2025年医药行业板块24年报与25Q1总结：创新药产业链及原料药表现显著，H2多板块拐点向上

1 行情回顾：2025Q1医药板块震荡向上，化学制剂相对较好

行情回顾：2025Q1医药板块震荡向上，跑赢大盘

2025年初至今医药板块震荡向上，跑赢大盘。 2025年2月以来，AI医疗和创新药板块先后拉动医药整体跑出超额，4月初中美 关税冲击造成较大回落，但从整体趋势来看，医药全年呈现震荡向上。截至2025/4/30，中信医药指数上涨0.36%，跑赢沪深 300指数4.54pct，在30个中信一级行业中排名第9。随着Q2业绩基数逐步降低带来的增速提速，以及行业治理政策影响扰动 趋缓，医药行业后续有望持续跑出超额。

子板块回顾：化学制剂表现相对较好，其余子行业大部分均实现正收益

化学制剂和医药流通表现相对较好。截至2025/4/30， 化学制剂和医药流通涨跌幅分别为+6.8%和+3.2%，为医药板块中涨 幅最高的子板块。化学制剂受益于Biotech重磅在研管线持续读出数据，Bio-Pharma持续兑现业绩， Pharma企业业绩相对 稳健，叠加创新与利好政策催化，表现相对较好；医药流通则受益于药店板块表现较好。  其余子行业大部分均实现正收益：截至2025/4/30，化学原料药+2.6%、生物医药II+1.5%、医疗服务+1.2%、医疗器械3.9%、中成药-4.9%。

医药板块估值溢价率处于历史底部位置，具备投资性价比

医药板块估值维持低位，溢价率持续收窄。截至2025/4/30，中信医药PE（TTM，剔除负值）为26.0X，达到11.46%分位 （自2010/1/4始，下同），而同花顺全A（除金融、石油石化）PE（TTM，剔除负值）为21.07X；医药板块估值溢价率为 23.57%，达到历史4.68%分位，低于历史平均溢价率48.19%，处于2010年以来的偏下位置。

2 行业回顾：

医药工业整体表现：25M3利润增速改善明显

医药制造业累计收入及利润承压：2024年受到医药行业整治等政策的影响，医药制造业收入同比微增0.4%，利润总额下降1.5%。 25Q1医药制造业收入同比下降1.5%，利润总额同比上升2.8%，利润增速基本企稳。 25M3利润增速环比改善明显。1）24Q4：24M10/11/12分别实现收入1962/2224/2665亿元，同比变化-3.4%/+1.3%/-1.0%，实现利 润242/265/370亿元，同比变化-6.5%/-14.8%/+7.7%；2）25Q1：25M1-2/3分别实现收入3694/2295亿元，同比变化-3.0%/+0.9%， 实现利润531/314亿元，同比变化-2.6%/+13.2%，25M3利润增速改善明显。

投融资情况：医疗健康产业历经2年资本寒冬，有望迎来拐点

医疗健康产业投融资情况： 2021年投融资迎来高峰，22-24年进入 资本寒冬，当下静待拐点。 21年投融资高峰：2021年全球投融资 总额为1270亿美元，同比增长70.5%， 其中国内投融资总额为340亿美元，同 比增长48.5%。 历经3年资本寒冬，静待拐点：23年全 球投融资总额为21年的45.2%，国内为 32.1%。24年全球投融资总额同比增长 1.4%，国内投融资总额同比下降33%。 历史底部，静待拐点。随着上游投融资 迎来资本寒冬，医药行业上游投融资压 力较大，随着底部逐渐清晰，且参考 25M1全球投融资同比增长88.9%，或 可见复苏信号，有望迎来拐点。

医疗设备招投情况：25年Q1招投标同比加速增长，验证全年需求向上

医疗设备招投标情况： 25年3月设备招投标金额同比增长加速 ，25年招投标需求有望持续加速释放 。根据众成数科数据，同比看，25年3 月招投标金额增长108%，其中MR、 CT、内窥镜、超声、直线加速器、乳 腺机、监护设备均翻倍以上；值得一提 的是，内镜同比延续逐月加速趋势。 24年12月以来以旧换新订单落地加速 态势，25年3月招投标同比加速增长， 验证全年需求向上。我们认为25年医 疗设备在低基数、招标落地延续、政策 明确国产价格优势情况下，相关公司受 益于需求释放+进口替代。后续季度预 计延续趋势向上，随机房改造及装机落 地，二季度有望装机落地及库存消耗加 速，报表端业绩释放在即。

创新药BD情况：国际化市场拓展步伐加快，2024年首付款超40亿美元

创新药出海是中国制药企业获得研发资金，提升竞争力和品牌价值的重要战略。自2019年百济神州的泽布替尼在美国成功获批实现零的 突破，中国创新药企业的全球化进程明显加快，实现产品数量增长和出海范围拓宽。截至2024年12月31日，中国企业在海外获批的原研 创新药数量累计已达到18款。尤其是2024年，有14款中国创新药在不同国家/地区获批（其中6款为首次在海外获批），在欧洲、东南亚、 中亚等地区，创新药获批数量均取得突破。 2015-2024年间，中国药企的对外授权（License-out）交易数量与交易金额持续上升，2024年达到了新的高峰，总交易金额达519亿美 元，其中首付款达41亿美元。

商业健康险有望成为核心支付方之一，中性假设下规模有望达1.7万亿元

考虑到国内基本医保的筹资水平、保障力度与 德国、法国存在显著差距，且当前国内医保基 金的筹资能力更多与宏观经济挂钩，短期内面 临压力，因此我们认为商业健康险在国内医疗 体系中有望扮演比德国和法国更重要的角色。 关于测算：以2022年德国和法国的医疗险保费 收入占卫生总费用比例的平均值为最保守情况 的预测基础，以2022年美国的一半水平为最乐 观情况的预测基础，并假设未来疾病险等其他 险种的收入和支出规模维持不变，测算可得， 在中性预测情景下，国内医疗险收入的潜在 空间为3.1X，商业健康险收入的潜在空间为 1.9X；医疗险支出的潜在空间为3.3X，商业 健康险支出的潜在空间为2.7X。 测算的合理性：我们从两个角度对测算的合 理性进行验证 。 （1）假设卫生总费用维持不变，商业健康险 主要替代个人卫生支出，其他支付方份额不 变，中性假设下，个人卫生支出占比从27% 降至19%，高于高收入国家平均水平。 （2）假设各支付方的规模不变，中性假设下， 卫生总费用占GDP比例将从7.2%提升至7.8%， 仍低于大部分发达国家水平。

3各子板块分化严重，创新药产业链及原料药表现显著更好

2024年收入增速较快的三个细分板块为Biotech、Biopharma和低值耗材；归母净利润增速较快的三个细分板块为低值耗材、 Bio-Pharma和Biotech；扣非归母净利润增速较快的三个细分板块为低值耗材、Bio-Pharma和原料药； 25Q1收入增速较快的三个细分板块为Bio-Pharma、CXO和家用器械；归母净利润增速较快的三个细分板块为Bio-Pharma、 CXO和低值耗材；扣非归母净利润增速较快的三个细分板块为Bio-Pharma、原料药和低值耗材。

化药：25Q1环比持续改善，静待全年业绩逐季向好

81家化学制药公司2024全年实现营收4501.2亿元，同比增长0.01%，共实现归母净利润266.9亿元，同比减少2.6%。归母净利 润出现下滑主要系部分公司出现信用减值、资产减值和商誉减值情况（主要包括华仁药业、振东制药、海南海药等）。 25Q1单季度来看，实现营收855.4亿元，同比减少5% ，实现归母净利润94.5亿元，同比基本持平。

A股创新药：上市创新药品种稳定高增，2025年Q1已实现整个板块盈利

22家A股创新药公司2024年实现营收462.2亿元，同比+23.7%，共实现归母净利润-8.3亿元，亏损同比收窄81.1%。25Q1单季度 看 ，实现营收121.9亿元，同比+23% ，实现归母净利润3.8亿元。 随着创新药品种上市放量，企业期间费用率逐年大幅改善，板块利润亏损大幅收窄，2025年Q1已实现整个板块盈利。预计 2025有望迎来出色创新药企扭亏为盈的密集期。

生物制品：血制品增长表现较好，疫苗板块扰动因素拖累业绩

2024年，经调整的45家生物制品板块公司实现收入1264.1 亿元，同比-21.8%，归母净利润165.2亿元， 同比-36.6%；单看Q4， 实现收入274.8亿元，同比-34.6%，归母净利润3.2亿元， 同比-86.9%。收入同比下降有主要受疫苗拖累（出清同期流感疫苗 影响）+基数影响。利润端下滑，主要受疫苗板块影响。 2025Q1，经调整的45家生物制品板块公司实现收入246.7亿元， 同比-27.5%，归母净利润36.8亿元， 同比-36.5%。

中药：压力出清，低估低配，拐点将至

75家中药公司2024年实现营收3561.9亿元（同比-4.6%），归母净利润293.1亿元（同比-18.7%）。 24Q4单季度实现营收843.1亿元（同比-9.4%），归母净利润-3.3亿元，（同比-112%）。 25Q1单季度实现营收932亿元（同比-8.3%），归母净利润121.9亿元，（同比-5.7%）。

医疗器械：国内多重压力逐步缓解，预计H2业绩加速向上

130家医疗器械公司2024年实现营收2257.1亿元，同比增长1.9%，共实现归母净利润305.7亿元，同比下滑16.5%。 25Q1单季度看，实现营收524.2亿元，同比下滑4% ，实现归母净利润88.4元，同比下滑11%。

医疗服务：25Q1板块复苏趋势显著

24年板块在宏观经济环境下行和行业需求疲弱的影响下业绩持续承压，25Q1复苏趋势显著。 2024板块内18家公司合计实现营业收入800.5亿元，同比增长4.3%，实现归母净利润61.8亿元，同比-10.4%。 24Q4板块内18家公司合计实现营业收入205.9亿元，同比增长3.7%，实现归母净利润-1.4亿元，同比-124%。 25Q1板块内18家公司合计实现营业收入195.1亿元，同比增长6.2%，实现归母净利润16.2亿元，同比+21% 。25Q1板块业绩复苏趋势显著，主要系消费医疗类业务需求逐步企稳，新术式迭代下客单价有所回升，但严肃医疗受医保控 费压制仍有压力。展望全年，在各项经济刺激政策持续出台的情况下，行业需求有望持续回暖，板块业绩持续反弹。

原料药：24全年业绩边际向好明显，看好长期成长性

2024全年经调整的44家原料药公司合计实现营业收入1230.1亿元，同比+6.9%，实现归母净利润152.1亿元，同比+73.1； 2024Q4看，合计实现营业收入294.2 亿元，同比+9.4%，实现归母净利润19.7亿元，同比+234.3%，受到2023年利润端低基数 影响，同比实现大幅增长，业绩边际向好趋势明显。 2025Q1经调整的44家原料药公司合计实现营业收入311.1亿元，同比+0.3%，实现归母净利润49.0亿元，同比+24.8%。

生命科学服务/上游：25Q1利润拐点已至，趋势明确

25家生命科学/上游公司2024年实现营收354.6亿元（同比-0.7%），归母净利润22亿元（同比-37.3%）。 24Q4单季度实现营收97.4亿元（同比+6%），归母净利润2.8亿元，（同比-49.5%）。 25Q1单季度实现营收81.6亿元（同比-1.8%），归母净利润6.8亿元，（同比4.4%）。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）