2024年特朗普内阁解析：执政思路、政策顺序和大类资产影响

大选回顾： 碾压优势，特朗普胜选再回归

选情：特朗普大优势获选，大概率白宫+三院组合

11月6日（北京时间）下午特朗普以较大优势获得了大选胜利，当选第47届美国总统； 同时共和党也已经确保了参议院的多数党，两党正在争夺众议院的话语权，目前仍有大概率特朗普拿下白宫+三院的组合（参议院，众议院和最高法院）。

摇摆州：特朗普横扫7大摇摆州

特朗普在7个摇摆州中均获得了较大的优势，使其快速锁定竞选结果。

获胜原因：特朗普保持农村地区优势，扩宽种族选民

特朗普在7个摇摆州中均获得了较大的优势，使得其非常快速的获得了十分确定的竞选结果

内阁提名： 非建制派、忠诚度高、对华强硬

新内阁班子特征：非建制派、忠诚度高，对华强硬

非建制派：除了传统的共和党成员、前民主党人，还有电视新闻主播、企业高管、金融投资官等“圈外人” 。 忠诚度高：全面MAGA化，马克·卢比奥、皮特·赫格塞斯、埃隆·马斯克、小罗伯特·肯尼迪等都是特朗普麾下“忠诚人士”。 对华强硬：卢比奥、斯特凡尼克、赫格塞斯、华尔兹、卢特尼克、贝森特等均为对华鹰派组合。

2016年第一届内阁成员一年后快速分化

2016年第一届特朗普政府班子一年后快速分化，部分是与特朗普意见相左导致关系交恶，部分是由于个人问题引咎辞职，仅有黑莉和麦克马洪相对体面地离开白宫团队，但黑莉后续 与特朗普关系交恶，并在2024年大选作为其对手在党内竞争，后于今年5月在竞选无望后表示会投票特朗普。

新一届政府班子内部的矛盾性

特朗普本届政府大致分为四派：对内裁员和减税、遣返非法移民、促使传统能源开发及对华关税和封锁。但其政府班子内部有一定的矛盾性，如财政和移民所需资金之间的矛盾，以及对中国贸易制裁落地速度和力度上的矛盾，因此政府班子内部协调情况值得持续观察。

政策顺序： 先移民和关税、能源，后财政和减税

特朗普1.0政策回顾：先废除奥巴马医保、遣返非法移民，后能源和关税

2016年特朗普百日新政基本达成了自己的政策目标，但对中国制裁并未在百日新政内落地； 2016年时期特朗普上台后先签署的总统令是废除奥巴马医保，随后遣返非法移民加速落地；

移民：较为急切，将在百日新政中优先级较高；关税：流程较快，但幅度或有约束；能源：抗通胀的主要抓手，但需平衡外交、内部通胀和居民就业等； 裁员：DOGE新部门成立需要国会通过；减税：2026年TCJA到期前完成立法。

移民：优先级较高，是特朗普希望率先落地的政策

移民是特朗普最想要率先落地的政策方向； 拜登上台期间由于边境措施的放松，非法移民的人数是特朗普时期的4倍多；但同时也有更多的移民遣返，拜登时期通过42号法案，以卫生条件为由增加了非法移民的遣返数量。

特朗普的移民遣返工作将会冲击美国劳动市场。疫情以来，外地出生人口劳动力快速补足，目前移民在美就业人数已经比疫情前超出了300多万人，本地居民的就业仅仅是勉强恢复 到了疫情前的水平。  从就业分布来看，也能看出移民和本地人的区别，高端服务业职位空缺率保持高位，但是低端服务业已经基本补足，主要的非法移民集中在低端服务业。

资产影响： 波动放大，美债主导大类资产走势

大类资产策略：波动放大，主要看美债

关注12月议息会议，2025年初的债务上限以及百日新政后政策的落地力度。 短期来看，美债同时受基本面、特朗普再通胀和降息预期收窄的影响，维持在相对高位；议息会议前后会有一定的下行，但随后债务上限担忧及可能得政府停摆风险会助推再度上行。 若是特朗普政策落地大超预期，再通胀风险上行，美债承压，美股则会有分子端（减税利好盈利）和分母端（美债上行压制估值）的博弈。 后续特朗普政策落地不及预期，且对经济的建设远小于破坏，则大类资产整体承压， 仅黄金和美债机会值得关注。

美股：历史降息和百日新政周期中表现较好

从降息、债务上限和特朗普上一届的三轮历史复盘来看，美股仍在相似的震荡上行轨道。 债务上限对于美股影响较弱，2016年特朗普当选100天后美股行情较为突出，即使当时是加息周期。

降息周期的美债表现：短期仍有波折，长期走势确定

联储降息周期：美债平均下行超170BP，尤其是衰退式降息，平均降息高达175BP。

基本面：韧性犹存，支撑美债收益率高位运行

从基本面来看，美债在宏观基本面韧性以及对未来通胀预期回升的共同推动下一度升至4.5%。

美债：债务上限后或有一冲，后续走势看百日新政

从降息周期的角度来看，美债收益率在特朗普交易的助推下出现了超预期的走势，但参考1995年时期行情，美债拐点仍会到来； 2025年1月2日债务上限预计仍会给美债带来一定冲击，若是出现了政府停摆，美债收益率预计仍有20BP左右的上行空间； 当前货币周期和2016年时期不同，但对于美债的影响相似，2016年时期加息周期带动美债收益率上行，当前降息降温，再通胀交易升温同样助推美债收益率上行。 但往后来看，需要验证政策的落地力度，联储态度以及宏观基本面的变化。

近期黄金调整原因：风险偏好回升、地缘局势平息和美债收益率上行

黄金近期有一定的止盈诉求：特朗普胜选后市场风险偏好回升、俄乌冲突有望平息和美债收益率一度破4.5%。 若是特朗普如预期减缓俄乌冲突和巴以冲突，则黄金的避险需求有所回落； 从美债收益率来看，美债收益率随处于较高水平，但后续有债务上限扰动仍有上冲可能，黄金短期压制尚未消除。

后续黄金走势：降息交易和特朗普交易对黄金仍有支撑

降息周期：黄金均有不错的表现，且在衰退降息周期涨幅优于软着陆降息周期。债务上限：问题解决前市场担忧助推黄金上冲。 2016年特朗普时间黄金走V：先是受美债收益率上行压制有一定的调整，后随着美债收益率震荡下行再度上涨。

A股坐标校准：政策底、金融底、经济底已现，等待估值底、通胀底、业绩底确认

政策底：9/26加开的政治局会议为本轮政策底，确认宏观政策转向； 金融底：9-10月M2回升，10月M1同比跌幅收窄，为年内首次； 经济底：9-10月经济边际修复，制造业PMI回升，地产销售和社零改善； 估值底：9月底PE快速拉升后，处于震荡消化期，12月两大会议和25年两会是关键影响因素。  通胀底、业绩底：预计均在25H2。

潜在增量：ETF、险资、居民储蓄、外资等

公募被动型基金持股市值已超过主动型，中证A500是近期主力产品。 险资开门红在即，引导中长期资金入市，“需要把长期资金入市的堵点打通”。 居民储蓄余额约145万亿，近8年增长超一倍。主动入市或被动入市，前提是赚钱效应显现。  外资回归，前提是国内风险因素缓释、经济修复、中美利差收窄。

10月以来人民币汇率被动贬值：离岸人民币从6.98贬至7.26

10月以来，美元指数从100快速升值至108，非美货币被动贬值，人民币汇率贬值幅度小于其他国家。 央行尚未开启人民币汇率逆周期因子调节，阶段性倾向于跟随贬值对冲出口压力。

人民币汇率展望：年内关注7.3支撑，后续仍有贬值压力，但空间小于上轮

7.3附近是近三年人民币汇率的政策底线，每次临近时，央行都会加大逆周期因子调节力度。  本轮人民币汇率贬值空间小于2018年，主要有三大差异：1）2018年联储还在加息，现在是降息；2）2018年贸易差额一度转负+代客结汇新低，现在相对健康；3）2018 年汇率压制国内货币和财政，这次9月底货币和财政已有先手。

报告节选：

编辑：火腿肠