板（PCB），PCB作为电子元器件组装的基础载体，主要功能是在通用基材上实现各电子零部件的预定电路连接，发挥导通与信号传输的关键作用。PCB 不仅是电气连接的媒介，也是电子元器件的物理支撑平台，其制造工艺水平直接影响整机电子产品的稳定性与可靠性，因而被誉为“电子产品之母”。 印制电路板的应用领域十分广泛，涵盖通信电子、消费电子、汽车电子、工业控制、医疗器械和航空航天等电子信息产业主要领域。印制电路板产业的发展程度，已成为衡量国家或地区电子信息产业发展水平和技术创新能力的重要标志之一。

3.1.1 PCB 按线路板层数分类

PCB 产品按线路板层数划分可分为单面板、双面板、多层板。单面板特点是图形制作工艺快捷、产品制作周期短、制作成本低、产品品质稳定性高。双面板结构比单面板复杂，制作工艺流程增加。多层板的设计与双面板的设计方法基本相同，层数越多，技术层次也越高，对产品的技术支持能力也越强。

3.1.2 PCB 按特殊工艺与基材划分

PCB 按照特殊工艺、特殊基材划分主要又可分为普通版、金属基板、厚铜板、金手指板、树脂填孔板、陶瓷板、埋容/埋阻材料线路板、高频/高速材料线路板、镶嵌铜柱板、铁氟龙板、HDI 板、封装基板。

3.1.3 PCB 市场空间

印制电路板（PCB）最早于 20 世纪 30 年代问世，并在20世纪50年代中期实现大规模商业化应用。经过 80 余年的发展，PCB 已成为全球电子元件细分产业中产值占比最高的领域。尽管 2020 年受外部环境影响，全球经济承压，但 5G 基础设施建设以及云计算、大数据和人工智能等技术推动的线上经济快速发展，带动了电子行业需求回升。作为“电子行业之母”，PCB市场需求在未来几年仍将保持稳步增长，行业规模有望持续扩大。当前，PCB行业正处于第五轮增长周期，主要受益于 5G、云计算及物联网等新兴技术的推动，带动了 5G 基站、通信设备及新能源汽车等下游应用的快速增长。2021年，全球 PCB 行业总产值达到 809.20 亿美元，预计将在2026 年达到1015.59亿美元，2021-2026 年 CAGR 达 4.65%。

随着全球产业链分工的深化，PCB 产业格局持续演变。2000年以前，欧美日共同主导全球 PCB 生产，合计占比超过70%；但自2008年起，欧美份额逐步下降，亚洲特别是中国大陆迅速崛起，成为全球PCB制造中心。至2021 年，中国大陆 PCB 产值达 441.50 亿美元，占全球比重提升至54.56%并排名第一，而欧美日合计占比则下降至 15.51%。

3.2 下游应用均保持稳健增长

3.2.1 消费电子

消费电子领域笔记本电脑、智能手机、平板电脑等均需要PCB印制电路板。由于消费电子产品通常具有轻薄化、小型化、可弯曲等特性，因此对PCB产品的加工精密度具有较高的要求。目前在消费电子领域，公司的PCB产品主要应用于游戏机、鼠标、电源适配器、触摸屏、转接头、拓展坞等。

全球消费电子市场预计未来将在技术快速迭代、以及人工智能与IoT端侧产品的深度融合等因素推动下稳健增长。市场规模预计将由2025年的6900亿美元扩大至 2035 年的 13520 亿美元，十年CAGR 为5.8%。智能手机、智能家居设备、可穿戴设备等 AI 设备的持续需求将成为行业扩张的主要驱动力。

公司的产品之一拓展坞可以提升工作效率和便利性，简化了笔记本电脑与外部显示器、键盘、鼠标等外接设备的连接流程。全球拓展坞市场规模在2024 年达 17.7 亿美元，2037 年预计达 37.3 亿美元，2025-2037年CAGR达 6.3%。

3.2.2 汽车电子

由于汽车部件的使用寿命通常在多年以上，需要在复杂多变环境中精准平稳运行，汽车安全部件还涉及生命安全，因此对PCB 产品的可靠性、稳定性和安全性等要求非常严苛。在汽车电子领域，公司的PCB产品主要应用于汽车驾驶控制系统、逆变器、电池管理系统、压力传感检测系统、充电桩控制系统、车灯控制系统、电子助力转向系统、电机驱动系统、汽车车灯、微控制器、汽车电源控制系统等。

汽车电子最初应用于发动机燃油喷射控制。随着汽车功能拓展与电气化的加速，其创新应用领域不断拓宽，已从单一功能的发动机燃油喷射控制逐渐拓展到车辆多领域。目前，汽车电子成本占整车成本的比例呈逐渐上升趋势。我国汽车电子市场规模 2021 年达到 1104 亿美元，预计2026年将达到1486 亿美元，五年 CAGR 达 6.12%。

3.2.3 工业控制

工业控制是指利用电子电气、机械和软件实现工业自动化，使工厂的生产和制造过程更加自动化和精确化，并具有可视可控性。由于工业控制领域用以保证工业环境的可靠运行，通常具有较高的防磁、防尘、防冲击、使用寿命长、抗干扰、在高温高湿度环境下连续长时间工作等特点，因此对PCB产品的技术和工艺具有较高的要求。目前在工业控制领域，公司的PCB产品主要应用于工控电源、伺服系统、变频器、工业电表等。

随着国内制造业升级需求、新能源汽车与半导体等新产业的发展，国内工业自动化市场规模日益增长，市场规模由 2015 年的1399 亿元增长至2023年的 3115 亿元，2015-2023 年区间 CAGR 达10.52%。

3.2.4 家用电器

目前在家用电器领域，公司的 PCB 产品主要应用于液晶电视、投影仪、家用空调、洗地机等。

2025 年 1 月 13 日，商务部联合发展改革委、财政部和市场监管总局发布了《关于做好 2025 年家电以旧换新工作的通知》（商办流通函〔2025〕6号），旨在落实国家关于促进消费和推动绿色发展的相关政策。预计2025年家电以旧换新政策或将推动相关家电产品销量的增长。

3.3 公司优质客户资源较多，逐渐延伸至汽车电子业务

公司主要竞争优势包括了优质客户资源优势、汽车电子领域的优势、品质控制优势、稳定的管理团队优势、研发创新能力优势。公司与下游行业知名企业建立了长期稳定的合作关系。公司主要客户在汽车电子领域内包括晨阑光电、埃泰克、长江汽车、科世达和马瑞利等知名客户；工业控制电源类领域包括明纬集团、全汉、台达集团等优质客户；消费电子及家用电器领域主要包括群光电子、LG 集团、光宝科技、新普等知名客户。并且公司已与晨阑光电、光宝科技、群光电子、台达集团、明纬集团、LG 集团、全汉等主要客户保持稳定合作多年，合作关系持续稳固。公司深耕汽车电子、工业控制及消费电子领域，提供的PCB 产品以稳定可靠的品质满足各类严苛环境下的性能需求。鉴于上述领域对产品可靠性、使用寿命及安全性的高要求，客户通常不会轻易更换合格供应商，更倾向于与优质厂商建立长期合作关系。

公司在汽车电子领域也具有一定优势。公司凭借在汽车电路板领域多年的技术积累与生产经验，已通过晨阑光电、长江汽车、埃泰克、科世达及马瑞利等企业的供应商认证，并深度参与长江汽车中控、一键启动及多功能方向盘板等产品的前期设计、工艺优化与性能提升，逐步发展为其核心PCB供应商之一。公司具备丰富的汽车电子客户资源和技术储备，产品应用由车灯、多媒体及车载充电等基础领域延伸至电机控制、车身控制、自动变速器、远程信息处理、新能源电力及自动驾驶等高可靠性核心领域。由于相关产品对安全性与稳定性要求极高，被誉为“生命之板”。目前，公司产品已广泛覆盖汽车各类核心部件及配套系统，终端应用于大众、特斯拉、奥迪、本田、长城、丰田等多个知名品牌。

编辑：火腿肠