2024年报与2025一季报深度解析：磨底向上自此始

年报&一季报整体概览

收入：全A非金融一季报营收同比增速较年报小幅回升

截至2025年4月30日上午6:00，2024年报&2025年一季报基本完成全部披露 。 披露率层面：全A、全A非金融、全A两非年报披露率达到99.94%，一季报披露率达到99.7%以上； 收入方面：整体法口径下，一季报全A、全A非金融、全A两非营收同比增速分别为-0.2%、-0.2%、0.6%， 收入体量较大的企业对营收增速整体形成一定拖累（中位数口径全A两非营收增速达到3.5%）。 分上市板看，主板核心标的对收入增速形成微幅拖累，整体法、中位数口径分别为-0.7%、1.1%；科创 板营收增速中位数在各上市板中维持较高水平（9.6%），创业板收入贡献较大的核心标的整体营收表现更 稳健，整体法口径下2025年一季度营收增速达到8%。 核心指数成分股方面，中证1000截面成分股2025年一季度营收增速2.7%，较2024年报修复超4pct。

利润：24年报业绩降速，一季报有所回暖

业绩方面：整体法口径下，一季报全A、全A非金融、全A两非同比增速分别为3.6%、4.3%、5.3%；中位 数口径下全A、全A非金融、全A两非同比增速分别为4.2%、3.8%、3.9%。整体法&中位数口径交叉验证下， 2025年一季报较2024年报均有大幅改善。 分上市板看，主板整体存在一定长尾效应，整体法口径下较2024年报有5pct回暖，但中位数口径与2024 年报持平；创业板前期业绩砸坑修复确认，2025年一季报整体法、中位数增速分别为18.3%、2.8%，较2024 年报分别修复30.92pct、12.58pct；科创板主要受大票拖累，中位数口径有7+pct修复的情况下，整体法增 速-63%。 核心指数成分股方面，中证500、中证1000成分股2025年一季度业绩恢复显著，2025年一季度业绩增速 较2024年全年修复幅度超20pct。

正增率：一季报业绩正增率不及50%

业绩正增率方面：全部A股、主板、创业 板、科创板、北证数量权重口径下的一季报 正增率分别为45.76%、48.20%、42.72%、 40.21%、44.53%；市值权重口径下的正增率 分别为59.81%、60.96%、58.01%、51.32%、 51.80%，两者差异反映了主板大市值企业一 季报业绩率先回暖，双创整体长尾效应相对 明显，仍有半数以上降速/亏损样本。 收入正增率方面：全部A股、主板、创业 板、科创板、北证数量权重口径下的2025年 一季报正增率分别为58.67%、55.70%、 61.72%、66.72%、60.75%；市值权重口径下 的正增率分别为61.33%、58.49%、71.34%、 73.94%、63.51%。双创收入端的修复相对利 润端的修复更显著。 综合收入正增率与利润正增率的差异看， 双创整体仍存在一定的“增收不增利”情况， 科创板中芯国际、百济神州、诺诚健华、华 虹公司当前仍未披露2025年一季报，市值权 重下的披露率受到小幅拖累。

风格比较：中证1000修复明显，创业板存在一定长尾效应

从业绩增速两个计算口径共同验证的结 果看，不论是收入端还是利润端，中证1000、 创业板、北交所2025年一季度修复趋势明显， 沪深主板整体维持相对稳健，沪深300整体 修复情况不及中证100。 从正增率和增速的长尾效应验证指标看， 创业板长尾效应相对较强。其中收入端看， 创业板市值权重下营收正增率超过71%，数 量层面仅为61.7%，整体法口径收入增速高 于中位数口径2.4pct；利润端看，创业板市 值权重下营收正增率超过58%，数量层面仅 为42.7%，整体法口径利润增速高于中位数 口径15.5pct。

一级行业业绩情况

一级行业分化情况：食饮、通信、家电龙头驱动，银行龙头承压

收入端：通信、食品饮料、农业、建材、石油石化、银行背离明显。 通信、食品饮料、建材、农业市值口径下的收入正增率显著高于数量口径。具体来看，三大运营商1Q25营收增速均为正，移动（+0.02%）、电信（+0.01%）、联通 （+3.88%）；建材行业市值排名top15成分股中的9只2025年一季报营收增速为正，对市值权重下的正增率起到拉动作用；农业中的三只千亿市值个股牧原、金龙鱼、 温氏2025年一季度营收增速分别为37.2%、3.15%和11.3%；食品饮料行业主要依赖于市值top7成分股收入均正增。银行、石油石化数量口径下收入正增率远高于市 值口径，其中工行、建行、招行1Q25收入为负，小幅拖累正增率；石油石化则主要受制于三桶油负个位数增速的拖累。

利润端：家电、食饮、通信、农业等行业长尾效应明显，银行业龙头略承压。 具体来看，家电板块中美的、格力、海尔2025年一季报净利润增速分别在38.02%、26.3%和14.95%，对整体法口径下的正增率起到较大提振作用；食品饮料逻辑类 似，市值前五个股中，贵州茅台1Q25业绩增速11.56%，五粮液、汾酒、泸州老窖分别有个位数正增，海天味业一季度业绩增速接近15%，整体表现相对喜人；通信 行业主要依赖于三大运营商个位数的稳健正增长；银行方面，国有四大行中仅有农行一季报业绩正增，其余三家均为-2%到-4%的小幅负增，龙头略承压的情况下， 中小城农商行弹性更大，市值排名后50%的银行中仅有贵阳银行和厦门银行一季报业绩增速为负。

一级行业利润：边际改善在中游，有色&公用更稳健

农业、计算机、钢铁、建材整体法增速占优，但大多涉及基数影响，中位数层面仅非银、农业、钢铁超过20%。 整体法口径下，2025年一季报业绩增速在30%+的行业包括：农林牧渔、计算机、钢铁、建筑材料、有色金属，除有色金属外另外四个行业基数牵引效应重 中位数口径下业绩增速超过20%的行业仅有钢铁（21.2%）、农业(27.2%)、非银金融（38.5%）。 从边际变化的情况看，中位数口径下改善幅度居前的行业包括钢铁（+69.8pct）、房地产（+39.6pct）、传媒（+34.4pct）、建材（+29.9pct）以及农业 (+28.1pct),2024Y、2025Q1业绩增速均为正，且2025Q1边际改善的行业仅有有色、公用事业。

一级行业量价校准：半数行业量价齐升

以整体法下的营收反映“量”端变化、 整体法下的利润增速反映“价”端变化，半 数以上一级行业量价齐升： 1）“量价齐升”行业如下：有色金属、基 础化工、机械设备、汽车、家电、社服、食 品饮料、农林牧渔、电子、计算机、通信、 传媒、非银、交运、环保 2）“量升价跌”行业如下：电力设备、美 容护理、 3）“量跌价升”行业如下：建筑材料、钢 铁、公用事业、综合 4）“量价齐跌”行业如下：石油石化、煤 炭、建筑装饰、国防军工、商贸零售、医药 生物、银行、地产、轻工制造。

细分行业及产业链情况

上游行业收入：贵金属收入增速领先

贵金属增速领先，小金属、能源金属、农化制品边际改善确认。 绝对增速方面：贵金属整体法、中位数口径下1Q25收入增速均在20%以上，有色金属中的工业金属、小金属中位数口径下收入增速在15%以上。基础化工绝大多数细 分行业中位数增速在单位数增长，24Y、25Q1收入端整体表现相对稳健，受制于供给端调整以价维度的下杀，煤炭、石油石化一季度收入端承压。 边际变化方面：综合整体法与中位数口径，贵金属、小金属、农化制品收入端1Q25增速边际改善在10pct+，非金属材料整体法口径下边际改善明显，但个股长尾效 应与2024全年接近，中位数口径下收入增速变化不明显。

上游行业利润：边际改善情况整体好于收入端

近六成细分行业边际改善确认 。绝对增速方面：整体法口径下2025年一季报能源金属、小金属、普钢业绩增速超过100%，贵金属、工业金属、塑料在30%+，中位数口径下普钢、贵金属业绩增速在 30%+，油服工程、小金属、工业金属在20%+，且上述行业前期基数相对稳定，整体上看上游尽管分化明显，部分细分行业仍具备一定弹性。 边际变化方面：19个细分行业中，12个在整体法、中位数口径下的1Q25业绩增速较24Y有较为明显的边际改善，从增速和边际变化的情况看，煤炭板块下行风险基本 消弭，煤炭开采龙头整体表现强于行业自身，焦炭报表底部率先确认；小金属、能源金属前期基数较低的情况下，整体法口径下的边际改善幅度达到100+pct；全部 二级行业中，盈利中枢改善幅度在10pct以上的包括油服工程、焦炭、工业金属、小金属、能源金属、特钢、化学制品、化纤、塑料、农化制品。

中游行业收入：机械、电新量端边际改善明显

风电设备整体法、中位数口径下收入增速均超过30%，边际改善30pct+ 。绝对增速方面：整体法口径下风电设备、摩托车收入同比增速超过30%，轨交设备、工程机械、自动化设备、电机、航海装备、军工电子1Q25营收实现双位数增长；中位 数方面，风电设备40%+，摩托车及其他25%+，电机 、电网设备、地面兵装、航海装备实现双位数增长。 边际变化方面：中游制造方面收入边际改善细分行业整体集中在机械和电新，机械设备细分领域除通用设备整体法口径下小幅下滑5pct外，其余计算口径1Q25较2024Y均 实现边际改善；电力设备方面，风光锂报表读数底部确认，改善幅度排序为风电设备、电池、光伏。

中游行业利润：七成以上细分领域边际改善确认

七成以上细分行业边际改善确认，电力设备报表周期寻底初确认 。绝对增速方面：整体法口径下增速超过50%的细分行业包括航海装备(197.9%)、轨交设备(71.3%)、水泥(59.3%)、摩托车及其他(56.5%），近30个细分领域中仅光伏设备、 建筑装饰、国防军工部分领域业绩增速承压，其余领域增速改善趋势明显。 边际变化方面：中游制造业整体法、中位数口径共同参考下，建筑材料全部细分领域边际改善明显，但1Q24增速偏低存在一定基数扰动；机械设备全部二级行业实现边 际改善，轨交设备整体法口径下改善幅度最大，工程机械、自动化设备中位数口径下改善超20pct；电新大部分细分领域报表周期初步寻底，光伏设备承压明显，整体法 口径下边际走弱超60pct，但中位数口径下净利润增速-33%，较2024Y有所修复。

下游必选消费收入：养殖、动保、饲料快速修复

养殖、动保、饲料快速修复，医药、纺服、食饮量端小幅降速 。绝对增速方面：农业整体法、中位数口径下1Q25收入增速分别为8.2%、5.3%，其中动保（整体法29%、中位数14.6%）、养殖（整体法16.8%、中位数13.8%）、饲料（整 体法10.6%、中位数11.2%）贡献明显；食品饮料各细分领域中仅休闲食品整体法口径下1Q25收入增速超过10%，纺服板块中，纺织制造>品牌服饰>饰品；医药领域仅医疗 服务整体法、中位数口径下收入均实现正增长。 边际变化方面：整体法、中位数口径下出现边际改善的行业不足半数，动保、饲料边际改善幅度在10pct以上，养殖业整体法、中位数口径下1Q25较2024Y收入增速边际 改善幅度分别为14.1pct、5.8pct。

杜邦拆解

整体情况:ROE仍处磨底过程，利润率回升对冲周转率下降

整体情况看，全A ROE企稳、全A非金融、两非、剔除上游&金融地产等口径ROE触底后小幅回升。2024年报全A两非ROE首次跌破6.5%，全A剔除金融&上游资源品口径对 应ROE仅为5.84%，一季报较年报有所反弹，全A两非ROE(TTM)回升0.16pct，全A剔除金融&上游ROE(TTM)回升0.2pct；具体来看，一季度ROE的止跌回稳主要由利润率贡献， 各计算口径下的销售净利率均有0.12pct以上的回升，但资产周转率仍处下行通道，全A非金融资产周转率进一步回落至60.07%，供需恢复情况仍需时日。

一级行业:近半数行业ROE改善，中游盈利能力压力较大

31个一级行业中近半数行业ROE改善，具体分布情况看，上游有色金属；中游机械设备、建筑材料；下游家电、农业；TMT电子、传媒、计算机； 下行幅度较大的行业包括煤炭、食品饮料，两者均为盈利增速下滑导致的ROE宽幅下降；房地产2024年报ROE见底，当前小幅反弹但仍处低位； 从驱动因素看，可选消费净利率出现分化，中游制造ROE下滑主要受利润率与周转率共同拖累，农业毛利率&净利率改善幅度均较大。

报告节选：

编辑：火腿肠