2024年家电行业2025年度策略：精选优质出口龙头，把握内销政策催化

1、板块复盘与思考：以旧换新提振内销，新兴市场拉动外销

1.1、家电板块：大幅跑赢大盘，超额收益明显

年初至今家电板块大幅跑赢大盘：截至 2024 年 11 月 15 日，申万家用电器行业指数上涨 24.5%，相对沪深 300 实现 8.9%的超额收益，涨跌幅位居所有申万一级行业第四。 细分赛道分化，黑电、白电表现优异：截至 2024 年 11 月 15 日，细分赛道涨跌幅从高到低排序为黑电（+37.3%）、白 电（+25.0%）、厨电（+6.4%）、小家电（+2.2%）、家电零部件（-4.6%）、照明设备（-11.3%）。

年初至今家电估值逐步提升，但仍处于 10 年期均值以下。截至 2024 年 11 月 15 日，家用电器（申万）PE TTM 由年初 的 12.3 倍升至 15.3 倍，仍处于 10 年期平均值以下区间。分赛道看，白电虽然今年涨幅较大，但估值分位仍在近 10 年的 20%左右，小家电估值亦明显承压。

1.2、家电内销：以旧换新以来持续修复

上半年家电社零表现有所波动，以旧换新以来持续修复。上半年家电社零表现有所波动，年初至 5 月家电社零累计同 增 7%，但受到 618 大促节奏提前的影响，6 月增速转负，8 月以来在以旧换新政策带动下家电消费明显提速，主要家 电品类量、价均有明显提升，9-10 月家电社零增速大幅跑赢整体，月度增长提速，10 月家电社零同比+39.2%，环比 +18.1%。

龙头充分受益国补政策，8 月以来集中度明显提升。国补政策落地以来，主要家电品类集中度均有不同程度的提升， 其中空、冰、洗、电视 9-10 月线上 CR3 较前 8 个月有小个位数的提升，油烟机、扫地机两个品类格局优化最明显， 集中度提升 11pct 左右。

消费者参与度较高，补贴消耗进度超预期。从商务部公布的数据来看，截至 11 月 11 日，已有 2160.8 万名消费者购 买 8 大类家电产品 3271.9 万台，根据前期披露的数据推算，我们预计总销售金额超过 1400 亿，消耗补贴 280 亿左 右。

根据我们的测算，以奥维统计的空、冰、洗、电视、烟灶 2023 年终端内销量为基数，假定均价分别为 3500、3500、 2500、3500、1200 元，各品类中更新需求占比分别为 50%、70%、70%、70%、40%，则常态下 2023 年更新总规模为 3657 亿元，国补政策生效期间对应的更新规模为 1219 亿元。若以旧换新期间家电行业可享受的补贴总额为 300 亿、且全 部消耗完，按照每笔以旧换新订单平均补贴比例 18%计算，本次“以旧换新”政策有望额外拉动 448 亿的更新需求， 对我国下半年家电内销的拉动幅度有望达到 14.8%。

更新需求并未透支，待更新的家电数量庞大。假定 8 年以上的大家电产品存在换新潜力，2023 年空、冰、洗、电视、 油烟机五类产品保有量分别为 6.8、4.8、4.6、5.0、3.1 亿台，过去八年内销累计出货 6.6、3.4、3.4、3.8、1.3 亿台，粗略估算使用年龄超过 8 年以上的产品规模分别为 0.16、1.4、1.2、1.2、1.8 亿台，合计超过 5.6 亿台，根据 产业在线及商务部披露的数据估算，年初至 11 月 11 日，该五类产品 24 年总出货规模约 2.0 亿台左右，较有换新潜 力的产品总规模仍有较大差值。考虑到商务部公布的数据中涵盖了热水器、电脑等品类，传统品类中待换新需求缺口 可能会更大。

25 年政策明确加码，内销有望延续增长。11 月 8 日，全国人大常委会办公厅举行新闻发布会，财政部部长蓝佛安表 示，结合明年经济社会发展目标，实施更加给力的财政政策，加大力度支持大规模设备更新，扩大消费品以旧换新的 品种和规模。若假定空调、冰洗、电视的常规更换周期分为别 8 年、10 年及 12 年，我们测算 2023 年空调、冰箱、洗 衣机、电视更新需求占内销出货量比例应分别达到 85%、110%、108%、109%，政策引导下积压的换新需求有望回归正 常释放节奏，我们预计 2025 年家电仍有望实现小个位数左右的增长。

1.3、家电出口：欧美回暖+新兴地区需求延续下家电出口表现亮眼

24 年初至今家电出口表现亮眼。今年 1-10 月家电累计出口数量/销额（美元）同比分别+22.2%/+14.5%，外销的高增 长或与多种因素有关：1）成熟市场需求回暖，一方面美国市场冰洗自 23Q3 起的订单仍在释放，另一方面在通胀回落 的环境下，欧洲居民消费意愿回升，零售明显回暖，2）新兴市场家电渗透率仍在提升，人口红利下需求延续增长。

美国市场：降息周期+库存回落，家电消费需求有望延续

美国家电消费与成屋销量存在强相关性，从历史来看，降息对美国成屋销售有明显提振效果。美国家电零售商库销比 最新数据回落至 1.56，已低于 2015 以来的中位数水平，渠道库存水平健康+美国地产修复逻辑下，看好明年美国家电 需求延续增长。

欧洲市场：需求逐季好转，24 年东、西欧均实现累计正增

2024 年以来欧洲家电市场消费出现回暖迹象。参考 Electrolux 与 Arçelik 的公告，22Q3 以来欧洲大家电出货好转， 季度下滑幅度明显收窄，2024 年西欧大家电增速转正，东欧延续恢复性增长态势，前八个月累计分别+1%、+11%。通 胀回落+欧央行已开启降息的背景下，欧洲家电零售有望进一步改善。

新兴市场：家电需求有望长期维持增长

东南亚地区消费习惯与我国接近，是我国家电出口的代表型市场，本文中我们以东南亚为例尝试测算大家电市场的长 期增速中枢。从人口来看，东南亚人口总量庞大，约为我国的一半，家电的理论需求总量很大，其中印尼、菲律宾、 越南、泰国等市场中白电渗透率相较于我国仍有较大差距，家电保有量仍处于提升阶段。

东南亚国家中越南、泰国、印尼、菲律宾经济发展阶段或可类比我国 2010 年时期，近五年空冰洗出货增速中枢显著 高于我国。从城镇化率及人均 GDP 的角度看，越南、泰国、印尼、菲律宾等东南亚人口大国经济发展水平与我国 2010 年左右相当，近五年大家电市场增速中枢明显高于我国，其中泰国、印尼、菲律宾、新加坡近五年空冰洗复合增速均 为正，越南、马来西亚空调增长明显，但冰洗略有下滑。

空调市场：整体具备不错的成长性，其中印尼、菲律宾、越南中长期成长中枢更高。假设目标国家在相应时间周期内 经济发展水平能达到我国 23 年的水平，对标我国当前的空调渗透率，在考虑人口结构的变化后，我们测算印尼、菲 律宾、越南、泰国、马来西亚空调市场在对应周期内的复合增速分别为 9%、10%、5%、3%、2%。 我国品牌在东南亚重点国家空调市场占有率约在 20%-30%。根据欧睿，东南亚重点国家的空调市场主要被日系企业占 据，我国品牌整体占有率约在 20%-30%，考虑到我国企业在东南亚市场的产业链布局不断加强，预计增速长期快于市 场整体。

冰箱市场：越南、泰国成熟度更高，印尼、菲律宾长期成长潜力较大。根据欧睿，越南、泰国冰箱渗透率接近我国， 市场相对成熟，印尼、菲律宾冰箱目前渗透率不到我国一半，预计长期有望保持较高增速，我们测算印尼、菲律宾、 越南、泰国、马来西亚冰箱市场在对应周期内的复合增速分别为 7%、7%、0.5%、0.6%、9%。 我国品牌在东南亚重点市场占有率表现分化，泰国、越南为相对强势市场。根据欧睿，东南亚冰箱市场中日系、韩系 及我国企业均占有相当份额，我国企业在泰国、越南相对强势，美的在泰国份额第一，海尔在越南份额第二。

洗衣机市场：东南亚洗衣机市场发展与冰箱市场类似，越南、泰国偏成熟，印尼、菲律宾普及度偏低。东南亚洗衣机 普及率低于冰箱，其中越南、泰国、马来西亚渗透率接近 70%，印尼、菲律宾渗透率仅略高于 30%，考虑到印尼、菲律 宾雨季时长更长，烘干需求较强，公共洗衣房普及度高，假设目标渗透率为东南亚其他国家的 80%，我们测算印尼、 菲律宾、越南、泰国、马来西亚冰箱市场在对应周期内的复合增速分别为 5.4%、5.2%、1.4%、1.0%、4.6%。 泰国、马来西亚为我国洗衣机的相对强势市场。东南亚洗衣机市场与冰箱竞争格局类似，韩系、日系均有相当份额， 我国企业在泰国、马来西亚相对强势，美的在马来西亚、越南份额排名第二，海尔、美的在泰国位列前五。

2、投资主线

2.1、投资主线一：具备强竞争优势的出口链优质标的，看好扫地机、OPE 赛道

2.1.1、扫地机：国产品牌全球份额快速扩张，成长潜力高

内销：国补政策前扫地机已呈现较好成长性，国补政策后进一步提速。24 年 1-8 月扫地机累计销量/销额分别同比 +15.3%/+18.9%，在消费疲软环境下表现较为亮眼。9 月以来，随着国补政策落地，行业景气度进一步攀升，24 年 9 月 /10 月行业销额分别同比+23.7%/129.6%。

以价换量与更新需求作用下，预计 Q4 扫地机高增。24Q4 受益于以旧换新预计销量同比+30%，带来全年增速进一步提 速，23Q4 奥维云线上扫地机销量约 122 万台（10/11/12 月为 50/52/20 万台），24 年 10 月受益于国补+双十一销售 106 万台（双十一大促提前），我们预计 Q4 整体实现销售同比+30%至 158 万台。 我们预计需求并未透支，2025 年扫地机行业有望延续较高成长。基于：1）以价换量策略过去两年验证有效，明年预 计龙头公司会继续推进价格带下沉刺激销量，2）18-21 年为扫地机内销销量巅峰期，近几年扫地机产品持续升级迭 代，更新需求有望持续释放的逻辑，我们认为扫地机 25 年仍具备不错的成长性。

从行业竞争的角度看，扫地机从爆品走向多价位段竞争，石头科技表现突出。石头科技在各价位段均实现较高增长， 在行业目前销售占比最高的 3500-4000 价位段零售额实现同比+87.6%，同时也进一步加大价格下沉，在 2500-3000 价 位段零售额实现同比+262.7%。科沃斯 3-3.5k、5K+产品销额表现亮眼，同比+103.1%、+56.8%，但是其他价位段表现 承压，4.5-5k、3.5-4k、2.5-3k 价格段产品销额均出现双位数下滑。

从市占率角度看，国内线上市场集中度进一步提高，石头科技份额持续提升。24 年 1-10 月，扫地机行业线上 CR3/CR5 进一步提升。分品牌看，石头科技、云鲸份额提升较快，其中石头科技由 1 月的 18.6%提升至 10 月的 29.6%，云鲸由 1 月的 14.1%提升至 10 月的 20.2%。

外销：扫地机海外持续扩容，中国品牌主导产品结构升级。当期中国市场扫地机器人的发展已经由基站型转向全能基 站，以石头科技为代表的国产品牌在海外市场通过优秀的产品力+品牌力持续扩大全球市场份额，主导海外基站类产 品渗透率提升。根据 IDC《全球智能家居设备市场季度跟踪报告，2024 年第二季度》显示，二季度全球智能扫地机器 人出货 511.7 万台，同比增长 15.7%。

石头科技：全球份额持续提升，多元化品类扩张可期

国内市场方面，石头科技今年推出丰富的扫地机新品，并进一步实现价格带下沉，在高效运营的产品力、渠道力下， 预计持续提升市场份额；外销方面，石头加速拓展欧洲法国、意大利等空白市场和美国线下渠道，保持较快增长。根 据 IDC 数据，石头科技在 24Q2 出货量全球第一，这也是中国厂商首次在智能扫地机器人市场登顶。公司目前已成为 全球扫地机龙头公司，对于石头科技而言未来多元化品类拓展将成为公司成长重要的驱动，看好公司在洗衣机、洗地 机出海以及未来更多新品类的扩张前景。

2.1.2、OPE：24 年周期反转，25 年行业 Beta 继续上行

过去几年行业经历了需求、库存、成本三大周期：1）2020-2021 年：需求高涨+渠道加大累库；2）2022-2023 年：需 求走弱，渠道去库，成本端碳酸锂暴涨也对行业盈利造成扰动。今年以来去库周期转向补库，终端动销改善，高价库 存消化后成本下行带来的利润率弹性逐步释放。

展望 2025 年，在北美地产向上+更新需求释放的带动下，OPE 行业景气度有望进一步提升：1）锂电 OPE 设备更新周 期为 3-5 年，上一轮高峰期为 20-21 年，我们预计更新需求将迎来进一步释放；2）美国降息通道已开启，利率下行 有望刺激美国房地产销售，与地产强相关的 OPE 有望提振需求。此外，随着锂电产品经济性+成熟度持续提升，叠加 更多龙头厂商入局，我们预计商用锂电化进程有望迎来加速。

泉峰控股：24 年超预期修复，份额有望持续提升

24 年以来公司基本面修复超预期兑现，受益于公司强大的品牌号召力、有效的促销活动及有利的天气，终端动销表现 强劲，公司收入同比+10.5%，24H1 净利率修复到 7.6%。24Q1-3 公司实现纯利约 1 亿美金，同比增长超 300%。长期来 看，公司旗下的 EGO 品牌作为锂电 OPE 领导者，具备强品牌势能，拥有最大的单电压电池平台，且渠道多元化布局加 快，预计将持续受益于锂电 OPE 渗透率的长期结构性增长，具备较强 Alpha，份额有望持续提升。

格力博：24Q4 拐点将至，25 年迎来修复确定性和弹性

24 年受益于终端需求回暖+渠道补库，24Q1-Q3 收入同比+14.7%。公司三季报披露公司四季度在手订单充足，共计约 2.2 亿美元，预计 Q4 收入迎来更强劲的增长。此外，公司之前盈利能力受高价库存去库+渠道扣款等因素影响承压明 显，我们预计负面因素消除后 Q4 盈利能力有望迎来点，25 年会迎来类似泉峰控股今年的业绩修复弹性。 中长期看，公司商用布局领先，未来有望充分享受商用锂电 OPE 成长红利。商用市场是未来锂电 OPE 最大的增量，当 前锂电商用市场处于起步初期。23 年公司推出 82V 全系列商用产品，以锂电商用割草车 Optiumsz 为核心，进一步推 出手持式、手推式系列产品，并推出为商用产品配套的移动储备装置，产品布局目前领先于锂电 OPE 行业主要竞争对 手。

2.2、投资主线二：以旧换新政策加码下的黑白电龙头

2.2.1、白电：国补以来需求明显回暖，以旧换新潜在释放空间仍较大

内销：白电上半年有所波动，下半年国补拉动效果较好。24Q1 白电厂商备货较积极，但进入 Q2需求遇冷，6-8 月出 货明显下滑。由于以旧换新政策落地较晚，6-8 月空调、冰箱动销较弱，厂商出货明显下滑，洗衣机由于同期基数偏 低，增速回正较快，24Q3 空调、冰箱、洗衣机销量分别同比-9.9%/-2.7%/+7.2%。9 月以来白电动销回暖，空调、冰 箱、洗衣机在以旧换新刺激下销量回暖，24 年 9 月销量分别同比+7.4%/+7.4%/+6.2%。

政策拉动下家电消费情绪大幅好转，国补叠加“双 11”空冰洗均呈现量价齐升的趋势。双 11 前两周空调零售量提升 最快，同比+91.3%，彩电、冰箱销量同比+50%以上，高能效产品占比提升下，白电均价亦有双位数提升，据 GFK，双 11 前两周线上市场，空调、冰箱、洗衣机一级能效产品零售额比例分别为 95%、90%、83%，同比均提升 10pct 左右。

预计白电整体 Q4 出货有望实现接近双位数增长，全年实现个位数正增长。24 年 9 月空、冰、洗线上销量同比增速高 双位数增长，出货端增速在 5%-7%，渠道库存仍在去化过程中，我们预计 10-11 月在终端动销的带动下渠道库存有望 回到正常水平，10 月、11 月增速环比有望提速，预计 Q4 空、冰、洗出货同比分别+15.4%、8.8%、8.0%。 看好 25 年白电更新需求进一步释放，内销全年可能呈现“前低、中高、后缓”的节奏。根据我们前文的测算，白电 仍积压有大量待释放的换新需求，国补政策续作可能性较大，我们仍然看好明年需求的延续性。从节奏上来看，考虑 到今年上半年渠道积极备货下基数偏高，明年初政策可能存在一定空窗期，上半年出货增速可能相对平缓，全年可能 呈现“前低、中高、后缓”的节奏。

外销：空调景气度仍延续，冰箱、洗衣机外销略有降速。空调 9 月外销销量同比+39.8%，冰箱、洗衣机 9 月外销销量 增速较 8 月环比略有下滑，但同比依然维持正增长，分别+6.2%/+1.0%。24Q3，空调/冰箱/洗衣机外销销量分别同比 +38.2%/+14.0%/+10.4%。

白电空调出口增长动能延续，新兴国家近年份额占比有所提升。10 月欧洲、北美空调出口销量高增，同比+218%、+45%， 新兴国家销量普遍双位数增长，24 年 1-10 月，南美、东南亚、欧洲累计销量增速领先，北美销量略承压，同比-9%。 近两年新兴国家在我国空调出口占比中有所提升，2023 年至今，我国对新兴国家空调出口量占比呈提升趋势，2024 年 9 月高点时占超过 80%。

白电冰冷出口略有降速，新兴国家增速较快。进入 Q3 欧洲、中东等新兴国家冰冷订单保持高增，北美有所降速，10 月欧洲及南美、非洲新兴国家增速最快，欧洲、南美、非洲出口销量同比+28%、+50%、+57%，北美在基数走高的情况 下单月增速回落至 0%。24 年 1-10 月，南美增速最快，出口销量同比+56%，欧、美增长良好，出口销量同比分别+27%、 +19%。

美的集团：Q3 表现领跑行业，多元化布局开辟长期增长曲线

Q3 内销环境整体偏弱下美的依靠规模、效率及价格优势实现增长，智能家居业务 Q3 +8%，参考产业在线数据，预计 内销低个位数增长，外销在 OBM 业务带动下实现高速增长，前三季度海外 OBM 收入同比增长超 25%，Q3 海外电商销售 同比增长 50%，亚马逊会员日 GMV 增长超 35%。B 端业务中 KUKA 在传统车企订单下滑+新能源订单转化周期偏长的影 响下有所下滑，新能源及工业技术、智慧楼宇实现增长。 展望后续，C 端业务凭借规模优势、龙头品牌效应充分享受国补红利，外销在美的+东芝双品牌运作下发掘 OBM 潜力， B 端业务多处于早期阶段，市场空间广阔、发展潜力充足，与 C 端业务有望形成良性循环，23 年汽零、伺服、KUKA 等 业务均取得一定进展，转型成果有望加速兑现。

海尔智家：坚持数字化变革，盈利能力提升持续兑现

公司 Q3 内销在整体大盘影响下预计有所下滑，但随着以旧换新政策的落地，公司有望充分发挥全品牌、多渠道、高 端定位的优势，外销方面，公司在成熟市场通过产品创新、开拓新产业等方式提升份额，在新兴市场加强本土化布局， 实现较快增长，但公司盈利能力持续提升，公司坚持推进的数字化变革的效果仍在持续兑现，期间费用率进一步收窄。 公司拟通过受托表决权的方式控股日日顺，有望打通不同业务部门之间的物流体系，强化垂直一体化管理能力，随着 公司在海外市场搭建数字化采购平台、加强全球供应链协同，成本有望进一步得到优化，运营效率有望进一步提升。

海信家电：外销持续高景气，盈利能力有望迎来改善。 Q3 内销小幅承压，外销延续高增。国补政策出台前内需情绪低迷，白电内销有所下滑，其中家空受去库影响、央空在 地产需求偏弱及政府订单延后影响下预计降幅高于整体，海外方面欧洲需求逐步回温，新兴市场维持较快增速下整体 保持快速增长。 公司营收、利润表现有望迎来改善。内销方面，家空经过 Q3 去库后渠道库存已回落至健康水平，以旧换新的政策带 来的增量有望充分反馈至报表端；外销方面，欧美渠道库存正常，新兴市场人口红利下预计维持稳定增长，景气度基 本延续，参考排产数据预计空调维持高增，冰洗增速放缓，整体增速预计双位数左右。此外，Q3 铜价环比有所回落， 成本压力有所减轻，叠加以旧换新对结构的正向拉动，盈利能力有望明显提升。

2.2.2、黑电：补贴带动国内量价提升，全球流动性宽裕背景下出海需求有望延续

内销：年初以来电视出货压力较大，Q3 以来份额向龙头集中。受整体消费环境不景气影响，黑电出货压力较大，自 2 月份起黑电单月内销量同比持续下滑。线上线下份额表现分化，但 Q3 以来均向龙头集中。线上竞争加剧，上半年小 米系表现较好，但国补政策以来龙头份额明显提升，线下份额继续向龙头集中。

国补政策刺激效果显著，电视量额均有明显提升。据奥维云网，9 月电视线上/线下销额同比分别+38.3%/+40.6%，均 价同比分别+15.8%/29.7%，较年初至今大幅反弹，看好四季度黑电销售延续高增。此外，黑电结构明显提升，大尺寸、 高端化进程提速，据奥维云网，今年 1-7 月线上/线下二级能效及以上产品占比仅为 14%/17%，8-9 月在国补政策的刺 激下，高能效产品占比大幅提升至 40%/48%。

黑电国补拉动下终端动销良好，渠道库存去化明显，我国电视全年出货有望止跌。终端动销旺盛+渠道积极备货下， 预计 Q4 内销提速，据奥维云网预测，24Q4 电视内销量、内销额同比有望分别+3.6%、14.4%，对应 H2 分别同比+2.4%、 21.3%。

外销：受体育赛事拉动明显，24 年 1-9 月全球电视累计出货实现正增长。德国欧洲杯、巴黎奥运会、美洲杯等赛事备 货拉动效果明显，今年以来全球电视出货增速逐季提升，据 DISCIEN，24Q1、Q2、Q3 黑电全球出货同比分别-3.7%、 +1.8%、+9.7%，年初至今出货 1.71 亿台，同比+2.4%。三季度全球主要区域均实现正增长，其中西欧增速亮眼，通胀 回落+降息刺激下，欧洲电视消费持续回暖，欧洲 Q3 出货同比+20.2%。分品牌看，三星出货基本与去年持平，LG 增长 7.2%，海信与 TCL 延续高增，出货量同比增长均在 15%以上。

流动性宽松的环境下，25 年全球黑电需求有望延续增长。24 年以来欧美黑电需求边际改善趋势明显，流动性宽松的 环境下看好 2025 年黑电全球出货延续增长，欧洲市场方面，23Q1 以来单季度电视出增速已经连续 6 个季度环比提升， 体育赛事并未透支下半年的需求，边际向上的趋势显著；北美市场方面，高利率环境下地产低迷带来的负面影响逐渐 缓解，24Q2、Q3 出货增速已经回正，降息+黑五刺激下增速有望进一步提升。

海信视像：内外共振，弹性可期

内销方面，24 年海信线下份额持续扩张，核心新品聚焦中高端，维持龙头品牌的调性，国补政策下占有率进一步提升， 据奥维云网，截至 9 月，海信系线下零售额份额由年初的 32%上升至 36%。外销方面，海信继续强化海外渠道建设， 前三季度海信美国、欧洲市场出货额同比分别+24.6%、29.3%，价格指数在多个海外市场保持提升，欧美电视需求逐 季改善，通胀回落+流动性宽松环境下需求景气度有望延续，看好公司借助全球体育营销进一步强化品牌力、优化海 外出货结构，实现量价双升。

TCL 电子：出货稳健增长，海外市场持续拓展

24 年前三季度公司出货量同比+5.3%，75 吋及以上电视、Mini LED 电视出货量同比+14.3%、+181.1%。内销方面，9 月 以来在以旧换新驱动下，公司销量大幅反弹，据奥维云网，9、10 月 TCL 线上销量同比+56%、+42%；外销市场受益于 海外赛事拉动，前三季度电视出货量同比+29.3%，在主要市场均实现不错的增长，北美、欧洲、拉美、中东非分别+8.2%、 35.5%、12.2%、22.7%，公司重视北美品牌营销投放及中高端渠道建设，并逐步提升欧洲及新兴市场的渠道渗透率，看 好公司海外市场份额进一步提升。

2.3、投资主线三：以旧换新+政策刺激下的地产后周期

厨电：基本面筑底已现，修复弹性较充足

地产影响下厨电销售整体处于承压阶段，但国补刺激下反弹明显。24 年 1 月至 7 月，厨电销额基本持平，油烟机、灶 具全渠道销额同比分别-0.2%、+2.5%；9 月以来，国补拉动下厨电销售大幅反弹，9 月烟、灶全渠道零售额同比分别 +43%、37%。

政策组合拳落地，地产量价边际有所改善，后续有望推动地产企稳。政治局会议“止跌回稳”的政策目标明显更为积 极，政策端系列组合拳落地后，市场短期修复效果比较明显，10 月地产销量边际改善，2024 年 1- 10 月全国商品房 销售额/面积累计同比分别为-20.9%/-15.8%，销售累计降幅继续收敛，10 月当月销售额/面积同比分别为-1.4%/-1.6%。

老板电器：基本面筑底，修复弹性较强

公司龙头地位稳固，有望充分受益地产的边际修复。公司产品、渠道、品牌护城河较深，虽然在地产拖累下前三季度 有所承压，但通过产品创新、渠道下沉等方式，份额保持提升，以旧换新以来龙头地位进一步强化，老板油烟机线上、 线下销额份额较年初分别提升 4.8、3.7pct。展望后续，公司烟灶龙头地位稳固，洗碗机等新品类渗透率长期提升空 间广阔，子品牌名气电器、ROKI 数字厨电等有望逐步贡献收入增量，厨电行业基本面底部已现，在以旧换新政策刺激 +地产政策不断托底的背景下，集中度有望进一步提升，厨电行业具备强修复弹性，公司作为行业龙头有望充分受益。

华帝股份：下沉渠道发力，战略调整有望逐步兑现

持续推进战略调整夯实内功，有望随地产修复兑现弹性。公司拥有“华帝”、“百得”、“华帝家居”三大品牌，持续推 进多元化品类拓展，优化渠道结构，积极挖掘下沉渠道增量，提升下沉渠道核心门店的覆盖率，油烟机内销增速跑赢 行业。截至 24 上半年公司在京东、天猫、苏宁、五星等平台的动销门店数量已超过 2 万家，前三季度公司累计营收 增长 3.3%，预计下沉渠道增速更快。我们看好公司在理顺渠道、加强治理、开拓新品的过程中提高竞争力，随着内需 消费情绪改善及地产链修复，公司战略调整效果有望逐步兑现，具备较强修复弹性。

编辑：火腿肠