2025年消费电子行业深度跟踪报告：关税压力边际缓解，聚焦AI创新及低估优质公司布局机遇

一、终端景气与创新跟踪：Q1 终端出货延续增长， 关注关税、AI 创新对销量的影响

随着 AI 等技术的渐臻成熟，电子产品的形态逐步发生转变，多个品类的智能终 端在随身、生活、出行等场景中创新不断，正在以多点开花的形式遍布在我们 生活当中。本章节，我们将对智能手机、PC/平板、可穿戴（智能手表、 TWS）、XR、智能家居、智能汽车、机器人等终端的景气度与创新进行跟踪。

1、手机：Q1 出货同比+1.5%，全年关注关税、AI 创新及 国补对销量的影响

目前智能手机行业处于存量调整期，2014 年后行业集中度提升；2024 年出货 量经历两年下滑后重回增长。以 iPhone4 为起点，技术不断迭代创新，智能手 机行业进入高速发展期。经过十余年的高速发展，目前智能手机行业处于存量 调整期。2014 年后行业集中度提升，目前主要玩家包括苹果、三星、小米、 OPPO、vivo、华为、荣耀、传音等。据 IDC，2024 年全球智能手机出货量同 比+6.4%至 12.4 亿部，Top5 品牌分别为苹果、三星、小米、传音和 OPPO， 份额分别为 18.7%、18.0%、13.6%、8.6%和 8.5%。

25Q1 全球智能手机市场出货量 3.05 亿台，同比增长 1.5%。据 IDC， 23Q1~Q3 全球智能手机出货量同比跌幅持续收窄，23Q4 结束连续九个季度的 下滑，24Q1-Q4 持续复苏。25Q1 全球智能手机出货量同比增长 1.5%，达到 3.049 亿部，由于制造商预期美国政府将宣布对中国进口产品加征关税，因此制 造商加大了产量。分品牌看，三星重新夺回了市场领导地位，这得益于其 Galaxy S25 高端设备和中端 Galaxy A 系列的持续成功，尤其是最新的 Galaxy A36 和 A56，以更实惠的价格提供 AI。苹果第一季度表现最佳，一方面是为了 规避美国关税，另一方面也是为了其他地区囤货，因为渠道商担心供应链中断 可能导致库存短缺和价格上涨。小米主要得益于其在中国市场的增长，这得益 于补贴，这对其中端产品的销售产生了积极影响。尽管由于国际市场表现疲软 导致出货量下降，但中国市场的增长并未抵消这一下降，OPPO 仍重新夺回第 四的位置。Vivo 同比增长得益于中国国内补贴以及国际市场的增长，低端设备 和 V 系列表现强劲。 25Q1 中国智能手机市场出货量 7160 万台，同比增长 3.3%。据 IDC，2025 年 第一季度中国智能手机市场出货量为 7160 万台，同比增长 3.3%。这一增长主 要得益于政府于 2025 年 1 月开始对智能手机进行补贴，以及春节销售旺季的推 动。小米脱颖而出，在近十年后重回榜首，这主要得益于政府补贴，这引起了 注重价值的客户群体的共鸣。另一方面，苹果的销量下滑，主要系因产品定价 问题阻碍了其利用补贴。

库存端来看，终端厂商方面，小米：从 22 年初以来一直在优化库存管理， 24Q1 存货有较大增长主要源于汽车、家电等产品备货以及原材料价格上涨做了 适当的备料；24Q2-Q3 库存水位环比稳中有降，存货周转天数环比持续下降至 Q3 的 62.4 天；24Q4 库存水平同环比提升，为公司高速发展的多业务提供良好 支撑，此外春节提前备货亦造成库存短期提升。传音：24Q4 和 25Q1 持续去库 存，24Q4/25Q1 库存金额分别为 87/83 亿元，同比-17%/-29%，目前去库存动 作基本结束。芯片厂商方面，25Q1 全球手机链芯片大厂库存和 DOI 环比相对 稳定。根据彭博数据，以高通、博通、Cirrus Logic、思佳讯、Qorvo 为例， 25Q1 平均库存为 96.58 亿美元，较 24Q4 平均库存 98.81 亿美元环比略下降。 25Q1 库存周转天数为 80 天，环比提升。25Q1 国内手机链芯片厂商平均库存 与 DOI 环比有所提升。根据同花顺和公司公告，豪威集团、卓胜微、格科微、 汇顶科技的整体库存 25Q1 环比微增，库存周转天数环比提升 20 天至 167 天。

创新层面，AI 应用或成为手机创新的下一个突破口，生成式 AI 在端侧逐步落 地。当前智能手机已进入存量市场，创新不足导致用户换机周期延长。手机作为 当前互联网的主要入口，AI 应用范围不断扩大。伴随 DeepSeek 模型出现，有 望推动小模型的推理能力提升及成本下降，本地设备 AI 计算能力将得到提升， 未来会有更多低功耗、响应快的模型落地，为 AI 端子应用落地提供更多可能性。 我们认为混合式 AI 值得关注，AI 与手机融合的想象空间广阔，或成为手机创新 的下一个突破口。大厂动态：1）苹果：苹果 Apple Inteligence 24M6 重磅发布， 苹果最新业绩会表示更个性化的 Siri 功能需要更多时间来完成，以达到苹果的高 质 量 标 准 ， 目 前 进展顺利 。 2 ） 华为： 也 在 积 极 跟 进 ， 发 布 Harmony Intelligence 鸿蒙原生智能，将 AI 与 OS 深度融合。3）谷歌：发布以 AI 为核心 的谷歌硬件全家桶，使 AI 模型无缝集成到手机、智能手表、耳机等各类硬件中。

展望未来，第三方机构预测 25 年全球智能手机市场延续弱复苏。第三方机构 方面，IDC 预测全球智能手机出货量将在 2025 年继续增长，尽管速度会有所放 缓；Counterpoint 预测 2025 年全球智能手机收入增长将继续超过销量增长，收 入同比增长 8%，而销量增长 4%。 AI 手机来看，2024 年为生成式 AI 手机的元年，AI 手机渗透率未来将持续提 升。Canalys 预计到 2028 年，这一比例将激增至 54%。受消费者对 AI 助手和 端侧处理等增强功能需求的推动，预计这一转变将先出现在高端机型上，然后 逐渐为中端智能手机所采用；Counterpoint 预测到 2027 年生成式 AI 智能手机 将占全球智能手机出货市场的 40%以上，保有量将超过 10 亿部。 分阵营来看，1）苹果：苹果表示并未看到关税导致需求提前大幅释放，正通过 供应链优化、库存管理等措施积极应对，预计 Q2 美国销售大多 iPhone 原产国 将是印度。中长线看，如我们此前观点，我们认为苹果 Apple Intelligence 仅从 iPhone15 Pro 系列开始支持，望推动老用户换机潮，且叠加后续创新机型，未 来几年望走出持续上行趋势；2）安卓：后面建议重点关注新机 AI、光学创新 及后续销量，国补对于国内安卓机销量的拉动，以及安卓品牌端格局的变化。

2、PC/平板：Q1 PC 出货同比+4.9%，华为发布折叠及鸿 蒙 PC，关注 COMPUTEX 大会 AI PC 新品发布

后疫情时代，2022-2023 年 PC 需求逐步回落，2024 年恢复增长略增 1%至 2.6 亿台。随着疫情带来的短期需求释放，叠加全球通胀高企等因素，2022- 2023 年 PC/平板需求回落，据 IDC，2023 年全球 PC/平板出货量同比-13.9%/- 20.5%至 2.595/1.285 亿台，2024 年全球 PC 出货量同比略增 1%至 2.627 亿台。

PC 方面，25Q1 全球 PC 出货量同比+4.9%至 6320 万台。据 IDC， 20Q2~21Q1 受益于疫情驱动的居家经济，全球 PC 出货量同比加速增长，但 21Q2 同比增速开始明显下滑，22Q1 增速转负，22Q2~23Q1 跌幅持续扩大， 主要受需求不振、库存积压等因素影响。23Q2-4 全球 PC 出货量同比跌幅持续 收窄，PC 市场在连续八个季度下滑后，24Q1、Q4 出货量连续两个季度同比恢 复增长。24Q3 全球传统 PC 出货量同比下降主要系成本上涨、库存补充等因素 导致上一季度出货量激增，销售周期略有放缓。24Q4 全球 PC 出货量同比小幅 增长。25Q1 全球 PC 出货量同比增长 4.9%，达到 6320 万台，由于供应商和终 端用户都在应对美国关税的影响，今年第一季度市场明显呈现一定程度的拉动。 第一季度受关税影响相对较小，整个生态系统试图加快发货速度，以规避第一 轮美国关税以及今年剩余时间的预期波动。2025 年第一季度的出货量表明，大 多数 PC 的潜在需求因素依然强劲，例如 Windows 10 支持终止前的安装基数 升级以及对设备上 AI 的需求。

库存端来看，PC 链芯片厂商英特尔、AMD 24Q4 库存环比上升，库存周转天 数环比提升。根据彭博数据取临近两季度库存平均算法，以英特尔、AMD 为例， 两家公司平均库存 24Q4 环比提升至 177 亿美元，24Q4 库存周转天数环比提升 25 天达 129 天。据英特尔 24Q4 季报信息，PC 行业库存去化仍在进行，24Q4 毛利率部分受到 Gaudi 相关的库存储备影响，24Q4 CCG（客户端计算事业部） 收入环比增长，客户库存消化的速度较 24Q3 明显放缓。AMD 24Q4 季报表示 24Q4 微软和索尼专注于减少渠道库存，导致半定制产品销售下滑，游戏业务经 过了一年的库存调整期，游戏机市场渠道库存现在已恢复正常。

创新方面，兼容 AI 功能的 PC 或改变人类工作方式，2024 年以来 AI PC 密集发布，关注 AI PC 新品市场反馈。Canalys 认为兼容 AI 的新一代 PC 将改变我 们的工作方式。混合云计算和本地计算将使人们能够大幅提高工作效率，释放 自身的创造力。根据 Canalys 定义，AI PC 的最低要求是拥有专用芯片组或模 块（包括 AMD 的 XDNA、苹果的神经引擎、英特尔 NPU 和高通的 Hexagon Tensor）以运行端侧 AI 工作负载的台式机或笔记本电脑。2024 年以来 AI PC 密集发布，应用适配效果、AI 功能实际上手效果为市场关注焦点。联想 25 年 5 月创新科技大会上，发布搭载天禧个人超级智能体的多款 AI PC 等智能终端产 品，同时关注 5 月底中国台北 COMUTEX 上的 AI PC 新品发布。

新品方面，华为发布鸿蒙 PC 及折叠 PC。5 月 19 日发布全球首款鸿蒙折叠电 脑 MateBook Fold 非凡大师版，采用了华为“史上最好的屏幕”以及针对电脑 进行“专项增强”的鸿蒙系统，起售价 23999 元；此外全球首款鸿蒙笔记本电 脑 MateBook Pro 也正式发布，起售价 7999 元。华为 MateBook Fold 屏幕展开 后可达 18 英寸，闭合后 13 英寸，为全球最大商用折叠屏电脑，玄武水滴铰链 悬停扭力提升 400%；搭载 HarmonyOS 5 操作系统，支持分布式软总线全场景 互联、实现 160MB/s 超速率、4 倍多并发。生态方面，目前鸿蒙电脑拥有 150+专属电脑生态应用加速适配、1000+融合生态应用已完成适配、2000+融 合生态应用加速适配。

展望未来，2025 年有望延续温和复苏，AI PC 带来的影响将在 25-27 年更为 显著。Canalys 预计 2025 年全球 PC 市场将加速增长，因为微软会在 10 月终 止 Windows 10 的系统支持，迫使数亿 PC 用户更新设备。AI PC 方面， Canalys 预计 2025 年支持 AI 的 PC 出货量将超过 1 亿台，占所有 PC 出货量的40%，预计 2028 年供应商将出货 2.05 亿台支持 AI 的 PC；Counterpoint 预测 AI PC 渗透率将从 2024 年的 34%上升至 2027 年的 78%；联想预计到 2027 年 AI PC 将占电脑市场总量约 80%。

3、可穿戴：Q1 AI 眼镜出货 60 万同比+216%，影石创新 发布 X5 全景相机引发关注

广义的可穿戴设备主要涵盖耳戴设备、智能手表、手环、XR 以及衣物类等其他 品类。其中 TWS、智能手表是主要品类，同时衍生出智能眼镜等新形态终端。

智能眼镜方面，AI 眼镜进入百镜大战，25Q1 AI 眼镜出货 60 万同比+216%， 预计 25 全年销量同比+135%至 550 万台。据 wellsenn XR，2025 年 Q1 全球 AI 智能眼镜销量 60 万台，同比增长达 216%，Q1 销量大幅增长主要来自于 Ray Ban Meta 智能眼镜的增长，销量 52.5 万台，去年同期为 17 万台。此外， 雷鸟 V3、Solos AIRGO Vision 的产品发售上市，以及逸文 G1、魅族 StarV Air 2、影目 GO2 等 AR+AI 眼镜也贡献了一定的增量。硬件新品发布看，今年 CES 最大变化之一为 AI 眼镜关注度明显提升，联想在 25 年 5 月发布了两款 AI 智能眼镜，分别是 Lecoo 斗战者 G1（拍摄类 AI 眼镜）和联想 V1（AR 智能眼 镜），均搭载自研的天禧个人超级智能体，后三个季度预计陆续会有新品上市， 包括小米、阿里、三星等十几个品牌，以及 Meta 在 Q3 预计会发布多款不同功 能和形态的 AI 智能眼镜。从软件角度，DS 模型降低了 AI 模型在眼镜端部署成 本，大厂和初创品牌均有机会推广 AI 应用在眼镜端的落地，各类 AI 应用体验 （问答、翻译、导航、搜索、识物等）有望优化。AI 智能眼镜虽然目前销量较小，但考虑到全球传统眼镜年出货量超 10 亿，如消费者愿意为 AI 智能眼镜功 能付费，未来传统眼镜用户向智能眼镜用户切换的空间较大。wellsenn XR 预 计 2025 年全年 AI 智能眼镜销量为 550 万台。 智能耳机/手表方面，仍处于渗透率提升的阶段，关注新形态 AI 耳机新品创新 及发布。Canalys 统计 24 全年全球 TWS 市场出货量同比+13%到 3.3 亿台，主 要受益于开放式耳机的崛起和新功能、垂直场景应用的普及。我们认为 AI 有望 赋能穿戴产品创新，加速行业发展，建议关注融入 AI 功能并且带摄像头的 TWS、OWS 耳机创新趋势。智能手表方面，建议持续关注运动管理、健康检 测（血糖、血压等）功能的迭代升级。根据三星三季报，预计 25 年智能手表和 TWS 市场有望受益于 AI 功能应用和高端需求的扩大。 运动相机方面，影石创新发布旗舰级全景相机 X5 硬件多方位升级，发售后较 为火爆。4 月 22 日，影石创新发布全新旗舰级全景相机 Insta360 X5，采用了 双 1/1.28 英寸传感器+2 块专业影像芯片+5nm AI 芯片（前代为双 1/2 英寸传感 器 + 5nm AI 芯片），算力提升 140%，提升了弱光拍摄能力；支持 60 帧 5.7K 运动 HDR 拍摄、11K 超采 8K 30 帧全景拍摄，升级全新动态跟拍模式、全新 夜景模式。此外，其耐用性也有所升级，号称是目前最坚固的全景镜头，抗跌 落较前代提升一倍。其他方面，它采用了全新可替换镜片设计、全新防风麦克 风结构设计，支持 15 米的裸机防水（前代 10m），可提供 185 分钟长续航 （前代 130 分钟，单电池也能拍摄 88 分钟 8K 视频。发售后 Insta360 X5 机在 美国引发抢购潮，美国纽约市民凌晨排队购买。

4、XR：Q1 VRMR 需求仍显疲软，AR 成长看点主要来自 AI+AR 类眼镜

目前 XR 行业正处于 VR/MR 增速放缓，AR 尚待技术成熟的阶段，主要玩家 包括苹果、索尼等硬件龙头和 Meta、Pico（字节）等互联网龙头。 全球 VR 需求持续疲软，25Q1 销量同比-23%。据 wellsenn XR，2025 年 Q1 全球 VR 销量为 133 万台，同比下降 23%。一季度销量下降的主要原因有几点， 去年 Q1 Vision Pro 发售上市基数较高但今年下滑很大，PS VR2 销量同比继续 下滑，Meta Quest 吸引力下降，特别是 Quest 3S 发售后销量不及预期，Q1 销 量同比下滑了 6%，Pico 等其余消费端产品表现继续乏力。 全球 AR 需求持续疲软，25Q1 销量同比基本持平。据 wellsenn XR，2025 年 Q1 全球 AR 销量为 11.2 万台，与去年同期基本持平，整体大环境消费行情下 行，头部投屏观影 AR 厂商渠道推广投放持续减弱，Hololens 2 停产，Q1 依靠 中国国家消费补贴贡献了一定的销量增量，海外市场依靠信息提示类 AR 眼镜 弥补了部分老牌 AR 头盔停产停售带来的销量下滑。

AI 有望从硬件、内容两个方面赋能 XR 行业，带动行业加速成长。硬件方面， AI 算法有望持续提升 XR 感知交互体验。内容方面，AIGC 技术赋能 3D 内容创 作，丰富了内容端的供给。

苹果方面，关注苹果 AR 等空间计算产品系列的长线发展。我们认为 Vision Pro 硬件性能顶级，但价格、重量和便携性以及内容生态匮乏等仍为市场关注 焦点，Vision Pro 生态和应用持续完善。我们认为随着后续应用逐渐丰富以及 产品价格优化，以及 AR 等新形态空间计算产品的推出，苹果空间计算产品系 列的长线发展仍值得期待。 非苹果方面，Meta 今年有望发布带显示的智能眼镜发布。Meta AR 原型机 Orin 采用 SiC 波导、无线计算单元和肌电图等前沿技术，未来将优化显示效果、 重量和降本。另外，据彭博消息，Meta 今年有望发布带显示的智能眼镜。。 wellsenn XR 预计 25 年 VRMR 行业处于销量小年，AR 增长看点主要来自于 AI+AR 类眼镜。wellsenn XR 预计 2025 年全年销量 611 万台同比-19.3%， Meta 在 2025 年没有 VR/MR 产品发布，2025 年整体来看是小年。Wellsenn XR 预计 2025 年全球 AR 销量为 65 万台同比增长 30%，2025 年 AR 眼镜主要 增长来源来自于光波导信息提示类型 AI+AR 眼镜的增长，下半年预计会有多款 AR+AI 眼镜上市或者改款，例如影目 GO2/Air3、逸文 G1/G2，Meta AR、雷鸟 X3、阿里 AI+AR 眼镜等，预计将带来一定的增量。

5、智能家居：电视出货 Q1 同比微增、Q2 望延续，任天 堂 Switch 新机望带来换机需求

目前智能家居行业仍处于发展早期，AI 大模型有望加速行业进入全面互联 3.0 阶段。智能家居正从 2.0 阶段向 3.0 阶段发展，当前存在交互体验不佳、个性 化能力弱等痛点。而 3.0 阶段需要云计算、人工智能、机器学习等技术，提供 更加个性化、人性化的服务，强调以用户为中心。随着 AI 大模型的出现，智能 家居或将转型为“全能 AI 生活助手”，有望加速进入 3.0 阶段。

分品类来看，我们重点分析了电视、摄像头、游戏机。其中电视处于成熟期， 摄像头等渗透率仍有一定提升空间，Switch 新机发布有望带来新的换机需求， 而 PS5、Xbox 游戏机处于上代主机换机周期末期。 另外，关注 AI 玩具、AI 家用机器人等新形态家居终端。AI 玩具仍在发展早期， 空间广阔年出货达数亿台，头部玩具 IP 企业、大模型公司和创业团队在进行相 关探索，字节 AI 玩偶“显眼包”引领 AI 玩具浪潮，AI 与各类 IOT 产品具备想 象空间。此外，苹果有望进军智能家居 IP 摄像机市场，同时或布局家用机器人 赛道，关注苹果 AI 音箱、AI 家用机器人、AI 摄像头等智能家居生态布局。 （1）电视：国补政策延续与关税风险下，25Q1 全球 TV 出货量同比增长 1.2%、平均尺寸同比增长 1.1"，预计 Q2 全球出货增长 1.1%，但全年出货下 降。据奥维睿沃，一季度，美国关税政策频繁变动引发北美需求 Pull in，以及 中国“国补”政策延续渠道补货需求带动下，全球 TV 出货增长，2025 年一季 度全球 TV 出货量同比增长 1.2%；高端 OLED TV 出货 1.4M，同比增长 14.5%； 全球 TV 出货面积 36.2M 平方米，同比增长 5.4%；出货平均尺寸 53.8"，同比 增长 1.1"。从去年年底开始，品牌厂商开始增加北美出货预防关税的增加，目 前北美渠道库存偏高，关税政策短期内预计不会有太大变动，二季度起北美拉 货需求预计放缓，在去年赛事备货高基数与北美需求 Pull in 影响下，二季度海 外出货预计同比下降；中国市场去年上半年没有“国补”政策支持，而今年政 策贯穿全年，品牌厂商普遍对 618 促销持乐观态度，二季度中国市场 TV 出货 预计大幅增长。综上以上因素，奥维睿沃预测，二季度全球 TV 出货规模预计同 比增长 1.1%，主要由国内市场拉动，但下半年市场缺乏利好支撑，出货预计同 比下降，全年 TV 出货负增长。

（2）摄像头：25Q1 中国监控摄像头线上销量同比增长 17.8%，预测上半年 中国监控摄像头线上市场销量将达 1680 万台同比增长 21%。据洛图科技， 2025 年第一季度，中国监控摄像头线上全渠道的销量为 789 万台，同比增长 17.8%。尽管增速较 2024 年第一季度有所放缓，但整体仍保持了双位数增长， 延续了良好发展势头，进一步印证了中国社会和消费者对家庭安防需求的充分 释放。进入第二季度，洛图科技判断，在国补叠加电商平台 618 的大促活动的 加持下，摄像头在线上市场仍将保持良好的发展势头；预测 2025 年上半年，中 国监控摄像头线上销量将达 1680 万台，同比增长 21%。

（3）游戏机：Switch 新机发布有望带来新的换机需求，而 PS5、Xbox 游戏 机处于上代主机换机周期末期需求疲软。 任天堂 Swtich2 代新机屏幕、手柄、性能等升级，有望带来新的换机需求， 预测 26 财年销量 1500 万台。任天堂 Switch 2 于 4 月 2 日正式发布，主要亮 点包括：屏幕升级：从初代的 6.2 英寸屏幕升级到 7.9 英寸 LCD 屏幕，分辨率 从 720p 升至 1080p，支持 120Hz 刷新率和 HDR 动态显示，显示面积提升 66%，边框更窄，掌机体验更沉浸；手柄升级：Joy-Con 手柄采用磁吸式连接 取代金属滑轨设计，拆卸更简单，只需要按下按键就能轻松取下，彻底告别 “摇杆漂移”问题，霍尔效应传感器通过磁场感应控制方向，寿命和精度直接 拉满。此外，Joy-Con 还支持像鼠标一样滑动使用，玩射击类游戏更好操作； 性能升级：搭载定制版英伟达 T239 芯片，性能相当于 PS4 水平，底座内置冷 却风扇，拥有更强的散热能力，快速降低温度，做到更好的性能释放，因此 TV 模式相较于掌机模式性能会强不少；存储升级：从初代的 32GB 存储升级到 256GB，且有更快地读写速度，更快地加载游戏，支持 MicroSD Express 卡扩 展，内存升级至 12GB LPDDR5X。任天堂 Switch 2 将于 6 月 5 日全球正式发 售，港版 3450 港币（约合 3233 元人民币），日版 49980~69980 日元（约合 2492~3489 元人民币）。任天堂预测 26 财年 Swtich2 代销量 1500 万台 （25/4/1-26/3/31），Swtich1 代 450 万台同比-58.3%。此外，任天堂因关税问 题推迟了美国预购时间，但现在美国预购已经重启，售价维持 449.99 美元，将 把关税影响计入到成本中并适当调整售价。

6、汽车：整车出口受关税影响较小，关注智驾技术进展及 高阶智驾应用下沉趋势

全球汽车行业进入存量市场，新能源汽车渗透率持续提升，中国为最大的电动 汽车市场。根据国际汽车制造协会（OICA）数据，2017 年全球汽车市场销量 见顶，近十年来全球汽车销量始终在 8000~9000 万辆上下浮动。细分赛道中新 能源汽车渗透率持续提升，传统汽车产业正快速向智能化、电动化转型。2015 年 到 2024 年，全球新能 源 汽车销量 从 12.5 万 辆 增 至 1603 万 辆 ， CAGR+46.4%，2024 年中国大陆地区约占全球电动汽车总销量的 70.4%。 2024 年中国以旧换新政策远超预期，叠加各类车型不断升级出新以及车价降低， 多因素共振带动 2024 年国内汽车销量同比+4.5%达 3143.6 万辆，新能源车销 量同比+35.5%至 1286.6 万辆，全年新能源车渗透率达 40.9%，同比+9.3pct。

汽车：25M4 国内乘用车销量同比增长，工信部出手刹停无序智驾宣传；关税 方面预计整车出口受影响较小。25M4 国内乘用车销量 222.3 万辆，同比 +11%/环比-10%，总体表现良好，其中内需潜力加快释放，起到较好支撑作用； 出口在外部环境急剧变化形势下保持稳定。新能源乘用车市场表现活跃，延续 快速增长态势，表现好于传统燃料乘用车，4 月新能源汽车销量 122.6 万辆，同 比+44.2%，新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的 47.3%。 关税方面，我们认为美国关税对国内整车影响不大，4 月以来的美方滥施关税及 5 月 12 日关税谈判未直接涉及汽车链，目前汽车领域的 232 条款、芬太尼等 相关关税条款仍未豁免，期待后续谈判结果。 智驾方面，25 年以来智驾技术持续突破并加速下沉，如 2 月以来比亚迪发布天 神之眼智驾系统、吉利推出浩瀚智驾系统、华为发布 ADS4.0 系统等，此外地 平线、禾赛/速腾等厂商亦加速新品迭代、扩大合作，通过芯片、激光雷达等核 心领域助力智驾平权。4 月 16 日工信部召开智能网联汽车产品准入及软件在线 升级管理工作闭门会，核心要点包括规范测试、规范宣传、规范 OTA、规范功 能使用；明确禁止车企以“千人团”“万人团”名义让用户参与未经审批的测试，禁 止使用“自动驾驶”“高阶智驾”“脱手脱眼”等误导性词汇，统一为“辅助驾驶”等。我 们认为宣发收紧有助于提高公众对感知传感器等硬件的重视和要求，中长期看， 本次推进会监管收紧是对智驾行业的及时纠偏，标准化和透明度提升有助于推 动未来高阶自动驾驶的更好落地，汽车智能化渗透仍为不可改变的大趋势。

4 月国内新能源汽车销量分化明显。根据目前已有的各大新能源汽车厂商公布 的信息，1）比亚迪 4 月销量 38.0 万辆，同比+21.3%/环比+0.8%；2）零跑 4 月交付 4.1 万辆，同比+173%/环比+10.6%；3）小鹏 4 月交付 3.5 万辆，同比 +273%/环比+6.1%；4）理想 4 月交付 3.4 万辆，同比+31.6%/环比-7.5%；5） 小米汽车 4 月交付超 2.8 万辆；6 鸿蒙 4 月销量 2.8 万辆，同比-7.0%/环比 +20.3%；7 广汽埃安 4 月销量 2.8 万辆，同比+0.67%/环比+13.2%； 8）蔚来 4 月交付 2.4 万辆，同比+53%/环比+59%；9）极氪 4 月销量 1.4 万辆，同比14.7%/环比-11.0%。

7、机器人：特斯拉 Optimus 进展顺利，预计年底投入数 千台在工厂使用

人形机器有望成为继计算机、智能手机、新能源汽车后的又一大颠覆性产品， 以特斯拉为首的全球科技企业纷纷加速布局。根据深企投产业研究院《2024 年人形机器人行业研究报告》，人形机器人，也称为仿生人形机器人，一般认 为是应当具有类人的外观、感知、决策、行为和交互能力，可以在生活、工作 场景内如人类一般完成外界感知、自主运动、行为交互等一系列任务的机器人。 全球主要发达国家近年来纷纷加强人形机器人的整机制造、核心零部件和人工 智能等领域布局，并上升到国家战略层面。2023 年 11 月，工信部在《人形机 器人创新发展指导意见》中明确指出：人形机器人集成人工智能、高端制造、 新材料等先进技术，有望成为继计算机、智能手机、新能源汽车后的颠覆性产 品，发展潜力大、应用前景广，是未来产业的新赛道。我国人形机器人产业前 期已有一定基础，但在关键基础部件、操作系统、整机产品、领军企业和产业 生态等方面仍存在短板弱项，需要加强政策引导，集聚资源推动关键技术创新， 培育形成新质生产力。伴随特斯拉 Optimus 人形机器人快速迭代掀起热潮，国 内外企业加速人形机器人领域布局。

2030 年全球人形机器人市场规模有望达数百亿美元。根据 2023 年 7 月 Markets and Markets 报告，全球人形机器人市场规模预计将由 2023 年的 18 亿美元提升至 2028 年的 138 亿美元，年复合增速约 50.2%。根据 2024 年 4 月 首届中国人形机器人产业大会上发布的《人形机器人产业研究报告》预测， 2024 年中国人形机器人市场规模将达约 27.6 亿元，2026 年达到 104.71 亿元， 2029 年达到 750 亿元，将占世界总量的 32.7%，比例位居世界第一，到 2035 年有望达到 3000 亿元规模。根据特斯拉官方微信公众号 2022 年 10 月 1 日发 布的文章，特斯拉机器人预计将在 3-5 年内交付，产量将达到数百万台，价格 可能不到 2 万美元，对应市场规模可达数百亿美元。 远期来看，人形机器人市场空间可达百万亿美元。根据深企投产业研究院 《2024 年人形机器人行业研究报告》，从机器换人的角度来看，由于人口老龄 化、劳动力人口下降和人力成本上升等问题，人形机器人的应用前景广阔。人形机器人能够发挥类人能力，用类人的感知、决策、运动和执行能力来帮助人 们面对生产生活中的各种问题。随着通用人工智能、感知和动力系统等方面取 得了巨大进步，人形机器人性能得到全面提升，成本逐渐下降，部署步伐加快， 相关应用场景也不断扩展，应用领域将全面覆盖从制造业到医疗、救援、服务 业等各个领域。马斯克预测最终机器人：人的比例是 1：1 甚至 2：1，未来人 形机器人需求量可达 100 亿台甚至以上，远期对应空间百万亿美元级别。

厂商动态：1）特斯拉：量产在即，特斯拉业绩会上 Musk 表示 Optimus 机器 人项目进展良好，预计今年秋天开始，到年底会有数千台机器人在特斯拉工厂 投入使用。有信心在 4 到 5 年内实现年产量达到 100 万台，预计在 2029 年或 2030 年达成这一目标。但 Optimus 目前仍然处于很大程度的研发阶段，还不是 一个大规模的市场化产品，因为 Optimus 的几乎所有部件都是全新的，电机、 齿轮箱、电子设备、执行器，几乎没有现成的供应链。2）Figure：发布人形机 器人在宝马工厂内进行生产操作的视频，视频中人形机器人完成了组装部件的 工作。3）国内厂商：全球首个人形机器人半程马拉松在北京举办引发关注，天 工机器人夺冠，宇树近期发布格斗、长跑等视频，智元宣布与国际顶尖具身智 能公司 Pi 携手，双方将围绕动态环境下的长周期复杂任务，在具身智能领域展 开深度技术合作。此外，华为、比亚迪、小米、小鹏等大厂亦在机器人领域相 关规划。

二、产业链跟踪：关注关税扰动对供应链的实际传 导，以及核心零件环节创新趋势

消费电子产业链包括上游芯片、光学、显示、结构及功能件、充电/连接、射频/ 天线、电池、PCB、声学/马达/微传动、被动元件等零部件，中游整机组装，下 游品牌商，以及相关设备厂商。消费电子的景气度往往会在整个产业链环节上 进行传导，本章节，我们通过紧密跟踪各产业链环节的基本面变化、创新节奏 来感知整个消费电子行业的景气度，同时对各产业链环节的核心公司进行分析。

1、品牌商：苹果 Q2 预计收入同增个位数、关税导致成本 增 9 亿，关注华为、小米新品发布

我们围绕下游手机、PC/平板、穿戴、XR、智能家居、Smart EV 等各类终端品 牌，从基本面变化和创新趋势等角度分析国内外厂商最新动态和展望。

（1）苹果：Q1 优于预期，Q2 预计收入同增个位数、关税导致成本增 9 亿， 关税影响无需过度悲观，继续看好苹果引领 AI 时代端云创新。 3 月季营收 954 亿美元，EPS 1.65 美元，整体高于市场预期。苹果 3 月季营 收 953.6 亿美元，高于市场预期（945.9 亿美元），同比+5.1%环比-23.3%，同 比增长受益于 iPhone、Mac 和 iPad 以及软件业务增长推动；净利润 247.8 亿 美元，同比+4.8%环比-31.8%；摊销 EPS 1.65 美元，创下 3 月季度新高，高 于市场预期（1.62 美元）。此外，董事会已批准额外 1000 亿美元的股票回购计 划。 展望：预计 6 月季收入同比增长低至中个位数，关税将增加 9 亿美元成本。据 管理层电话会信息，假设现有关税政策不再变化、宏观经济环境等因素不再恶 化，苹果预计 6 月季收入同比增长低至中个位数，毛利率区间 45.5%-46.5%， OpEx 区间 153-155 亿美元。关税方面，苹果表示并未看到关税导致需求提前 大幅释放，正通过供应链优化、库存管理等措施积极应对，预计 6 月季美国销 售大多 iPhone 原产国将是印度，而在美销售其他主要产品原产国将是越南，中 国将继续是美国以外绝大多产品原产国，6 月季关税将导致成本增加 9 亿美元， 但此预估不适用于未来季度。投资方面，苹果未来 4 年将在美投资 5000 亿美 元，包括在德州建立先进的服务器制造基地，将与合作伙伴共同生产，今年将 从美国获取 190 亿个芯片供应，准备在美国生产芯片、玻璃面板、Face ID 模 组等。AI 方面，苹果表示更个性化的 Siri 功能需要更多时间来完成，以达到苹 果的高质量标准，目前进展顺利。 短期来看，苹果通过提前备货各环节短期没有关税压力，现阶段的中国区豁免，加上苹果链全球布局，苹果所有产品能最大限度规避关税。中长线看，尽管市 场又担心后面还有电子行业关税，但是一方面苹果的 5000 亿美金在美投资计划 能实现芯片模组在美本地生产目标，另一方面其终端组装部分苹果通过全球化 布局又能最大化规避关税，因而苹果很有可能是未来受关税影响最小的电子品 牌厂商。如我们此前观点，我们持续强调果链硬件创新与 AI 共振驱动三年向上 周期，25-27 年我们认为苹果 AI Phone、折叠机、AI 穿戴和 XR 硬件又将迎来 创新大年，看好苹果 AI 时代端侧创新以及云端的布局推动产业链迎新一轮发展 机遇。

（2）华为：手机端 25Q1 智能手机销量同比+12%，6 月 Pura 80 即将发布； 汽车端 Q1 鸿蒙智行销量同比下滑，发布国内首个高速 L3 商用解决方案，凸 显智驾实力；PC 领域发布全球首款鸿蒙折叠屏电脑。 1）手机：根据 IDC 数据，25Q1 华为国内智能手机销量 1300 万部，同比 +12%，以 18%的份额位居国内第二。同比两位数增长主要受益于 nova 13 系 列和旗舰 Pura 70 系列的销售，同时补贴政策和热销机型降价也助推了其在高 端价格段的地位。5 月 19 日华为发布 nova 14 系列，此外余承东宣布华为 Pura 80 系列手机将于 6 月发布，相较上一代延迟约 2 个月；关注新机影像系统、屏 幕、芯片及系统等核心技术性能进展。 2）汽车：25Q1 鸿蒙智行销量 7.9 万台，同比-10%，4 月新车型问界 M8 正式 上市，售价区间 35.98-44.98 万元，问界新 M7 全新配色、享界 S9 增程版上市， 关注新车上市对总体销量的带动；此外鸿蒙智行第五界-华为上汽合作的 SAIC 尚界品牌首次官宣，首款车型将在今年秋季上市。智驾方面，4 月华为乾崑正 式发布 ADS 4 系统，并推出高速 L3 商用解决方案；目前华为乾崑合作上市车 型已经超过 22 款，25 年还将有数十款搭载华为乾崑智驾的新车陆续上市。 3）电脑：5 月 19 日发布全球首款鸿蒙折叠电脑 MateBook Fold 非凡大师版， 采用了华为“史上最好的屏幕”以及针对电脑进行“专项增强”的鸿蒙系统， 起售价 23999 元；此外全球首款鸿蒙笔记本电脑 MateBook Pro 也正式发布， 起售价 7999 元。华为 MateBook Fold 屏幕展开后可达 18 英寸，闭合后 13 英 寸，为全球最大商用折叠屏电脑，玄武水滴铰链悬停扭力提升 400%；搭载 HarmonyOS 5 操作系统，支持分布式软总线全场景互联、实现 160MB/s 超速 率、4 倍多并发。生态方面，目前鸿蒙电脑拥有 150+专属电脑生态应用加速适配、1000+融合生态应用已完成适配、2000+融合生态应用加速适配。

（3）小米：预计 25Q1 手机+IoT 业务收入同比高增长；自研 3nm 芯片玄戒 O1 已开始大规模量产，关注芯片、手机及 YU7 等重磅新品发布进展。 根据 IDC 数据，25Q1 公司手机业务出货量 4180 万台，同比+3%，中国区出货 量 1330 万台，同比+40%，以 19%的份额位居国内第一。此外我们预计受益于 家电业务增长、国补驱动，公司 25Q1 IoT 业务有望同比持续高增；互联网业务 环比略降，主要考虑到春节提前备货；预计伴随汽车产能持续爬坡，Q1 汽车业 务将环比亏损进一步收窄，毛利率环比提升，且伴随 Q2 Ultra 放量，毛利率将 进一步提升。 芯片方面，5 月 19 日雷军发长文回顾小米芯片研发过程，公司自 2014 年就开 始探索 SoC 芯片，2021 年再次启动 SoC 芯片研发工作；截至 25 年 4 月底， 玄戒累计研发投入已经超过了 135 亿人民币，目前,研发团队已超过 2500 人， 今年预计研发投入将超 60 亿元。5 月 20 日雷军微博进一步表示，玄戒 O1 为小 米自主研发设计的 3nm 旗舰芯片，已开始大规模量产；搭载玄戒 O1 两款旗舰 小米 15SPRO、小米平板 7 Ultra 将同时发布。此外，公司将于 5 月 22 日举办 战略新品发布会，如手机 SoC 芯片玄戒 O1，小米 15SPro，小米平板 7 Ultra， 小米首款 SUV 小米 YU7 等，关注上述重磅新品发布、订单及后续一季报表现。

（4）传音：25Q1 业绩同比下滑，主要受手机业务淡旺季节奏错配、费用刚 性等影响；加速 AI 端侧应用布局，扩品类&移动互联业务持续进展。25Q1 营 收 130.04 亿元，同比-25.45%/环比-25.54%，归母净利润 4.9 亿，同比-69.8%/环比-70.22%；扣非归母净利润 3.43 亿，同比-74.64%/环比-73.46%。25Q1 公 司手机总出货量 3700 万台，其中智能机约 2100 万台，同比减少约 25%。收入 下滑主要因淡旺季节奏错配，通常一季度为淡季，去年一季度基数高；此外 Q1 去库、费用规模刚性、政府补贴下降等亦对业绩造成影响。展望未来，新兴市 场人均手机保有量及智能手机渗透率低于成熟市场，仍有结构性升级需求。此 外公司在拓品类、互联网业务持续发力，一季度扩品类业务营收同比高增；互 联网业务商业变现平台已构建完成，产品矩阵逐步完善，预计今年收入和利润 将回归增长；中长期看好公司受益于 AI 应用趋势带来的业绩催化及估值提升。

（5）安克创新：24 年及 25Q1 延续高增，短期关税扰动不改公司长期价值。 三大品类齐发力+渠道拓展顺利，驱动 24 年业绩延续高增长趋势，25Q1 业绩 延续。24 年营收 247.1 亿同比+41.1%，归母净利 21.1 亿同比+30.9%，扣非归 母 18.9 亿同比+40.5%，毛利率 43.7%同比+0.1pct，净利率 8.9%同比-0.7pct， 扣非净利率 7.6%同比-0.03pct。24 年业绩延续高增趋势，主要受益于充电储能、 智能创新、智能影音三大业务齐发力，以及海内外、线下线上渠道的多元化发 展。25Q1 收入 59.9 亿同比+36.9%环比-27.5%，收入高增长主要得益于公司持 续开拓市场、推出新品并获得市场认可，三大业务均稳步增长，线上/线下渠道 收入 41.1/18.9 亿，同比+32.0%/48.9%，其中独立站贡献收入 5.6 亿同比 +53.2%。归母净利 5.0 亿同比+59.6%环比-22.9%，扣非归母 4.4 亿同比+39.4% 环比-24.9%，毛利率 43.3%同比-1.8pcts 环比+0.8pct，净利率 8.7%同比 +1.3pcts 环比+0.5pct，扣非净利率 7.3%同比+0.1pct 环比+0.3pct，期间费用率 同比-1.2pcts 环比-1.8pcts，研发费用率因储能等新品投入同环比+0.7pct，但整 体费用率仍优化。 展望后续，短期扰动不改公司长期价值，产品创新、品牌心智建设、全球化柔 性供应链等战略助力公司成长。虽然市场担忧关税加征对公司的影响，但公司 通过提前备货降低短期影响。而长期来看，公司将通过产品创新，提高品牌议 价权和溢价能力，以及全球化柔性供应链布局，以及继续拓展欧洲、东南亚、 澳大利亚、拉美、中国等非美国市场降低影响，我们预计关税长期看对公司影 响不会太大。我们看好公司消费级储能、安防等新品类拓展以及全渠道布局深 化助力公司长期成长，并关注端侧 AI 布局。

（6）萤石网络：Q1 净利率逐季改善，继续关注 AI 创新融合，智能入户、服 务机器人等新品以及云平台业务成长。25Q1 营收 13.80 亿元同比增长 11.59%； 归母净利 1.38 亿元，同比增长 10.42%；扣非归母 1.38 亿元同比增长 13.24%； 刨除所得税和财务费用影响，公司实现息税前利润 EBIT 1.35 亿元同比增长 31.14%。综合毛利率 42.55%相较于 24 年同期基本持平；公司经营三费（销售 &管理&研发）费用率下降 2.83 个百分点，和公司总体投入节奏以及新品类规 模效应带来的费用投入边际优化有关；净利率延续 4 季度趋势，逐季回升，一 季度净利率 10.00%。展望后续，萤石生态体系全面升级为“2+5+N”，以 AI 和萤 石云的双核驱动，包含智能家居摄像机、智能入户、智能服务机器人、智能穿 戴和智能控制 5 大 AI 交互类核心自研产品线以及通过生态控制器无缝接入的 N 类生态产品线。我们认为公司有望受益 AI 发展新机遇，此外公司目前云业务规 模较低但盈利能力突出，随着公司云平台接入设备数、用户数及付费率增加， 有望带来更高利润贡献。

2、整机组装：中美谈判为关税问题带来转机，中长线把握 AI 端云侧创新大周期

整机组装环节，当前市场主要关注：1）美方滥施关税政策引板块出现较大调 整，而近期中美关税谈判缓解程度超预期，为板块带来转机；2）AI 眼镜、AI 耳机、AI 玩具等 AIoT 新产品不断推出，AI 大模型持续赋能可穿戴、智能家 居、PC 等各类消费终端设备，新品创新层出带来产业链新机遇；3）消费电 子厂商纷纷积极布局 AI 数据中心、人形机器人等赛道，寻找新的增长点；4） 苹 WWDC25 预计 6 月上旬举办， Apple Intelligence 将迎新升级，AI 新增功 能将带来新的用户体验，此举有望持续推动智能手机 AI 化升级，带动新一轮 换机需求的释放。

中国台湾代表厂商月度数据跟踪：从台股 6 家头部整机厂月度数据来看， 25M4 月合计营收 11563.5 亿新台币同比+28.6%环比+3.4%，厂商多数对于消 费电子景气展望趋于谨慎，25H1 受关税影响美国客户提前备货，Q2 展望环比 或持平，而 H2 受宏观经济不确定性以及需求部分透支，整体能见度偏低；而对 于 AI 需求展望乐观且明确，即使有关税的潜在影响，但客户需求为刚性。此外 值得关注的是台厂近期均在美国、墨西哥等地区扩大投资设厂，以 AI 服务器、 NB 等消费终端产品为主。从最新数据来看，1）鸿海：25Q1 收入 16422 亿新 台币同比+24%环比-23%，M4 收入 6414 亿新台币同比+25.5%环比+16.2%， 同比增长源于 AI 云端网络产品拉货动能强劲，电脑终端及元件类产品出货量受 下游提前备货有较大增加，消费智能产品同比持平。公司认为 25Q2 云端网络 产品将保持成长趋势，而消费类电子产品仍处于传统淡季，主要产品进入新旧 产品转换期，预计 Q2 有望实现同环比增长。2）广达：25Q1 收入 4857 亿新 台币同比+88%环比+17%，M4 收入 1540 亿新台币同比+58%环比-20%，公司 表示 Q1 服务器占比提升至 65-70%，其中 AI 服务器占比达 60%，预计 Q1 高 单价 AI 服务器出货攀升将成为增长主力，预期全年 AI 服务器占整个服务器占 比将达 70%，25 年出货量增长超 100%；Q1 NB 出货量达 1080 万台环比2.7%，收入占比降至 25%，M4 NB 出货 330 万台同比+3%环比-33%，目前下 游客户提前拉货预计推动 Q2 出货将同比有高个位数增长；汽车电子业务，仍 保持在低个位数占比，将向 ADAS、车载电脑、等高价值产品发展；3）纬创： 25Q1 收入 3465 亿新台币同比+45%环比+17%，M4 营收 1337 亿新台币同比 +84%环比-13%，纬创 4 月 NB 出货 170 万台同比+6%环比-11%，桌面 PC 出 货 75 万台同比+7%环比-6%，单月收入高增速主要由服务器拉货推动，关税预 计 Q2 PC 出货同比双位数增长，AI 服务器出货同比超 3 位数增长，且 AI 服务 器出货逐月拉升；4）和硕：25Q1 收入 2724 亿新台币同比+9%环比-17%，M4 收入 1029 亿新台币同比+15%环比+22%，Q1 增量主要来自于汽车电子业务， 产品结构：以手机为主的通讯产品占比 64%、汽车电子等业务 19%、资讯产品 11%，消费电子 6%；5）仁宝：25Q1 收入 1991 亿新台币同比持平环比-13%， M4 收入 623 亿新台币同比-19%环比-18%，毛利率连续 4 个季度维持在 5%以 上，源于智能设备、服务器等非 PC 产品线占比持续提升，仁宝预计 25 年其服 务器出货将增长高双位数；6）英业达：25Q1 收入 1570 亿新台币同比+20%环 比-21%，M4 营收 621 亿新台币同比+22%环比+4%，NB 出货 170 万台同比 +13%环比-11%，下游客户拉货动能超预期，英业达预计 25Q2 NB、服务器有 望环比双位数增长，可穿戴环比持平。

国内龙头方面，估值水平处于历史底部，关税影响趋缓，展望 25-26 年多新品 驱动，alpha 明显。

1、立讯精密：逆势增长 alpha 凸显，三驾马车共驱长线成长。 25H1 业绩逆势展望 20-25%，积极应对关税，全年增长动能仍确定。公司展 望上半年归母净利区间为 64.75-67.45 亿，同比 20-25%增长，扣非 51.91- 57.11 亿，同比 4.67-15.15%增长，这在当前中美关税摩擦不确定背景下，实属 不易。在苹果业务方面，公司短期通过提前对美版手机的库存准备和跨期生产 调节来保障本土手机组装业务开工率，同时亦通过输出模组件形式来支持印度 等海外手机产能；而对于耳机、手表等非手机业务，公司亦在越南有充足组装 产能布局来应对美国出口，此外，公司在越南零部件本地自制的准备亦较为充 分。公司苹果业务 alpha 仍持续，一方面通过持续整合提升手机组装份额和盈 利能力，另外，积极参与新产品和增量零部件来获得额外增长；而非苹果部分， 消费电子业务一方面积极整合闻泰 ODM 产能，同时多个方向展开积极布局； 通信业务尤其是 AI 算力相关高速电连接在国内外头部客户进展较佳，光模块、 电源和热管理亦迎来同步扩张，我们判断 25 年通信业务盈利望有 50+%增长； 汽车业务在线束连接器领域客户拓展和产能布局进度提速，有望 Q2 末完成莱 尼交割，25 年望延续 50%高增长；我们仍对公司 25 年稳健快速增长保持信心。 三驾马车共驱长线成长。展望未来，立讯长线增长动能仍然清晰： 1）消费电子方面，立讯仍是苹果产业链中具备全球产能布局能力和优秀成本效 率的优秀代表，苹果 Apple Intelligence 升级仍值得期待，折叠机、AI 耳机、 XR 等新终端和光学、结构件等多方面的零部件创新公司仍在全面参与，公司对 和硕手机、闻泰 Mac 和 Qorvo 射频模组等资产的整合和效率提升仍有空间，公 司维持中长线苹果业务稳健增长仍无虑；非 A 消费电子部分，公司以“场景生 态、AI 赋能、全球协同”三位一体战略和以“垂直整合+场景创新”双轮驱动， 在 OEM 和 ODM 领域完成从零部件到系统方案的全链条突破：纵向上延伸 ODM 产品线完成“零件→模组→整机”的垂直整合；横向上持续推进客户业务 拓展，丰富产品类型，构建全场景九大产品体系，覆盖智能家居、智慧办公、 健康医疗等领域。结合闻泰约 300 多亿非 A 业务整合，我们认为立讯非 A 消费 电子业务有望从 24 年约 400 亿左右营收在未来几年快速突破千亿收入，且保持 不错的盈利水平。 2）通信业务方面，AI 大模型和应用场景深化持续推动算力基建，立讯通信业 务 24 年 183.59 亿营收的主要增长源于零部件业务的增长，公司在零部件业务上打造了“五位一体”的竞争格局，通过电、光、热、电源以及系统协同，构 建了完整的技术矩阵。尤其在高速互联领域，公司协同头部芯片厂商前瞻性为 全球主流数据中心及云服务厂商共同制定下一代高速连接标准，目前 224G 高 速电缆产品已在量产，448G 产品 24 年 1 月份开始已经跟多家客户进行预研， 800G 硅光模块处于量产阶段，1.6T 产品正在进行客户验证，热管理已完成产 品线的全场景开发和覆盖，不仅将在国内快速导入所有云厂家及设备厂家，还 有望突破北美 1-2 家 CSP 客户；电源方面，模块电源产品已通过了北美核心客 户的认证，并且在 24 年 10 月底量产；公司建立了多元化的产地布局、非常高 弹性的供应链体系；对标 APH 等海外同行，整体通信业务长线仍望有数倍成长 空间。 3）汽车业务方面，公司在 24 年收入 137 亿，同比近 50%增长，25Q1 增长超 过 50%；依托强大的智能制造平台，快速实现向汽车产业相关产品的跨界赋能， 并基于与海内外头部主机厂和汽车品牌客户的深度战略合作伙伴关系，公司覆 盖四大类产品线：汽车线束（包含整车低压、整车高压、高速等各种特种小线 束以及充电枪，占汽车业务 60%，有望在 25 年成为中国线束企业第一名）、 汽车连接器（包括低压、高压、高速连接器以及精密结构件，是国内唯一一家 能够正向全套开发汽车连接器的企业，24 年高压连接器已稳定为头部车厂批量 供货，而低压、高速连接器更是在主流车厂项目上实现重大突破）、智能控制 （包含智能辅助驾驶、智能座舱、智能底盘以及电子电器类产品，25Q4 自主智 驾、座舱产品进入量产，底盘与头部客户已达成合作，车载无线充电成为全球 汽车覆盖客户最广供应商）、动力系统（包括 MCU、PDU、多合一动力总成以 及电池周边零部件，EMS 业务 24 年已经实现批量稳定交货，25 年将启动 JDM 合作）。结合莱尼业务的整合，未来数年汽车业务亦有数倍增长空间，长线目 标成为全球汽车零部件 Tier1 领导厂商。

发布 25 年股权激励草案，助力长线发展。25 年方案拟授予 2.215 亿股期权， 约占总股本 3.06%，首次授予 80.01%，预留 19.99%；首次授予人数为 3126 人，约占总人数的 1.12%，包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核 心技术（业务）骨干等，预留部分将主要用于后续外延并购企业（如闻泰、 Leoni 等）交割后优秀员工及其他新产业优秀人才的激励。期权在授予后将分为 5 年解锁，行权条件为 25-29 年营收不低于 2900/3200/3500/3800/4100 亿元； 如 按 照 6 月 初 首 次授予 对应的成本 摊 销 在 25-30 年 测 算 分 别 为 3.55/4.66/2.89/1.80/0.97/0.27 亿元。行权价格为 25.35 元/份，相较于 21/22 年 两次激励计划 35.33 元/29.22 元的最新行权价格更低，激励覆盖面与 22 年相当， 为后续并购企业人员整合预留了部分期权，有望有更佳激励效果，彰显对未来 发展信心。

2、比亚迪电子：Q1 因 A 结构件需求下滑承压，关注智驾趋势下的汽车电子 业务增速。 Q1 业绩不及市场预期，毛利下滑源于公司消费电子结构件业务高端产品订单 下滑，净利同比微增源于公司费用端持续改善。Q1 收入 368.8 亿元同比+1.1% 环比-33.2%，毛利 23.2 亿元同比-7.4%环比-28.2%，归母净利 6.2 亿元同比 +1.9%环比-48.3%，毛利率 6.30%同比-0.57pct 环比+0.43pct，净利率 1.69% 同比+0.01pct 环比-0.49pct。业绩表现不及市场预期，毛利及毛利率同比下滑 主因消费电子业务中高毛利率的结构件产品订单需求下滑，汽车电子业务因 BYD 汽车销量增长以及智驾域控、热管理等新品放量而保持高速增长，业务结 构调整导致毛利下滑。净利率相对平稳主因贷款利息减少、及公司内部提质增 效，期间费用得到有效改善。 展望 25/26 年，公司“A 客户+汽车+算力”三驾马车共驱成长，并关注公司 Al 机器人的布局。1）消费电子：AI 应用加速端侧落地，赋能功能创新驱动消费 电子新一轮换机周期。公司 A 客户 iPad 且手机玻璃业务份额持续提升，机壳 业务持续提质增效，并持续围绕 A 客户 Al 手机( 含折叠机)、AI 可穿戴、笔电 &Pad、机器人等产品线纵深拓展，望受益 A 客户未来三年 AI 化向上周期，规 模进一步扩大；安卓继续聚焦中高端产品，钛合金及玻纤材料等结构件升级创 新趋势加速，AI 手机以及补贴政策推动新一轮换机周期均有望带来增量，盈利 将有增量贡献。2）新能车业务：继续受益于汽车电动化和智能化加速演进，智 能座舱、热管理出货量持续增长，智驾系统(低中高算力平台)迎来出货量和产品 规格齐升，智能悬架产品进入放量增长阶段单车价值量持续提升，公司新能源 汽车业务有望迎来“量+价+份额”齐升的高速增长期，且公司与英伟达(算力相 关及智能驾驶领域)、大陆电子、博世等外部客户合作亦持续加深，行业地位有 望逐步树立，长线有望依靠母公司成长为国内领先的新型 Tier1 厂商。3）算力 相关产品：公司在 AI 数据中心领域的扩展广度和深度可期，AI 服务器以及液冷 电源等算力新品 25 年望放量迎来高速增长，并布局高速通讯新赛道，且公司 与英伟达具有多年的合作基础，有望带来新的增长动能。4）AI 机器人领域：公 司依托其在系统集成领域上丰富的经验，智能驾驶的传感器融合、软件算力等 方面的深厚积累，将在 AI 机器人的传感器、执行器、控制器等多个核心零部件 及系统总成进行全面布局。

3、华勤技术：25Q1 业绩表现超预期，PC 及数据中心业务有望成为公司第二成长曲线。25Q1 实现收入 350 亿同比+116%，归母净利润 8.4 亿同比+39%， 扣非归母利润 7.6 亿同比+44%，收入及利润增速超市场预期，这源于公司智能 手机、智能可穿戴实现翻番增长，IoT 产品增速超 90%，数据中心业务收入超 100 亿。受海外算力芯片供应不确定性影响，国内 CSP 厂商 H1 提前拉货，国 内下游算力需求旺盛，公司作为头部互联网厂商的核心算力设备供应商，实现 了数据中心全栈产品的布局，市占率及规模有望保持高速增长。毛利率 8.4%同 比-5.4pct 环比+0.1pct，净利率 2.4%同比-1.3pct 环比-0.2pct，盈利能力的下滑 主因数据中心等低毛利产品收入占比大幅提升。 目前公司已逐步形成“3+N+3”（3：手机+PC+企业级数据中心产品，N：耳 机、手表手环、智能眼镜等消费类电子产品，3：机器人+汽车电子+软件服务） 的产品矩阵。公司持续将在智能手机 ODM 领域积累的研发制造技术经验应用 于 NB 和数据中心领域，近两年已形成一定的规模。PC 方面与联想、宏碁、华 硕、三星、华为、荣耀、小米等品牌形成深入合作，随着新产能的释放，以及 AI PC 的渗透率不断提升，公司 PC ODM 市占率有望持续上升；数据中心业务 方面，与阿里、腾讯、字节紧密合作，NV L20/H20 AI 服务器、高速交换机品、 通用/存储服务器均已规模化出货，未来成长空间可观；可穿戴及 IoT 方面，公 司 TWS、手表手环、AI 眼镜、游戏主机等产品已进入全球多家知名品牌厂商的 供应商体系，未来将持续放量获得高速增长。此外，公司通过对外收并购实现 重点客户以及业务领域的扩张：1）以 28.5 亿港币收购易路达控股 80%股份， 帮助公司切入北美大客户声学产品供应链，并进一步优化公司在智能穿戴、音 频产品领域的产品队列和客户结构，在供应链资源和成本管控等方面形成协同 优势；2）以 3.48 亿元收购南昌春秋电子 65%股权，南昌春秋主要产品为 NB 金属机壳，公司此次外延收购将助力公司 NB 整机业务结构件自供比率快速提 升，加强垂直一体化优势，打开潜在的业绩弹性空间；3）收购豪成智能科技 75%股权，切入机器人领域，24Q4 突破扫地机器人行业大客户，并在未来在人 形机器人领域持续稳定投入研发资源，实现布局卡位。

4、龙旗科技：安卓 ODM 核心供应商，AI PC+XR+汽车电子布局打开新成长 空间。25Q1 实现收入 94 亿同比-9%，归母净利润 1.5 亿同比+20%，扣非归母 净利润 0.6 亿同比-29%，非经常损益主要来自于政府补助，业绩整体表现欠佳。 收入下滑主要由于智能手机业务收入下降 21%至 67.4 亿元，受全球宏观经济波 动影响，消费者换机需求减弱。此外，平板电脑业务和 AIoT 产品业务分别增长 21.56%和 53.48%，显示公司在多元化产品布局上的成效。毛利率 7.5%同比 +0.5pct，净利率 1.6%同比+0.4pct，公司通过优化成本结构和提高运营效率， 保持了盈利能力。公司持续提升产能规模优势和成本竞争力，不断拓宽手机 ODM 领域的品牌客户群并提升份额，23 年进军 AI CP 领域，与高通达成战略 合作，积极拓展安卓等品牌，打开新的成长空间。在智能眼镜领域，公司与全 球互联网头部客户亦推出两代智能眼镜产品，在 AI 技术的加持下，智能眼镜产 品市场销售表现良好，总出货量超 200 万台，此外公司还与国内头部品牌客户 合作 AI 眼镜和 AR 算力单元产品，并积极开拓海外 AR 产品市场。汽车电子方 面，公司自 22 年开始积极开展汽车电子相关业务并成立汽车电子事业部，主要 聚焦智能座舱域产品，品类包括域控制器、中控屏、扶手屏、手机无线充等。 目前已在惠州工厂建立汽车电子生产线，并通过部分客户的审厂要求，开始产 品的小批量出货。

5、工业富联：25Q1 收入利润增速延续快速增长趋势，得益于 AI 服务器带动 云计算业务高速增长。25Q1 实现收入 1604 亿同比+35%，归母净利 52.3 亿同 比+25%，扣非归母净利 49 亿同比+15%，毛利率 6.7%同比-0.9pct。通讯及移 动网络业务收入同比增长 10% 左右，在 5G 终端、精密结构件及网通设备等领 域保持稳健增长，而云计算业务在 AI 服务器强劲需求的带动下同比增速超 50%， 营收占比达六成，公司在全球前七大 CSP 厂商服务器营收同比增速超 60%， 反映主要 CSP 厂商 AI-Capex 需求依旧旺盛。公司预计 Q2 通讯与移动网络领 域保持稳健成长，云计算业务受 GB 系列产品的量产加速爬坡推动，营收将实 现同比高双位数增长，其中 AI 服务器出货量逐季提升，Q2 收入有望实现倍增。

3、主芯片：国内 SoC 公司 Q1 高景气，海外大厂加速布 局 AI 端侧应用

手机：高端和入门级市场需求强劲，高通、联发科 25Q1 业绩同比增长。 1）高通：FY25Q2 总体营收表现强劲，看好 AI 对手机、PC、汽车等对领域 的推动作用。高通 FY25Q2 non-GAAP 营收 108 亿美元，同比+15%，GAAP 营收 110 亿美元，同比+17%。1）QCT：芯片业务表现强劲，25Q2 营收 95 亿 美元，同比+18%，其中手机/汽车/IoT 业务均实现高增，单季度营收 67/9.6/16 亿美元，同比+12%/59%/27%。2）QTL：授权业务总体稳定，FY25Q2 营收 13 亿美元，同比持平，略低于指引中值，主要系新兴市场手机出货量下降。具 体业务方面，公司手机业务主要受益于中国市场补贴推动 8 Gen 3 等旗舰产品 在高端市场的增长；尽管目前手机市场总体疲软，但预计高端市场的增长预计 将部分抵消市场疲软影响。PC 业务市场份额逐步提升，目标到 FY2029 年收入 实现 40 亿美元。汽车领域 FYQ2 新增 30 个 design-win，预计 2025 财年汽车 业务将继续保持 50%以上的增长，目标 FY2023 到 FY2029 汽车收入从 36 亿 美元增长至 80 亿美元。此外公司还通过 EdgeImpulse 和 FocusAI 等来加强边 缘 AI 和工业物联网能力。 2）联发科：25Q1 业绩总体稳健增长，预计 25Q2 手机业务营收环比持平或下 降。联发科 25Q1 总体业绩稳健，其中营收 1533 亿新台币，同比+15%/环比 +11%。主要受益于 AI 和 WiFi7 的普及以及关税不确定性带来的 Q1 需求提升； 毛利率 48%，同比-4.3pct/环比-0.4pct，好于预期中点；净利润 295 亿新台币， 同比-7%/环比+23%。分业务看，25Q1 手机/智能边缘平台/电源 IC 业务占 25Q1 总营收比重分别为 56%/39%/5%，同比+6%/+32%/+7%。1）手机业务 增长主要得益于主流和入门级需求的回暖，而旗舰产品需求则略有下降；公司 推出 AI 性能更强的天机 9400+，预计 Q2 将有几款搭载其的新机上市。展望 25Q2，公司预计天玑 9400 和 9400+等 AI SoC 的应用将助力旗舰和高端市场 业务增长，但主流和入门级放缓将导致 25Q2 移动业务总体收入环比持平或下 降。2）智能边缘平台同环比提升主要受益于连接和计算设备产品组合的增强， 预计 Q2 高端 AI 平板电脑、消费级 ASIC 和汽车芯片收入提升将带动智能边缘 平台输入环比提升。3）电源 IC 预计 25Q2 将环比增长，主要受益于某些消费 电子、汽车和数据中心的份额提升。

PC：25Q1 AMD、英特尔营收均超指引中值，主要系产品应用增加及关税导 致的提前采购；预计 25 全年 PC 业务将增长。 1）AMD：25Q1 营收同比+36%超指引中值，预计 25 全年高端 Ryzen 处理器 应用将带动客户端营收显著增长。公司 25Q1 营收 74 亿美元，同比+36%/环比 -3%，超指引中值，毛利率为 54%，同比+2pcts/环比持平，符合指引预期，主 要得益于数据中心和客户端及游戏业务的强劲表现。1）数据中心业务 25Q1 营 收 37 亿美元，同比+57%/环比-5%，同比增长主要系 AMD Instinct GPU 以及 AMD EPYC CPU 的强劲销售增长。2）客户端及游戏业务营收 29 亿美元，同 比增长 28%，主要得益于客户端业务中高端桌面和移动 Ryzen 处理器的混合改 善推动 ASP 提升。公司预计客户端及游戏业务将继续增长，特别是在桌面和笔 记本电脑市场，预计全年客户端处理器营收将显著增长。公司与 HP、联想、戴 尔和华硕等主要 OEM 厂商合作，推出了多款基于 AMD 处理器的商业 PC，市 场反响良好。3）嵌入式业务：营收为 8.23 亿美元，同比下降 3%，但需求正在 逐步恢复。展望 2025，AMD 预计 2025 年全年营收将实现强劲的两位数增长。 这一增长将主要由新一代 Zen 5 EPYC 和 Ryzen 处理器以及 Radeon GPU 的 市场份额增长推动，预计全年客户端处理器营收将显著增长。 2）英特尔：25Q1 营收位于指引上限，毛利率远超指引预期。25Q1 营收 126.7 亿美元，同比-0.4%/环比-11.2%，位于指引上限（117-127 亿美元），主 要系 Xeon 处理器销量超预期以及客户因潜在关税预期提前采购；毛利率 39.2%，同比-5.9pcts/环比-2.9pcts，远超指引预期（36%），主要系 Raptor Lake 处理器需求远超预期及 Meteor Lake 处理器成本降低；EPS 为 0.13 美元， 好于指引预期（0.00 美元）。展望未来，预计 25Q2 营收 112-124 亿美元，中值 同比-8.0%/环比-6.8%，DC AI 下滑幅度大于 CCG；展望 25 全年，基于 Windows10 服务即将终止、AIPC 的采用率会不断增长，以及更新换代周期， 指引 PC 增长 3%-5%。 3）高通：FY25Q2 PC 市场份额逐步提升，目标 FY2029 年实现 40 亿美元营 收。公司 PC 业务持续推进，自 2024 年年中首款骁龙 X 驱动的设备推出以来， 已有超过 85 款设计正在生产或开发中；市场份额持续提升，根据第三方数据， 25Q1 美国和欧洲五大主要国家 600 美元以上 Windows 笔记本电脑中， SnapdragonPC 占据了约 9%的市场份额；应用生态丰富，目前已有超 750 款 原生应用在骁龙 X 平台上运行，其中包括 100 多款企业应用、1400 多款游戏。 展望未来，公司目标在 2026 年前实现超 100 款设计商业化，到 2029 财年实现 PC 业务 40 亿美元的营收目标。

受益于 AIoT 市场高景气，25Q1 SoC 板块多公司业绩超预期。25Q1 下游需求 持续、端侧 AI 落地、消费补贴拉动等需求端景气，同时 SoC 公司普遍加速新 品迭代和量产进度。恒玄科技、瑞芯微、炬芯科技等公司一季度业绩均超预期， 关注模型端和应用端的持续催化。1）晶晨股份 25Q1 收入创同期历史新高，净 利润维持同比高增长。25Q1 营收 15.3 亿元，同比+11%，创历史同期新高，其 中 S/T/A 系列芯片占比分别为 3 成/3 成多/2 成多；归母净利润 1.9 亿元，同比 +48%。毛利率 36%，同比+2.01pct；增长主要受益于 A 系列智能家居产品和 WiFi 类产品的带动，Q1 公司 A 系列芯片销售额同比+50%，携带自研智能端侧 算力单元的芯片出货量已达近 400 万颗，近 24 全年的一半。公司预计 25Q2 业 绩将同比持续增长，维持 25 全年业绩同比增长的判断。2）瑞芯微 25Q1 业绩 略超市场预期，旗舰芯片 RK3588 引领高增长，AIoT 市场多领域齐头并进。 25Q1 公司营收 8.8 亿元，同比+63%/环比-9%，归母净利润 2.1 亿元，同比 +210%/环比-14%。业绩增长主要得益于汽车电子、工业视觉与检测、机器人 等各类应用兴起以及 AI 大模型开源化带来的边缘/端侧 AIoT 发展机遇。公司产 品结构持续优化，以 RK3588 为代表的高性能、高价值量产品的营收占比提升， 25Q1 毛利率 40.95%，同比+6pct/环比+1pct。此外公司下一代旗舰芯片和独立 NPU 协处理器等新品研发进展顺利，有望进一步提升公司在端侧 AI 算力市场的 竞争力。关注旗舰芯片在已有 AIoT 领域的持续渗透和在机器人&汽车电子等新 兴领域的拓展。3）恒玄科技 25Q1 业绩创历史新高，受益于 6nm 新品起量、 智能手表份额提升及 AI 端侧趋势。2025 年 Q1 现营业收入 9.95 亿元，同比 +52.25%，创单季度历史新高，主要原因系智能可穿戴市场持续增长，国补对 消费需求有明显的促进作用，此外公司智能手表芯片销售占比提升，均价较去 年同期有所提升。2025 年 Q1 公司实现归母净利润 1.91 亿元，同比+590.22%， 主要原因系毛利率同比提升，此外费用端支出稳定，营收大幅增长带来规模效 应。建议关注后续公司 BES 2800/2900 今明年在 AI/AR 眼镜端进展，以及 wifi 及手表芯片的客户端导入进度。4）全志科技 25Q1 营收 6.19 亿元，同比 +51.36%/环比+2.86%，实现归母净利润 0.92 亿元，同比+86.51%/环比 +481.12%，扣非归母净利润 0.56 亿元，同比+223.62%/环比+720.53%。其中 公司在智能汽车电子、扫地机器人、智能投影等领域实现同比+50%的收入增长， 未来有望持续受益于市场对智能产品需求的增加。此外公司八核异构通用计算 平台 A527 系列在相关领域实现方案交付并量产；搭载 Cortex-A76 大核处理器 的八核通用计算平台 A733 已完成流片，进一步承接更高算力应用的需求。5） 中科蓝讯 25Q1 业绩短期承压，关注产品矩阵及新品导入进展。25Q1 营收 3.67 亿元，同比+1.2%，归母净利润 0.45 亿，同比-18%，扣非归母净利润 0.37 亿元，同比-20%。归母净利润同期下滑主要系公司加大研发力度，Q1 研 发投入同比+53.6%。公司已经推出多款 BT（讯龙）系列和 AB 系列芯片，如 BT897X/AB573X 系列芯片等，助力提升性能及性价比；持续布局 AI 端侧领域， 与国内外大模型平台开展合作，推出更好的 AI 端侧产品解决方案。6）炬芯科 技：25Q1 业绩同比增速显著，受益于 AI 处理芯片快速拓展。25Q1 实现营收 1.92 亿元，同比+62%/环比+3.6%，归母净利润 0.41 亿元，同比+386%/环比 +16%，扣非归母净利润 0.39 亿元，同比+606%/环比 27%；25Q1 营收、净利 润均创单季历史新高。净利率 21.6%，同比大幅提升 14.39pct/环比增加 2.33pct。业绩高增主要系端侧 AI 处理器芯片出货量不断攀升，销售收入保持快 速增长；低延迟高音质无线音频产品加速放量，销售额持续上扬；蓝牙音箱 SoC 芯片系列持续加大在头部音频品牌的渗透力度。7）泰凌微 25Q1 营收 2.3亿元，同比+42%；归母净利润 0.36 亿元，同比+910.55%，扭亏为盈；毛利率 50%，同比+5.9pct；净利率 15%，同比+18.25pct。主要受益于下游行业数字 化和智能化渗透率提升，公司在物联网链接和音频市场的出货显著提升；新开 拓的垂直市场亦有新的销售增长，如智能储能 BMS、智能网关等。

4、光学：关注潜望、大像面、玻塑混合、WLG 等创新趋 势，及智驾下沉趋势对光学零部件的带动

25Q1 头部光学大厂营收同比提升/环比季节性下降，大立光预计 Q2 将延续淡 季表现，关注 2025 年旗舰机型光学创新带动。 1）中国台湾光学厂商 25Q1 营收 211 亿元新台币，同比+20%/环比-15%， 25M4 营收 67 亿元新台币，同比+18%/环比-7%。其中大立光 25Q1 营收 146 亿元新台币，+29%/环比-20%，25M4 营收 44 亿元新台币，同比+27%/ 环 比 - 11%。展望后市，大立光表示 25Q2 仍延续淡季走势，4/5 月营运动能逐步放缓； Q3 新专案有望带动镜头升级。关税方面，大立光于法说会中表示自身并无直接 出货到美国，基本上不会遭遇直接课税，此外亦未见到客户提前拉货。 2）瑞声科技 24 年收入 273.28 亿元同比+33.8%，净利润 17.97 亿元同比 +142.7%，收入重回健康增长轨道并创历史新高，盈利能力显著提升。光学业 务 24H2 收入 27.9 亿元，同比+50.2%/环比+26%，毛利率，毛利率 7.9%，同 比+17.1 pcts /环比+3.2pcts，主要系手机光学创新升级，公司光学模组份额提 升及塑胶镜头高端化进展顺利。24 全年 7P 出货达到 350 万只；32M 及以上模 组占比达到 32%，潜望和防抖模组预研顺利；WLG 良率稳步提升。展望后续， 光学方面 6P 以上镜头、高端摄像模组占比有望继续提升，其中 7P 今年出货量 有望实现数倍增长；WLG 良率持续改善，具有更大光圈、更高解析力、更低厚 度的光学性能及结构优势，WLG 在制作微棱镜方面还拥有一体化压铸的独特优 势，可以极大提高微棱镜的生产效率及精度，相关产品已获得客户的认可和定 点，未来有望随著潜望式模组下沉的过程中向更多机型导入；AR 光波导与国外 头部友商独家战略合作。 3）舜宇光学科技 24H2 净利润延续同比高增，24 年业绩符合预期；目标 25 年 手机镜头及手机摄像模组出货量、毛利率均将提升，智驾平权驱动车载业务 25 年营收及出货同比增长。公司 24H2 总体营收 193.1 亿元，同比+10.4%，净利 润 16.2 亿元，同比+145.5%延续同比高增，总体表现符合预期。25 年 4 月公司手机镜头销量同比+1%/环比+9%，车载镜头销量同比+29%/环比+18%，手 机摄像模组销量同比-14%/环比+5%；公司专注中高端案子，产品结构较去年同 期改善；车载领域客户需求有所提升。展望 25 全年，公司目标手机镜头出货量 同比提升 5%，同时产品结构改善驱动 ASP 提升，毛利率亦提升至 25%-30%； 手机摄像模组目标出货量同比增长 5-10%，ASP 持平，毛利率 8%-10%；车载 镜头出货量目标同比+15%-20%。 4）水晶光电：25Q1 营收及归母净利润同比高增长，光学创新有望提振消费 电子业务。25Q1 公司营收 14.82 亿元，同比+10.20%/环比-5.46%；归母净利 润 2.21 亿元，同比+23.67%/环比+31.22%；扣非归母净利润 2.07 亿元，同比 +22.17%/环比+66.06%；毛利率 27.95%，同比+3.95pct/环比-1.7pct；预计业 绩同比增长主要系 iPhone16 潜望式模组由此前一款机型下沉至两款机型，同比 去年 Q1 需求提升。展望 2025 年，公司指引 2025 年营收增长 0%-30%，增长 受益于 A 客户的光学创新、高端产品在安卓客户的渗透率提升以及车载光学业 务的积极拓展。 5）蓝特光学：25Q1 年及 24 年业绩高增长，光学创新、智驾及 AR 驱动成长。 25Q1 营收 2.56 亿元，同比+52.92%/环比+3.14%，归母净利润 0.46 亿元，同 比+55.52%/环比-22.73%，业绩高增长主要系潜望式微棱镜及车载玻璃非球面 需求增长。2024 年公司实现营收 10.3 亿元，同比+37.1%，归母净利润 2.21 亿 元，同比+22.6%，业绩高增长主要系光学棱镜及玻璃晶圆业务带动，微棱镜需 求大幅提升。展望未来，预计业绩同比高速增长主要系：1）iPhone 16 将潜望 式模组由此前一款机型下沉为两款机型，光学棱镜需求提升；2）智驾平权带动 车载摄像头及激光雷达需求，公司玻璃非球面透镜业务增长。

光学仍为苹果、安卓手机创新主体。苹果：预计 25H2 iPhone 17 新机有望迎 来超广角及潜望光学创新，未来几年苹果光学仍有玻塑混合、可变光圈、潜望 新方案等诸多看点。安卓：安卓端高端化应用有望驱动手机光学硬件升级，呈 现 AI 赋能光学影像（光谱相机、深度相机、AI 去模糊化、高速拍摄等）、拍照 效果专业化升级（如 G+P 方案、眩光优化、AI+光圈、HDR 提升等）、视频拍 摄专业化演进（如视频防抖、稳态提升、广角升级等）、小型化模组（如主摄 小型化、潜望小型化）等技术演进方向。

国内 CIS 龙头厂商业绩持续增长，未来有望持续受益于新品持续突破、国产 替代加速。国内豪威集团、思特威、格科微纷纷进军高端产品线，安卓阵营业 绩同比增速可观。豪威集团 25Q1 业绩略超预期，主要系汽车业务高增长。 25Q1 收入 64.72 亿，同比+14.7%/环比-5.1%，同期单季度收入新高；归母净 利润 8.66 亿，同比+55.3%/环比-8.7%；扣非归母净利润 8.48 亿，同比增长 49.9%/环比+11.1%。毛利率 31.03%，同比提升 3.14pcts。增长主要系汽车业 务高增长，随着二、三季度产能释放，预计将实现更快增速。此外公司汽车模 拟类器件目前基数较小，但增长处于上升期，预计未来会带来新的成长曲线。 思特威 2024 年营业收入达 59.7 亿元，同比+109%，其中智能手机/智慧安防/ 汽车电子收入分别同比+269%/+29%/+79%，主要因为公司应用于旗舰手机的高端料号起量，智驾及机器视觉芯片出货量大幅增长。归母净利润 3.93 亿元， 同比+2663%；净利率 6.58%，同比+6.08pcts，盈利能力得到有效改善，主要 因为公司前几年为手机及汽车新业务有较多前置投入，随着收入规模大幅增长， 费用率摊薄。25Q1 收入 17.50 亿元，同比+109%/环比-0.62%，归母净利润 1.91 亿元，同比+1265%/环比+60.21%，我们判断业绩高增长主要因为在大客 户春季旗舰机的份额进一步提升。我们认为公司将不断拓展旗舰智能机新客户， 今年更高价值量的新品将起量，带动智能手机业绩维持高增速；汽车业务受益 于智驾平权趋势，在研的高端汽车料号亦将逐渐走向量产；AI 将打开机器视觉 下游新市场，带动智慧安防业务新想象空间。格科微 25Q1 营收 15.24 亿元， 同比+18.21%/环比-16.68%；净利润较去年下滑，主要原因在于售价降低致使 毛利率下降，同时高像素产品的研发投入持续增加。24 全年营收 63.83 亿元， 同比+36%；归母净利润 1.87 亿元，同比+287.2%；扣非归母净利润 0.7 亿元， 同比+14.54%。展望未来，格科微将依托临港工厂产能与良率优势，加速推进 高像素产品迭代升级，计划年底实现一亿像素产品量产、明年上半年量产两亿 像素；同时凭借成本优势扩大手机中高端及车载前装市场份额，下半年毛利率 有望回升实现盈利 。

5、显示：电视面板价格 Q1 上涨、5 月稳定，关注需求走 弱下的价格下跌压力

价格方面，电视面板价格 Q1 普遍上涨，目前稳定，但需观察需求走弱趋势下 供需调整是否能缓解价格下跌压力。 1）电视面板：Q1 价格普遍上涨，目前较高较为稳定。据 WitsView，2025 年 开始，电视面板市场延续了 2024 年底以来的热度，价格普遍上涨。1 月份，中 国大陆市场的“以旧换新”政策持续发力，有效刺激了电视整机的备货需求， 尤其是超大尺寸面板的需求表现尤为旺盛。对此，面板厂商也积极调整产能以 满足市场需求。除了旺盛的需求，偏光片等上游零部件的供给缺口传闻也促使 面板厂进行涨价。稳定的需求为接下来 2 月电视面板的价格上涨提供了支撑。 特别是大尺寸电视面板的良好需求，对中小尺寸电视面板产能产生了一定的排 挤效应，间接助推了中小尺寸电视面板价格的走高。然而进入 3 月份，市场热 度开始降温。北美市场需求在“超级碗”促销后走弱；而中国市场的政策拉动效应边际递减；品牌客户方面则因 2024 年第四季度起持续的高采购导致库存水 位偏高，对第二季度市场需求持谨慎态度。在此背景下，电视面板价格涨势开 始收敛。从 4 月份开始，电视面板需求开始出现修正迹象，品牌客户因库存已 达一定水位以及外部政策环境的不确定性，从 4 月开始下修订单。整体需求走 弱，面板厂态度转趋保守，4 月份电视面板价格将全面转为持平。而在 5 月， 随着需求走弱趋势的确立，部分品牌客户开始要求面板厂在价格上作更多让步。 TrendForce 集邦咨询表示，为应对面板价格下跌状况，面板厂在 5 月份劳动节 期间启动了减产措施，预估 5 月份产业平均稼动率将较 4 月份下修约 6-7%，期 望通过供需调整减缓价格下跌压力。因此，5 月份电视面板价格预计将维持全 面持平的态势。 2）显示器面板：Q1 价格起初较为平稳，季末开始上涨。据 WitsView，与电 视面板的波动相比，显示器面板在 2025 年第一季度的价格走势相对平缓，并在 季末迎来了上涨。1 月份，显示器面板需求与 2024 年第四季度基本持平，价格 维持稳定。随着电视面板价格上涨，产能排挤效应为显示器面板需求改善带来 了机会。 进入 2 月份，尽管处于传统淡季，但显示器面板仍维持了不错的需求 动能。在电视面板需求好转且价格上涨的趋势下，面板厂开始积极营造显示器 面板涨价的氛围。然而，品牌客户对此多持观望态度，买卖双方在价格走势上 仍处于拉锯阶段。2 月份，Open Cell 类型的显示器面板价格率先微幅上涨 0 至 0.1 美元，而面板模组价格则继续维持全面持平的态势。真正的转折点出现在 3 月份。在电视面板需求良好及面板厂持续推动下，显示器面板价格迎来全面上 涨，且涨幅有扩大趋势。尽管品牌客户对于未来需求展望以及国际贸易关系等 因素的影响仍存疑虑，导致其在涨价接受度上与面板厂存在明显落差，双方议 价过程持续拉锯，但涨价趋势已然形成。与电视面板价格不同，显示器面板价 格延续了 3 月份的涨势，因关税豁免，部分品牌客户积极备货，带动了需求， TrendForce 集邦咨询预计，5 月，显示器面板价格仍将保持，但受电视面板需 求走弱影响，涨幅或有所收敛。 3）笔电面板：价格年初至今基本平稳。据 WitsView，相较于电视和显示器面 板，笔记本面板在 2025 年第一季度的价格表现最为平稳，基本维持持平态势。

出货来看，国补延续及美国关税风险下，25Q1 全球 TV 面板出货逆势增长 10%。据奥维睿沃，在传统市场周期中，受中国春节假期以及海外市场季节性 淡季的影响，每年一季度通常是 TV 面板出货的淡季。然而 25Q1 全球 TV 面板 市场却呈现出逆势增长的态势。这一增长主要得益于中国补贴政策的延续、美 国关税政策带来的风险促使品牌商提前备货。此外，去年同期大陆面板厂因春 节大幅控产导致基数较低，进一步放大了本季度的增长效应。2025 年 Q1 全球TV 面板出货达到 65.3M，同比成长 10%。其中 LCD TV 面板出货 64.0M，同 比增长 10%，OLED TV 面板出货 1.4M，同比增长 12%。

Q1 电视与显示器面板价格呈现上升趋势，京东方、TCL 华星等主要面板企业 盈利能力表现突出。一季度，除笔记本面板价格保持稳定外，在需求、供给等 多重因素影响下，电视与显示器面板价格都呈现上升趋势，在此背景下，多家 面板企业也迎来了一季度的业绩“开门红”。 面板行业的头部企业如三星显示、 京东方和 TCL 华星凭借其规模和技术优势，实现了稳健的营收增长，特别是中 国大陆的京东方和 TCL 华星在盈利能力上表现突出。其中，值得注意的是， TCL 华星在一季度实现业绩增长的同时，还在 4 月 1 日正式完成对乐金显示广 州 LCD 8.5 代线的交割。LG Display、友达光电和深天马等厂商则在报告期 内成功扭亏为盈，这可能与第一季度部分面板产品价格上涨以及厂商自身的 成本控制和效率提升有关。

6、结构及功能件：Q1 板块盈利有所修复，关注 3D 打印、 AI 眼镜、具身智能等产业化趋势

结构及功能件环节 25Q1 业绩得到改善，多数厂商盈利能力得到改善。据我们 对 A 股主要的结构件及功能件厂商统计，25Q1 收入合计 435.6 亿同比+12.9%， 归母净利润 12.9 亿同比+36.2%，受益于补贴政策推动需求回暖，板块整体稼 动率有所提升。据我们跟踪，市场目前主要关注 AI iPhone 及折叠 iPhone 潜 在结构件材质及设计和供应商格局变化，3D 打印、液态金属等创新技术的产 业化趋势；同时关注人形机器人的产业化趋势下消费电子厂商的卡位和竞争优 势，以 AI 眼镜为代表的融合了 AI 端侧大模型的新型消费电子终端的新品创新 周期。 折叠屏手机国内市场 25Q1 重回高速增长，关注折叠机创新趋势下铰链、玻璃 等创新，以及 3D 打印、液态金属等创新技术的产业化趋势。据 IDC 数据， 2024 年中国折叠机手机市场出货量约 917 万台同比+30.8%，25Q1 出货量达到 284 万台同比+53.1%，市场表现有所回暖。在折叠屏方面，东睦股份、精研科 技、统联精密、科森科技等厂商此前均有铰链等产品和技术布局，伴随折叠屏 新品不断推出，技术成熟以及成本持续下探，且未来海外头部品牌厂商亦将进 入并推出高端折叠机型，有望推动折叠机需求中长期保持快速增长。市场目前 主要关注折叠 iPhone 潜在结构件材质及设计，3D 打印、液态金属等创新技术 的产业化趋势。

苹果折叠屏最早有望 26 年底量产，或将采取 3D 打印、液态金属等多种创新 工艺，苹果的入局将进一步打开折叠屏市场空间。据产业链的跟踪，苹果目前 正加速在折叠屏领域的新品开发，其在铰链、玻璃等领域积极布局相关专利。 苹果折叠 iPhone 的铰链模组或将采用多种加工工艺，可保证产品规模化生产时 的一致性，由于加工难度较高，将是折叠机中价值量占比较高的模组产品。近 期华工科技全资子公司华工激光拟与立讯旗下立铠精密合资成立苏州立华科技 并签署《投资协议》。合资公司将整合技术资源与产业生态优势，聚焦 3D 增材 SLM 制造技术在多个行业的深度应用，打造技术协同创新标杆。合资公司的注 册资本为人民币 2 亿元，其中华工激光出资占比 70%，立铠精密出资占比 30%。 我们认为 3D 打印是传统制造的重要补充，具有无材料浪费、适配复杂结构设计、 自动化水平高、新品研发周期短等综合优势。3D 钛打印尚未在消费电子领域大 规模应用，刚逐步开始用于 3C 产品，伴随折叠机复杂设计、3C 产品轻薄化、 ESG 等催生需求，3D 打印将是未来数年消费电子行业中创新变化多、市场规 模大、技术壁垒高的行业。

长盈精密：25Q1 经营利润持续释放，关注 AI 机器人前瞻布局。 25Q1 收入创一季度新高，消费电子及新能源业务向上带动盈利持续释放。 25Q1 收入 44.0 亿同比+11.6%环比-9.1%，归母净利 1.7 亿同比-43.4%环比1.4%，扣非归母 1.7 亿同比+32.8%环比+5.2%，归母净利下滑主要系去年同期 有处置子公司部分股权产生的收益所致，而收入、扣非归母同比增长主要系消 费类电子业务复苏向好，新能源业务良效率持续向上。毛利率 19.0%同比 +1.3pcts 环比+0.9pct，净利率 4.4%同比-3.9pcts 环比+0.2pct，销管研财费用 率 0.6%/4.7%/7.0%/0.3%，同比-0.2/-0.2/-0.1/-0.2pct，可以看出公司对内的提 质增效，严控费用的措施已产生正面效果。 展望 25-26 年，消费电子及新能源业务继续向上，叠加管理能力优化，望带动 公司盈利进一步释放，关注公司与 AI Figure、T 客户以及国内重点客户机器 人布局。消费电子领域，A 客户 Mac、AI Phone、手表、AI 眼镜等新项目新品 类望带来新增量，且前瞻布局 3D 打印创新赛道，同时新能源业务有望延续好转 趋势，公司对内的提质增效和费用的严格管控有望收获成效，带来利润增量的 弹性空间。机器人方面，公司与 AI Figure、T 等人形机器人海外头部企业以及 国内多个机器人企业建立了合作关系，价值量高，未来将为更多人形机器人客 户提供关键零组件产品，并有潜力成为机器人总成商。

蓝思科技：Q1 业绩符合市场预期，扣非归母利润实现高速增长。公司 25Q1 收入 170.6 亿同比+10%，归母净利润 4.3 亿同比+39%，扣非归母净利润 3.8 亿同比+61%，毛利率 12.8%同比+0.3pct，净利率 2.7%同比+0.6pct。收入稳 健增长，北美 A 客户、整机等业务共驱成长。公司在消费电子和新能源汽车两大赛道保持良好的发展态势，较强的垂直整合能力帮助公司实现结构件份额稳 步提升以及智能终端整机及部件业务的显著增长，全年业绩有望保持较快速度 增长。A 客户方面，公司作为新一代 iPhone 玻璃和铝合金中框核心供应商受益 份额及单机价值量双重提升，且 26 年苹果首代折叠屏有望发布，公司 UTG 玻 璃、中框等供应 ASP 有望得到提升，深度受益北美大客户大创新周期。此外， 公司在 AI 眼镜、人形机器人、 AI PC 等领域积极布局，与国内外头部品牌厂商 均有整机、模组及零部件的合作，有望获得多重增长动能。

领益智造：Q1 营收利润实现双位数增长，积极布局各类 AI 终端，有望取得新 一轮增长。公司 Q1 收入 115 亿同比+17%，归母净利 5.7 亿同比+23%，扣除 股权激励摊销费用后，公司归母净利润 6.4 亿元同比+38%，扣非净利润 4.3 亿 元同比+20%。业绩增长受益于大客户海内外业务增量，“人眼折服”的机器人 量产、阔折叠等折叠屏新品类终端上市，以及服务器散热业务的份额提升，持 续放量。公司毛利率 15.2%同比+0.2pct，主要源于新业务持续增长，核心主业 持续降本增效并优化产品结构。领益近年积极布局 AI 眼镜、人形机器人、折叠 屏、服务器等各类 AI 终端，新业务呈现高速发展态势。24 年公司 AI 终端相关 收入超 400 亿元同比+33%，其中 AI 终端的传感器及相关模组收入大幅增长 104%，影像显示类产品收入大幅增长 103%；AI 眼镜及 XR 可穿戴设备收入增 长 43%，公司业务覆盖国内几大厂与四小龙，国外 M 客户指引下半年新机备货 量十分乐观，并参与 L 客户下半年发布的功能型运动 AI 眼镜；人形机器人方面， 公司北美客户人形机器人硬件量产，并获得两家国内机器人客户整机订单；服 务器方面，GPU 散热模组客户端市场份额提升至 20%，已进入 A、N 客户供应 链，导入 服务器散热项目待量产。

7、连接/充电：Q1 海外连接大厂业绩同比提升，关注国内 厂商 AI 及智驾平权相关拉动

①连接：海外连接大厂看好 AI 应用带动，其中安费诺 25Q1 营收及利润率创 纪录，预计 25Q2 AI 需求驱动 IT 数通环比持续增长；泰科 FY25Q2 营收 41 亿美元超此前预期。1）安费诺：25Q1 营收超此前指引上限达 48.11 亿美元， 同比+48%/环比+11%，同比增长主要系 IT 数据通信、通信网络、商业航空、 移动设备和国防市场增长。25Q1 订单额达创纪录的 52.92 亿美元，同比+58%/ 环比+6%，订单出货比达 1.1:1，主要得益于各终端市场订单表现强劲。展望未 来，公司预计 25Q2 销售额 49~50 亿美元，同比+36%~39%；调整后每股收益 0.64~0.66 美元，同比+45%~50%。分业务中，预计第二季度 IT 数据通信市场 预计营收将进一步实现高个位数的环比增长，通信网络市场预计营收环比将实 现高十几个百分点的环比增长。2）泰科：FY25Q2 营收 41 亿美元，超出此前 指引，有机同比+5%/环比+8%，增长主要受益于工业解决方案部门的两位数驱 动增长；调整后营业利润率 19.4%，同比+0.9pct。订单方面，FY25Q2 订单总 额超 42.5 亿美元，同环比均实现+6%的增长。展望未来，预计 FY25Q3 营收43 亿美元，同比+8%/环比+5%；调整后 EPS 2.06 美元，同比+8%。分部门看， 交通运输解决方案部门靠电气化驱动增长，汽车内容增长率或处于 4% 至 6% 下限；工业解决方案部门业务持续增长，能源业务借收购获机遇，保守估计 ACL 业绩与 Q2 持平。

电连技术：24 年业绩同比高增，25Q1 盈利能力短期承压，看好后续智驾平权 带动车载业务高增长。24 全年营收 46.6 亿元，同比+49.0%，归母净利润 6.2 亿元，同比+74.7%，扣非归母净利润 6.1 亿元，同比+75.8%；毛利率 33.64%， 同比-0.12pct。其中 1）汽车连接器：汽车智能化渗透、客户群体扩大带动公司 产品出货量持续增长，规模效应逐步凸显。2）软板：受益于行业景气度复苏， 子公司恒赫鼎富顺利开拓市场，销售大幅上涨。3）其他多种连接器如 FPC/BTB/WTB/LVDS/LTCC 等，受益于工控、消费电子领域景气复苏及公司客 户拓展突破，业绩实现同比增长。25Q1 公司营收 11.96 亿元，同比+15.0%/环 比-9.9%；归母净利润 1.23 亿元，同比-23.8%/环比-24.7%；扣非归母净利润 1.19 亿元，同比-20.7%/环比-29.0%。我们预计 Q1 营收同比增长主要系汽车、 软板业务增长驱动，环比下滑主要系春节淡季因素；预计毛利率下降主要系汽 车业务客户结构变化、消费电子相对低毛利的软板业务占比提升、新建产能稼 动率不足等所致，此外总部搬迁及管理费用、财务费用增加亦对净利润造成影 响。我们预计未来伴随 BYD 等新增订单起量，汽车业务营收将实现快速增长； 长线来看，公司汽车连接器在头部客户中导入顺利，持续加强国内主机厂、海 外 tier1 及整车厂导入，有望伴随智驾平权趋势打开更大的成长空间；此外消费电子领域传统业务需求稳定，新拓展的 BTB 连接器、电子烟业务逐步落地贡献 业绩，长线成长逻辑清晰。

②充电：国内电动汽车充电基础设施快速发展，华为兆瓦超充有望促新质生产 力。4 月国内充电基础设施持续增长，25 年 1-4 月桩车增量比 1:2.9。根据中国 电动汽车充电基础设施促进联盟，25 年 1-4 月我国充电基础设施增量为 127.4 万台，同比+22.5%，其中公共/私人充电桩增量的同比增速为+64.7%/8.8%，公 共/私人充电桩增量占比为 33%/67%。在公共充电桩中，截止 25M4 直流/交流 充电桩占比约 46%/54%，广东、浙江、江苏、上海、山东、河南、湖北、安徽、 四川、北京 TOP10 地区建设的公共充电桩占比达 67.7%。4 月华为推出兆瓦级 超充技术，主要面向重卡电动化场景，“兆瓦超充+光储构网”分布式微电网可有 效缓解大功率充电对电网的冲击。随着商用车电动化加速，兆瓦超充技术有望 成为充电基础设施新质生产力的重要发展方向。

8、射频：行业竞争压力仍大，关注国内龙头新品进展及国 产替代机遇

稳懋 25M4 营收同比-29%/环比-5%；Qorvo 25CQ1 营收同环比下降，预计 CQ2 进一步下降。1）稳懋：25M4 公司营收 11.6 亿元新台币，同比-29%/环比 -5。公司此前预计手机方面 25H1 客户市占率仍维持不错，下半年表现仍有待观 察。此外公司持续看好 WiFi 7 渗透率提升，预计 2025 年有望成为爆发元年。2） Qorvo：FY25Q4 营收 8.69 亿美元，同比-7.60%/环比-5.41%；净利润 1.33 亿 美元，同比-1.65%/环比-14.6%。分部门来看，FY25Q4 公司 HPA 部门营收 1.88 亿美元，同比+14.2%/环比+9.4%；ACG 部门营收 5.80 亿美元，同比11.2%/环比-8.6%；CSG 营收 1.01 亿美元，同比-17.5%/环比-7.5%。展望未来， 预计 FY26Q1 营收 7.75 亿美元（同比-13%/环比-11%），毛利率 42%~44%；其 中安卓业务预计将出现同比下降/环比上升，同比下降主要系终端机型需求下降， 环比提升为季节性因素。此外公司将持续加大在大客户方面的投入，在大客户秋 季新品中实现同比超 10%的份额增长。

25Q1 国内大厂行业竞争压力仍较大，建议关注滤波器、L-PAMiD 等高端品类 的国产替代。卓胜微、唯捷创芯毛利率及归母净利润同环比下滑，主要系行业 竞争激烈、价格下行压力较大影响。卓胜微 24 全年营收 44.9 亿元，同比 +2.5%；归母净利润 4.02 亿元，同比-64%；扣非归母净利润 3.64 亿元，同比67%。FY25Q1 营收 7.56 亿元，同比-36.47%/环比-32.44%；收入下滑主要系 去年一季度基数较高，同时去年 Q4 客户也有一定的囤货。归母净利润-0.47 亿 元，同比-123.57%；毛利率 31.01%，同比下降 11.77 个百分点。毛利率下降 主要系 12 英寸产线转固后折旧成本较高，叠加产能爬坡初期产量较低导致单片 成本分摊较大所致。目前 12 英寸产能爬坡进展顺利，低产出导致高成本的迹象 也在产能利用率的不断攀升下逐渐减弱，预计下半年业绩将伴随季节性规律与 新产品发力呈现较好改善。唯捷创芯 FY24 全年营收 21.03 亿元，同比-29.46%； 归母净利润-0.24 亿元，同比-121.13%；扣非归母净利润-0.53 亿元，同比150.91%。FY25Q1 营收 5.09 亿元，同比+10.24%/环比-16.69%；归母净利润0.18 亿元，同比减少 0.13 亿元；扣非归母净利润-0.23 亿元，同比减少 0.04 亿 元。亏损扩大主要系：1）射频前端市场竞争加剧致产品价格承压，毛利率下滑； 2）政府补助同比减少；3）存货减值损失增加所致。

9、电池：短期步入行业淡季，行业为应对关税提前备货， 中长期关注终端 AI 化带动电池创新趋势

消费电池行业短期库存有所拉升，关税不确定性导致提前备货情绪仍浓。从中 国台湾消费电池厂商月度和季度数据来看，25M4 月营收 152.4 亿新台币同比1.9%环比+5.0%，25Q1 收入 452.9 亿新台币同比+4.2%环比-25.7%。库存方面，国内消费电池厂商 25Q1 库存同比+12.9%环比+11.0%，同环比提升源于 两重因素：1）进入新旧产品过渡期，下游需求趋于平稳；2）为应对关税的不 确定性，下游客户提前备货推动库存走高。

国内消费电池厂商 25Q1 业绩来看，收入稳步增长，盈利能力持续改善态势。 Q1 收入合计 206 亿同比+9%，归母净利润 4.5 亿同比+15%。各个消费电池厂 商的财务表现有较大的分化，出现亏损的厂商主因是动力及储能电池业务仍处 于亏损经营状态，规模化优势不明显导致竞争能力和盈利能力改善不及预期； 盈利改善的厂商主因其消费电池业务持续提升市场份额，电芯自供率提升，动 力及储能业务逐步形成规模化优势，进入减亏阶段。 欣旺达：看好公司消费电芯和动力电池的发展趋势，盈利能力望保持改善态势。 公司 25Q1 业绩表现符合市场预期。Q1 实现收入 123 亿同比+12%，归母净利 润 3.9 亿同比+21%，扣非归母净利润 2.6 亿同比-6%，非经常收益约 1.24 亿主 要系外汇套保收益。Q1 毛利率 16.9%同比+0.4pct 环比+3.5pct，净利率 0.2% 同比持平环比+0.4pct，盈利能力处于持续改善态势。研发和资本开支方面，公 司研发费率 7.6%同比+1.1pct 环比+1.6pct，主要系锂威、动力两块新客户新产 品新产能所带来的投入研发费用增加。公司展望 25-26 年全球手机和 PC 在 AI 赋能的背景下预计迎来新一轮的换机周期，公司子公司锂威消费类电芯产品市 场份额不断提升，进一步提高消费电芯自供率，提升产品附加值，带动盈利能 力改善，且公司不断加大对消费锂电技术的投入，目前已切入北美大客户核心 产品的电芯供应链，为满足北美大客户订单交付需求及加速国内外市场开拓进 程，公司逐步推进落实国内外产能布局与扩充，其中 24H1 公司启动了越南基 地建设，持续全球化基地布局，以满足战略客户需求，打开新的增长空间。动 力电池进展持续向好，规模化优势逐步显现，在车厂客户的开拓方面，1）国内 市场方面，公司与国内主流车企及新势力头部客户建立了更加成熟稳健的合作 关系，量产交付了多个爆款车型；国际市场方面，新获多个全球知名车企项目 的定点。此外，储能系统类业务保持高速增长态势，出海成绩显著，24 年储能 装机量 8.88GWh 同比+107%。公司预计未来 2-3 年动力及储能业务将进入正 向循环，亏损逐步收窄。

德赛电池：收入规模稳步提升，盈利逐步修复，储能及 SIP 等新业务加速放量。 25Q1 收入 43.7 亿同比+6.7%，归母净利润 0.5 亿同比+11%，扣非归母净利 0.3 亿同比-3.6%，毛利率 10.0%同比+1.7pct，净利率 1.1%同比持平。25Q1公司智能手机类电池业务营业收入同比+9.0%，智能穿戴类设备电池业务营业 收入同比+15.8%，笔记本和平板电脑电池业务营业收入同比+15.0%，电动工 具、智能家居和出行类业务营业收入同比+24.4%，储能业务同比-14.9%。 2025 年公司将继续深耕锂电池电源管理系统及封装集成业务，巩固传统优势业 务市场份额，强化优势产业；加速拓展储能电池与 SIP 先进封装等战略新兴领 域，优化业务布局；夯实越南制造基地的综合能力，加快全球化布局，预计今 年越南基地实现的收入将同比翻倍以上增长。

豪鹏科技：25Q1 确认业绩拐点，前瞻布局 AI+赛道有望打开新成长空间。 25Q1 收入 12.2 亿同比+23.3%，归母净利 0.3 亿同比+904%，扣非归母净利 0.25 亿同比+1385%，毛利率 16.3%同比-2.8pct，净利率 2.6%同比+2.3pct。 收入保持快速增长，盈利能力修复，确认公司业绩拐点向上。公司坚持深耕消 费类领域，不断提升公司产品市场竞争力和供应份额的同时，同步积极面向新 兴领域，强化 AI+端侧硬件、AI 服务器电源（BBU）、具身智能机器人、无人 机及低空经济等新兴领域的战略布局和行业突破，目前已与多家新兴领域的头 部品牌商建立了合作关系。依托跨领域技术协同创新，致力于持续提升产品的 能量密度、续航能力、快充性能及安全性，保持强劲的技术竞争力，加速构建 虚实融合的交互平台与智能装备解决方案，未来有望充分分享 AI 时代下的技术 红利。 珠海冠宇：25Q1 业绩亏损源于出口退税率下调以及成本传导滞后压低整体盈 利。公司 25Q1 营收 25 亿同比-2%，归母净利-0.2 亿，扣非归母净利-0.5 亿， 同环比大幅下滑，毛利率 21.4%同比-3.3pct，净利率-0.8%同比-0.8pct，盈利 下滑受出口退税率政策性下调影响，公司营业成本增加，叠加成本传导至下游 客户存在周期滞后因素，致使毛利空间阶段性收窄。展望中长期，公司手机电 池导入北美大客户新机，出货量及份额有望快速增长，AI PC 对终端续航要求 推动电池升级或有望带动 ASP 提升，毛利率有望保持改善趋势。公司拟在马来 西亚拟投资 20 亿元建设消费类电池产品，预计 26-27 年建成年产能 5000w 颗 电池约 20+亿产值的基地，主要为北美大客户备产，未来有望拿到更多终端品 类和份额，进一步打开公司的成长空间。动力电池随着持续导入更多的新能源 车企订单，有望逐步实现减亏。

10、PCB：Q1 行业整体盈利提升，Q2 景气度仍旧向上， 中长期聚焦算力浪潮及端侧 AI 升级趋势

PCB 产业链财报总结：2024 年 A 股上市公司中 PCB 厂商收入合计约 2034.6 亿同比+17.5%，归母净利润合计约 148.2 亿同比-5.8%，表现增收不增利，24 年下游需求回暖，PCB 环节稼动率持续回升，而原材料涨价和下游价格压力使 得盈利能力下滑。CCL 厂商收入合计 290.3 亿同比+15.5%，归母净利润合计约 14.2 亿同比+33.6%，CCL 环节受需求回升以及涨价，收入和盈利能力都得到 了提升。25Q1 单季度来看，PCB 环节收入约 537 亿同比+24.5%，归母净利润 47.8 亿同比+47.8%，受下游需求回暖，AI 需求驱动高端产品需求提升，PCB 环节新增的多层板、高阶 HDI 板等高端产能陆续释放，PCB 盈利能力得到显著 提升；CCL 环节收入 74.6 亿同比+18.1%，归母净利润 5.0 亿同比+25.1%，稼 动率继续提升，M6-M8 等级材料领域国内 CCL 厂商也陆续进入并开始放量， 且价格亦有上涨的趋势。 25Q1 整体行业需求较好，业绩表现较佳，进入 25Q2，订单能见度高，景气 度仍旧向上。目前，AI 云管端三侧技术创新推动高端产品需求持续向上，PCB 行业与 AI 相关的高端产能处于相对紧缺态势，端侧需求受益国内消费国补政策 延续，以及 AI 化的功能升级。中长期，我们总体认为，相较于 19-21 年的 5G 上升周期，此轮 AI 驱动的科技创新上升周期将持续更长时间且产生的市场需求 也更广阔，国内 PCB 行业持续升级扩充中高端产能并布局海外产能，业绩释放 具备持续性。我们看好此轮在需求持续复苏背景下的国内外 AI 算力浪潮驱动下 的科技创新大势，并认为伴随着下游 AI 技术加速演进，持续赋能各类智能终端， 未来 PCB 板块在算力、AI 终端、汽车智能化、先进封装等领域的成长值得期待。

PCB 库存方面，Q1 中国大陆及台股 PCB 厂商库存和周转出现分化，我们认 为这可能是由于关税不确定性的扰动。25Q1 A 股 PCB 厂商库存环比+6.1%， 周转天数 53.7 天环比+4.9，台股 PCB 厂商库存环比-7.9%，周转天数 44.3 天 环比-6.5，Q1 中国大陆及中国台湾库存环比变化有所分化，受关税影响，大陆 PCB 厂商接受到下游客户下游提前备货的需求，以及 Q1 CCL 涨价引起部分 PCB 厂商拉长原材料库存准备。 产能利用率情况，国内头部厂商 25Q1 产能利用率环比有小幅提升，多数保持 在 85-98%，进入 Q2，行业的订单能见度较长。据我们今年对各 PCB 厂商的 跟踪情况来看，25H1 多数厂商产能利用率保持在 90%以上，呈现环比提升的 趋势，显示淡季不淡，行业整体景气度向好。进入 25Q2，下游订单能见度普遍 在 2-3 个月，个别在 AI 算力卡位较佳的厂商订单能见度可看到 Q3 末。

消费电子领域，苹果今明年硬件 AI 化升级创新以及折叠屏手机望动软硬板量 价起升，头部厂商加大资本开支是重要的产业信号。硬板方面，考虑到 iPhone 的 AI 化趋势带来的续航需求，且未来苹果亦有进一步轻薄化的趋势，钢 壳电池在机内的空间占比会不可避免提升，挤占机内其他模组及主板的空间， 我们认为 iPhone 主板未来的集成度将持续提升，主材、线路设计均有创新升级 的需求。而根据 Tekanarie Report 的数据， iPhone16 Pro 的主板采用两层结 构，尺寸较 15 Pro 小了 20.7%，集成度再一次提升。展望 25-27 年新机，我们 预计一方面主板所用材料以及加工工艺均会继续升级，此外机内芯片的封装工 艺亦可能有所变化从而带动主板的面积和线路设计亦有革新。软板方面，一方 面受制于机内物理空间的压缩，软板层数将朝着更高层发展，从目前的 2-3 层 向 4-6 层发展；另一方面，AI iPhone 的功能模块越来越多，如 iPhone16 Pro 系列新增相机控制按键模组，且光学、声学、显示等模组也在升级，数据传输 要求提高，这些均会推动今明年 iPhone 新机软板的升级迭代，再考虑到 26 年 底或 27 年初有望发售的折叠屏 iPhone，FPC 的价值量有望得到较大提升。近 期从苹果 PCB 核心供应商鹏鼎控股的年报中，我们注意到其 2025 年的资本开 支预算较上一年增加了 50%以上至 50 亿元，未来端侧 AI 化的创新将进一步消 耗现有产能，我们认为头部厂商的新一轮扩张是产业创新趋势的佐证，亦是重 要的产业信号。

鹏鼎控股：Q1 收入创历史同期新高，利润受折旧、汇兑及价格多重因素拖累。 Q1 营收 80.87 亿同比+20.94%，归母净利 4.88 亿同比-1.83%，扣非归母净利 4.78 亿同比-5.19%，毛利率 17.83%同比-2.54pct，净利率 6.01%同比-1.42pct。 25Q1 收入创历史同期新高，盈利表现低于市场预期。Q1 季度收入规模创历史 同期新高，主因大客户 Q1 有新机 16e 上市以及 3 月因关税问题提前启动对美 备货，稼动率得到明显提升。盈利表现不及市场预期，我们分析主因：1）Q1 大客户产品主要是老料号，价格承压，且上游原材料成本上涨，对主营产品的 盈利空间形成挤压；2）公司高雄厂区建成投产，处于爬坡阶段，且公司的资本 开支亦较高，形成一定的折旧压力；3）财务费用：因美元贬值产生的汇兑收益 同比减少了约 5500 万。 展望 Q2：大客户因关税问题提前备货驱动公司稼动率同比继续向上。4 月份 以来的关税不确定性问题是目前对果链扰动因素，大客户为应对未来的风险从3月份开始提前备货，目前公司的订单情况好于去年同期，M4 收入 28 亿同比 +27.4%，产品价格因机型原因尚有压力，公司通过提升产能利用率和自身的经 营管理优化、成本费用管控，盈利能力或将保持相对稳定。下半年随着大客户 新机的上市，以及新机 AI 化的创新，有望推动公司盈利能力改善。而下半年 17 新机在 AI 化方面，单机 PCB 用量有所增加，价值量进一步提升，公司在新 料号以及份额方面均有望取得积极进展，叠加 17 系列外观创新及 AI 系统功能 适配有望带动其销量增长，从而推动 25 年公司业绩向上。 展望 25/26 年，公司 50 亿 Capex 超市场预期，积极布局 AI 终端（含折叠屏） 及算力、智能车和低轨卫星等领域，望迎来多点开花。我们观察到公司持续加 大对新的技术布局以及新的高端产能的扩充，在低轨卫星、毫米波天线、基站 天线、光模块、激光雷达、服务器、车域控制器等领域，公司利用高阶任意层+ 高频高速技术优势推动高端 HDI 发展。在智慧折叠终端、AR、VR、AI 终端应 用等方面，公司推动动态弯折高频传输、超薄多层、精细线路、组件内埋等技 术研究与产业化。针对 AI 相关电子设备发展，应对高速 GPU/CPU/NPU，进行 高阶高速混压厚板、功率芯片内埋、高精度定深背钻、新型腔体等技术布局， 同时也加速了高阶 HDI 及 SLP 产能的扩产进度，公司预计 25 年资本开支为 50 亿，超出市场预期。公司淮安第三园区一期产能已于 24 年投入量产，二期工程 加快建设，预计项目完成后，将进一步提升公司在高阶 HDI 及 SLP 产品领域的 市占率；同时泰国园区建设项目预计于 25 年 5 月建成，并进入认证、打样、试 产阶段，年内陆续投产；2025 年公司将进一步扩充软板产能。中长期来看，我 们坚定认为 A 客户硬件创新与 AI 共振驱动三年向上周期的大趋势不变。25-27 年为 A 客户的创新大年，AI-iPhone、折叠机、机器人、AI 眼镜等可穿戴类产品 创新将带来软硬板设计理念和技术的革新，其工艺、材料、规格将持续升级， 有望带动终端 AI 化驱动的新景气，且公司亦将配合 A 客户进入新一轮的资本开 支扩张向上周期。公司传统业务在大客户 AI 化的加持下将开启新的成长，AI 服 务器/车载/低轨卫星等非手机业务的扩张有望为公司提供远期增长动能。

11、声学/马达/微传动：关注机器人灵巧手变化，看好兆 威在机器人领域的稀缺性与成长潜力

机器人方面，人形机器人星辰大海，灵巧手为产业链核心环节。伴随特斯拉 Optimus 人形机器人快速迭代掀起热潮，全球科技企业近年来纷纷加强人形机 器人领域布局。人形机器人集成人工智能、高端制造、新材料等先进技术，有 望成为继计算机、智能手机、新能源汽车后的颠覆性产品，发展潜力大、应用 前景广。根据 Markets and Markets，全球人形机器人市场规模预计将由 2023 年的 18 亿美元提升至 2028 年的 138 亿美元，CAGR 约 50.2%。远期来看，市 场空间可达百万亿美元。灵巧手为人形机器人与外界交互的重要媒介，是机器 人功能性的直接体现，其价值量占比高，预计特斯拉 Optimus 灵巧手价值量占 比 14.0%。根据中商产业研究院，2023 年全球机器人灵巧手市场规模达 15 亿 美元，2030 年将突破 30 亿美元，CAGR 约 10.3%。

兆威机电：24 年及 25Q1 业绩符合预期，继续看好公司在机器人领域的稀缺 性与成长潜力。24 年业绩符合预期，快速增长主要系汽车业务高增、产品结构 优化。24 年收入 15.2 亿同比+26.4%，归母净利 2.3 亿同比+25.1%，扣非归母 1.8 亿同比+37.6%，毛利率 31.4%同比+2.4pcts，净利率 14.8%同比-0.2pct， 主要受益于汽车业务高增长和消费电子 MR 产品放量，以及公司产品结构优化 带动毛利率实现较大幅度提升。25Q1 业绩符合预期，汽车电子业务延续高速增 长。25Q1 收入 3.7 亿同比+17.7%环比-21.3%，归母净利 0.55 亿同比-1.2%环 比-17.0%，扣非归母 0.47 亿同比+6.9%环比-14.8%，毛利率 31.7%同比1.1pcts 环比+0.5pct，净利率 14.9%同比-2.8pcts 环比+0.8pct，盈利水平同比 有所下滑主要系去年同期 MR 产品开始放量但当前受下游需求不佳拖累，不过 汽车电子主业仍保持高速发展趋势。今明年汽车电子业务有望延续高增长，继 续看好公司在机器人领域的稀缺性与成长潜力凸显。公司构建了“传动系统+微 电机系统+电控系统”的“1+1+1”协同创新体系，持续推动微型驱动技术的发 展。汽车电子方面，伴随公司众多品类不断量产上车，单车 ASP 有望持续提升， 叠加新增产能的持续投放，未来望保持中高速增长态势。机器人方面，我们认 为兆威作为微传动赛道隐形冠军，正加速推进灵巧手等机器人产品商业化进程， 在机器人领域的稀缺性与成长潜力凸显，有望充分受益人形机器人行业快速发 展趋势。综上，我们长线看好公司微型驱动技术在汽车、人形机器人、医疗、 XR 等应用边界拓宽及智能化趋势，公司整合齿轮箱和驱动后产品价值量望持续提升，成长空间广阔。

瑞声科技：24 年营收新高、盈利大幅改善，看好 AI、光学、车载及机器人业 务布局。24 年收入 273.28 亿元同比+33.8%，净利润 17.97 亿元同比+142.7%， 收入重回健康增长轨道并创历史新高，盈利能力显著提升。公司营收这两年重 回健康增长轨道，主要受益于：1）受益于智能手机市场复苏及规格升级，光学、 精密结构件和声学业务增长显著。2）24 年 2 月完成对 PSS 的收购，为车载业 务线提供发展动力。公司盈利能力大幅改善，其中 24 年毛利率为 22.1%，同比 +5.2pcts，净利率 6.6%，同比+3.0pcts。各项业务线在 24H2 还实现了毛利率 的同比大幅提升、环比持续改善，其中声学/光学/电磁传动及精密结构件业务毛 利率分别环比提升 0.5/3.2/0.4pcts。展望未来，1）消费电子：光学方面，6P 以上镜头、高端摄像模组占比有望继续提升，其中 7P 今年出货量有望实现数倍 增长；WLG 良率持续改善，具有更大光圈、更高解析力、更低厚度的光学性能 及结构优势，WLG 在制作微棱镜方面还拥有一体化压铸的独特优势，可以极大 提高微棱镜的生产效率及精度，相关产品已获得客户的认可和定点，未来有望 随著潜望式模组下沉的过程中向更多机型导入；AR 光波导与国外头部友商独家 战略合作。声学方面，高端产品在旗舰及折叠机的份额望继续提升；电磁电动 及精密结构件方面，折叠机转轴、VC 散热板受益于折叠机、AI 等创新。2）车 载：车载光学切入海外头部客户 ADAS 镜头，声学业务与 PSS 融合顺利，望切 入更多国内外客户。3）机器人：麦克风出货头部机器人客户，积极布局机器人 执行器，包括灵巧手，线性执行器、旋转执行器及空心杯电机等，打造包括零 部件、系统级大模组及软件算法的垂直一体化。

12、被动元件：消费电子复苏带动业绩回升，关注 AI 应用 需求及消费补贴带动

海外大厂 24 全年及 25Q1 总体呈增长态势，主要系 AI 应用、电子产品等需求 景气驱动；展望未来，大厂普遍看好 AI 应用市场的持续成长性，但关税等因 素导致 2025 年市场总体需求不确定性上升。 村田：AI 服务器应用带动 24 全年业绩高增，预计未来 AI 需求将继续增加， 但受汇率、手机型号应用产品数量等影响，FY25 总体营收及利润将下降。 FY24 全年 17434 亿日元，同比+6%；净利润 2333 亿日元，同比+29%；业绩 增长主要受益于 AI 服务器和移动应用需求推动，电容电感业务高增。FY24Q4 营收 4119 亿日元，同比+5%/环比-8%，净利润 325 亿日元，同比+414%/环比54%，单季度呈现季节性下滑。MLCC 产品价格方面，公司在 FY24H2 看到价 格下降趋势已开始放缓，预计 FY25 年价格趋势与 FY24 大致相同。展望未来， 公司预计 FY25 年全球智能手机销量 11.7 亿部，同比持平；汽车销量同比-1% 至 8850 万台，PC 销量同比+2%至 3.9 亿部，AI 服务器销量预计增长 1.5 倍。 公司预计 FY25 财年营收 16400 亿日元，同比-5.9%，其中服务器和移动应用电 容器的收入将持续增长，但整体收入将受到日元升值以及高频模块和多层树脂 基板收入下降的影响，其中多层树脂基板主要系 25 年智能手机产品型号的用量 导致，高频模块则主要系市场份额下降所致。预计 FY25 营业利润 2200 亿日元， 同比-21.3%。受关税条款暂未确定影响，公司法说会中未提供关税影响的总体 评估。

TDK：FY25 财年营收及利润创历史新高，主要系 ICT 市场需求景气带动；持 续加大 AI 领域投入。FY25 财年营收 22049 亿日元，同比+4.8%，净利润 1672 亿日元，同比+34%，主要受益于智能手机、笔记本、平板等需求强劲， ICT 相关产品出货量增加，此外数据中心的近线硬盘驱动器（HDD）亦实现同 比大幅增长；工业设备、电动汽车市场表现相对低迷。单季度看，FY25Q4 营 收 5343 亿日元，同比+10%/环比-8%，净利润 63 亿日元，同比+21%/环比80%。展望 FY26，预计全球汽车总销量同比-3%~+1%，智能手机销量同比-3% 至 11.64~12 亿部；受美国关税影响经济环境高度不确定，公司基于两种情景进 行业绩预测，基准情景下预计公司 FY26 财年总营收同比-0.2%至 22000 亿日元， 净利润同比+1.7%至 1700 亿日元；风险情境下营收同比-3.8%，净利润同比19.2%。其中被动元件业务中汽车市场 MLCC 销量将提升，部分 ICT 和工业市 场将下滑；传感器业务中同样车用温度/压力/磁性等传感器销量将增加，MEMS 传感器销量亦将增长，能源应用业务中 ICT 市场小容量电池销量将持续增加。 公司将持续专注 AI 相关市场，不仅是服务器和数据中心，还包括 AI 生态系统、 AI 汽车、基础设施、AI 制造等。

京瓷：FY25 全年及 FY25Q4 业绩同比降幅较大，主要系产能利用率下降、人 工成本上升和较高的资产减值损失；预计 FY26 净利润将实现同比回升。 FY25 财年营收 20145 亿日元，同比几乎持平；净利润 241 亿日元，同比-76%， 主要系生产设施利用率降低、劳动力成本增加，以及有机封装和基板业务的资 产减值损失。单季度看，FY25Q4（C25Q1）营收 5224 亿日元，同比+2%/环 比+6%，净利润 58 亿日元，同比-46%/环比+132%。分部门看，核心组件/电子 组件/解决方案部门营收 5671/3546/11110 亿日元，同比均基本持平，净利润11/-8/+729 亿日元，同比下滑较大主要系生产设备利用率下降、人工成本上升，以及有机包装和纸板业务的一次性减值损失导致。展望未来，公司预计 FY26 财年营收 1.9 万日元，同比-5.7%；预计净利润 705 亿日元，同比+193%。其 中预计收入同比下降主要系经济放缓和日元升值影响，净利润同比提升主要系 公司业务结构性改革带来的提升，美国关税及汇率波动给净利润带来的影响预 计分别为-170、-130 亿日元已考虑在内，此外 FY25 财年中有机包装和板材业 务的⼀次性成本将不再对 FY26 造成影响。

25Q1 国内被动厂商业绩普遍同比提升/环比季节性下滑，关注 AI 手机等端侧 应用趋势、消费补贴政策对行业的带动。顺络电子 25Q1 营收 14.61 亿元，同 比+16.03%/环比-14.16%；归母净利润 2.33 亿元，同比+37.02%/环比+12.09%； 扣非净利润 2.20 亿元，同比+39.76%/环比+18.95%。分业务看，信号处理/电 源 管 理 / 汽车电子 或 储 能 专 用 / 陶 瓷 、 PCB 及 其 他 板块的 收 入 分 别 为 5.37/4.10/1.90/1.22 亿元，同比-4.95%/+23.87%/+65.46%/+5.02%，25Q1 公 司通讯及消费电子业务略显平淡，主要因为一季度为传统淡季而去年同期手机 业务线的业绩基数比较高，汽车电子、数据中心等新兴市场领域增速显著。展 望未来，公司作为国产电感龙头，传统业务受益 AI 终端创新及需求复苏，汽车 电子、数据中心等新兴赛道进入加速放量期，同时前瞻布局氢燃料电池、人形 机器人等前瞻领域，长期成长路径清晰。风华高科 25Q1 营收 12.74 亿元，同 比+20.41%/环比-6.8%；归母净利润 0.65 亿元，同比-11.44%/环比-10.15%； 扣非归母净利润 0.66 亿元，同比-8.97%/环比-7.13%。24 全年营收 49.39 亿元， 同比+17%；归母净利润 3.37 亿元，同比+94.47%；扣非归母净利润 3.47 亿元，同比+130.43%。业绩增长主要系重点市场与新兴市场协同发力所致：1）汽车 电子板块销售额同比大增 66%，通讯、工控板块分别增长 24%/16%；2）AI 算 力、储能、低空经济等新兴市场优质客户加速导入；3）新技术应用落地带动行 业需求扩容。展望未来，公司汽车电子板块将持续向电驱、BMS、OBC 等核心 系统延伸，巩固高增长态势；超容产业将加速新兴市场开拓；通过极致降本、 数字化变革等专业化治理提升运营效率，提升核心竞争力。三环集团：25Q1 营收 18.33 亿元，同比+17.24%/环比-8.07%；归母净利润 5.33 亿元，同比 +23.02%环比-9.2%；扣非归母净利润 4.49 亿元，同比+18.71%/环比-9.3%。 24 全年营收 73.75 亿元，同比+28.78%；归母净利润 21.90 亿元，同比 +38.52%；扣非归母净利润 19.32 亿元，同比+58.23%。24 年业绩增长主要系 MLCC 产品技术突破带动销售显著提升，以及插芯产品受益于全球数据中心建 设加速实现大幅增长。公司将深化 MLCC 产品技术升级，通过工艺改进和智能 化生产提升产品竞争力；加速新能源、车载、AI 等新兴领域布局，拓展高增长 赛道；强化研发体系与人才建设，推进 AI 技术与生产管理深度融合，持续巩固 行业领先地位。

13、设备：关注 3D 打印中长线创新趋势，以及 PCB 扩产 带来设备需求提升

关注 3D 打印中长线创新趋势，以及 PCB 扩产带来设备需求提升。3D 打印是 传统制造的重要补充，尚未在消费电子领域大规模应用，刚逐步开始用于 3C 产 品，伴随折叠机复杂设计、3C 产品轻薄化、ESG 等催生需求，3D 打印将是未 来数年消费电子行业中创新变化多、市场规模较大、技术壁垒较高的行业，3C 产品有望催生新的 3D 打印设备需求，关注相关设备企业铂力特、华曙高科、大 族激光、华工科技等。同时，24 年以来 PCB 行业景气有所恢复，在 AI 算力/终 端与汽车智能化需求驱动下，下游 PCB 行业处于新一轮结构性的产能扩张，此 外东南亚国家 PCB 产业加大扩产也将新增 PCB 设备需求。 立讯旗下立铠精密与华工科技成立合资公司在 3D 打印领域强强联合。为进一 步提升在 3D 增材 SLM 制造领域技术创新能力，强化市场核心竞争力，拓展增 材制造在 3C 消费、汽车电子、医疗等领域的应用场景，华工科技全资子公司华 工激光拟与立讯旗下立铠精密合资成立苏州立华科技并签署《投资协议》。合 资公司将整合技术资源与产业生态优势，聚焦 3D 增材 SLM 制造技术在多个行业的深度应用，打造技术协同创新标杆。合资公司的注册资本为人民币 2 亿元， 其中华工激光出资占比 70%，立铠精密出资占比 30%。3D 增材 SLM 制造作为 先进制造的重要组成部分，合资公司的成立有助于提高生产效率，缩短产品开 发周期，满足市场对定制化产品的需求。双方充分整合优势资源，通过关键市 场资源与前沿核心技术互补，提高企业整体竞争力，打造智能化 3D 车间和数字 化载体，为客户提供“设计—制造—服务”一体化解决 方案，赋能产业链上下 游协同创新，促进传统制造业向数字化、智能化、个性化 制造方向发展，推动 相关产业的升级和转型。

大族激光：25Q1 业绩符合预期，今明年有望受益苹果硬件创新和 PCB 业务 向上，以及 3D 打印中长线创新趋势。24 年业绩有所修复主因 PCB 业务带动， 25Q1 业绩基本符合预期。24 年收入 147.71 亿元同比增长 4.83%，归母净利 16.94 亿元同比增长 106.52%，剔除大族思特资产处置后归母为 8 亿同比略下 滑，业绩改善主因：PCB 设备业务收入同比增长 104.56%，要得益于 AI 服务 器、高速交换机等基础设施需求的爆发，以及消费电子市场的复苏，PCB 专用 加工设备市场需求快速反弹；而消费电子设备业务同比基本持平；新能源设备 业务下降；半导体设备业务较为平稳；通用业务需求小幅增长，盈利持续改善。 25Q1 收入 29.4 亿同比+10.8%环比-36.6%，归母净利 1.6 亿同比-83.5%环比39.0%，同比大幅下滑因去年同期处置大族思特公司股权带来高额投资收益， 剔除此影响后同比高增长，主要是由 PCB 业务带动。我们预计 25 年经营业绩 有望大幅改善，主要来自消费电子、PCB 业务带动。其中消费电子业务，苹果 3 年创新周期带动 A 业务重回增长通道，3D 打印领域前瞻布局具有卡位优势， PCB 业务有望受益下游扩产驱动，其他业务总体平稳。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）