2025年纺织服饰行业策略：品牌具备估值修复弹性，制造基本面向好关注产能扩张

1、行情复盘：24年板块整体调整较大，板块9月末估值回升但仍具备向上空间

2024开年至今，纺织服饰板块跌幅5%，在31个板块中排名倒数第五。  当前纺织服饰板块PE约20倍，9月末以来板块估值有所回升，但仍具备向上空间。

2、纺织制造β：关税扰动下预计25年中国纺织服装出口仍较弱，东南亚纺服出口占优

中国：24年中国纺服出口整体月度间表现较为波动，表现较弱。部分因纺织制造产业链继续向东南亚地区迁徙。特朗普 上台后关税政策具备不确定性，预计对25年中国纺织服装出口造成一定影响。 东南亚：24年以来越南、孟加拉国、马拉西亚等东南亚国家纺织品&服装出口数据稳健向好，边际增速向上；国别数据看 表现较中国更优。我们预计25年仍然维持这一趋势。

纺织制造β：纺服龙头已基本将出口欧美产能转移至东南亚地区

但中国头部制造厂商通过近几年全球产能布局，多数将出口欧美产能转移至东南亚地区，中国地区产能主要针对中国 及日本市场。 其中成衣成鞋头部制造商境外产能占比高，已基本完成产能转移；中上游面辅料仍处产能转移过程中。故后续关税问 题或将不会对纺织制造基本面产生过多扰动。

纺织制造β：台股在24年品牌补库下表现强劲，25年面临高基数但预计海外需求好转

台股运动鞋服制造商看，在23年低基数叠加品牌补库带动下整体表现高弹性。其中运动服较运动鞋制造商反弹更为提 前，或因服装生产至发货周期相对运动鞋较短所致。 25年面临基数走高，但预计海外在降息周期下，头部服饰品牌有望保持稳健增长，纺织制造端基本面有望延续较强走 势。

华利集团：产能保持较快扩张步伐，新进入品牌客户订单后续有望持续放量

华利集团在主要品牌客户订单较好+新客户背景下，近年保持较为快速的产能端扩张。25年随着此前新进入品牌 Adidas、On、Newbalance等品牌订单放量，越南、印尼预计仍会有多个工厂投产，预计收入端能保持较快增长态势。

裕元集团：24年释放弹性，25年有望稳定份额平稳增长

裕元集团在24年海外运动品牌订单低基数+补库需求背景下，制造业务收入较快增长，盈利能力大幅改善。  展望25年，我们认为在Nike、Adidas等品牌面临新兴中高端品牌市场竞争背景下，有望在产品开发端持续发力，而这 正对应裕元的能力圈范围，我们认为裕元后续有望实现在头部品牌中的份额稳定乃至回升，实现制造端的稳定增长。

开润股份：布局印尼抢占先发优势，制造端收入放量嘉乐利润率提升

开润24年利润端释放高弹性，25年TO C端在小米及90分出海推动下有望维持较快增长，制造端箱包业务有望稳健增长， 24年6月控股嘉乐、其后续收入及利润率有望快速提升。但报表端或因24年并表嘉乐产生的投资收益拉高基数。

3、服装品牌β：服装消费24年整体表现疲软，其中线上优于线下

服装消费在24年整体表现持续疲软，但在9、10月财政政策刺激下边际略有回暖。24年1-10月服装社零累计同比+1.1%。  分渠道看，24年部分客流重新回归线上，品牌端线下客流更为疲软，线上增速优于线下增速；但线上退货率同样有 所提升。

服装品牌β：当前运动户外具备向上估值修复弹性

当前纺服各细分品类估值均具备修复空间，其中品牌端较制造端估值修复空间及弹性更大。 细分品类看，当前A股男装、女装、家纺、户外、港股运动PE-TTM分别为14、21、17、46、15x，分位数分别为7%、38%、 32%、47%、16%。

纺服各细分赛道比较来看，户外、运动、女装估值具备更高弹性，或与本身行业基本面在顺周期中具备更强弹性有关；男装、 家纺板块基本面受顺周期影响相对较小，估值弹性相对较弱。

品牌估值复盘|2014-2015年：14年末逐步上调净利润一致预期

2014-2015年牛市中，纺服行业体现出预期先行特征。初期各细分赛道对净利润的一致预期也并未上调，但至2014年末逐步 上调对下一年度利润预期。

品牌估值复盘| 2019-2021年：估值与利润预期强相关

2019-2021年本轮牛市中，市场对2019、2020年纺服个股基本面利润端预期处于不断下修过程中，导致此轮牛市中纺服行业 估值并未有较好修复，直至21年预期好转基本面改善后纺服估值回升。

顺周期下品牌端关注运动龙头安踏体育、李宁

顺周期下运动品牌为服装赛道首选，当下运动品牌整体基本面表现稳健， 若25年有更大力度消费刺激政策，边际上具备向上弹性；且估值当前处于 历史底部区间，向上弹性大。建议关注运动服饰龙头安踏体育、李宁。安踏体育多品牌矩阵下表现更为稳健，其中安踏主品牌在新任CEO带领下 逐步进行多渠道类型矩阵布局，目前表现良好；FILA品牌短期调整但整体 稳健趋势向好；户外品牌维持势能高增，整体风险较低。  李宁品牌仍处调整期，但25年面临低基数，基本面与估值向上弹性空间相 对更大。

森马服饰：新森马概念定位舒服体验品质生活，渠道端重回增长轨道

森马品牌在2023年推动品牌升级与焕新，提出“新森马”概念重新 定位“舒服体验品质生活”，产品去风格化，持续推动产品经理制、 单店运营能力、大商品企划和52周MD机制、数字化能力构建等核心 能力建设。改革表现已部分反映在公司报表端，收入稳健增长，利 润率边际改善。 展望25年，一方面产品、营销等策略变革下利润率改善，开店已在 24年重回扩张轨道，预计25年渠道有望质量齐升；24年3月成立海外 事业部拓展亚洲市场，已布局新加披、越南等地后续有望逐步贡献 增量。且利润端有望持续受益战略调整边际持续改善。

4、家纺：有望受益于地产回稳、后续国家补贴政策，板块股息率高

家纺板块，1）受益于国家对稳住楼市的决心，房地产数据 逐步回稳，作为地产后周期板块整体有望受益；2）此外家 纺补贴方面，继上海首个将家纺品类纳入补贴范围后，后续 厦门、江苏等地陆续跟进，且补贴范围由线下覆盖至线上。 在25年“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需 求”背景下，预计财政政策有望持续加码对家纺板块给予持 续支持。 板块25年预计增长将取得强支撑，同时当前板块股息率较高。

报告节选：

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