2025年海外垂类AI行业专题报告：板块年度指引较平淡，继续关注AI产品进展

复盘美股SaaS发展历程、现状与演绎逻辑

24Q4 SaaS板块：业绩与指引基本符合一致预期，净新增ARR放缓

从业绩与指引看：业绩与指引超预期比例下降，增长预期放缓。24Q4 SaaS业绩约有91%的公司超过一致预期，9%的公司低于一直预期。50%的公司业绩指引高于市场预期（低于上一季度的71%），而中位数业绩指引低于市场预期0.0%（略低于预期）。 从净新增ARR看:全年环比增长表现良好，但24Q4净新增ARR低于2023年第四季度，同比-2%。

24Q4 SaaS板块：需求与增速底部企稳、SaaS企业盈利能力提升

从业绩增速看：整个软件领域的季度收入同比增长已从高点大幅下降，但已开始稳定到高双位数水平。 从自由现金率看:自由现金流(FCF) 是评估SaaS企业盈利能力的重要指标，FCF率处在历史高位水平、达到22%，说明过去两年SaaS公司通过减少支出、裁员等举措大幅降本增效、提升盈利水平。FCF率为自由现金流量/营业收入，FCF的方法是将营业现金流减去资本支出和资本化软件成本。 从留存率看:目前留存率稳定在110%，说明24年整体下游客户的支出同比增长有所放缓。高净收入留存率是SaaS商业模式成功的重要指标,计算方法是，将一年前一批客户的年度经常性收入与同一组客户当前的年度经常性收入进行比较（即使客户流失）。通常将>130%的净收入留存率归类为较高水平，115%-130%的净收入留存率归类为良好，低于115%的净收入留存率归类为低于标准。对于主要面向中小企业客户（生命周期端、流失率较高）的企业，基准可以略低。

企业服务领域:ServiceNow、Salesforce、微软、Gitlab

ServiceNow：企业工作流程软件

ServiceNow的核心产品是Now Platform，这是一个基于云的企业工作流平台，目前该平台支持以下几大核心领域：① IT服务管理 (ITSM)：自动化和标准化IT服务管理流程，管理故障单、事件、问题、变更请求等；② IT运维管理 (ITOM)：自动发现网络设备和云服务资产，实现运维可视化与自动化，智能识别故障并进行自动化修复。③ 客户服务管理 (CSM)：提供客户问题自动化响应、工单处理和服务升级功能。 ④ 人力资源服务管理 (HRSM)：无缝人力资源管理，集成员工入职、绩效管理等流程，简化HR任务。⑤ 安全运营：提供漏洞管理、安全事件响应及安全合规解决方案。简化企业安全流程，降低安全威胁。⑥ 应用开发平台：提供低代码/无代码开发环境，支持自定义应用开发。实现流程优化和业务扩展。 ServiceNow 是基于订阅的许可模式提供，根据许可证的类型ServiceNow的年合同成本通常在50,000美元至500,000美元之间。

ServiceNow AI功能:提高工作流程软件效率、提高ARPU

AI 逻辑：ServiceNow 的 Now Platform的AI功能提高工作流程软件效率，够帮助开发者、管理员、用户、客服、公司员工等多方实现提效，如问答交互、协调运营、AI主动学习与即时决策、定制化运营模式，从而提高产品付费率和ARPU。① Now Assist: 于2023年6月推出，整合了此前发布的生成式AI功能：包括内容总结生成、对话交流、代码生成、虚拟客服、AI搜索和生成式AI控制器等，同时面向企业发布了大模型Now LLM。定价方面非统一，根据客户订阅版本有一定数量的“协助”，使用生成式AI 交互会消耗“协助”。当前公司提供针对ITSM、CSM、HRSD、Developer各工作流的功能： ① ITSM：识别、总结、协助推进客户问题，总结提炼关键问题并形成大纲 ② CSM:自动生成和填写案例总结，并生成流程记录以供查阅 ③ HRSD:通过员工输入的关键字，搜索、整合大量资料、生成总结性回答解决员工问题 ④ Developer: 工作流自动化建议、一键安装Generative AI Controller功能，文本生代码。② Agentic AI：AI代理将在后台自主工作，处理任务、管理流程并与员工协作。2024年9月发布集成到ServiceNow平台中并在IT、客户服务、采购、人力资源、软件开发等用例中释放24/7全天候生产力，预计将在2024年11月以有限发布的形式提供给客户。③ Xandu：为NowPlatform添加了超过350个开箱即用的新一代AI功能的最新版本。2024年9月10日正式宣布发布，这些功能包括数据可视化自动化、聊天和电子邮件回复生成、变更摘要以及虚拟代理中基于LLM的主动提示。 ④ 2025年3月推出AI Agent Orchestrator功能，可有效协调跨任务、系统的AI代理团队。推出AI Agent Studio，低代码/无代码工具。AI贡献:24Q4表示Pro Plus AI价格也比Pro高出30%以上（混合定价，既有订阅、也有使用量的收费层级），季度环比交易数量+150%。公司目前拥有近1000个智能代理AI客户，且四季度购买两个或更多ServiceNow Pro Plus AI功能的客户数量环比翻倍。

数据与安全：Palantir、Crowdstrike、Snowflake

Palantir：专用级大数据平台，定制型数字化服务

Palantir介绍：专注于大数据分析的定制化软件公司，其技术被广泛应用于国防、安全和金融领域，美国是其主要市场。 产品矩阵：Palantir有两个核心平台Gotham（主要面向政府），Foundry（主要面向企业），Apollo（方便大规模交付和管理软件，中后台支持），AIP（通过调用ChatGPT或LLaMA等大模型实现AI能力）。还有一个决策核心Ontology集成和保存所有数据集作为企业决策模型和AIP产品的核心。定价策略：Palantir主要的定价模式有基于合同的定价、订阅模式、许可选项以及支持和维护四种方式： ① 基于合同的定价：合同金额从100万美元到1亿美元不等。每份合同都是独特的，包括合同的期限和所提供的服务。② 订阅模式：采用基于订阅的定价模式，客户根据以下几个因素支付其软件平台的使用费用：数据集的规模，用户数量，问题的复杂性。③ 许可选项：基于CPU核心的许可：定价通常按每核心计算，约为每核心每年66,000 美元。永久许可证约为CPU每核心141,000 147,000美元。④ 支持与维护：持续的支持与维护服务单独收费，通常为每个服务器核心每年 21,500 英镑左右。

Crowdstrike：终端保护、身份安全、云安全和SIEM业务

CrowdStrike提供跨多个安全领域的全面威胁检测和响应能力，主要业务涉及终端安全、安全与IT运营、托管服务、可观测性、云安全、身份保护、威胁情报、数据保护和网络安全等领域。 ① 端点安全（Endpoint Security）：从端点（如笔记本电脑、服务器、移动设备等）收集数据，监控可疑活动，识别潜在的安全威胁。② 数据保护（Data Protection）：提供数据丢失预防（DLP）和其他数据安全解决方案。 ③ 身份保护（Identity Protection）：提供身份和访问管理（IAM）系统、身份管理和访问控制解决方案，以防止身份相关的攻击。④ 威胁情报（Threat Intelligence）：提供实时威胁情报和分析，这些情报来自于CrowdStrike的全球威胁分析网络。⑤ SIEM（Security Information and Event Management）：用于实时收集、监控和分析安全相关数据，检测、调查和响应安全事件和威胁。⑥ IT运营（IT Operations）：包括Falcon for IT，这是一个扩展到网络安全之外的解决方案，提供统一的资产可见性和管理。直观的仪表板和报告工具，使安全分析师能够轻松地查看和分析安全事件，了解威胁的全貌，并制定相应的缓解策略。⑦ 云安全（Cloud Security）：包括云工作负载保护（CWP）、云身份权限管理（CIEM）和云安全态势管理（CSPM）。

Snowflake：云原生数据服务公司，数据计算/查询业务占90%收入

Snowflake作为云存储技术服务公司，提供基于云的数据仓库服务以用于存储（存）和查询（算）。相比传统数据库云原生数据库特点：客户不需要自建基础设施、可以全托管到云端从而实现灵活扩展；存算分离、按照实际存储数据量和查询量收费；用户可以基于浏览器界面进行数据管理，操作简单。按照收入的产品类型看，数据计算（查询）类产品收入占Snowflake总产品收入的约90%，存储产品占比总产品收入约10%。① 数据存储业务：Snowflake帮助企业优化数据、压缩数据、处理元数据、存储在云端等（通常是结构化数据）；② 数据计算（查询）业务：Snowflake允许企业创建“虚拟仓库”来运行查询任务，并提供了一系列功能来支持认证、基础设施管理、元数据管理、查询解析与优化以及访问控制。

教育领域：Duolingo

Duolingo:AI推动语言交互新模式，或加速付费率和客单价提升

Duolingo是全球最多人数用的语言学习平台，核心商业模式为收取订阅会员费，公司80%以上收入来自订阅收入，24年以前主要来自公司Super会员收费，伴随AI MAX功能推出，有望带动公司付费率、用户总数和产品单价的三重提升。目前订阅类型有：① Super Duolingo：普通会员订阅服务，12.99美元/月或一次性订阅83.99美元/年（全球差异化定价）。相比于免费版本，Super用户可以享受无广告学习、拥有无限测试机会、设定每日学习目标、跟踪个人学习进度数据、解锁额外语言内容等功能。② Super Duolingo家庭计划：21年8月推出的年度套餐，由一个主帐户（即家庭套餐管理员）进行订购，然后邀请其他用户同享会员福利，最多允许6个账户共享 Duolingo Super会员的福利。家庭计划定价约为每年119.99美元（全球差异化定价），ARPU更低。③ MAX：2023年4月发布基于GPT-4的AI功能/高级订阅，价格为30美元/月或168美元/年。 除了拥有Super会员所有功能，还具备以下功能：Explain My Answer（解释答案）：用户在课程中获得他们正确和错误回答的解释。Roleplay（角色扮演）：用户可以与AI 角色进行互动对话，练习语言技能。Video Call（视频通话）：可以与角色莉莉（Lily）自由对话，具备记忆性，适用于英语、西班牙语或法语学习。

广告电商游戏：Shopify、Applovin、Unity、Roblox

Roblox：用户流水健康增长，不断改善盈利能力

财务概览：24Q4 Roblox实现收入9.88亿美元，同比+32%，实现Covenant 经调整 EBITDA3.8亿美元，对应Margin为 28%，同比+5pcts。流水达到13.62亿美元，同比 +21%，其中移动和PC流水同比+26%，主机则由于23年在PS推出导致高基数，但12月已 逐步恢复。 Roblox用户规模持续增长，截至24Q4 DAU达到8530万，同比+19%，但环比-4%。结构 上看平台用户在北美、欧洲、亚太等区域分布较为均衡，其中亚太和其他地区的用户 增速更为强劲，东欧（主要是土耳其）用户增长放严重。 指引：预计25Q1收入9.9-10.15亿美元，同比+24%-27%，流水11.25-11.50亿美元，同 比+22%-24%，净亏损2.67-2.87亿美元，与24Q1基本持平，亏损率进一步缩小。25年 全年预计收入42.45-43.45亿美元，同比+18%-21%，流水52-53亿美元，同比+19%-21%， 净亏损9.95-10.7亿美元。

图形音频领域：Adobe、Twilio

Adobe：FY25Q1业绩表现稳健，全年指引相对保守

财务概览：FY25Q1 Adobe收入57.14亿美元，同比+10%，non-GAAP净利润27.15亿美元，同比+10%。分业务看，

1）数字媒体业务FY25Q1收入42.3 亿美元，同比+11%，期末ARR176.3 亿美元，同比增长 12.6%。增长主要由于①Acrobat在所有市场渠道和地区均实现强劲增长；②Acrobat 网页和移动端增长得益于免费增值渠道和应用商店优化；③Adobe Express 增长得益于渠道顶端改进、在Acrobat和Express之间增强了PDF流程以及B2B客户入职培训。④Acrobat AI Assistant 的用户采用率和参与度增强，这得益于功能的扩展，包括对更多语言的支持和合同智能功能。⑤创意网络和移动产品继续保持强劲势头，付费订阅同比增长35%，企业业务发展势头强劲，这得益于 Firefly Services 以及AIGC产品持续增长带来的推动。

2）数字体验业务FY25Q1收入14.1 亿美元，同比+9%。主要由于①内容、数据和旅程产品供应的势头；②AEP 和应用订阅收入同比增长近50%；③GenStudio Solutions的期末ARR业务量超过10亿美元，GenStudio在绩效营销、渠道等方面势头强劲，企业整体留存率也有所提高。

指引：FY25Q2 预计收入57.7-58.2亿美元，同比+9%-10%，其中数字媒体收入42.7-43.0 亿美元，数字体验收入14.3-14.5亿美元，NON-GAAPEPS4.95-5美元，同比+10-11%。FY25全年收入233.0-235.5 亿美元，数字媒体收入172.5-174.0亿美元，数字体验收入58.0-59.0亿美元，NON-GAAP EPS20.2-20.5美元，同比+10%-11%。

报告节选：

编辑：火腿肠