2024年天风证券研究报告：携手宏泰集团，打造“城市投行”新格局

一、天风证券：与宏泰集团开启融合发展新篇章——携手迈向“双一流”

（一）总体情况概述：背靠湖北省增资扩股，打造全牌照综合性券商

天风证券成立于 2000 年，总部设于湖北省武汉市，是湖北省属骨干金融企业，是湖北唯 一省属证券公司。在全国重点区域和城市设有 29 家分公司及 80 余家证券营业部，旗下 拥有天风天睿、天风创新、天风国际、天风资管以及天风物业五大全资子公司。

湖北国资占据主导，多家股东均拥有董事席位。截至 2024H1，湖北宏泰集团持有天风证 券 14.83%股权，为公司第一大股东。武汉国投持有天风 8.78%的股权，为公司第二大股 东。武汉金控持有公司 2.26%的股权，为公司第三大股东，上述三大股东均来自湖北国 资体系。除前三大股东外，其余股东持股比例均在 2%以下。目前湖北宏泰集团与其一致 行动人武汉国投合计持有天风证券 23.6%股份，湖北宏泰集团的实控人湖北省财政厅， 进而成为天风证券的实控人。

宏泰集团高管入主天风党委，开启二者融合发展新篇章。2023 年 4 月，宏泰集团副书记、 总经理担任天风证券党委书记，宏泰集团与天风证券召开高质量发展推进会议，正式启 动打造全国一流金控集团、全国一流上市券商“双一流”工作。宏泰集团作为湖北省唯 一的金控平台，这一融合可见湖北省政府将天风证券托付为省内经济发展的重要金融助 力机构。 2024 年 2 月，庞介民先生担任董事长，“当代系”高管离场。庞介民先生曾就职于中国 人民银行北京分行、中国证监会监管部、北京市西城区金融服务办公室，曾担任金融街 集团副总经理，恒泰证券董事长，银河金控首席运营官兼合规风控部总经理，现任天风 证券董事长。 核心团队不变，支持天风证券高质量发展。宏泰集团正式控股天风证券后，支持天风证 券发展的“四不变”：公司将坚持市场化方向不变、上市证券公司通行规则不变、人才 激励机制不变、打造国内一流上市券商的战略目标不变。核心管理层保持稳定，董事王 琳晶继续担任总裁。

（二）历史沿革

公司系天风有限整体变更设立，天风有限前身为四川省天风证券经纪有限责任公司。 2000 年 3 月，四川省天风证券经纪有限责任公司正式成立。 2003 年 8 月，更名为“四川省天风证券有限责任公司”。 2004 年 4 月，更名为“天风证券有限责任公司”。 2006 年 11 月，更名为“天风证券经纪有限责任公司”。 2008 年 2 月，公司注册地由四川省成都市变更至湖北省武汉市。 2009 年 9 月，天风证券经纪有限责任公司更名为“天风证券有限责任公司”。 2012 年 1 月，天风证券有限责任公司变更为“天风证券股份有限公司”。 2012 年 6 月~2015 年 6 月，公司连续 4 年扩股增资，注册资本增至 466,200 万元。 2016 年 6 月，公司在香港设立全资子公司天风国际证券集团有限公司。 2018 年 10 月，天风证券首次在上海证券交易所上市交易。 2019 年 6 月，天风证券签订《股权转让协议书》，拟收购恒泰证券 29.99%股权。2020 年 4 月，最终完成收购 26.49%股权。 2020 年 3 月，公司完成配股公开发行股票，配股有效认股数量为 148,596.73 万股。 2021 年 3 月，公司完成非公开发行 A 股股票事宜。 2023 年 2 月，湖北宏泰集团成为公司控股股东。

二、业绩逐步改善，ROE 有望迎来拐点

（一）整体业绩：2024Q2 业绩逐步改善，“经纪+投行+资管”并行驱动

营业收入起伏较大但仍具备成长潜力。截至 2024H1，营业总收入为 7.2 亿，同比下降 66.56%，其主要原因可能是投资收益和手续费及佣金净收入减少。2024Q2 为 5 亿元，环 比+3.5 亿元，单季度营业总收入有所改善。2022 年净利润为负，系营收占比较高的自营 业务收入大幅减少、计提各项资产减值准备以及参股单位出现巨额亏损等因素。归母净 资产及市占率保持稳定。

“经纪+投行+资管”并行驱动。2023 年，经纪业务收入占比为 29.1%（行业为 27.2%）， 投行业务收入占比为 23.4%（行业为 12.3%），资管业务收入占比为 16.5%（行业为 12.5%）。 重资本业务与行业平均水平存在差距，重资本业务收入占比为 31.1%（行业为 47.9%）。

（二）ROE 位于低位，有望迎来拐点

近年来，ROE 有所下降且低于行业平均水平。截至 2023 年，公司 ROE（年化）为 1.3%， 与行业 ROE（年化）相比低出 4.1pct，但同比增长 7.6pct。2022 年，受市场、股东调整 等多重因素影响，ROE 由盈转亏，为-6.3%。

拆分 ROE，可以发现，ROE 低于行业均值的主要原因是净利润率与行业有一定差距， 但杠杆与行业差距较小。天风证券作为传统中小型券商，且近年来受到信用债发行成本 影响，净利润率低于行业较为合理。杠杆与行业水平大致相当，截至 2024H1，杠杆倍数 为 3.75 倍，仅低于行业水平 0.27 倍。

三、负债端配置结构稳定，风险缓冲空间需扩大

（一）负债端：发行债券是天风证券提升杠杆的主要工具

自 2016 年起，卖出回购/净资产持续下降，而应付债券/净资产稳步提升。截至 2024H1， 天风证券应付债券/净资产占比与行业相比，远高于行业均值，差值为 100.9%。除了拆入 资金、短期借款与其他业务略高于行业外，卖出回购、应付款项等负债项目相对低于行 业均值。

（二）息差：公司息差大幅波动，行业息差持续收窄

2019 年~2024H1，公司负债成本率均高于行业负债成本率。天风证券在严格控制风险的 前提下，积极推动资本中介型业务的发展，提升股东回报率。其业务模式和内部经营变 化等影响，公司息差的波动幅度相对大于行业。其中，2022 年受市场波动影响，息差下 降至-1.4 pct，2023 年~2024H1 息差有所回落，截至 2024H1，公司息差为-0.3 pct。

（三）监管指标：流动性偏紧，审慎开展业务

目前，仅部分监管指标存在一定风险缓冲空间，风险覆盖率贴近预警线，净稳定资金率 低于 120%。截至 2024H1，风险覆盖率为 122%，行业预警线为 120%；净稳定资金率为 108%，行业预警线为 120%。

四、业务分析：依托研究业务优势，打造多元业务生态圈

（一）经纪业务：稳步推进财富管理业务转型

经纪业务承压下滑，有望弯道超车。2021~2023 年，经纪业务收入小幅下降至 9.3 亿元， 但市占率小幅提升至 0.93%。客户资金规模与两融业务规模分别降至 61.1 与 40.8 亿元。

优化网点布局，持续提质增效。截至 2023 年末，公司营业部为 82 家，同比减少 4.65%， 总交易额小幅下降，同比减少 3.40%。业务优势区域聚焦五地，公司营业部交易量占比 较高地区依次为四川省、上海市、浙江省、广东省和湖北省。新增客户 9 万户，总客户 数达到 179 万户，同比增长 5%。

（二）投行业务：打造“城市投行”，服务新质生产力

投行业务实力强劲。2014~2020 年投行业务收入有一定波动，2021~2023 年略有下降，2023 年投行业务收入为 7.53 亿元。2014 年~2024H1 投行收入市占率总体趋势上升，截至 2024H1，市占率升至 2.28%。

与公司 IPO、再融资业务相比，企业债+公司债主承优势明显。自 2014 年起，企业债+ 公司债主承市占率稳步提升，从 1.14%升至 2.35%。截至 2023 年，企业债规模排名第 2， 公司债规模排名第 14。

深入推进“城市投行”战略，服务新质生产力。天风证券自宏泰集团控股以来，积极整 合各方资源，聚焦湖北全省布局，以产业研究为介入口，以股、债投资为驱动，探索“服 务湖北省城市经济建设的投研、投资、投行共同赋能”，推进“城市投行”工程落地。 债券承销优势驱动，形成区域产业集群。天风证券充分发挥公司在境内外市场债券承销 方面的优势，为企业提供丰富融资工具、优化融资结构、降低融资成本，2024 年 4 月， 天风证券顺利发行证监会债券新规《公司债券发行与交易管理办法》发布后的湖北首只 地方国企企业债。同时，天风证券发挥在产业研究、产业资源对接、产业推广等方面的 优势，围绕传统企业改造升级和新兴产业培育、重点招商引资项目及具有明显发展潜力 的龙头企业、特色企业、优势企业、创新型企业等进行股权投资，通过先进企业的产业 外溢效应和带动效应形成区域产业集群，为区域吸引更多的资金投资。

（三）资管业务：持续提升主动管理能力

波动与竞争双重压力下，受托管理资产规模逆势回升。2019 年以来，受市场环境波动以 及大资管行业融合竞争压力影响，天风证券受托管理资产规模不断压降，AUM 从 2019年的 1674 亿元减少为 2022 年的 1084.83 亿元。2020 年 3 月，天风资管获中国证监会批 复设立。2023 年，天风资产管理规模小幅回升，受托资产规模为 1172.40 亿元，同比增 长 8.07%。

受历史股东债务影响，资管业务收入缩水。2019~2022 年，尽管 AUM 持续下降，但资管 业务收入不降反增。2023 年，由于历史股东债务违约，资管业务收入受到波及，大幅下 降至 5.29 亿，同比下降 46.9%。随着债务违约影响逐渐消退与湖北宏泰集团接管天风证 券后加快风险化解清收，资管业务收入有望改善。

（四）研究业务：研究能力卓越，发挥“发动机”作用

凝聚业内人才，研究能力卓越。在 2023 年度新财富评选中，天风研究在新财富本土最佳 研究团队、最具影响力研究机构、最佳销售服务团队三大奖项评选中全部进入前 5 名， 已经连续 7 年荣获“本土最佳研究团队”前 5 名。最佳分析师评选共有 18 个团队入围， 其中 15 个团队位列前 5 名。 致力于打造国家级产业研究智库。天风证券以产业链研究方法为核心，致力于打造国家级的产业研究智库，旨在为产业界、上市公司以及二级市场投资者提供服务。同时在天 风证券与宏泰集团双方融合发展的基础上，天风证券与宏泰集团金融研究院、“双碳” 研究院以及旗下企业之间展开合作，涉及研究报告、政策咨询以及定制化顾问咨询等领 域，发挥天风证券“投资+研究+投行”的模式优势，进一步拓展上下游联系，为关键技 术与资源的引进提供支持。

（五）自营业务：强化风险管理，提升资源配置效率

2018~2023 年，利息净收入持续下降且为负，可能由于融资规模扩大、利息支出增加等。 公司自营收益率与重资本业务收益率与行业波动情况较为吻合。2019 年以来，买入返售 金融资产规模及市占率保持稳定，分别稳定在 25 亿与 0.6%左右。

（六）海外业务：助力高质量“走出去、引进来”

境外子公司天风国际：开拓国际业务、开展国际化战略的重要支撑。天风国际不断提升 服务质量，目前已在香港地区完成了全牌照布局，是香港市场中极具发展活力的中资券 商之一。2023 年，公司助力武汉友芝友生物制药股份有限公司（2496.HK）与绿源集团 控股（开曼）有限公司（2451.HK）在香港联交所主板挂牌上市；助力 IspireTechnologyInC. （NASDAQ：ISPR）在美国纳斯达克上市并完成美股 PIPE 定向增发。

编辑：火腿肠