2024年两轮车行业专题分析：如何看待2025年行业销量及格局变化？

1. 销量: 补贴催化&渠道补库，出货提速可期

2025 年电动两轮车内销有两大主线——17761 整车新国标切换、以旧换新政策， 其对行业终端需求、渠道库存、竞争格局、企业推新节奏等均有重要影响。首先，行 业需求层面：一方面，新国标带来了新/旧车切换，而部分投资者认为新车与消费者 需求不够适配，其对销量的影响有待观察；另一方面，以旧换新政策有望正向驱动景 气，但政策进度、实施效果仍有进一步探讨空间。

1.1新车变化较多，需求是否受损？

9 月 19 日，2024 版新国标征求意见稿发布（《电动自行车安全技术规范（征求意 见稿）》，GB-17761），对产品要求有了诸多变化：放松整车重量要求、限制塑料件比 例、防篡改设计、安装北斗系统、提高对关键部件的阻燃性能要求、增加建议使用年 限等。国标调整致力于提高电动自行车（后简称“电自”）安全性，但市场部分投资 者认为，限制塑料比例、防篡改、安装北斗等新规会使电自外观有明显变化、功能受 限、成本增加，进而使消费者需求走弱。

首先，在中短途出行代步产品中，消费者选择有限，相比其他产品电动两轮车具 备较强不可替代性，我们认为不涉及产品核心功能的变化，并不会影响行业需求基 本盘；典型如外观变化、产品价格小幅上浮等，这些未影响到产品的核心竞争力。具体来看，中短途代步的产品中，电动两轮车相较于汽车更便宜经济、开车/停车更灵 活；相较于自行车，速度更快、更省力；相较于公共交通，更方便。

而“防篡改”是市场最为关注的维度；过往电动自行车普遍存在改装现象，但 2024 版国标通过禁止现有改装途径，使产品性能局限在国标要求的框架内。具体来 看改装情形： （1）改装电池。2019 版新国标要求整车重量低于 55KG，铅酸电池安全但单块电 池重量大，整车重量限制下的铅酸电池车型往往续航不足，因此存在改换更大电池的 情况；考虑到 2024 版新国标（意见稿）已放松整车重量要求至 63KG，这类改装需求 或将减少。 （2）解除限速，通过改装将原本设置的车速上限从 25 码释放，达到 40 码左右。 对此我们认为：①一二线城市及其核心城区，由于车辆密度、人流密度、路况复杂， 车速 25 码已相对适配。②日常行程较远、道路通行情况良好的城市周边区域，消费 者会对速度有更高需求，防篡改主要触及了后者对产品的功能诉求，但这部分消费者 可转向电轻摩/电摩消费。

电自/电轻摩/电摩三类电动两轮车本质上是同一种产品，一般电轻摩/电摩配置更高、价格更贵且驾驶门槛更高。但由于经改装的电自也能达到电轻摩/电摩性能， 因此电自实际占用了较多电轻摩/电摩的消费需求，随着新国标实施，电自产品限制 增加、价格提升，部分电自用户或将转向电轻摩/电摩。

（3）整车大改，改装后续航、车速等性能逼近高端电摩。这类改装多存在于竞 速/酷玩人群、外卖/快递等工具车类型。这部分消费者不是电自主流消费人群，根据 美团年报、QuestMobile 关于骑手 APP 月活人数的统计，我们预计骑手存量在 1000- 1200 万人，年度边际增量在 200 万人以内，行业销售占比不高；且关于工具车，企 业也与外卖等平台积极筹措针对性的规划和方案。

综上，尽管新国标标准下的电自“新车”在需求适配度上或略不及“旧车”，但 考虑到中短途代步领域中电动两轮车的不可替代性，非产品核心性能的变化并不会影响长期需求大盘；而防篡改速度限制或使得部分消费者对产品功能诉求得不到满 足，但这部分消费者更多处于“日常使用路程较长、路况较好的非核心城区”，且仍 可选择电轻摩/电摩产品，我们认为整体电动两轮车行业需求并不会出现明显受损。

1.2以旧换新政策的提振效果几何？

2019 版新国标的实施引发了大面积更新需求释放，本轮新国标影响虽然弱于上 轮，但考虑以旧换新政策补贴的叠加，后续行业景气仍值得期待，其中存量锂电池车 预计是政策引导换新的重点方向。2019 年新国标实施后，对已上牌但不符合新国标 的电动车设置过渡期，过渡期后不能再使用，强制换新驱动了更新需求集中释放。 2024 年新国标修订，不强制更新存量车，但配合以国补政策，行业销量表现仍值得 期待；且由于锂电池火灾事故风险相对较大，政策补贴侧重引导存量锂电池车换新。

2019 年新国标对电动自行车整车限重（≤55KG），使得能量密度高、续航更久、 重量更轻的锂电池成为优选；部分铅酸电池的车型，也被消费者改装换成了价格更低、 低质量的锂电池。2019 年后锂电池装配比例明显提升，2019-2023 年，锂电池两轮车 累计销量达到 4617 万辆，若考虑电池改装情况，预计存量规模达到 5000 万辆以上。

在当前“两新”政策背景下，电动两轮车名列国补的几大行业之中，补贴资金由 中央财政统一规划拨付，整体补贴力度较大。1500 元以上的单车补贴可达到 500 元， 其中铅酸车型补贴达到 600 元，再配合电动两轮车旧车回收获得 200-300 元的补贴， 单车换新的价格降幅有望达到 700-900 元。

但对比家电，两轮车政策落实进度偏慢，带动的消费比例偏低，主要在于两方面 原因：（1）新/旧车矛盾；11 月 1 日三个子标准实施，使得 11 月 1 日之前补贴的车 仍是不合标旧车，经销商担心补贴不符合监管要求。（2）参与国补的零售主体有一定 资质门槛。电动两轮车渠道主要是线下经销商开店，门店数量庞大、经销商众多，国补政策的参与要求经销商具备一定销售规模，且须打通税务、资金流程，使得两轮车 补贴落地偏慢。 具体进度上，8 月 24 日商务部等 5 部门印发《推动电动自行车以旧换新实施方 案》，但直至 11 月 19 日全国所有省份才陆续完成了实施细则的出台。随着三大标准 调整完成、补贴车型得到确定，且更大范围经销商纳入国补实施名单，国补政策落地 加速；截至 11 月 19 日，全国实现了电动自行车收旧 50.57 万辆、换新 50.57 万辆， 累计带动电动自行车新车销售 12.91 亿；此外，线上电动两轮车也开启补贴，数据 显示 10 月线上（京东/天猫/抖音合计）增长显著加速。我们预计 2025 年电动自行 车补贴仍将延续，其中上海等地区已明确两轮车补贴延续至 2025 年 6 月 30 日。

以旧换新政策对行业销量的提振效果如何？我们进行量化测算如下，预计两轮 车行业 2025 年在悲观、中性及乐观的情况下年销量增速分别为+7%/+16%/+26%。 （1）理论更新需求的基本盘；两类车型更新周期不同，锂电池车型一般更新周 期 3 年左右，我们以 3-5 年前销售的锂电池车为当前锂电池车更新需求的基本盘， 铅酸电池车型更新周期则是 5 年，我们以 5-7 年前的销量作为基本盘； （2）国补的提振比例；国补预计将在理论更新需求基础上，产生额外的提振； 参考家电补贴以来的表现，9/10 月家电社零分别+20%/+40%，我们假设悲观、中性、 乐观情形下，政策提振幅度分别为 10%/15%/20%，这样的假设主要有三方面原因：（1） 家电 10 月提速，有双 11 大促的帮助，预计 11 月下旬至 12 月增速或有放缓，预计 Q4 整体增速或落在 20%-30%；（2）社零为销额口径，考虑到补贴所带动的消费偏向中 高端，均价提升趋势明确，销量贡献增速略慢于销额；（3）相比家电，两轮车渠道覆盖面仍相对偏窄。 （3）新增需求的释放；经历疫情对新增需求的催化后，近两年行业新增需求增 长平稳，考虑到国补对旧车并无强制要求，部分新车购买也可以享受补贴，我们中性 假设政策会加速部分新增需求的释放；对应的悲观、中性、乐观假设分别是：假设百 户保有量分别提升 1.0/1.5/2.0 辆/百户。

1.3新国标如何影响渠道备货节奏？

由于三大国标切换，渠道库存水平处于低点；随着产业节奏恢复、国补落地，后 续库存将逐步恢复正常水平。2024 年除了市场熟悉的“17761 新国标（2019 版）”修 订调整外，监管部门推出、修订了另外 3 大国标：43854、42295、42296，分别关于 车用锂电池、电气安全、充电器；上述 4 大国标共同构成电动自行车的强制性国家标 准监管体系。4 个标准调整时点分别为：①整车 17761 国标已于 9 月 19 日推出了意 见稿，若年底推出正式稿，则预计 2025 年 6 月底及 9 月底分别对应旧车生产截点及 销售截点（参考意见稿内容）；②其他三个子标准也有变化并在 2024 年 11 月实施。

在此背景下，10 月底因为三大国标切换，渠道库存水平偏低。11 月 1 日后市场 销售车辆须符合 43854/42295/42296 新要求，因此经销商须在此之前出清旧车，渠道 于 Q3 进入了库存去化阶段。11 月后渠道出现第一轮补库，随着厂商新车 3C 产品认 证落地，国补政策落地加速，渠道库存由低于历史均值的水平逐步恢复正常水平。 第二轮库存水平变化或将出现在旧车停止生产的节点。根据意见稿，旧车生产停 止后三个月内终端仍可销售，考虑到旧车短期内仍更受消费者欢迎，那么在旧车生产 停止前，经销商倾向于加大旧车库存水平，至足以卖至终端销售停止的节点。若假设 年底新国标实施且半年生产过渡期、3 个月销售过渡期，则经销商将于二季度末加大 旧车库存至足以销售至 9 月（若新国标实施时点变化，或者正式稿对生产、销售过渡 期设置有变化，则 Q2 末、9 月判断随之产生变化）。总结来看，考虑到当前渠道水平 恢复、2024Q1 出货低基数、旧车生产截止时点库存水平抬升，我们认为产业出货增 长拐点清晰，较快增长持续的确定性较高。

综上，电动两轮车新国标落地在即，其带来的新车变化对终端需求的影响无需过 忧，且随着车型、渠道资质等问题得到解决，国补政策在两轮车行业的落地有望进一 步加速，行业更新需求释放值得期待。进一步考虑到，年末三大国标带来的车型变化 使得当前渠道库存水平偏低，经销商正逐步恢复库存，且明年旧车生产截点经销商或 有较强意愿加大旧车库存水平。结合补贴催化动销&渠道补库预期，电动自行车行业 后续有望维持较优出货增速。

2. 格局：强监管&龙头优势凸显，格局加速集中

新国标及补贴政策提振行业需求之外，对行业竞争格局的影响也值得重视。对此 我们需要分析三个层面的问题：其一，相比 2019 版，2024 版新国标新增一整章关于 “企业质保能力”的要求，提高对生产端的要求，但出清中小企业的具体比例和幅度 值得探讨；其二，2024 版新国标带来了产品端的诸多变化，这些变化使产品端竞争 空间是否仍存在？其三，以旧换新政策实施过程中，龙头企业有何种优势，是否能带 来份额的集中？

2.1监管的短期强制出清及长期格局优化

当前监管对格局的影响主要通过两条线：强制性新国标及白名单机制。其中，强 制性新国标将成为短期格局出清的直接驱动，而白名单则将加强龙头企业优势，长 期帮助格局进一步集中。

2024 版新国标实施将带来强制出清

2024 版新国标增加了单独第 7 章，主要针对整车及车架等关键部件的生产线， 如管材的切割&弯曲、焊接设备、电泳工艺设备、工件自动化传送带等。相比 2019 版， 2024 版新国标提高对生产端的要求，要求企业加大生产设备的建设支出，提升生产 门槛及成本，将强制出清不符合要求的企业，成为本轮格局出清的直接驱动力。

两动车企业对产业链上下游的把控力如何？整车企业雅迪、爱玛在近年规模大 幅增长之后，对核心零部件——电池、电机、电控加强了掌控力且部分提升自供比例， 而长尾企业不仅不具备核心三电的产能，对于整车车架、前叉等生产能力也相对欠缺； 后续新国标要求下，组装厂型的长尾企业需要加大资金投入，提升产线制造水平。

我们将通过计算爱玛科技、新日股份“单位产量对应的生产线价值（固定资产的 机器设备及生产工具的年末账面价值）”，来预估相对完善的生产线所对应的价值。选 择爱玛及新日，一方面在于两家 A 股上市公司的公告数据可得性高，另一方面爱玛、 新日分别作为 TOP2、TOP5 龙头，数据具备较强代表性。 （1）2019 年是产线规模扩张的分界点，此前规模相对平稳，此后投入明显加大； 2016-2019 年、2019-2023 年爱玛产线规模的均值分别为 2.5、6.0 亿，新日分别为 0.5、2.1 亿。这一方面在于龙头生产规模扩张带动，2019 年后行业销量扩容&格局走 向集中，爱玛、新日平均产量增长显著。另一方面，2019 年后企业致力于提升产线 质量，2019 版新国标对企业生产资质、产品 3C 认证统一要求，叠加龙头规模快速增 长后转向高质量竞争，企业纷纷提升产线质量。2016-2019 年、2019-2023 年爱玛“单 位产量对应的产线价值”分别为 57、64 元/辆，新日分别为 31、85 元/辆。

（2）龙头之间对比，由于产线投入、规模效应不同，单位产量对应的产线价值 有一定差异；2019 年前龙头产线投入更高，2019 版新国标将生产/产品标准统一后， 龙头规模效应得以体现。2016-2019 年爱玛、新日单位产量对应的产线价值平均分别 为 57、31 元/辆，2019-2023 年则分别为 64、85 元/辆。 进一步的，我们参考新日股份 2020-2023 年情况，计算 50 万、100 万辆规模的 企业对应的收入、盈利规模及完整的产线价值。可以看到，100 万辆产量对应的完整 产线价值达到了其年度利润的 2.4 倍，而新国标实施后，不达标的长尾企业需要在 不到一年内完成产线的建设，其需要的资金支出规模较大；进一步考虑建成后，固定资产的折旧摊销，基于当前预计不到 2%的净利率，长尾企业陆续被出清的概率较大。

长尾企业出清带来的龙头销量弹性如何？市场监管总局数据显示，两轮车行业 有接近 600 家生产企业，进一步结合全球电动车网数据，行业 50 万辆以上的品牌企 业只有 18 个，100 万辆以上的品牌企业只有 12 个，前 10 的品牌企业销量份额达到 85%。我们假设悲观、中性、乐观情形下长尾企业出清 1/3、1/2、2/3，进一步结合 前文对行业销量的预测，龙头对应的销量弹性可分别达到 12%/25%/38%。

白名单强化龙头优势，长期格局集中

工信部与市场监管总局、国家消防救援局编制《电动自行车行业规范条件》（以 下简称《规范条件》）、《电动自行车行业规范公告管理办法》（以下简称《管理办法》），于 2024 年 4 月 30 日正式印发。《规范条件》及《管理办法》类似于建立了“行业白 名单”，尽管非强制，但我们认为其将长期驱动格局走向集中： （1） 白名单的要求覆盖了 2024 版新国标对企业生产端的要求，且内容更多 更严格，增加了研发投入比例、自主车型数量要求，且对智能制造、绿 色制造、企业布局、劳动者/消费者权益保障均有要求。 （2） 进入白名单的企业意味着符合规范的诸多条件，且将后续遵守规范要求， 那么监管机构对应的，也将在行业发展过程中，优先保障白名单企业的 利益；典型如本轮国补政策，监管机构鼓励优先补贴白名单企业。 （3） 进入监管白名单，是对企业生产能力、产品实力的一种认可，将提升渠 道经销商、终端消费者的信赖度。

白名单进展来看，截至目前行业披露了两批白名单，合计进入主体 31 家，涉及 到品牌企业 13 个。由于集团独立子公司、不同地址的生产厂区等均需单独申请，因 此一家品牌企业将对应多个白名单主体；目前雅迪、爱玛分别进入了 6 家、5 家。

2.2新国标后的产品，是趋同还是趋异？

2024 版新国标对产品调整较多，于竞争而言的核心是：前后相比，产品是否存 在差异化的竞争空间？我们认为，中低端产品将趋同，中高端产品将趋异。未来龙头 在中高端产品上有更多的创新空间，相比于研发投入低、定位低端的中小品牌，龙头 保持品牌优势的同时，产品差异化竞争优势也将得到强化。

其一，限制塑料件使用比例后，低端车型外观差异会缩小；而中高端车型的外观 差异化仍存，且龙头在中高端品牌优势更强。塑料主要应用于结构件和装饰材料，限 制比例后的产品会有两个发展趋势：（1）取消结构件、装饰材料等，整车外观简化且 牺牲一定储物空间，这将是低端车型的主要形态，产品外观差异化缩小；（2）但由于 消费者对整车外观、储物空间仍有要求，那么厂商则需要研发及运用非塑料材料来满 足上述需求，对应产品价格将对应中高端；产品差异化仍存，且龙头更具备中高端价 格段的品牌优势。

其二，加装北斗及通信功能后的新车都将具备最基础的智能功能，而深度智能是当前竞争的主要领域，差异化仍突出，龙头品牌持续加大投入、积极竞争。2024 版 新国标拟增加北斗定位及通信功能，可以实时车辆所在经度、维度、蓄电池状态等， 从而实现定位、防盗等基础智能功能。但目前来看，九号作为车辆智能化水平的引领 者，其智能互联系统采用了域控形式，整合车辆仪表显示、人机交互、数据远程交互 等，实现车联网、远程控制、OTA、部分辅助驾驶等功能。

其三，整车重量上限放宽，但近一半的女性消费者仍需要轻量化产品，龙头有望 在兼具轻量化、长续航的产品上实现领先。2024 版新国标拟放宽铅蓄电池电动自行 车整车重量限值由现行 55KG 至 63KG，叠加脚蹬由强制安装转为可选，释放了近 2KG 重量空间，整车重量最大可到 63KG-65KG。但，由于电动自行车有近一半的女性消费 者，且部分消费者年龄偏大，其对电动自行车的诉求是兼具续航及轻量化。

此外，部分投资者也担忧明年行业或有价格战，我们认为价格战发生的概率不大。 龙头往往倾向于在其他竞争要素趋同，且增长困难的阶段，以价格的手段让渡利润获 得增长；考虑到明年行业需求提振、品牌份额集中趋势下，企业增长较优，且新国标 切换使得产品端有诸多竞争空间，因此价格战的概率不大；至于小厂商的部分降价难 以撼动整个大盘，构不成价格战的威胁。 综合上述，新国标放松整车重量限制、限制塑料件比例、加装北斗系统，会使得 中低端车型趋向于一致；但中高端产品差异化仍存，厂商需要兼顾整车轻量化 V.S 长 续航、限制塑料件比例 V.S 外观/储物空间、智能化水平提升等维度，产品仍存创新 空间；考虑到龙头较大的研发费用投入、较强的研发创新实力、中高端更强的品牌优 势，产品竞争实力有望进一步领先。

2.3 “国补”中的龙头产品结构及渠道优势

国补政策的补贴，实际上提升了消费者的支付能力，预计电动两轮车产业也将出 现类似于家电的情形，即：国补过程中产品消费结构趋向中高端，在此背景下预计龙 头更为受益。具体来看，家电空调、冰箱中高端价格带销量占比在政策落实加速的 9、 10 月明显走高。

（2）综合考虑到龙头渠道经销商综合资金实力更强，数量更多，将更大范围的 进入政策补贴名单之中，预计龙头品牌更为受益。我们参考湖北的政策落实情况，截 止 11 月 18 日，湖北省通过了 10 批电动两轮车以旧换新销售实施企业名单，累计有 4440 家，其中雅/爱/台分别 1679、837、552 家，占到整体行业门店的 69%；其中雅 迪门店进入时间较早，在 9 月 9 日第三批名单公示后，92%的门店即已进入。

综合上述，行业强监管&龙头竞争优势凸显，行业竞争格局有望加速集中。其一， 新国标对企业生产端提出要求，不符合的企业将被强制出清；考虑到产线资金投入较 大，且后续折旧摊销对本就不高的盈利水平的拖累，我们假设长尾企业在悲观、中性、 乐观情形下出清 1/3、1/2、2/3，进一步结合行业预测，龙头销量弹性预计分别为 12%/25%/38%。其二，新国标对产品调整较多，我们预计后续中低端车型会趋向于一致，但中高端产品差异化仍存；考虑到龙头较大研发费用投入、较强的研发创新实力， 明确的中高端品牌优势，综合竞争力预计将进一步加强。其三，国补过程中产品消费 趋向中高端，预计龙头更为受益；且渠道层面，电动两轮车绝大部分通过线下经销商 销售，龙头经销商资金实力更强、数量更多，将更大范围进入政策实施名单中；参考 湖北，截止目前的 10 批国补实施企业名单显示雅/爱/台合计占到整体的 69%。综上， 行业强监管叠加龙头综合优势凸显，格局有望加速集中。

3. 积极看好两轮车板块的投资机会

当前时点我们积极看好两轮车板块的投资机会： 一方面，龙头经营拐点已现且后续经营弹性值得期待。正如前文所述，在两大主 线——17761 整车新国标切换、以旧换新政策推进的影响下，板块终端需求有望得到 国补政策提振，短期渠道库存正由低点回升，且新国标切换时点渠道大概率会有加大 旧车库存的诉求。格局层面，新国标实施将出清不符合生产标准的小企业，进一步叠 加龙头产品实力、渠道综合实力凸显，行业集中度预计加速提升，龙头有望实现快于 行业整体的增速。 另一方面，中长期龙头盈利能力处于提升通道，且长期海外市场有望打造第二增 长曲线；一线龙头已在过去几年快速增长，实现了规模大幅领先，近年来正在持续强 化研发、供应链等方面的实力，中期维度行业产品均价、盈利能力持续处于提升通道。 此外，海外市场电动两轮车市场空间广阔，雅迪积极布局海外，也有望打造中长期第 二增长曲线。 综上，基于短期经营拐点和后续较优的经营预期，以及中长期龙头盈利提升趋 势及海外市场增量，我们重申看好两轮车板块的投资机会，建议积极关注雅迪控股、 爱玛科技等核心龙头。

编辑：火腿肠