2025年中国资产重估与科技范式转变

01 中国资产重估：从折价到溢价

中 美 资 产 交 易 逻 辑 逆 转 ： 资 金 开 始 押 注 “ 东 升 西 落 ”

近期中美资产走势逆转，纳指已进入10%调整区间，港股突破去年10月高点，“东升西落”交易预期升温，带动全球资金再平衡。 美国股跌债涨美元高位回落（ DS冲击、AI投资前景、关税担忧和衰退担忧）； 中国股涨债跌人民币微升（政策利好，DS和机器人催化，大厂资本开支高增带动信用修复预期和风偏回升）。

外资节后纷纷看多中国：科技创新引领资产重估

春节后外资纷纷看多中国资产，德银、贝莱德、高盛、美银、瑞银、汇丰、摩根士丹利等外资陆续发文/发言看好科技创新对中国资产德重估，建议做多中国股票。

科技平权驱动资产重估：“美国例外下”的中国科技重估

Deepseek横空出世：科技突围和极致性价比震撼全球，“美国例外论”面临修正，带动中国科技资产重估； 宇树机器人亮相春晚：《秧Bot》Unitree H1 人形机器人身穿大花袄扭秧歌，完成人类历史上首次大型全 AI 驱动的全自动集群人形机器人表演； 《哪吒2》连破记录：票房突破120亿，位居全球动画电影票房榜之冠，进入全球影史票房榜前10； 比亚迪开启智驾新时代：比亚迪开创全民智驾时代，全系共21款车型将搭载天神之眼高阶智驾，接入Deepseek R1以提升车端和云端的AI能力。

信心比黄金更重要：2/17民营座谈会聚焦新质生产力，提振市场信心

政策信号：类比于2018年11月民营座谈会，里程碑意义，高规格会议，总书记出席并发表讲话，且在均在中美贸易担忧之际，给民营企业和资产市场吃下定心丸。 行业信号：既有互联网、AI、机器人、半导体、新能源等新兴行业，也有农业、食饮等传统行业。相较于2018年第一次民营企业座谈会，新增主要有宇数科技 （机器人）、华为和阿里（互联网科技）、韦尔股份（半导体）、新希望（农业）等。 市场影响：有助于提振资本市场信心。2018年11月总书记在民企座谈会上明确“民营企业和民营企业家是我们自己人”，为2019年春季躁动行情奠定基础；2025 年总书记提到“民营企业和民营企业家大显身手正当其时”，提振民营经济信心。

本轮行情与924行情异同对比：宏观 VS 中观，普涨 VS 结构

宏观驱动的全面普涨行情： 924行情是宏观驱动，大逻辑是政策转向，抗通缩政策组合带动资产重估，类比92年日本和12年欧股。后续持续验证政策，一旦不及 预期就有明显的兑现，如11/8人大财政增量不及预期和12/12中央工作会议未超预期，均成为阶段性高点； 中观驱动的科技结构行情：本轮行情是中观驱动，大逻辑是美国例外下的中国科技资产重估，市场期待Deepseek类比13-15年的互联网+，机器人类比2014-2015 年的电动车（等待量产放量）。 后续关注：产业验证与估值博弈，聚焦产业逻辑、市场情绪与资金动向。

02 科技行情定位：从主题到主线

2023和2024年科技均为主题驱动，这次能成长为科技主线吗？

2023-2025年上半年均有一波科技行情： 2023年TMT行情（1/3/-6/19）： 2022年底ChatGPT引发全球AI热潮，AI概念持续发酵，2023年上半年TMT板块持续上涨，持续111个交易日，累计上涨31.6%。第一波快速上 行了66个交易日，全面普涨，累计涨幅高达31%；之后震荡调整后重回前高附近，行业分化，光模块、服务器、IDC等有EPS预期的方向更优。2024年TMT行情（2/2-2/25）：生成式AI技术的快速发展推高TMT板块成交热度，持续了23个交易日，累计上涨30.8%。调整两周后小幅反弹。 2025年TMT行情（1/6至今）：DS惊艳全球，AI变革带领国内迎来ChatGPT时刻。同时大厂资本开始大增，对应EPS预期逐步提升。第28个交易日出现阶段性高点，累计上涨 28.4%。

13-15年互联网+行情复盘：智能手机和4G高速发展

前奏：2010年6月iPhone 4拉开移动互联网时代序幕，7月消费电子行情上演，海外映射的果链有不错的表现。 起点：2013年智能手机快速渗透+3G/4G加速发展，移动互联网应用爆发，腾讯微信、支付宝钱包、手游、影视、电子商务、工业互联网和互联网金融等新兴领域快 速兴起。 驱动：初期主要是政策催化拔估值，业绩关注度不高；随后产业趋势逐步验证，戴维斯双击；最后是业绩驱动明显，但估值也有大幅上行，直到泡沫破裂。

13-15年互联网+行情复盘：从硬件-软件-应用扩散

“互联网+”行情轮动：政策引导叠加技术迭代推动TMT板块形成联动上涨的趋势行情，并逐步赋能传统产业，向外扩散： 1）行情驱动：政策催化&并购重组，估值提升—景气验证业绩助力—趋势确认后的戴维斯双击； 2）板块轮动： 政策加持（如 “互联网+”战略 、险资入市、并购重组）与产业趋势（爆款内容、生态布局）形成共振，实现“硬件-软件-应用”轮动行情 。

业绩兑现：产业趋势验证，TMT盈利预期上修

13-15年互联网+行情也少不了盈利的助力，12Q4电子、传媒、通信业绩均有修复，13Q2起计算机也逐步修复； 本轮AI+产业趋势仍待验证，TMT指数24E归母净利润增速降幅已有收窄，为-2.48%，25E快速修复，预计为55.4%，行业景气度大幅改善，盈利拉动贡献力量。

海外类比： DeepSeek是中国的ChatGPT时刻，大厂资本开支大增

DeepSeek是中国AI创新的重要突破，类比ChatGPT对美国AI的影响。 美股AI军备竞赛再升级：四巨头今年资本开支将超2万亿人民币。微软、Meta、谷歌母公司Alphabet、亚马逊近日先后发布2024年最后一个季度的业绩报告，并披露对2025年的指 引，四家巨头2025年资本开支持续上涨，AI竞赛将愈发激烈。四家巨头在2024年的资本支出总额为2460亿美元，相比2023年同比增长63%，预计2025年超3200亿美元（约2.33万 亿人民币）。 阿里巴巴资本开支大增：未来三年将投入超过3800亿元，用于建设云和AI硬件基础设施，总额超过去十年总和。

03 科技范式转变：从映射到独立

2023-2025年中美科技行情对比：美股AI是主线，A股AI是主题

2023-2024年美股科技走出趋势行情，半导体和AI的切换，走出趋势行情。  A股市场整体成长轮动偏向于主题，23年的数字经济和24年的光模块表现较好

A股科技行情：从映射到独立

2023年AI行情以来，国内成长最为顺畅的方向便是英伟达产业链，主要是看到了海外科技投资加大情况下， 国内供应商订单有保障带来持续的EPS上行； 英伟达产业链往往是2023-2024年科技行情中表现最为突出的，以光模块和液冷为主； 但2024年10月以来，海外英伟达大幅波动。特别是2025年初DS冲击下，A股英伟达链表现有限，AI应用、算力和AIPC板块表现突出。

美股AI行情三步走：模型-硬件-应用，拉估值-CAPEX增加-EPS提升

从美国AI行情来看，主要分为三个阶段： 第一阶段是技术突破与市场预期升温，主要是市场预期有模型，AI研发实力的公司的全新故事，带来PE的快速抬升，以META、微软、C3为例；第二阶段是硬件与算力需求爆发，大厂卷模型带来的硬件端需求的爆发，CAPEX持续增加，以NVDA，AMD，SMCI为例； 第三阶段是AI应用落地，市场看到EPS的抬升，AI软件受益，PLTR，CRM等AI软件。

报告节选：

编辑：火腿肠