2025年全球大类资产配置和A股相对收益策略：维持防御，看多黄金

全球大类资产表现与周期定位

全球大类资产表现

近20交易日，全球主要股市普遍呈现出上涨趋势。其中，纳斯达克指数以7.02%的涨幅领先，标普500紧随其后，涨幅为4.78%。亚洲市 场方面，恒生指数表现突出，录得4.01%的涨幅，尽管其科技股部分微跌0.07%。欧洲市场上，德国DAX指数也取得了3.12%的不错成绩，而 法国CAC40则相对平稳，涨幅仅为0.81%。大宗商品领域，伦敦金现和上期有色金属指数分别下跌2.17%和0.69%，显示出市场的波动性。中 国股市中，万得全A涨2.81%，沪深300涨1.73%。

康波视角下的周期定位

生产力决定生产关系。过去两百年历史进步的主要动力靠科技-生产力突破，周期繁荣阶段一般经历13至20年，衰退阶段经历8 至11年，萧条阶段经历7至10年，回升阶段经历10至20年，一个完整的康波周期在40年至60年之间。 人工智能或引领下一轮智能化的康波周期。

我国劳动年龄人口（15-59岁，含不满60周岁）人数的高点在2013年，为1,010.41百万人，预测劳动年龄人口先上行到 2026年，然后再持续下降到2050年；就业人员的高点在2014年，为763.49百万人；核心劳动力（25-55岁）人数的高点在 2017年，699.53百万人，预测核心劳动力人数持续下降到2050年。 人口因素对股市的负面影响从2015年开始变得比较显著，且作用逐渐增强。

PPI的单位为百分比%，库存周期为示意图、无单位。本轮库存周期从2023Q2见底回升，但受制于康波、人口和产能周期的下行压制，本轮PPI回升较弱，当前再次进入下行 周期。

全部A股ROE实时预测

按照自下而上的分析师预期加总，预测2025Q2万得全A和万得全A非金融的ROE为6.97%和5.68%（预测2025Q3分别为 6.50%和5.20%），分析师预期相比上月下调；2025Q1的ROETTM为7.44%和6.35%。

万得全A内在价值

从历史来看，一轮完整的市场牛熊分为四个阶段：第一阶段（估值修复），股票整体估值处于历史低位，无风险利率和风险溢价下行推升股票估值，带来估值修复行情；第二阶段（戴维斯双 击），盈利数据逐渐好转，无风险利率上行且风险溢价下行，估值与盈利齐升带来戴维斯双击的大幅上涨；第三阶段（增量资金入市），随着股价上涨、赚钱效应提升，越来越多的趋势追涨资 金进入股市，推升股票价格到远高于内在价值的状态；第四阶段（戴维斯双杀），随着企业盈利下行，处于估值高位的股票逐渐被警觉的投资者抛售带来市场下跌，趋势投资者进一步跟随趋势 卖出，股票估值逐渐修复到合理水平。基于三周期（库存周期+产能周期+人口周期）对万得全A指数2025Q2的内在价值估计为3,950点区间(2025Q3为4,007点)；预测2025Q3后A股价值进入下行阶段。

全球大类资产配置策略组合表现

全球多资产配置绝对收益@低风险

业绩基准为中债总财富（总值）指数 。全球多资产配置绝对收益@低风险组合：本周回报0.00%，本月回报0.00%，本年回报0.97%，年化收益率4.75%，Alpha3.03%， Sharpe133.53%，最大回撤-2.20%

业绩基准为中债总财富（总值）指数；全球多资产配置绝对收益@低风险组合持有1年统计指标: 。产品组合：中位数4.93%, 最小值 1.66%, 最大值 7.98%, 正收益占比 100.00%。基准组合：中位数5.23%, 最小值 -0.42%, 最大值 9.92%, 正收益占比 98.67%。

全球多资产配置绝对收益@中高风险

业绩基准为万得FOF指数 。全球多资产配置绝对收益@中高风险：本周回报0.00%，本月回报0.00%，本年回报5.80%，年化收益率13.31%，Alpha12.00%， Sharpe179.03%，最大回撤-8.25%。

业绩基准为万得FOF指数；全球多资产配置绝对收益@中高风险持有1年统计指标: 产品组合：中位数13.09%, 最小值 -0.66%, 最大值 29.41%, 正收益占比99.61% 。基准组合：中位数0.15%, 最小值 -14.78%, 最大值 30.26%, 正收益占比50.39%。

A股行业和风格轮动组合表现

中信一级行业产业链梳理

根据投入产出表，可以计算各类系数来反映行业在产业链中的地位和前后联系：1、感应度系数，反映该行业增加一单位最初投入对国民经济各部门的推动程度；2、产业感 应度系数，综合考虑投入占比和单位产值对国民经济的推动；3、影响力系数，反映该行业增加一单位最终需求对国民经济各部门的需求波及程度；4、产业影响力系数，综合 考虑需求占比和单位需求对国民经济的拉动；5、前向联系，当国民经济各部门都增加单位最终产品时完全需要的此行业产品；6、后向联系，此行业增加单位最终产品对整个 国民经济的拉动作用；7、平均前向APL，该行业成本变化后对其他行业的产出造成影响要经过的平均轮次；8、平均后向APL，该行业需求变化后对其他行业的产出造成影响要 经过的平均轮次；9、上游度系数，该行业产品在达到最终需求之前还需要经历的生产阶段数目。

行业生命周期

每个行业有自己的生命周期，我们通过现金流量表中企业的长期资产和并购相关现金流能够观察一家企业的产能是处于扩张状态 还是收缩状态；定义：“战略投资净额=长期资产投资净额+并购活动净合并额”。2024年整体战略投资净额增速持续下降，计算机 的战略投资净额平均增速高于10%，是产能扩张较为显著的行业。

景气度

对于中信一级行业，以财务数据为基础构造景气度，对于信息率大于50%的行业采用分析师预期数据修正景气度，对于 有行业基本面量化观点的行业进一步修正景气度，得到“财务复合+分析师修正+基本面修正”景气度指标；当前景气度 最高的行业：有色金属、机械、农林牧渔和计算机。

报告节选：

编辑：火腿肠