2025年涛涛车业研究报告：扎根海外筑壁垒，品类拓展促成长

休娱产品领跑行业，国产品牌出海扬威

涛涛车业成立于 2015 年，专注于研发、生产并销售户外休闲小型车，98%以上产品销往海 外。自成立以来，涛涛车业迅速成长为聚焦创新的技术企业，盈利能力出色。公司产品线 丰富，初期公司主营全地形车与摩托车，2019 年以来以电动平衡车、电动滑板车为代表的 电动类车型销售占比逐年上升，成为公司的主营车型；2020 年以来公司加强了头盔及配件 的研发生产，最终形成当下以智能电动低速车、特种车为主的产品矩阵。公司建立了线上 线下多渠道销售网络，与沃尔玛、亚马逊、TARGET 等国际零售巨头建立了稳定的合作关 系，其自主品牌 TAO MOT OR、GOTRAX 等以高性价比和 优质的售后服务赢得消费者青 睐，产品主要销往美国、加拿大、欧洲等地区。

股权结构集中，管理层产业经验丰富

涛涛车业的股权结构集中，管理层拥有丰富的产业经验。截至 2024 年 9 月，浙江中涛投资 有限公司持有涛涛车业 41%的股份，为公司第一大股东，其背后实控人为涛涛公司第二大 股东曹马涛，其实际持股 66.97%，股权集中度高。管理层在全地形车、摩托车等相关市场 深耕多年，具有丰富的行业与市场经验，这为公司的稳定发展提供了坚实的基础。

产品矩阵丰富立体，自主品牌定位准确

涛涛车业全方位构建从入门级到专业级的产品体系，产品矩阵基本全覆盖休闲车品类。当 下，公司主营的休闲车产品为智能电动低速车和特种车。智能电动低速车主要包括电动滑 板车、电动平衡车、电动自行车、电动高尔夫球车四类，行驶速度在 70km/h 之内，特种车 包括全地形车与摩托车两类，每类车系均构建从入门级到专业级的产品体系，搭配上头盔 与其他配件，公司多样化的产品致力于为全球消费者提供“无限户外驾乘体验”。

核心零部件自主造，盈利能力稳步高

2022 年起营收稳步增长，归母净利润 9M24 同比+47.40%。2017-2024Q3，涛涛车业营收 与归母净利润整体呈现波动上升趋势。公司发展可分为两个主要阶段。2017-2021 年，公 司依靠出海的先发优势迅速扩张并积累资本，营收增长迅速。2022 年度营收与净利润小幅 下降，主要原因系受欧美等主要市场宏观经济波动及俄乌冲突等因素造成的通货膨胀、需 求放缓等影响，导致公司销售收入减少，归母净利润受营业收入影响同比例下降，但利润 率仍保持相对稳定。2023 年起，公司聚焦“新能源智能出行”，开发电动高尔夫球车新产品， 拓展新渠道，实现了新老产品营收的同步增长。2017-2023 年间营收 GAGR 达 28.07%， 2024Q1-Q3 公司归母净利润 3.01 亿元，同比+47.40%。

公司营收结构中智能电动低速车占比稳步上升，产品深耕海外，2024H1 出海率高达 98.49%。 成立初期，公司依靠特种车（摩托车与全地形车）开拓海外，实现第一轮资本扩张，至 2021 年特种车占比均达 50%以上。2018 年起，随着新能源产业蓬勃发展及消费者对节能减排、 绿色出行理念的逐步认可，公司开始布局智能电动休闲车型。经过四年的研发开拓，公司 成功实现“电动化+智能化”转型，2022 年公司智能电动低速车营收占比首次超过特种车占比， 达到 60%，随后逐年上升。分地区上看，2018-2024H1 期间 95%以上产品均销往欧美国家， 美国、加拿大为首的美洲是最主要销售市场，销售地区稳定。境内销售占比低于 1.5%。

公司总体盈利能力稳定，智能低速电动车与特种车贡献主要毛利。2020 年以来，公司基本 呈现稳定的盈利格局，毛利率维持在 36%左右，净利率维持在 13%左右，呈现良好稳健的 盈利能力。即使是在营收小幅下降的 2022 年，公司盈利能力仍未受到任何影响。分产品看， 公司最主要产品智能电动低速车贡献最高毛利且盈利稳定，主要原因在于高核心部件自制 构筑的护城河成本优势与高效的制造体系和自有品牌、自有渠道的销售优势带来的核心竞 争力。

公司控制费用能力稳健，研发费用率波动上升至 9M24 的 3.64%。2017 年至今，公司期间 费用率（销售+财务+管理费用率）波动下降至 15%上下并保持稳定，体现了公司在控制费 用方面的能力。销售费用率 2021-2022 年增幅较大，主要系年度市场推广、仓库费用以及 咨询服务费扩大所致，属于正常可控范围，2022 年后其波动下降至 11%。公司财务费用率 自 2020 年起变动较大，主要系汇率波动导致汇兑收益变化、利息收入影响所致。管理费用 率相对稳定，近年来保持在 4%上下。研发费用率整体呈波动上升趋势，9M24 研发费用达 0.81 亿，费用率达 3.64%。

扎根美国市场，三品牌+全渠道构筑优势

自主品牌销售占比超 60%，三大主力品牌覆盖各消费圈层

涛涛车业目前拥有 TAOMOTOR、GOTRAX、DENAGO 三大主力品牌，全方位覆盖和渗 透各消费圈层，自主品牌销售占比 60%+。公司通过三大品牌的协同效应，形成了完整的产 品矩阵，实现对各个市场层次的全面覆盖。 TAOMOTOR 专注于全地形车与越野摩托车，产品注重复杂地形的适应性与强劲动力输出， 并通过流畅的车身线条和鲜艳的色彩设计，展现“年轻、活力”的属性。GOTRAX 品牌定 位相对大众。主攻电动滑板车、电动平衡车和电动越野车，聚焦“新潮、环保、高性能”的主 张，其产品凭借新颖设计、长续航能力与稳定性多次入选亚马逊畅销榜单。DENAGO 则定 位高端市场，专注电动自行车、电动高尔夫球车及特种车，满足高端消费者对舒适性与差 异化体验的需求。此外 DENAGO 还将通过大排量特种车覆盖更多细分市场，进一步增强 市场竞争力。

商超、经销、自营渠道优势互补，线上线下全域覆盖

涛涛车业坚持以自主品牌销售为核心，构建了“线下批发零售+线上电商平台”双线并行的全 渠道销售网络，结合“国内生产、海外仓储、海外销售、当地服务”的模式，打造覆盖广泛、 响应高效的仓储式销售体系。多元化的渠道布局帮助公司在新品导入、市场铺货及成熟期 销售各环节均展现出强大的适应能力，实现广泛消费群体的全面覆盖与细分市场的精准触 达。此外，公司积极开展 ODM 模式，通过与国际知名品牌合作，提供设计、生产及技术 支持，不仅有效规避市场推广风险，还能灵活调配产能应对需求波动，收入来源更多元化。

线下渠道包括：大型商超+批发零售商+经销商 （1）商超渠道：快速实现规模化销量，通过低售价吸引广泛客户群体。商超渠道进入门槛 较高，要求供应商具备高效的物流配送能力和稳定的供货能力。商超渠道售价一般较低、 起量较快，是公司实现销量快速增长的关键。公司大型商超入驻覆盖率不断提升，截止 2024H1，公司产品入驻 WALMART（3,900 多家，覆盖率 85%+）、TARGET （1,800 多 家，覆盖率 90%+）、ACADEMY（260 多家，覆盖率 87%+）在美门店，BEST BUY 在美 门店入驻 360 多家（覆盖率 34%+），入驻垂直领域大型专业商超 TSC 门店 900 多家以及 LOWE’S 部分门店，全面覆盖主要消费市场，迅速提高了品牌知名度和销量基础。 （2）经销商渠道：通过合作提升品牌溢价能力，利于进一步扩大市场份额。 经销商渠道 售价一般略高于商超渠道，是公司实现品牌溢价的重要途径。公司通过与全美各地优质经 销商的长期合作，确保产品在细分市场中的稳定推广，特别是在高端和新兴产品线（如电 动自行车和高尔夫球车）上加速布局。截止 2024H1，公司北美经销商网络已覆盖 450+ 家， 持续加速高端经销商的布局，以进一步提升在高附加值产品上的市场影响力。 （3）批发商与零售商合作：拓展北美市场外的业务。公司与北美合作的批发商和零售商数 量超过 600 家，此外在北美以外市场也与 SOFLOW、ASPEKT LLC、ASIA VNA GROUP 等知名批发商和零售商展开合作，通过广泛的批发商网络实现全球市场的渗透，截止 2024H1 产品已经销往全球 60 多个国家和地区。

线上渠道包括：14+自有网站销售与 10+第三方电商平台 （1）自有网站销售：通过自有平台直面消费者，增强品牌影响力。公司拥有 14 个以上销 售网站，尽管当前销售占比相对较少，但是实现公司品牌溢价的主要途径，定价相对较高， 公司还可通过自有网站快速收集消费者反馈与数据，为产品开发和市场策略提供参考，并 借由自然流量实现新品的快速销售，有效提升市场份额并促进品牌效应的形成。 （2）众多第三方电商平台：扩展销售覆盖面，增加品牌曝光率。根据公司官网，公司已入 驻 10 个以上的第三方电商平台，包括亚马逊（Amazon）、eBay 等，通过这些高流量的 平台，公司能够快速触达更广泛的客户群体，尤其是注重便捷购物体验的年轻消费者。公 司产品在在 AMAZON 等电商平台的销量长期处于同行业领先地位，帮助公司在短时间内实 现品牌快速推广和销售增长，进一步巩固了公司在线上渠道中的竞争优势。

ODM 模式：以较低市场风险实现新市场拓展，提升收入来源。 ODM 模式是公司拓展新 市场的重要方式，通过与知名品牌合作，公司为其提供设计、生产和技术支持，使合作品 牌快速推向市场。ODM 模式可以①通过代工生产规避市场推广风险；②灵活产能应对需求 波动，最大限度减少库存压力；③借助合作品牌的市场影响力，快速提升知名度和产品曝 光度；④通过长期生产合同实现稳定收入来源；与高要求品牌合作提升制造与研发能力， 进一步反哺自主品牌发展。 以公司电动滑板车产品为例，公司 18 年完成新品研发后，19-21 年间 ODM 模式每年贡献 增量的 38-40%，推动该品类在 3 年内营收突破 6 亿元，2 年复合增速超 110%。通过 ODM 模式，涛涛车业不仅拓展了收入来源，还借助外部品牌的市场力量增强了自身竞争力，为 未来自主品牌的全球扩展奠定了基础。

深耕美国市场，仓储式销售带来快速响应优势

公司长期深耕北美，仓储式销售模式实现高效库存管理和服务体系快速响应。公司在北美 有着近 20 年的深耕历程，已经建立了超过 200 人的本土化运营团队，并设有 5 个仓储中 心。通过这些仓储中心，公司能够根据各区域市场的需求进行快速调整，确保产品供应的 连续性与市场响应的灵活性，从而有效减少各区域备货压力，降低整体物流成本。 同时公司在北美提供本土化的技术支持和售后服务，借助当地团队优势快速响应客户需求， 为当地消费者提供优质的本土化服务。仓储式销售模式不仅减少了库存周转的中间环节， 还提高了发货时效的可控性，使公司在面对美国市场的复杂需求时能够迅速做出响应，进 一步提升了用户体验。

此外公司已实现北美本土化营销，积极开展线上线下结合的品宣活动。一方面，公司充分 利用 YouTube、Facebook 等线上媒体平台，这些平台具有广泛的用户基础和强大的传播 力，可以快速触达大量的当地消费人群。另一方面，积极参与展会、体育赛事等线下活动， 增加与消费者的互动和品牌曝光度。通过线上线下相结合的方式，实现全方位的营销覆盖。

高尔夫球车增速迅猛，开辟公司第二成长曲线

应用场景向社区出行延伸，高尔夫球车市场规模具备扩大潜力

高尔夫球车应用逐渐从高端俱乐部向日常场景拓展。高尔夫球车的发展阶段大致可分为三 个阶段：起步阶段(1950s-1960s)：高尔夫球车最初出现于 20 世纪 50 年代末期，主要在美 国的一些高尔夫俱乐部中使用。快速发展期(1970s-1990s)：随着高尔夫运动的普及和技术 的进步，高尔夫球车开始采用电动驱动系统，并逐步向其他应用场景拓展。多元化发展阶 段(2000s 至今)：进入 21 世纪后，高尔夫球车的设计更加注重环保与节能，同时功能也更 加多样化，不仅限于高尔夫球场内使用，逐渐拓展到短途出行和社区交通等场景。

1） 美国高尔夫球场需求稳定，电动化升级成主流趋势

美国高尔夫球产业发展较早，而且规模庞大，据美国 NGF 的统计数据，截至 2020 年末， 全世界共有 38,081 个高尔夫球场，其中美国拥有 16,156 个高尔夫球场，占比为 42.43%。 近年来美国高尔夫球场数量相对稳定，球车的更新换代需求持续存在。尤其在中高端球场， 随着环保政策的加强，电动高尔夫球车逐渐替代燃油车型成为主流，电动化转型不仅符合 环保法规，也显著提升了用户体验，满足了高端球场对低噪音、低排放设备的需求。 根据雅马哈 2024 Fact Book，23 年美国用于高尔夫球场内的球车销量约 13 万辆，简单假 设球车生命周期为 10 年，每年存量的 10%需更新，则美国场内高尔夫球车保有量约 130 万辆。

2） 社区代步需求带动球车需求激增，中国企业快速抢占份额

相较于汽车而言，电动高尔夫球车具备诸多优势，包括更经济的售价、更低的保险费、便 于停车、方便进出的开放式设计以及低速安全等特点，足以满足社区内的短途通行需求。 同时目前在美国共 51 个州及直辖特区中，已有 40 个允许高尔夫球车在低速公共道路上行 驶，因此越来越多家庭开始选择高尔夫球车作为短途代步工具，取代第二辆车的功能。 测算代步用途的高尔夫球车潜在空间，美国允许上路的 40 个州及直辖特区共有 9848 万家 庭（根据美国交通部 2022 年数据），其中 58.5%家庭拥有 2 台以上汽车。假设其中 2%/5%/7%/10%的家庭选择高尔夫球车作为“第二辆汽车”的替代的不同情形，那么对应 市场空间也分别将达到 115/288/403/576 万辆，较前文测算的仅包含场内球车的市场容量 （130 万辆）增加 89%/221%/310%/443%。

作为佐证，我们观测到近年来美国进口高尔夫球车数量正快速上升，从 2018 年的 1.1 万辆 攀升至 10M24 的 21 万辆，10M24 同比增长达 110%，基本均由中国出口（2018 年以来占 比在 93%+，10M24 中国出口占比 99%）。由于高尔夫球场内消费者对品牌要求较高，市场 份额集中在本土 ClubCar/E-Z-GO 及 Yamaha 等经营历史悠久、知名度较高的品牌，因此 中国出口的球车基本都用于短途通行。

3） 国内旅游景点等场景需求增长，电动化需求助推市场扩展

除出口外，随着国内景区对环保、安全及游客体验的要求不断提升，电动高尔夫球车凭借 无噪音、零排放的环保特性以及舒适性，也逐渐成为景区接驳的重要工具。根据智研咨询， 2017 年中国电动高尔夫球车市场规模仅有 5.78 亿元，2023 年市场规模扩张为 15.09 亿元， 需求量约 4.6 万辆，应用场景包括高尔夫球场、休闲度假村、别墅楼盘、园林式酒店餐厅、 旅游景点等。

大步进军高尔夫球车赛道，开辟成长新曲线

2022 年初公司拓展高尔夫球车品类，并于 23 年开始小批量销售。电动高尔夫球车与原有 产品生产工艺类似，可迅速融入现有研发与生产体系；公司立足于 20 年北美本土化运营经 验，快速拓展北美市场，并在美国新设立三大高尔夫球车组装工厂以可快速响应市场需求。 24 年电动高尔夫球车继续面向家庭和社区应用不断推出新车型，成功量产正四座产品，露 营款、六座款等车型也将陆续推出。在高客单价和渠道快速铺开的加持下，电动高尔夫球 车产品占公司收入比例已从 23 年全年的 4%。提高至 24Q2 的 30%，打造全新成长曲线。

自主产品具备价格、配置双重优势，抢占本土企业份额

1）较海外品牌价格优势显著，高性价比吸引海外消费者。公司通过严格控制供应链和生产 成本，高尔夫球车在价格上具有显著优势，通过严格控制供应链和生产成本，在中端市场 提供更具竞争力的价格。相较美国本土竞品品牌如 Club Car，同等配置下公司产品价格可 低出 30%-40%。考虑到以高尔夫球车作为汽车替代品进行短途出行或代步的需求开始兴起， 这部分增量客户群体对价格或更为敏感，公司高性价比产品的吸引力大大增加。 此外在当前价差下，即使不考虑公司的海外产能，公司也有充足空间应对关税增加风险。 以 Nomand XL 产品为例，我们假设公司向经销商销售价格为终端价 70%，关税税率由 7.5% 增加至 22.04%，由此计算增加成本约 923 美金（实际报关 CIF 价值更低于售价），纳入终 端价格后仍较竞品有 3000 美金以上价差。 2）配置领先，用户体验升级。高配置成为公司差异化竞争的重要手段，公司高尔夫球车产 品将高端音响、触控屏幕、智能中控系统等作为标配搭载，并将其普及至更多中端型号。 相较之下，海外品牌在舒适度配置方面相对较弱，不少功能仅在高价车型中搭载。

渠道拓展加速，抢占高尔夫球车市场份额。2023 年公司电动高尔夫球车正式进入市场，凭 借在北美的深耕运营，快速拓展高端经销商和专业商超 TSC 渠道。截至 2024 年 8 月底， 公司高尔夫球车经销商网络已扩展至 120 家，计划在 2024 年底前扩大到 200 家，包括 100 多家行业头部经销商。此外根据公司半年报，DENAGO 电动高尔夫球车开始进入度假 村、大型社区等新兴市场，销售路径与品牌影响力不断扩大。我们认为未来凭借产品价格 和配置优势，以及销售渠道的快速拓展，公司有望在传统品牌主导的市场中快速扩展份额。

加速全球产能布局，抵御贸易政策风险

“双反调查”下高尔夫球车关税税率将提高。2024 年 7 月，美国商务部对中国出口至美国 的特定低速载人车辆（LSPTV）发起“双反”（反倾销和反补贴）调查，主要涉及公司高尔 夫球车产品。11 月 27 日，反补贴调查已公布初裁结果，公司相关产品将适用 22.04%的新 税率（此前税率为 7.5%）。 此次双反调查主要涉及公司高尔夫球车（24H1 收入占比约 26.7%），但后续对公司的产品 竞争力和盈利性影响或有限。一方面，公司高尔夫球车和 club-car 和 EZGO 的竞品相比仍 然有较大的价格上涨空间，价差上千美元，并且可通过提高经销商端售价而实现一部分压 力转嫁。另一方面，公司正加速推进中国、越南、美国三地的多制造基地布局，增强供应 链的抗风险能力： 1） 越南工厂定位于服务东南亚和欧洲市场以降低潜在关税风险。截至 24 年 11 月已完成 一期投产，生产部分全地形车产品，电动高尔夫球车的产线也已在 Q4 开启了小批量试 产。公司计划在 2025 年完成二期扩建。当前越南工厂已有小部分全地形车完成生产， 电动高尔夫球车的产线也在布局和建设中，计划第四季度进行小批试产。 2） 以“北美制造+”为目标，美国得克萨斯州、佛罗里达州、加利福尼亚州三大工厂的建立 将持续增强海外制造能力。2024 年美国得州工厂成功投产，已具备年产 3 万台电动低 速车的产能，叠加未来佛州、加州工厂产能，有望充分覆盖美国部分销售。 通过“美国本地品牌+美国本地制造”策略，公司可以实现有效规避贸易摩擦带来的风险，同 时提升北美市场的品牌认知度和产品竞争力。

产品矩阵拓展叠加高端化升级，自研自制提高盈利能力

由“玩具类”走向“玩乐类”，品类高端化拓展带动单价提升

持续加大研发投入，为产品高端化升级奠定基石。22 年以来公司研发费用率保持在 204% 以上，逐步构建以自主研发、生产、品牌和渠道为核心的研产销一体化模式。截至 2023 年 底，公司研发人员达 268 人，占员工总数的 15.02%，国内团队积极吸纳大排量全地形车、 电动高尔夫球车、三电系统及发动机研发等关键领域的技术开发人才；北美市场搭建产品 设计领域的海外人才队伍，为产品线拓展奠定了重要基础。 产品开拓路径清晰，目标客群向上延伸。公司一直以来通过扩大品类寻求增长机遇， 2002 年涉足滑板车领域以来，公司陆续推出全地形车、电动平衡车、越野车等多类型新产品， 但“玩具类”属性较强。以全地形车为例，公司的 ATV 产品线集中在 200cc 以下的小排量 发动机，主要面向儿童和青年市场，定价多数在 600-1500 美金之间。近年来，通过关键部 件的研发实力加强，公司顺利推出更符合成人“玩乐”需求的大排量 ATV，以及电动自行 车和高尔夫球车等高附加值品类，标志着产品矩阵的进一步完善，彰显公司在户外休闲及 电动化出行领域向上开拓的决心，助力长期竞争优势构建。

大排量全地形车产品矩阵不断拓展。2022 年公司第一款大排量全地形车 300ATV 落地试产， 并于 23 年正式进入市场试销；2024H1，300CC ATV 面向北美以外市场销量已超千台。10 月广交会上，公司再度发布 350ATV、550ATV 和 1000ATV 三款样车，其中 350CC、550CC 发动机均已实现自研自制。公司有望通过进一步拓宽全地形车排量段覆盖，继续在非美市 场提高品牌认知度，并于北美市场实现 0-1 的突破。 与此同时，随着排量段的提升，公司所销售的 ATV 单价将显著提高，从 Tao Motor 品牌 110cc ATV（23 年以前主销产品之一）的 550 美元提高至 Denago 品牌 300cc ATV 的 4199 美元 （24 年 12 月发布）。我们看好公司高客单价的产品占比提升，进而持续带动营收成长。

高自制比例构筑成本优势，产品结构优化带动盈利持续向上

自制比例高，构筑成本优势。公司在发动机、车架、轮毂、电机、电池（组装）、主电缆等 核心部件上具备自主研发与生产能力，形成了纵向一体化的产业链，自制比例达 70%，自 制零部件的平均成本相比外购的平均单价节约约 30%，显著增厚利润。针对高尔夫球车的 生产，公司引入高端装配线、废气催化燃烧环保设备及安全性能测试机等设备，进一步提 高了生产效率和成本控制能力。 除此之外，大排量 ATV 及高尔夫球车相较于低客单价的电动平衡车，小排 ATV 而言具备更 高技术附加值及品牌溢价能，序列新产品的落地放量有望持续拉动盈利结构改善。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）