2024年可选消费行业2025年度投资策略：内销看政策支持，外销看创新能力

前三季度行业总结

清洁电器板块：集中度提升，行业销额增速表现较弱，品牌间表现持续分化

扫地机行业内销增速反弹，外销增速偏弱，品牌间分化明显。 （1）内销：线上销额增速回暖，Q1-Q3/Q3销额同比分别+19%/+18%。集中度提升，石头稳居第一，科沃斯、追觅份额下滑，云鲸有所提升。 （2）外销：海外表现优于国内，Q3美亚/德亚/法亚行业销额同比分别+51%/+27%/+56% ，石头/Shark份额提升显著。

洗地机行业销额增速整体偏弱，品牌间分化明显。 （1）销额增速看，价格战相对激烈挤压销额表现，Q1-3/Q3销额同比分别+3.5%/-1.3%。 （2）各品牌份额看，集中度提升，添可份额下滑，二线品牌销额份额普遍提升。

小家电板块：内销行业表现疲软，小熊/美的优于行业表现，苏泊尔稳健

行业增长仍相对疲软，美的/苏泊尔相对稳健。 （1）行业层面：2024Q1-Q3天猫表现优于京东。 行业低价竞争仍持续，增长相对疲软。 （2）品牌层面：2023Q1-Q3小熊/美的增速较高于 行业，苏泊尔稳定优于行业表现。

总结：出口整体优于内销，政策刺激下内销景气度有所回暖

出口受益于宏观景气持续+渠道补库，2024年收入/利润表现优于国内，个股超额收益主要由外销提振，例如TCL电子、TCL智家、海尔智家。内销各行业β相对较弱，政策刺激下白电、清洁电器、黑电、厨电预计最为受益，集中度呈提高态势，利好各板块龙头，例如白电板块（美 的集团、海尔智家）、清洁电器（石头科技、科沃斯）、黑电板块（TCL电子，海信视像）、厨电（老板电器、华帝股份）。

优秀外销公司的基因：创新、品牌与产能

创新能力+自主品牌+海外产能构筑外销长期竞争力，抵御关税影响

创新思维+快速迭代/快速反应能力：品牌企业依托中国供应链以及工程师红利快速迭代产品，极致创新+成本抢占海外品牌份额，以石头科 技/九号公司/安克创新/海尔智家/赛维时代/名创优品/泡泡玛特/TCL电子为代表。打造自主品牌：创新思维打造差异化，站外精准营销提升品牌溢价，具备一定市场定价权，关税成本提升情况下可通过部分提价向下游传导， 以石头科技/安克创新/九号公司/泡泡玛特/名创优品为代表。搭建海外产能：于墨西哥、东南亚等地搭建本地化供应链，以应对关税成本提升的影响。代工厂以德昌股份/开润股份为代表，品牌商以石头 科技/九号公司/海尔智家/TCL电子为代表。

石头科技：看好组织架构调整后，更积极的产品和销售策略拉动份额持续提升

Q3内销超预期，北美、亚太符合预期，欧洲小幅承压。Q3实现收入25.9亿元（+11.9%），分地区看：（1）内销：预计增长约30%。根据奥维云网，2024Q3公司石头线上渠道销额同比+42%，销额市占率达25.6%（+4.4pcts）、份额登顶第一。 （2）北美：预计增长约50%。根据久谦数据，2024Q3石头美亚销额+39%，线下渠道进驻顺利，预计实现较快增长。 （3）欧洲：预计小幅承压，主系渠道结构调整下经销收入延后确认所致，线上渠道增长良好，7月Primeday期间石头在德亚市占率第一、销量同比+100%。 （4）亚太：预计增长约20%。根据久谦，2024Q3石头日亚电动工具零件销额同比+12%，7月Primeday期间石头在澳亚销量同比+270%。

石头科技：看好组织架构调整后，更积极的产品和销售策略拉动份额持续提升

看好公司组织架构调整后，在更积极的产品和销售策略下，份额持续提升，同时利润率实现合理下降。 （1）销售策略：直营渠道方面，加大投流、施行更多达播、店播等方式，国内抖音以及欧亚快速增长；经销渠道方面，给经销商更多返点、更多品牌推广等。（2）产品策略上拓宽价格带：欧美主流价格带在300-500美金/欧元，而石头主流价格带在600美金/欧元以上。Q3公司推出了更低价格带的产品，比如国内的 P10S Pure定价2499，以及海外的Q8 Plus、Q8 Max、Q Revo Slim等，可以帮助公司打开份额低的美国线下、日法意西等渠道。 展望Q4:（1）内销：国补+大促刺激下公司Q4表现亮眼，2024双十一开门红期间公司10月线上核心渠道全品类GMV同比+210%。（2）北美：渠道壁垒高、竞争不大，预计平稳，美亚PD2.0期间收入同比+50%。（3）欧洲：自营渠道快速增长，欧亚PD2.0期间同比增长超100%。（4）亚太：预计保持平稳增长。

安克创新：品牌+渠道相辅相成，将支撑各产品线长期增长

绑定苹果+亚马逊，品牌效应持续提升；线下渠道积累甚至优于部分专营企业 。（1）苹果引流：公司为少数进入Apple Store销售的第三方品牌。此外，预计公司未来还将进驻Apple全球500+线下门店。 （2）掌握亚马逊渠道流量密码：公司为早期进入亚马逊渠道的品牌商，公司深谙亚马逊流量规则。 （3）品牌积累同步发展线下渠道：欧洲市场为例，充电类/储能类/家庭监控摄像头三大核心品类进驻的线下渠道分销商数量接近甚至高于其他专营企业。 未来增长点：核心品类（小充、中大充、智能安防）市场空间足够大，极致创新+品牌渠道赋能提份额。短期小充或受益消费电子需求回暖和苹果迭代。

TCL电子：政策驱动产品结构升级加速及国内改善，国际市场持续突破

全球品牌出货端：2018-2023年海信/TCL出货量份额持续提升。 （1）成本优势带来价格竞争优势。海信/TCL背靠BOE/华星光电龙头面板厂，相较于日韩品牌有更强成本优势，同尺寸低客单与日韩品牌竞争。 （2）技术逐步追赶日韩企业。依托MiniLED产业链和竞争优势，高端MiniLED电视领域份额逐步赶上三星，并远超LG、索尼。 （3）渠道持续深化。欧美线下渠道有提升空间（展位/门店数量以及中高端产品占比较日韩有提升空间），海信/TCL持续加大线下渠道投入。 国内市场迎拐点：“TCL+雷鸟”双品牌运营收效，叠加以旧换新政策驱动，预计2024H2产品结构升级加速，有助于毛利率改善 。 国际市场持续突破：美国市场渠道切换逐步收效（2024Q3高增），欧洲/拉美/中东出货延续双位数增长趋势。 短期关注面板成本改善+产品结构升级驱动毛利率修复，长期继续看国际市场份额提升和利润率提升。

开润股份：箱包代工壁垒坚实、一体化服装代工锦上添花

核心逻辑：公司系具有成长性的运动户外代工龙头，核心壁垒为印尼产能布局、客户资源、精益管理经验， 预计海外产能布局约70%且以印尼为主，订单充足背景下积极扩产。箱包代工已为全球龙头，订单未来复合 增速双位数且净利率目前10%左右仍有提升空间，第二曲线为空间更大、盈利更好的的服装垂直一体化代工 赛道，未来三年嘉乐收入及盈利进入快速成长期。短期看公司箱包及服装代工订单可持续性较强，Q4业绩预 计扭亏，长期预计盈利能力提升空间充足。 箱包代工老客户提份额、新客户放量下积极扩大印尼产能，盈利能力预计稳健提升。代工制造全球化产能布 局并卡位印尼，区位优势突出，预计2026-2027年印尼箱包产能扩大约60%，同时客户结构优质且集中度高， 预计中长期订单维持双位数增长，此外新客户拓展持续推进中。利润端，随着公司优化客户及产能结构并提 升精细化管理能力，盈利能力预计稳步提升。 上海嘉乐成长路径明确，并表协同下盈利亟待释放：上海嘉乐为垂直一体化的针织服装代工企业，拥有优衣 库、阿迪达斯、Puma、Muji等优质客户资源，以及面辅料研发、印尼产能布局的竞争优势：嘉乐2003年于印 尼建厂，印尼纺织产业链织造及染整加工的中上游环节较为薄弱，垂直一体化产业链布局优势明显。并表后 与箱包代工业务资源共享，在生产经验、客户、产能布局上深度协同， 2024Q1-Q3净利率分别为3.4%、2.1%、 2.4%，预计2024年实现净利润约4千万元，表观扭亏（2023年表观亏损7500万元，经营口径盈利1千万元）， 预计未来三年利润率随着规模化订单及面料自供比例提升，从低单提至高单再至10%+，长期有望提至15%。

内销看政策：家电/两轮车以旧换新

家电以旧换新补贴梳理：8-9月多地制定、发布个性化补贴细则

8月7日，湖北省商务厅发布新一轮以旧换新补 贴实施公告，新一轮以旧换新8月10日启动并 持续至年末，品类覆盖除中央规定的8类外， 新增扫地机、智能门锁、净水器等15个品类， 补贴力度为20%。 随后，多省市以旧换新政策陆续落地，且新增 吸尘器、扫地机、部分厨房小家电等品类，同 样享受15%～20%的补贴力度。

家电以旧换新效果：多品类实现量价齐增，预计Q4有效拉动内需改善

双十一第一波销售看，家电品类实现畅销。根据星图数据，2024年第一波（10月14日-10月30日）销售中，家用电器以1324亿元的销售额位居 品类榜首，占据15.7%的市场份额，已完成去年双十一销额的87%，相比2024年618（占比10.2%）、2023年双十一（15.6%）占比进一步提升。10月整体动销良好。根据奥维云网，2024年Q4（W40~W43，对应时间9.30-10.27）线上销售同比高增，且头部玩家表现突出，集中度在提升。以扫地机为例，2024Q4行业销额同比+620%，量/均价同比分别+490%/+22%，其中石头同比分别+906%/+11%，云鲸同比分别+1187%/+1%。 据商务部数据显示，截至2024 年10 月15 日，已有1013.4 万人次通过参与以旧换新购买8 类家电产品共计1462.4万台，带动销额690.9 亿元。

两轮车以旧换新的效果：已刺激4.6亿销售额市场，政策或有较好延续性

投入补贴资金达6600万元，刺激4.6亿销售额市场。商务部的显示，自五部门8月联合发布《推动电动自行车以旧换新实施方案》以来， 截至10月22日，已有30个省份出台实施细则，使用补贴资金6600多万元，各地已累计举办电动自行车以旧换新活动2993场次，回收旧 车、销售新车各17.63万辆，销售额4.6亿元。 政策导向或为提升行业安全保障，展现存在较大潜力市场及延续性强特性。此次电动自行车以旧换新活动，鼓励引导市场上核心零部 件老化或存在安全隐患的电动自行车置换成符合新国标电动自行车车型，不断提高居民生活品质和安全保障。目前，我国电动自行车 存量市场约3.5亿台，且非合规、存在安全隐患车型占比较大，因此我们预计电动自行车以旧换新政策或展现存在较大潜力市场及政策 延续性强特性。 五部门或将进一步规范简化流程，终端动销随之加速释放。电动自行车为首次纳入到全国性以旧换新活动中，且涉及生产、销售、回 收等多个环节，目前部分环节通畅度低压制终端需求释放，五部门下发通知，将进一步规范补贴条件及流程管理，后续市场终端动销 或有望随着各环节进一步打通加速释放。

报告节选：

编辑：火腿肠