2025年黄金VS美元：美元资产信用体系的“双城记”

01 黄金传统框架的失效

黄金传统框架的背离

前期黄金快速冲击3500美元/盎司，从各项传统框架来看，对于黄金价格的解释力度均相对有限； 实际利率一直是过去支撑黄金价格上涨的主要因素之一，往往实际利率的下行会推动黄金价格的表现，但是在近几个月实际利率保持震荡，并未支撑黄金价格的涨幅； 降息预期虽有反复，但是依然是降温的预期，对黄金价格影响不大。

美元降幅也并不足以支撑黄金的快速上行，对冲基金的净美元仓位能部分解释黄金价格。

特朗普关税政策导致VIX指数快速上行，但伴随着VIX指数的冲高回落，黄金仍持续冲高，短期避险因素不是本轮黄金价格上涨的主因。 从衰退交易来看，往往衰退触发后黄金反而会出现快速的兑现和止盈。

BTC作为数字黄金，长期趋势和实物黄金基本一致，但是在短期流动性的影响下会出现数字黄金和实体黄金的相爱相杀，在流动性宽裕的时候数字黄金更加受益。

黄金作为一个多逻辑的资产，各个相关的定价逻辑只能一方唱罢我登场，且传统的框架对近期黄金涨幅的解释力度较弱。 因此我们需要找到：1）长期黄金价格的支撑；2）短期黄金价格的解释或者是可观察的因素。

02 黄金长牛确定性

长期趋势：购金行为的持续上行

从ETF的角度来说，黄金价格和ETF购金行为从2023年以来便开始出现了背离，移动10年平均MA出现走负。虽然央行购金行为持续，但短期对于黄金的价格支撑也相对有限。

贸易或重回金价背书

特朗普上台后，美元信用问题再度受到挑战，从全球出口和黄金价值的比值来看，黄金或重新成为外汇储备的重要背书，及全球贸易的背书，这点在1980年时期布 雷顿森林体系破裂时出现类似的走势。 欧洲国家作为1980年体系破裂的主要参与者，保持了贸易额和黄金额的相对平衡。

黄金：贸易额和黄金储备的不匹配

中美则是分别非常典型的贸易额和黄金额不匹配的国家，其中中国是出口过多、黄金太少，而美国则是出口太少、黄金过多。

黄金：贸易角度的长期购金行为仍未结束

从长期的角度来说，伴随着美元信用问题的进一步恶化，全球贸易国家均会调整美元资产在外汇储备中的占比，带动黄金占外汇储备的回升，发展中国家将向着有 着丰富经验的发达国家靠齐，带动央行购金行为的持续。

03 黄金短期偏震荡

短期解释：对美国资产的抛售和交易情绪的波动

黄金长期在替代美元的储备地位，短期作为避险美国资产的选项，是多美国资产的对立面。 结合仓位数据，把市场上多VIX（空美股）、空美元（包括多日元和多欧元）以及空美债的仓位结合起来，发现其对黄金近期价格波动有更好的解释力。

黄金：预计短期震荡2个月左右

近期随着中美关税和谈和财报韧性，资金对美国投资热情重新回归，做空美国资产仓位到达相对峰值，做多美国资产仓位达到相对低谷，使得黄金出现调整； 从时间和空间来看，美国多空转化通常在2个月左右，预计黄金在3150-3500区间波动。

短期关注卖债、经济和VIX

黄金横盘整理过程中，也有高频数据可以持续关注，或成为黄金后续走势的主导因素，分别是日本卖债、美国经济和VIX数据，分别对应对美国资产抛售，降息预期和地 缘局势的定价。

三重立体的黄金定价框架

在黄金长牛趋势确认的情况下，短期上行受阻，更多需要通过交易因素寻找合适的布局点，关注3150附近的支撑。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）