2024年房地产行业专题分析：“止跌回稳”路径下受益房企特征探讨

“好产品+核心区”或率先“止跌回稳”

中央明确促进房地产止跌回稳，核心城市成交边际改善

9月底以来中央出台系列政策支持房地产发展，其中政治局会议明确要促进房地产市场止跌回稳，住建部会同财政部、自然资源部、 央行、金融监管总局等多部门打出“四个取消、四个降低、两个增加”组合拳，同时各地方亦跟进发布呵护政策。 楼市成交边际改善，核心城市更为突出。10月、11月前22日重点50城新房月日均成交套数同比增长5.7%、9.9%，其中一线城市同比 增长29.8%、39.6%；重点20城二手房月日均成交套数同比增长16.8%、22.3%，其中北京同比增长62.8%、40.9%，深圳同比增长 119.3%、107.3%。

产品升级迭代趋势明显，好房子去化更具优势

住房品质提升符合多方诉求，中央多次强调建设适应人民群众新 期待的好房子，地方发布住宅品质新规放宽建设限制、推升房企 拿地动力，各地新入市楼盘得房率、用材等品质明显提升，作为 绿色建筑衍生品的第四代生态型住宅亦逐步涌现。高品质项目整体去化较好，如上海高端盘开盘去化率大多80%以上， 同时受益于计容规定放宽带来的产品代际优势，高得房率项目去 化更具优势，根据克而瑞统计，2024H1主要城市70个得房率超 100%项目中，近半项目累计去化率超60%。

郊区去化周期更长，止跌预计相对滞后

根据中指院数据，截至2024年三季度末典型城市杭州、成都、武汉郊区平均去 化周期分别为15.5个月、28个月、34.6个月，均长于主城区的2.2个月、15.4个 月、18.4个月，面临更长调整周期。 同时克而瑞以12个典型城市的2980个板块的住宅小区挂牌参考价为样本，郊区/ 刚需类板块抗跌性明显较弱。此外契税、增值税优惠等政策亦更为边际利好二 套房及非普宅等改善客群。

行业逻辑：止跌回稳或遵循“好产品——一线+二线核心区——全国”路径

预计房地产止跌回稳将遵循“核心城市好产品——一线+二线核心区——全国经济企稳——全国楼市企稳——投资企稳”。产品层 面，核心城市好产品去化优势明显；城市层面，一线及二线核心区有望率先企稳，时点取决于收储及城改、降息等政策；全国楼市 企稳或有待于全国经济复苏，更偏后周期。

受益房企具备三大特征

核心城市市场容量充足，主流房企份额提升仍有空间

以十大城市为例，2022年、2023年、2024年前10月商品房销售额分别为3.1万亿元、3.4万亿元、2.1万亿元，规模仍相对可观。 2022年、2023年、2024年前10月主流9家房企在十大城市全口径销售额市占率28%、29.5%、30.4%，权益口径销售额市占率18.2%、 20.5%、22.3%，逐年提升；9家房企在十大城市全口径拿地金额市占率35%、43%、46.6%，权益口径拿地金额市占率29.2%、36.9%、 40.2%，均高于对应期间销售市占率，为未来销售份额提升奠定基础。

限价放开下好房子具备涨价基础

高品质住宅凭借地段、品质、得房率等优势，在销售限价放开背 景下存在价格上涨可能，如西安同板块四代宅价格高于非四代宅， 上海、西安等地热点片区改善项目预售价格逐批抬升。

地市降温带来地价回落

根据中指统计，2024年前三季度300城住宅类用地成交楼面均价同比下降15.9%，一 线城市同比增长16.2%，二线及三四线城市同比下降16.7%、11.5%。 考虑成交均价可能受结构性因素扰动，进一步对比相邻地块，广州、上海均存在可 比地块最新成交价格较此前有所下跌，同时考虑核心城市热门地块土拍条件放宽， 地方政府降低拍地要求、让利房企意图明显。

重点关注优质房企库存结构、拿地能力及产品力

库存结构：关注地市热度回落后获取项目比例、新获取项目规模及调规可能、地市高点拿地分布，若高点拿地聚焦核心城市核心地 段将更易去化，即使打折销售对毛利率及减值等影响亦能逐步消化，不会持续侵蚀利润、占用现金流； 拿地能力：顺利获取核心城市核心项目有助于率先把握“止跌回稳”机遇，同时受益限价放开与土拍条件优化带来的毛利率提升、 高品质住宅在品质/得房率等优势带来的去化率提升； 产品力：强有力的产品打造能力符合住宅高品质化趋势，增强快速去化可能。

主流房企库存结构分析

加快存量库存去化，“轻装上阵”已成共识

行业周期波动，向新发展模式过渡过程中，房企加快库存去化，轻装上阵已成共识，主流14家房企存货周转率提升，存货、土储规 模持续下行。同时重视增量投资质量，聚焦“确定性高”的区域投资，优化存货结构，提升变现能力。

2022年及以后获取项目优于早期

考虑房企普遍开发周期为3-4年，但楼市低迷下房企或放缓开发节奏，因此我们选 取2019年以来拿地情况推测房企土储情况。相对而言2022年以来地市热度回落， 房企拿地溢价率明显下滑，预计2022年以后新获取项目结算毛利率大概率整体优 于早年拿地项目。 根据中指数据统计，对比来看，14家房企存量土储中9家房企2022年及以后拿地金 额占比达30%以上，其中越秀地产、建发国际集团、华润置地、中海地产等占比更 为靠前。

2023H2以来获取项目具备调规可能

自2023H2以来部分城市逐步推出第四代住宅用地及新规，2024年以来出让时明确要求建设第四代住宅的地块明显增多，考虑当前开 工建设周期拉长及政府“去库存”意愿，我们认为不排除实操中建设进度未出地面的项目存在调规可能，即2023H2以来拿地地块可 调规（如调整庭院设计、露台户型设计、计容规则等）为第四代住宅产品。 因此我们统计2023H2-2024H1重点房企拿地金额，14家房企中中海地产、建发国际集团、保利发展、绿城中国相对更高，进一步观察 2024H1拿地情况，建发国际集团、滨江集团、华润置地、绿城中国金额更大。

高点拿地：核心区域项目风险相对较小

由于郊区库存积累且去化周期较长，止跌回稳大概率滞后于核心区改善板块及好产品。进一步将9家房企2020-2021年地市高点拿地 做主城、郊区区分，9家房企中中海、保利、华润、华发整体拿地金额主城占比较高，华发、越秀、中海、保利二线城市拿地金额主 城占比相对靠前。 结合前文统计主流房企2022年及以后拿地占比、2020-2021年地市高点一二线占比，叠加2020-2021年地市高点二线主城占比，越秀 地产、中国海外发展、华润置地等新拿地多、高点拿地布局相对较好，库存结构整体较优。

主流房企拿地能力及产品力分析

拿地能力：资金为主方式为辅，兑现度同样值得关注

我们认为资金充足程度（在手现金规模、加杠杆能力）为拿地能力重要支撑，多元化拿地方式或增加获地筹码，可作为重要加分 项，如通过代建场馆等与地方政府合作、获得相应区域开发资格。 拿地后周转、利润等兑现度同样值得关注，与操盘能力密切相关，涉及前期策划、后期运营以及品牌影响力等多种因素。

主流房企控杠杆趋势明显，在手现金小幅收缩

2024H1末9家房企整体在手现金6478亿元，较2023年末下降4.8%；净负债率48.3%、剔除预收款后的资产负债率60.9%、现金短债比 221.8%，较2023年末分别提升2.8个、下降0.8个、提升3.7个百分点，三条红线各指标相对稳定。

主流房企ROE变化不同

我们用ROE变化差异对比主流房企拿地兑现度差异，主要考虑：1）ROE同时囊括利润率、周转速度等因素，内涵更为丰富；2）由于楼 市下行带来过去几年行业整体利润率下行，为方便对比，假设同一时期内，各房企投资回报率预期变化幅度相同。基于上述假设，由 于预期变化幅度一致，历史ROE变化作为投资回报率实际变化幅度，可近似反映实际情况相对预期偏离大小，平均ROE上升越多意味着 兑现度越高。为避免单一年份扰动，最终采用2022-2023年平均ROE与2020-2021年平均ROE差值。 对比来看，9家房企中建发国际集团、绿城中国、滨江集团2022-2023年平均ROE与2020-2021年平均ROE差值排名靠前，或反映拿地兑现 度相对较高。

报告节选：

编辑：火腿肠