2024年策略报告：风险偏好回落了，怎么办？

1.近期权益市场重要交易特征梳理

结合近期与市场投资者的交流，复盘本周全球和 A 股的行情与市场环境，有以下几个特征值 得关注： 本周主要美股普跌。其中纳指累跌 3.15%，标普累跌 2.08%，道指累 1.24%。盘面上，本周共 九个板块累跌，本周，保健板块跌 5.54%，日用消费品板块跌 1.21%，工业板块跌 2.14%，公 用事业板块跌 0.005%，房地产板块跌 2.13%，科技板块跌 3.18%，原材料板块跌 3.33%，可选 消费板块跌 1.14%，电信板块跌 2.11%；本周共两个板块累涨，能源板块涨 0.58%，金融板块 涨 1.42%。消息面上，11 月 14 日美国时间周四下午，美联储主席鲍威尔表示，美国经济强 劲，美联储无需急于降息。劳动力市场指标回到与美联储充分就业目标一致的更正常水平。 通胀将继续朝目标 2%下降，尽管时而会出现颠簸。与此同时，特朗普交易继续退潮，美股行 业 ETF 多数收跌，特朗普的卫生部长提名人消息让生物科技 ETF 跌约 2.6%。

泛欧 STOXX 600 指数收跌 0.77%，本周累跌 0.69%。欧元区 STOXX 50 指数收跌 0.80%，本周 累跌 0.16%。富时泛欧绩优 300 指数收跌 0.83%，本周累跌 0.67%。德国 DAX 30 指数收跌 0.27%，本周累跌 0.02%。法国 CAC 40 指数收跌 0.58%，本周累跌 0.94%。荷兰 AEX 指数收跌 1.37%，本周累跌 1.34%。意大利富时 MIB 指数收跌 0.48%，本周累涨 1.11%。英国富时 100 指数收跌 0.09%，本周累跌 0.11%。西班牙 IBEX 35 指数收涨 0.97%，本周累涨 0.73%。 港股本周普跌。其中恒指累跌 6.28%，恒生科技累跌 7.29%。盘面上，本周共十一个板块累 跌，其中，非必需消费板块累跌 8.22%，医疗板块累跌 5.52%，工业板块累跌 5.88%，必需性 消费板块累跌 7.12%，科技板块累跌 3.83%，原材料板块累跌 10.50%，金融板块累跌 6.04%， 房地产板块累跌8.39%，能源板块累跌4.32%，公用事业板块累跌2.50%，电信板块累跌0.04 %。

第一，本周上证指数跌 3.52%，沪深 300 跌 3.29%，中证 500 跌 4.79%，创业板指跌 3.36%， 恒生指数跌 6.28%。价值风格表现强于成长风格，小盘股跌幅较大，智能音箱、抖音平台行 业领涨。本周全 A 日均交易额 21819 亿，环比上周有所下降。

第三， 增量资金层面，本周主要宽基指数的 ETF 呈现流出态势，其中，沪深 300ETF 净流出 168.86 亿元，中证 500、中证 1000、科创板、创业板等指数的 ETF 基金也都呈现流出态势， 而中证 A500ETF 继续大幅净流入 292 亿元。进一步观察自 A500ETF 在 10 月 15 日上市交易以 来，沪深 300ETF 和 A500ETF 的资金流向可以发现，两者存在明显此消彼长的情况，沪深 300ETF 在 10 月 15 日后出现连续资金净流出，而 A500ETF 则是连续资金净流入，至今累计净流入接 近 1000 亿元，这或许与两大宽基指数的定位存在一定重叠，从而引发资金的转移配置有关 （虽然指数成份差异较大）。而 10 月下旬至今，中证 A500 相关的指数基金发行也还在持续， 其中包括第二批 ETF 的发行、第一批 ETF 的联结基金以及部分中证 A500ETF 指数基金，从 10 月 25 日至今已经完成募集的中证 A500 相关指数基金总规模达到 855 亿元。 从中证 A500 和沪深 300 的行业分布差异来看，中证 A500 在银行、非银和食品饮料等板块明 显低配，而在电力设备、医药、传媒、军工等成长领域超配，这一结构也与近期市场风格特 征高度接近，再次印证 ETF 资金作为增量资金的边际定价能力。

另一方面，当前市场情绪较为高涨的环境中，融资资金的活跃也再次带动小微盘股和题材股 的上涨。事实上近年来随着监管收紧，融资资金的活跃度曾出现明显下降，全市场融资余额 从 2022 年的高位 1.7 万亿一路下滑至今年 9 月份的 1.3 万亿附近，但 9 月 24 日至今，融资 盘净流入额达到 4745 亿元，融资交易的日均成交额占比也达到 10%左右，截至 11 月 15 日， 全市场融资余额达到 1.83 万亿，突破 2022 年的高位，创下 2015 年以来的新高。在融资资 金的大量流入和机构资金的相对弱势环境下，即使是中证 A500ETF 资金的净流入也和今年上 半年以国家队为主的买入力量不同，本来 A500ETF 的主要资金来源是积极认购的基民，因此 近期市场出现了较为罕见的机构与散户体感割裂的现象，即使市场持续上涨，机构重仓股却 持续跑输，缺乏基本面支撑的小微盘和题材股大行其道，市场成交额维持在 2 万亿元的较高 水平，行情的定价权几乎掌握在广大股民和基民手中，不妨称之为一场“庶民的胜利”。

第五，我们此前外发的报告《庶民的胜利：交易热度接近峰值》明确指出，从近期的市场风 格来评估，一个明显信号是当前市场炒垃圾股的趋势可能已经走向终结，表征垃圾股行情的 两大指数是业绩预亏指数和低价股指数，两者分别对比绩优股指数和高价股指数来看，当前 垃圾股行情演绎已经超过去年年底微盘股抱团的极致水平。而在去年底之后就发生了小微盘 股和垃圾股的流动性危机和踩踏式下跌的行情，但两轮行情有一个重要指标存在明显差异， 2023 年底-2024 年初的小微盘和垃圾股行情是在全市场成交额仅有 7000-9000 亿的环境下发 生的，随着资金向高股息等防御板块集中，小微盘出现了明显的流动性危机。而当前市场成 交额是当时的两倍以上，日均两万亿的成交额保证了小微盘股和垃圾股炒作拥有充足的流动 性支持。 本轮行情中，尽管市场涨势较好，尤其是小微盘和低价股涨幅明显，但以公募基金为代表的 机构资金事实上在 10 月 9 日之后的行情中参与度不高，首先观察偏股型基金指数相对 wind 全 A 的相对指数走势，可以发现在一般情况下，偏股型基金的相对收益和绝对收益有一个较 强的相关性，这是因为长期以来机构资金以及审美类似的北向资金拥有 A 股市场的主要定价 权。但今年以来偏股型基金的相对收益和绝对收益出现明显背离，9 月底反弹以来，偏股型 基金整体取得了一定绝对收益，但是并没有获得超额收益，这说明当前市场定价权已经从主 动型公募机构和外资转移到了散户游资等高风险偏好资金以及 ETF 为代表的被动多头资金， 这一结论也可以从我们近期对于增量资金的分析中得到印证。

那么，当前融资资金的流入和散户高涨的情绪可持续吗？2015 年以后，融资资金的活跃度较 此前牛市期间有明显下降，一方面是机构化程度加深，市场成交额占比中机构资金的比例提 高，另一方面是市场难见疯牛快牛，融资需求有所下降。从历史规律来看，2015 年以后融资 买入额占全 A 成交额的极值水平是 12%（当前为 11%），分别在 2017 年末和 2020 年中两次 触及，此后也呈现两种演绎模式。 1、2017 年末-2018 年初，市场在中美贸易摩擦和国内经济转弱的双重冲击下走弱，终结了持 续两年左右的慢牛行情，这是上涨行情缺乏基本面支持的背景下，融资交易过热转向普跌行 情； 2、2020 年 7 月：市场在疫后复苏预期下经历一轮快涨，上涨期间融资资金高度活跃，而进 入到 8 月份融资买入额占比下降并非是融资资金开始退潮，而是市场进入放量上涨阶段，以 北向和公募为代表的公募资金开始进场，导致融资买入额占比被动下降，这是上涨行情获得 基本面验证，增量资金入场，即游资搭台机构唱戏的模式。因此我们认为，触发本轮小微盘 行情终结的核心条件是在政策乐观预期降温以及监管收紧后的量能收缩。

第六，自 9 月下旬市场开启反弹以来，各大核心指数的估值（市盈率）已经出现了明显修复。 从近十年的视角来看，反弹开启之前，除了上证 50 和中证红利这类大盘价值型指数外，各大 核心指数基本位于 10%分位以下的历史较低估值水平，而在本轮反弹开启至 10 月 18 日，各 大核心指数的估值有了明显的修复。其中中证 500、中证 1000 修复至近十年 50%分位数水平， 沪深 300 和上证指数则修复至近十年 60%分位数水平附近，目前近十年估值分位相对较低的 是创业板指数（20.56%）和恒生科技（42.61%）。从近三年视角来看，除去创业板指和恒生 科技以外，其余核心指数(尤其是小盘风格的指数)基本已经接近近三年估值最高分位数水平。 与 10 月 8 日的最高价相比，从核心指数的视角来看，只有北证 50 明显高于 10 月 8 日的最 高价，并且创下指数成立以来的新高，中证 2000 指数和中证 1000 指数目前与 10 月 8 日最 高价基本持平。

第七，近期随着特朗普交易的演绎和海外市场波动加剧，美元的大幅升值触发全球流动性回 流美国，人民币汇率从 10 月初的 7.0 附近，迅速贬值至当前的 7.24 附近，与此同时对于全 球流动性较为敏感的港股则表现明显弱于 A 股。9 月 24 日至今上证指数累计涨幅超过 20%， 而恒生指数则已经基本回吐大部分涨幅，累计涨幅仅有 6.46%。从年初至今的表现来看，上 证指数和恒生指数的涨幅分别为 12.73%和 13.98%，已经较为接近。 回顾本轮港股和 A 股表现的节奏可以发现，由于 A 股当前环境中机构和外资的定价权较弱， 而港股依然对全球流动性和国内基本面预期保持敏感，在这种环境下港股呈现出一定“定价领 先性”，即面对外部环境的影响，港股资金更为敏感，而滞后传导至 A 股市场，这或许是在当 前到年底的时间窗口中，我们观察复杂外部环境对市场影响的重要窗口。

第八，结构上，我们在上周周报《11 月初变局时刻：大切换？》作如下情景推演： 1、特朗普上台+国内政策刺激超预期：外需或受关税政策压制后，内需刺激空间进一步打开， 核心围绕消费+地产两大抓手，利好风格可能偏大盘。 2、特朗普上台+国内政策刺激（符合）不及预期：经济预期在内外需两个方面都有可能受冲 击，大盘指数或有一定向下压力，市场风格或从政策敏感性板块转向杠铃策略，即由流动性 驱动的中小盘科技成长和防御避险属性较强的大盘价值高股息。

从市场表现来看，本周市场基本围绕着情景一和情景二反复定价，尤其是周四，在特朗普当 选后，市场普遍认为在高关税下国内的内需刺激空间被打开，市场转向情景一的定价，大消 费和地产链集体上涨。而在周五，人大常委会新闻发布会落地后，市场再度转向情景二定价。 我们认为，市场对政策的理解、预期的摇摆以及对后续中央经济工作会议的政策预期，会导 致 11 月-12 月的市场始终围绕前两种情景反复博弈。

第九，伦敦金现 IDC 本周震荡下行，报收 2562.72 美元/盎司，上周前值 2684.04 美元/盎司。 本周黄金价格震荡下行原因如下：一、特朗普当选总统后，市场并不担心美国的信贷风险； 地缘政治方面，俄乌战争也存在缓和的可能性，市场避险情绪持续回落。二、各国央行对黄 金储备的需求正在下降。特朗普的政策可能会给许多新兴市场货币带来贬值压力，许多央行 现在需要动用美元储备来保护其外汇免受资本外流的影响，并防止其过度贬值，对黄金的需 求可能相应减少。 我们认为，特朗普当选总统后，市场避险情绪回落，各国央行兑黄金储备需求下降，导致金 价下行。长期来看，全球意识形态存在分歧，大国间从合作模式逐步趋于竞争模式，大国间 的冲突难以避免，这势必会加大各资产交易的不确定性。对黄金而言，2024 年受到通胀对冲 目的和降息预期等因素的支撑。这些因素将在 2025 年初继续影响黄金，美联储政策仍是金 价中期走势的关键。

第十，本周美元指数报收 106.6842，上周前值为 104.9521，本周美元指数震荡上行，盘中站 上 107 关口上方，连涨五日，续创逾一年新高。当前，美元仍是首选的避险货币。市场预期 特朗普的对内减税将带来正面的需求提升，促进经济增长；加征关税和控制移民将带来负面 的供给冲击，会推高进口产品价格和工资水平，增加通胀上行压力。市场对美国通胀再次走 高的预期不断加深，推动美元走强；此外，美国经济数据近期表现强劲，减轻了美联储迅速 降息的压力，这持续推动了美元的走强。 美元兑离岸人民币当周上升 0.52%，离岸人民币持续贬值，报收 7.2361，上周前值 7.1990。 我们认为，10 月以来美元指数持续向好，与市场对于特朗普上台后一系列税收政策可能引发 的通胀的预期以及美国经济韧性较强相关，因此离岸人民币汇率表现较弱。而我国大幅降息 的可能性较小，中美利差并不会很快收窄，但是长期来看，美国进入降息周期叠加中国经济 的温和升温会在后期影响人民币汇率。

第十一，11 月 6 日美国大选特朗普赢得第 47 届总统人选。回顾特朗普在 2017-2020 年任期 期间 A 股定价，客观而言我们可以总结出的规律是：若国内具备宏观基本面向上的持续力量 与产业基本面主线爆发的机会，A 股定价本质上还是以内为主，人民币汇率将成为大盘指数 重要跟踪指标。具体而言：从特朗普任期内对华政策看，2017-2020 年经历从交易型外交转 向全面战略竞争，再从全面战略竞争转向全面战略对抗的三个阶段。2017-2021A 股上演中国 核心资产结构牛，2017-2020 年以食饮和家电为代表消费升级是绝对主线；2019-2020 年新能 源（车）产业进入到渗透率爆发阶段，大盘成长风格明显占优于小盘，19-20 年上证综指连 续 10%以上涨幅。可以看到，在上一特朗普任期中，除 2018 年中美贸易摩擦导致大跌外大盘 指数均维持正收益。事实上，2018 年中美贸易摩擦因素引发境内投资者第一次感受到中美战 略关系的转向，使得风险偏好骤然回落，在中美贸易摩擦冲击出口影响基本面同时，内部相 对严厉以去杠杆为核心的供给侧改革使得内需层面也遭受到冲击，两者叠加使得大盘指数在 2018 年出现明显下跌超过 25%。

第十二，美国 3 个月国债收益率报收 4.60%，上周前值 4.63%；10 年期国债收益率报收 4.43%， 上周前值 4.30%。本周，长端美债震荡上行，短端美债震荡下行。本周特朗普胜选引发的通 胀担忧、加之经济数据显示通胀粘性加剧，如 11 月 13 日本周三公布的美国 CPI 数据同比增 长加速但符合预期，11 月 14 日本周四公布的 10 月 PPI 全线回升且同比环比均高于预期，11 月 15 日本周五公布的 10 月零售销售环比增速高于预期且前值大幅上修，令交易员大砍降息 预期，10 年期美债收益率本周累涨约 13 个基点。 我们认为，本周美债受到市场对于通胀的预期的影响，高于预期的经济数据使得降息预期下 调，从而导致长端美债震荡上行。中期而言，目前市美财政赤字和债务持续扩大，或成经济 隐患，将令美债发行承压。

2.内部因素：10 月基本面回暖，政策密集落地有助于 Q4 基本面改善

近期主要公布了 10 月社融、社零和投资等一系列数据，社融增速延续下滑趋势，楼市新政下 居民中长期贷款伴随地产销售数据同步企稳，但企业端加杠杆意愿仍然较弱；社零数据的明 显改善再次印证了我们对于 10 月基本面回暖的判断，尤其是家电、汽车等大宗消费在政策 推动下有明显增长。从近期政策和监管表态来看，稳增长是当下政策的重心，后续政策的力 度不宜低估，财政、货币、地产领域的政策推进值得密切关注。往后看，市场进入政策效果 评估期。化债有望改善企业部门现金流量表，也对通胀的提振有帮助，但经济的彻底企稳仍 然在于房地产市场的走向。尽管 10 月以来地产销售大幅改善，市场情绪边际回暖，但开发 商流动性压力能否彻底缓解，期房市场能否恢复运转，仍然需要时间观察，以及政策对冲。 具体而言：

前十个月，社会融资规模增量累计为 27.06 万亿元，比上年同期少 4.13 万亿元。10 月 单月，新增社融 1.40 万亿元，高基数下同比减少 4483 亿元，社融存量增速较上月末放 缓 0.2 个百分点至 7.8%，续创有数据记录以来新低。具体来看，政府债净融资 1.05 万 亿元，同比减少 5142 亿元，为社融主要下拉因素。主要由于基数较大，以及 10 月专项 债基本发行结束。从量上看 10 月政府债发行依然较高。企业债净融资 1015 亿元，同比 小幅减少 163 亿元。整体看社融依然走弱创下新低，反映出总体需求仍不足。但从结构 上看，居民贷款增 1600 亿，同比多增 1946 亿，结束 8 个月的少增趋势。居民短期贷款 增加 490 亿，中长期贷款增加 1100 亿元，稳楼市政策效果渐显。虽然 10 月社融数据低 于预期，也低于季节性表现，但社融结构已明显好转。10 月末，广义货币（M2）余额同 比增长 7.5%，比上月末回升 0.7 个百分点；狭义货币（M1）余额同比下降 6.1%，比上月 末回升 1.3 个百分点，M1 增速在连续 6 个月环比下降后首次出现回升。M1 增速改善主 要有三个原因，一是稳楼市政策逐步落地，存量购房需求阶段性释放，房地产销售回暖。 二是 10 月政府债发行较 8、9 月有所下降。三是去年同期 M1 基数较低，对今年形成一 定支撑。整体来看，央行一揽子支持经济稳定增长的增量政策效果已经初步显现，社会 预期明显好转，后续社融数据有望进一步企稳回升。

10 月份，社会消费品零售总额 45396 亿元，同比增长 4.8%，增速比上月加快 1.6 个百 分点。其中，除汽车以外的消费品零售额 40944 亿元，增长 4.9%。1—10 月份，社会消 费品零售总额 398960 亿元，同比增长 3.5%。其中，除汽车以外的消费品零售额 359039 亿元，增长 3.9%。消费整体好转，其中化妆品增速最高达 40.1%。体育娱乐用品，办公 用品也增速较快。

1-10 月份，全国固定资产投资（不含农户）423222 亿元，同比增长 3.4%，10 月当月同 比 3.4%，与前值持平。地产投资当月下降 12.3%，前值-9.4%,对 10 月固定资产投资形成 一定拖累。从地产数据来看，销售面积当月同比-1.8%，前值-11.1%。新开工面积同比26.7%，施工面积同比-34.2%，竣工面积同比-20.1%。新开工面积、施工面积较上月跌幅 均有所加大。地产销售数据较上月有明显收窄，居民中长期贷款多增也反应楼市有所回 暖。开工与施工面积数据与销售数据的背离可能与房企短期仍在观望政策效果有关，以 及政策传导至投资端可能还需要时间。

3.外部因素：特朗普加速内阁组建对华鹰派倾向明显

共和党拿下众议院横扫执政，特朗普加速内阁组建对华鹰派倾向明显

11 月 13 日本周三，美国众议院选举共和党赢得 218 个席位，获得多数，共和党取得众议院 控制权。1776 年以来美国政府实行“三权分立”：1）立法权：国会，包括参、众议院；2） 行政权：总统领导，由总统行政办公室、内阁和部分独立机构构成；3）司法权：由最高法院 领导，内设 1 位首席大法官和 8 位大法官。值得注意的是，美国联邦最高法院首席大法官及 大法官中的 5 位由共和党提名就任，国会两院由共和党占绝对多数，美国的“三权”将被共和 党以极高程度集中，特朗普上一任期内政策推行受阻的情景难再重演。 站在美国三权高度集中的当下，特朗普如何重组内阁将显著影响其政策的推行路径。美国总 统内阁包括三部分：副总统+15 位行政部门的负责人+内阁级别的其他官员。副总统也是参 议院的议长，在投票持平时进行决定性投票。国务卿、财政部长、国防部长、司法部长被视 为除了副总统以外“美国内阁最重要的四大职位”，此外总统还会挑选一些关键性的其他机构 作为“内阁级机构”，其负责人为“内阁级官员”，具体职位因人而异。2016 年大选日后，特朗普 官宣内阁各职位的提名人平均用时 31.1 天，截至 11 月 14 日大选日后 9 天，特朗普已公开 提名了 12 位内阁主要官员，2016 年达到这一提名数量在大选日 29 天后，可见在第二任期 内特朗普推动“MAGA”落地的决心。除已提名名单之外，特朗普要求罗伯特·莱特希泽负责美 国贸易政策，同时排除了提名迈克·蓬佩奥和妮基·黑利进入其第二任内阁的可能性，具体剩 余内阁人选仍在协商当中。预计今年大选结束后，大部分的内阁官员将在年内正式被提名。

值得注意的是，特朗普挑选“反华急先锋”佛罗里达州参议员马可·卢比奥担任国务卿，希 望提名贸易战主要推手罗伯特·莱特希泽为贸易代表。卢比奥以其对华强硬立场著称，莱特希 泽在其两届美国贸易办公室的任期内对日本与中国开展了贸易战，在拜登政府时期的贸易代 表戴琪依然沿用莱特希泽的观点。卢比奥和莱特希泽均认为中国的崛起在经济、军事和科技 领域对美国及其盟友构成了战略威胁，主张美国采取更加积极和对抗性的战略来应对这一威 胁，主张加强对中国的经济制裁，认为这是应对中国的必要手段，并强调美国应限制中国企 业在美国市场的扩张，保护本国的科技和产业基础，特别是在 5G 和人工智能等高科技领域。 特朗普选取卢比奥和莱特西泽担任主管外交事务的国务卿和贸易代表职位，其对中国鹰派态 度已不言而喻。考虑到特朗普在 2025-2026 年的权力集中（众议院两年换选一次，参议院两 年换选三分之一，即 2027 年未必延续共和党横扫形式），对中国的科技以及贸易制裁不可 阻挡。从关税角度看，美联储主席鲍威尔的任期亦到 2026 年止，在此期间高关税带来的通 胀势必限制其量化宽松步伐，进而导致美国国内流动性受限，影响特朗普所希望的产业回流， 届时利率与关税间的博弈或延缓提高关税的步伐。从制裁科技与投资角度看，特朗普则尚无 掣肘因素存在，待提名的财政部长、商务部长人选或对此产生影响。

美国 10 月核心 CPI 持平预期前值，能源降幅收窄引 CPI 反弹

11 月 13 日本周三，美国劳工统计局公布了最新一期 CPI 数据。美国 9 月 CPI 同比上升 2.6%， 符合预期但创三个月新高，9 月前值 2.4%；9 月核心 CPI 同比上涨 3.3%，持平预期和前值。 环比方面，美国 9 月 CPI 环比上升 0.2%，持平前值和预期，核心 CPI 环比上升 0.3%，持平 前值和预期。 从具体指标来看，10 月份食品通胀放缓，食品价格环比上涨了 0.2%，略低于 9 月份的 0.4%， 同比上涨 2.1%，低于前值 2.3%，能源分项环比涨幅为 0%持平 9 月，同比下行 4.9%低于前值 下行 6.8%。在不包括食物和能源的商品端，新车价格环比增加 0%,同比下行 1.3%，二手车价 格环比增加 2.7%，同比继续大幅下跌 3.4%。不包括能源的核心服务价格 9 月环比增长 0.3%， 较前值 0.4%回落，其中住房通胀环比增长 0.4%，较前值 0.2%回升，同比增长 4.9%，较前值 4.7%%回升。但值得注意的是，交通和医疗服务分项均降温，环比均上升 0.4%，较前值分别 下降 1.0pct、0.3pct，同比增长分别为 8.2%、3.8%。

10 月 CPI 数据持平预期但在六连降后开始反弹，但是从细分项看核心 CPI 持平，食品分项 同比略低于前值，能源分项的同比降幅收窄实为本次 CPI 上行的根本原因。考虑到 2023 年 末原油格局震荡，加上对特朗普上台后利空原油价格的预期，我们认为本次 CPI 回升并不说 明美国通胀出现反弹，但在美联储 9 月降息 50bp 的背景下 10 月通胀降温实质放缓。当前 CME 对美联储 12 月降息 25bp 的预期下降至 59.9%，美联储 12 月 FOMC 会议前仍有 11 月的通 胀与就业数据待公布。

美国 10 月 PPI 反弹超预期，核心分项生产成本上升是主导因素

11 月 14 日本周四，美国劳工部公布了 10 月最新一期 PPI。数据显示，美国 10 月 PPI 同比 增长 2.4%,略高于市场预期 2.3%，高于修正后前值 1.9%。除去食品与能源的核心 PPI 同比上 涨 3.1%，高于预期 3%与前值 2.8%。环比方面，美国 10 月 PPI 环比增幅 0.2%，高于上修后 前值 0.1%，持平预期，核心 PPI 环比涨幅 0.3%，高于预期和前值 0.2%。 分项来看，10 月 PPI 商品端与服务端均有所上升。10 月商品端 PPI 环比上行 0.1%，前值下 降 0.2%,其中最终需求食品价格环比下降 0.2%,较前值上升 1.0%下跌，最终需求能源价格下 降 0.3%，较前值下降 2.8%放缓。在除去食品和能源的核心商品 PPI 方面则环比提高 0.3%， 较前值 0.1%上升。碳钢废料指数上涨 8.4%是最终需求商品价格上涨的一个主要因素。肉类、 柴油、干鲜蔬菜和油籽指数也走高。相比之下，液化石油气价格下跌 18.1%。鸡蛋、加工家 禽和乙醇的指数也有所下降。服务端方面，10 月服务端 PPI 环比升高 0.3%，较前值上升 0.1pct， 其中贸易分项环比上升 0.1%，较前值 0.3%下滑，交通仓储服务上升 0.5%，前值 0%，其他服 务本次上升 0.3%。机械和车辆批发、航空客运服务、计算机硬件、软件和用品零售、门诊护理（部分）以及有线和卫星用户服务的指数走高。相比之下，服装、鞋类和配饰零售下降了 3.7%。证券经纪、交易、投资咨询和相关服务以及卡车货运的价格也有所下降。 美国 10 月 PPI 反超 9 月，但食品分项有明显下滑，能源降幅的收窄非常显著，直接传导至 CPI 带来能源分项回调。在核心 PPI 方面，商品端与服务端均小幅上行，成本高企仍对生产 者具有较大压力。作为通胀数据的前瞻指标，10 月 PPI 数据对 11 月 CPI 数据或有较大上行 压力，进而影响美联储降息幅度决策。

美国 10 月零售超预期增长，美国经济或已进入软着陆平台期

11 月 15 日本周五，美国人口调查局公布的 10 月零售销售数据显示，美国 10 月零售额环比 增长 0.4%，超过市场预期的 0.3%，前值由 0.4%上升为 0.8%，在同比方面,美国 10 月零售销 售增长 2.8%，前值由 1.7%上升为 2.0%，为 3 月份以来的最低高平。回顾前月公布持续攀升 的 10 月的密歇根大学消费者信心指数，美国的消费需求依然强劲。 具体来看，美国 10 月零售销售各分项表现稳定。10 月美国除汽车外零售销售环比增长 0.1%， 同比增长 2.7%；10 月核心零售（除汽车和加油站后零售）销售环比上涨 0.1%，同比上升 3.8%。 在该数据统计涉及的 13 个类别中，本月有 6 个类别环比下跌。其中，杂货零售环比下跌 1.6%, 同比上升 4.0%，家具和家庭装饰环比下跌 1.3%，同比上升 1.5%，体育户外与乐器和个人健 康均环比下降 1.1%，同比分别下滑 3.4%、上升 1.6。电子产品本月环比上行 2.3%，是美国零 售上涨最大推动力。汽车销售环比提升 1.6%，同比上行 3.4%，新车与二手车 CPI 企稳的基础 上仍然保持零售的提升，说明美国汽车需求依然强劲，说明美国高端服务消费仍然在增长。 同日零售数据公布之前，鲍威尔在达拉斯发表演讲。经济方面鲍威尔明确表示“我国经济近 期的表现非常出色，是迄今为止世界主要经济体中表现最好的”；就业方面，劳动力市场稳 健，职位空缺数略高于美国失业求职人数，失业率 4.1%明显高于一年期但近几个月趋近平稳， 处于历史低位；通胀方面，鲍威尔谈到“根据本周公布的 CPI 和其他数据进行的估算表明， 在截至 10 月份的 12 个月中，PCE 总价格上涨了 2.3%，除去波动较大的食品和能源类别，核 心 PCE 价格上涨了 2.8%”通胀率正逐步接近我们 2%的长期目标，但还没有达到。对于货币 政策，鲍威尔表示“经济并没有发出任何我们需要急于降低利率的信号”，政策正在转向更 加中性的设定，具体路径依旧取决于宏观数据、变化的市场前景及风险。

美国 10 月零售数据再次超预期增长，CPI 基本稳定，失业率企稳，这体现出美国经济与劳动 力市场已趋缓，软着陆或已出现，可以阶段性冲退美国经济唱衰，虽然零售报告对美联储下 个月降息影响作用不大，但它进一步表明，目前为止美国经济几乎没有出现实质性下行迹象。 值得注意的是，特朗普上台及其政策实施或对全球范围内的经济产生重大影响，美国庞大的 消费市场亦为其制衡各国贸易的底牌之一。

编辑：火腿肠