2024年驰宏锌锗研究报告：锌光熠熠驰宏志，铅程似锦锗业兴

1、专注铅锌锗产业七十余载，经营质量持续提升

发展历程：专注铅锌锗产业七十余载

专注铅锌锗产业七十余载，综合竞争力名列国内铅锌行业前茅。云南驰宏锌锗股份有限公司前身 会泽铅锌矿成立于1951年1月5日，其中锗为两弹一星的成功研制做出突出贡献，公司改制成立于 2000年7月，于2004年4月在上海证券交易所上市挂牌交易，于2019年正式进入中铝集团管理序列。 公司是一家以铅锌锗产业为主，集地质勘探、采矿、选矿、冶炼、化工、深加工、贸易和科研为 一体的综合性矿业公司，综合竞争力名列国内铅锌行业前茅。

股权结构：公司实控人为国务院国资委

公司实控人为国务院国有资产监督管理委员会。公司控股股东为云南冶金集团股份有限公司，直 接持有公司38.19%股份，云南冶金集团为中国铝业集团子公司，公司最终控制人为国务院国有资 产监督管理委员会。

产品类型：以锌、铅、锗业务为核心，产业链布局完善

公司围绕锌、铅、锗业务为核心，产业链布局完善。公司拥有“7座矿山+4座冶炼厂”的矿冶一体 化产业布局，主要分布在两国（加拿大、卢森堡）、四省（云南省、贵州省、青海省、黑龙江 省）、三区（内蒙古自治区、西藏自治区和香港特别行政区）、一市（上海市）。公司主要从事 锌、铅、锗系列产品的采选、冶炼、深加工、销售与贸易业务，是国内资源自给率较高、冶炼规 模最大和产业链最完整的大型铅锌企业之一。

产能分析：锌铅资源禀赋优势显著

公司主力矿山品位较高，资源禀赋优势显著。公司主力矿山品位较高，资源禀赋优势显著，截至 2024年H1，公司具有铅锌精矿金属产能42万吨/年、铅锌精炼产能63万吨/年、锗产品含锗产能60 吨/年、金银镉铋锑等稀贵金属1000余吨/年的综合生产能力。其中西藏鑫湖为在建矿山，建成后 预计形成2万吨/年的矿山铅锌金属产能，截止2024H1末一期项目已建设完成，正在筹备投产的前 期工作；青海鸿鑫2024年1月完成关联方股权收购，正式成为公司全资子公司。

产量分析：矿山铅锌产量稳定，锌合金、锗产品增长显著

矿山铅锌产量稳定，锌合金、锗产品含锗产量增长显著。公司矿山锌铅金属产量较为稳定，2019- 2023年维持在32至34万吨之间，2024H1实现产量14.9万吨，同比-8.9%，主要系会泽矿业选矿厂提 质增效项目建设致其选矿系统停产，以及荣达矿业因安全生产许可证办理问题部分生产系统停产 影响所致。公司铅锌冶炼产品产量稳步提升，从2019年的50.2万吨增长至2023年的69.8万吨，复 合增速为+8.6%。公司加速布局锌合金产业，2023年锌合金产量为14.7万吨，同比+40.8%；2024H1 产量为9.3万吨，同比+64.7%。公司蓄势赋能锗产业链，2023年锗产品含锗产量为65.9吨，同比 +18.0%；2024H1产量为34.3吨，同比+6.8%。

成本分析：成本挖潜效果显著

精益管理带来成本下降，锌、铅毛利率维持稳定。公司成本挖潜效果明显，2023年公司矿山C3成 本稳定保持行业前1/4分位，冶炼C3成本首次“破五”进入行业前1/2水平。

业务分析：锡锭、锌产品为高毛利率业务

锌产品、铅产品为主要收入来源，银锭、锗产品毛利率较高。2023年公司锌产品、铅产品、银锭、 锗产品、硫酸、其他产品收入分别为158.6/24.2/7.4/3.9/1.4/24.1亿元，占比分别为 72.2%/11.0%/3.3%/1.8%/0.6%/11.0%。毛利率端，2023年公司锌产品、铅产品、银锭、锗产品毛 利率分别为13.8%/9.2%/40.5%/39.9%，银锭、锗产品毛利率较高。

收入分析：盈利能力显著提升

营收稳定增长，毛利率/净利率持续提升带动净利润明显增长。 近年来公司收入保持稳定增长， 2020年至2023年，营收自191.6亿元增长至219.5亿元，复合增速为+4.6%；同期，公司归母净利润 自4.7亿元增长至14.3亿元，复合增速为+44.8%。通过持续精益管理，公司毛利率、净利率均有明 显提升， 2020年至2023年，毛利率自13.3%提升至16.1%，净利率自2.5%提升至6.5%。

财务分析：费用、负债率下降，ROE及分红持续提升

期间费用率、负债率持续下降，ROE、现金分红不断提升。 2021年至2023年，公司销售、管理、 研发、财务费用率合计从8.31%下降至5.53%，费用端优化较为明显；2020年至2023年，公司资产 负债率从41.7%下降至31.1%，2024年Q3进一步下降至28.7%，财务杠杆下降显著；短期/长期借款 从53.1/36.2亿元下降至23.7/7.1亿元，2024年Q3进一步下降至8.0/6.1亿元；ROE从3.2%上升至 9.1%，经营质量不断提升。近年来公司持续加大分红回报，2020年至2023年，公司现金分红分别 为2.6/6.1/6.1/7.1亿元，股利支付率分别为54.0%/104.5%/91.2%/49.7%。

2、铅锌供应维稳需求有望回暖，锗战略地位显著

锌资源：储量自2021年后有所减少

锌储量主要集中在澳大利亚、中国、秘鲁等国，自2021年以来储量有所减少。根据USGS统计， 2023年全球锌储量为22000万吨，自2021年储量达25000万吨后有所减少。从国家来看，锌储量主 要集中在澳大利亚、中国、秘鲁、墨西哥、印度等国，2023年锡储量前五国家合计占比为68%，中 国锌储量占比20%，为全球第二大锌资源国。

锌产量：连续两年小幅下降

全球锌产量连续两年小幅下降，中国为最大锌产量国。根据USGS统计，2023年全球锌产量为1200 万吨，同比-4.0%，自2021年后产量达1270万吨后，连续两年小幅下降。从国家来看，锌产量主要 集中在中国、秘鲁、澳大利亚、印度、美国等国，2023年锌产量前五国家合计占比为68%，中国锌 产量占比为33%，为全球最大锌产量国。

锌库存：锌精矿加工费明显下降

矿端紧缺致锌精矿加工费明显下降，SHFE、LME精炼锌库存维持较低水平。受全球矿山产量下降影 响，2023年以来，锌精矿加工费呈现持续走低的趋势，从4500元/吨左右下跌至1900元/吨左右， 体现出矿端的紧缺现状。库存端，SHFE、LME精炼锌库存自2013年后明显减少，SHFE精炼锌库存自 37万吨左右下降至8万吨左右，LME精炼锌库存自最高120万吨左右下降至25万吨左右，自2018年后 维持较低水平。

锌需求：基建、交运等对锌需求影响较大

中国占据全球锌需求的50%左右，基建、交运等对锌需求影响较大。分国家看，2023年中国锌需求 占据全球总需求的51%，近年来中国持续占据全球锌需求的50%左右。从下游需求结构来看，2022 年中国锌消费结构主要包括锡镀锌、压铸合金、锌盐、铜锌合金、电池、其他，占比分别为 64%/18%/9%/6%/2%/1%，终端锌消费结构主要包括基础设施、建筑、交通工具、耐用消费品、机械、 其他，占比分别为32%/23%/16%/14%/6%/9%,基建、交运等对锌需求影响最大。

锌需求：全球需求维稳，静待国内政策发力

全球锌需求维稳，国内宏观政策逐步发力有望带动建筑业触底回升。根据国际铅锌研究小组数据 显示，近年来全球精炼锌需求在1400万吨左右，2024年1-9月全球精炼锌需求为1023万吨，同比 +1.4%。根据国家统计局等数据，2024年中国建筑业PMI同比有所下降，但始终维持在50%荣枯线之 上；中国基础设施投资保持一定增长，2024年10月同比+9.35%，需求端有一定支撑，随着宏观经 济政策逐步发力，需求端有望触底回升。

铅供应：产量维稳，加工费持续走低

产量较为稳定，加工费持续走低。根据国际铅锌研究小组数据显示，2023年全球精炼铅产量为 1285万吨，同比+5.6%；2024年1-9月全球精炼铅产量为965万吨，同比+1.9%，近年来产量维持在 1200至1300万吨左右。2023年中国再生铅产量为463万吨，占据国内铅精矿总供应的56%，再生铅 产业链较为成熟。中国铅精矿加工费自2023年以来下跌明显，从1200元/吨下跌至600元/吨，主要 系在国内环保、绿色矿山改造等一些列政策下，新投建铅锌矿项目的资金和技术门槛提高，矿端 供应较为紧缺，以及铅矿伴生的其他金属的计价也逐步纳入铅精矿加工费报价考虑范围所致。

铅需求：下游主要为铅酸蓄电池，应用范围较广

下游主要为铅酸蓄电池，应用范围较广。根据国际铅锌研究小组数据显示，2023年全球精炼铅需 求为1266万吨，同比+4.6%；2024年1-9月全球精炼铅产量为970万吨，同比+3.3%，需求较为稳定。 从下游需求结构来看，2022年中国原生铅/再生铅主要下游为铅酸蓄电池，需求占比约80%。铅酸 蓄电池主要应用于动力电池（叉车、电动车、电动自行车等）、储能电池、备用电源电池（通讯、 计算机系统等）、启动电池（汽车、摩托车等），下游应用范围较广。

报告节选：

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