2024年债基、货基Q3季报解读：赎回反复环境下，公募基金如何应对？

一、债券基金：赎回扰动频现，加杠杆应对规模下行

（一）资产规模：规模下降 3362 亿，短债基金下降幅度最大

赎回扰动频现，三季度债基规模环比下行 3362 亿。根据 Wind 统计，截至 2024 年 三季度末，共有债券基金 3715 支，占全部基金数量的 30.53%。三季度债市供给压力上 升，非银“钱多”有所弱化，期间央行关注长债风险、稳增长政策加码带动风险偏好回升 等因素推动阶段性赎回扰动频现，带动债基规模环比下行。三季度债基净发行 52 支，资 产净值减少 3362 亿至 10.27 万亿元（不含未披露净值数据基金），资产净值环比增速较 二季度下行 16.82 个百分点至-3.17%，同比增速下行 4.02 个百分点至 22.72%；债基存量 总份额减少 3295 亿份（不含未披露份额数据基金），环比增速下行 16.05 个百分点至3.41%，同比增速下行 6.28 个百分点至 19.29%。

分类型来看，份额方面，债基环比份额下降 3.41%，主要受短期纯债基金拖累，可转 债基金、混合债基由于前期业绩不佳份额也有所下降。其中，短期纯债基金、可转债基 金、一级债基和二级债基份额下降幅度分别为 14.15%、9.78%，7.33%、9.55%，中长期 纯债基金、被动指数基金份额小幅下降 0.28%和 0.17%。

规模方面，仅被动指数债基规模继续增长，其余各类债基均呈现不同幅度下降，其 中短期纯债基金下行幅度较大，其次是混合债基和中长期纯债基金。 （1）中长期纯债基金：资产净值小幅下降，环比增速下行至-0.35%。资产净值约为 6.43 万亿，三季度净值变动从 2024 年二季度的增加 5387 亿变为减少 227 亿，同比增速 下行至 22.63%。 （2）短期纯债基金：资产净值下降幅度最大，环比增速大幅下行至-14.21%。资产 净值约为 12818 亿，增幅由 2024 年二季度的 2928 亿下降至-2123 亿，规模环比增速大幅 下行 38.58 个百分点至-14.21%。 （3）一级债基：资产净值下降，环比增速下行至-7.38%附近。资产净值约为 7809 亿，三季度增幅由 2024 年二季度的 1211 亿元下降至-622 亿元，规模环比增速大幅下行 24.15 个百分点至-7.38%。 （4）二级债基：资产净值下降，环比增速下行至-8.14%附近。资产净值约为 7168 亿，三季度增幅由 2024 年二季度的 630 亿减少至-635 亿，规模环比增速下行 16.93 个百 分点至-8.14%。 （5）被动指数债基：资产净值延续上升，环比增速下行至 2.99%附近。资产净值约 为 10181 亿，三季度增幅由 2024 年二季度的 2476 亿减少为 296 亿，规模环比增速下行 30.42 个百分点至 2.99%。

（二）申购赎回：多数债基遭遇赎回压力，头部指数债基保持净申购

三季度所有类型债基的净申购占比均低于 50%，净申赎率中位数多为负值，体现产 品的赎回压力。 （1）三季度短债基金业绩不佳，赎回压力大于中长期纯债基金。三季度配置信用债 比例较高的短债基金业绩表现不佳，出现净申购的基金数量占比为 33.83%，明显低于中 长期纯债基金的 45.30%，净申赎率中位数从二季度的 7.5%下降至-7.22%。 （2）风险偏好提升，被动指数债基申购意愿较二季度有所下降，但头部产品仍保持 净申购。被动指数债基净申赎率中位数由 0.14%降至-6.97%，3/4 分位数由 27.54%降至 11.42%、仍居所有债基之首，净申购的基金数量占比从 52.43%下行至 35.89%。 （3）三季度末稳增长政策加码之前权益市场表现偏弱，混合基金赎回压力边际有所 增加。一级债基、二级债基净申赎率中位数较二季度分别下行至-2.66%、-7.66%，出现净 申购的基金数量占比由 51.69%、33.46%分别降至 36.13%、21.98%，整体赎回压力有所增 加。

（三）业绩表现：债基回报下行至 2.3%附近，长债基金表现好于短债基金

根据 Wind 债券基金指数，2024 年三季度债券基金年化回报较二季度下行 1.77 个百 分点至 2.32%，业绩表现排序为二级债基（6.1%）>被动指数债券基金（2.73%）>中长 期纯债基金（1.54%）>一级债基（1.45%）>短期纯债基金（1.08%）。 （1）纯债基金：收益率在 0%-3%区间，长债好于短债，被动好于主动。中长期纯 债基金年化回报环比下行 3.24 个百分点至 1.54%，短期纯债基金的信用债持仓较大、受 赎回潮扰动明显，年化回报环比下行 2.14 个百分点至 1.08%，被动指数债基年化回报环 比下行 1.84 个百分点至 2.73%。 （2）“固收+”基金：收益率表现分化，季末政策加码带动权益市场表现亮眼，二 级债基收益率快速上行。2024 年三季度一级债基年化回报下行 3.22 个百分点至 1.45%， 二级债基年化回报上行 3.75 个百分点至 6.10%。 从业绩分位数来看，混合债基中，二级债基业绩分化较为明显，3/4 与 1/4 分位数的 年化收益率差值为 8.62%；纯债债基业绩分布相对集中，3/4 与 1/4 分位数的年化收益率 差值在 2%以内。

（四）杠杆率：三季度末被动杠杆率上行至 121.62%

三季度末增量政策密集出台推动投资者风险偏好回暖，赎回压力再起，基金杠杆被 动抬升，债基总体杠杆率上行 0.82 个百分点至 121.62%附近，各类债券基金杠杆率均有 所上升。 分类型来看，中长期纯债基金加权平均杠杆率约为 124.38%，环比上行 0.14 个百分 点；短期纯债基金加权平均杠杆率为 116.33%，环比上行 1.54 个百分点；一级债基加权 平均杠杆率为 120.26%，环比上行 2.12 个百分点；二级债基加权平均杠杆率为 119.41%， 环比上行 2.01 个百分点；被动指数债基加权平均杠杆率为 113.42%，环比上行 1.39 个百 分点。

（五）重仓债加权平均久期：上行至 2.64 年，主要由指数债基和混合债基带动

基金定期报告会对前 5 大重仓券做出公示，分析债基的前 5 大重仓债券的加权平均 久期基本上可以描述整个债基的久期状况。分析发现，三季度债基小幅拉久期，存续债 基的前 5 大重仓券加权平均久期上行 0.07 年至 2.64 年，为 2020 年二季度以来最高水平， 但不同类型债基分化明显。

分类型来看，指数债基和混合债基拉久期，纯债基金降久期。长久期的指数债基受 到青睐规模快速增长，带动被动指数债基加权平均久期上行 0.3 年至 3.12 年；混合债基 基金拉久期，一级债基加权平均久期上行 0.20 年至 2.93 年，二级债基加权平均久期上行 0.45 年至 3.45 年；三季度央行关注长债风险，从预期管理到正式操作层面，纯债基金小 幅降杠杆，中长期纯债基金和短期纯债基金平均久期小幅下滑，分别下行 0.02 和 0.14 年 至 2.80 年和 0.93 年。

（六）资产配置：注重流动性管理，减持债券、增持存款

1、大类资产配置：银行存款和其他资产占比提升，债券和股票占比下降

2024 年三季度债基总资产减少 1520 亿至 12.32 万亿，其中主要增持银行存款 419 亿、其他资产 484 亿，减持债券 2359 亿、股票 64 亿。三季度债基持有债券占比下降 0.72 个百分点至 96.07%，股票占比下降 0.04 个百分点至 0.83%，银行存款占比上升 0.35 个百 分点至 1.22%，其他资产占比上升 0.41 个百分点至 1.87%。

中长期纯债基金主要增持银行存款和其他资产，债券持仓基本不变。中长期纯债基 金总资产增加 589 亿至 7.93 万亿，其中小幅增持债券 3 亿元至 7.71 万亿，占比下降 0.72 个百分点至 97.17%；增持银行存款 308 亿元至 965 亿，占比上升 0.38 个百分点至 1.22%； 增持其他资产 278 亿元至 1282 亿，占比上升 0.34 个百分点至 1.62%。

短债基金大幅减持债券，小幅增持银行存款。赎回潮影响下短期纯债基金总资产减 少 2242 亿至 14892 亿，其中减持债券 2295 亿至 14423 亿，占比下降 0.72 个百分点至 96.85%；增持银行存款 65 亿至 180 亿，占比上升 0.54 个百分点至 1.21%；减持其他资产 12 亿至 289 亿，占比上升 0.19 个百分点至 1.94%。

一级债基主要增持银行存款和其他资产，减持债券和股票。一级债基总资产减少 522 亿至 9373 亿，其中减持债券 571 亿至 9006 亿元，占比下降 0.7 个百分点至 96.09%；减 持股票 3 亿至 40 亿，占比下降 0.01 个百分点至 0.43%；增持其他资产 42 亿至 208 亿， 占比上升 0.54 个百分点至 2.22%；增持银行存款 11 亿至 119 亿，占比上升 0.17 个百分 点至 1.26%。

二级债基增持存款和其他资产，减持债券和股票。二级债基总资产减少 454 亿至 8427 亿，其中减持债券 546 亿至 7015 亿，占比下降 1.89 个百分点至 83.25%；减持股票 61 亿 至 988 亿，占比下降 0.09 个百分点至 11.72%；增持其他资产 140 亿至 273 亿，占比上 1.75 个百分点至 3.24%；增持银行存款 13 亿至 151 亿元，占比上升 0.24 个百分点至 1.79%。

被动指数债基主要增持债券，小幅增持银行存款、其他资产。长久期指数基金规模 快速增长，推动被动指数债基总资产增加 1108 亿至 11186 亿，其中增持债券 1050 亿至 10836 亿元，占比下降 0.22 个百分点至 96.87%；增持其他资产 36 亿和银行存款 22 亿， 占比分别上升至 2.29%和 0.84%。

2、债券类别资产配置：主要增持政金债，赎回影响下减持各类信用债

2024 年三季度债基持有债券资产减少 2820 亿至 11.79 万亿，小幅增持政金债。大幅 减持短融、企业债、金融债等信用品种，三季度债基主要减持短期融资券 849 亿、企业 债 806 亿、同业存单 577 亿、其他金融债 573 亿、中期票据 410 亿、资产支持证券 47 亿、 国债 26 亿，存续占比分别为 5.13%（-0.58pct）、7.92%（-0.48pct）、3.62%（-0.39pct）、 19.76%（-0.01pct）、17.8%（+0.08pct）、0.28%（-0.03%）、4%（+0.07pct），增持政金 债 209 亿、其他债券 162 亿、可转债 97 亿，存续占比分别为 38.15%（+1.06pct）、1.71% （+0.17pct）、1.64%（+0.12pct）。

中长期纯债基金小幅增持金融债，减持其余各类券种。三季度中长期纯债基金持有 债券资产减少 390 亿至 7.67 万亿，其中增持其他金融债 235 亿、其他债券 118 亿，存续 占比分别为 22.51%和 2.2%；大幅减持企业债 403 亿、同业存单 135 亿、国债 110 亿，存 续占比分别为 6.93%、3.21%、4.15%；小幅减持短期融资债 47 亿、中期票据 21 亿、资 产支持证券 15 亿、政金债 14 亿，存续占比分别为 1.99%、14.92%、0.25%、43.84%。

短期纯债基金减持各类券种，以短融和金融债为主。三季度短期纯债基金持有债券 资产减少 2324 亿至 14394 亿，主要减持短期融资券 604 亿、其他金融债 419 亿、同业存 单 366 亿、中期票据 349 亿、政金债 345 亿，存续占比分别为 25.23%、14.78%、3.97%、 35.28%、10.54%；小幅减持企业债 150 亿、国债 77 亿、资产支持证券 8 亿、其他债券 8 亿，存续占比为 8.34%、1.27%、0.30%、0.30%。

一级债基减持各类券种，以金融债和企业债为主。三季度一级债基持有债券资减少 606 亿元至 8971 亿元，主要减持其他金融债 220 亿、企业债 166 亿、短期融资券 122 亿， 存续占比分别为 19.03%、16.28%、4.75%；小幅减持政金债 61 亿、同业存单 25 亿、资 产支持证券 17 亿、可转债 7 亿、国债 6 亿，存续占比为 12.28%、2.90%、0.69%、7.04%、 4.18%；小幅增持其他债券 16 亿、中期票据 2 亿，存续占比分别为 1.17%、31.70%。

二级债基主要减持其他金融债和企业债，增持国债和其他债券。三季度二级债基持 有债券资产减少 549 亿至 7012 亿，其中主要减持其他金融债 271 亿、企业债 139 亿，存 续占比分别为 26.50%和 15.04%，主要增持国债 71 亿、其他债券 10 亿，存续占比分别为 8.06%、0.9%。

被动指数债基持仓依据跟踪指数类型而定，主要增持政金债。三季度跟踪长久期政 金债指数的指数基金规模增长较快，被动指数债基持有债券资产增加 1050 亿至 10836 亿， 主要增持政金债 710 亿，存续占比为 73.73%，环比下降 0.66 个百分点。

3、重仓债评级变化：赎回压力下债基主要抛售 AAA 流动性较好品种

基金定期报告中会对前 5 大重仓券做出披露，分析债基的前 5 大重仓债券的信用等 级状况，以反映基金底层资产的信用评级状况，从而描述各类债券基金持仓等级的变化。 从债基总体来看，（1）城投债持仓评级分布相对较低，产业债重仓债券以高等级为 主的态势并未改变；（2）城投债 AAA 级、AA+级和 AA-及以下等级持仓占比上升，AA 级占比下降；（3）产业债 AA+级占比上升，AAA 级和 AA 级占比下降。 分基金类型来看，受赎回压力影响，纯债基金抛售流动性相对较好的 AAA 级品种， 一级债基和指数债基赎回压力相对可控，城投债持仓向 AAA 集中。 （1）中长期纯债基金：赎回影响下，AAA 级的城投债和产业债占比均有所回落。 （2）短期纯债基金：赎回影响下，AAA 级的城投债和产业债占比均有所回落。 （3）一级债基：城投债向 AAA 级品种集中，AAA 级产业债占比有所下降。 （4）二级债基：赎回影响下，AAA 级的城投债和产业债占比均有所回落。 （5）被动指数债基：城投债向 AAA 级品种集中，AAA 级产业债占比有所下降。

二、货币基金：银行赎回压力导致规模小幅缩减，增强流动性管理

（一）传统货币基金：零售端仍有支撑，机构赎回导致货基规模小幅缩减

1、资产规模：支数不变，规模小幅缩减

2024 年三季度末货币基金存续支数保持在 364 支，规模小幅收缩，但仍维持在 13 万亿附近。截至 2024 年三季度末，传统货币基金（不包括短期理财型基金，下同）存续 364 支，数量持平 2024 年二季度；三季度供给放量加大银行承接压力，货基出现赎回， 带来资产净值小幅缩减 1536 亿至 13.02 万亿，环比下降 1.17%，但整体维持在 13 万亿附 近。

2、申购赎回：申购意愿回落，主要受渠道端拖累、零售端仍在净申购

从净申购占比来看，2024 年三季度货币基金中有 41.48%出现净申购，较 2024 年二 季度下降 9.89 个百分点。 从净申购率的统计分布来看，三季度 1/4 分位数为-10.51%，较二季度下行 2.94 个百 分点；中位数为-1.92%，较二季度下行 2.50 个百分点；3/4 分位数为 5.00%，较二季度下 行 8.91 个百分点。

分类型来看，三季度货币基金的零售端继续大幅净申购，幅度较二季度有所减弱， 渠道端转为净赎回。三季度以个人投资者为主的货币基金零售端份额（主要是 A、C、D、 E、I 等）净申购规模为 1479 亿，大行降存款利率、债基的赎回反复仍对货基申购形成支 撑；而由于供给放量、银行资负压力增大的情况下，申购起点高、机构持有比例较多的 货币基金渠道端份额（主要是 B 份额）大幅净赎回 2688 亿。

3、业绩表现：7 日年化收益率均值下降

2024 年三季度资金面运行相对平稳，货币基金 7 日年化收益率均值为 1.46%，较二 季度下行 0.19 个百分点。三季度末余额宝和微信理财通的 7 日年化收益率经历波动后仍 处于至 1.4%-1.6%附近。

4、杠杆率和久期：杠杆率小幅回升、久期持平

杠杆率方面，2024 年三季度货币基金的平均杠杆率为 105.53%，较 2024 年二季度上 行 0.55 个百分点；剩余期限方面，2024 年三季度货币基金的平均剩余期限下行至 80.33 天，较 2024 年二季度减少 0.04 天。

5、偏离度：绝对值均值下降，负偏离度数量增加

三季度货基负偏离风险回升。2024 年三季度货基偏离度绝对值均值水平为 0.03%， 较 2024 年二季度下行 0.01 个百分点，偏离度最高值为 0.19%，较二季度下行 0.02 个百 分点，最低值为-0.05%，较二季度下行 0.02 个百分点。三季度有 97 支货币基金的最小偏 离度为负值，数量较二季度的 31 支增加 66 支，货基负偏离风险回升。

6、资产配置：减持存单和政金债等债券资产，增持银行存款和买入返售等货币类资产

（1）大类资产配置：减持债券，增持银行存款、买入返售来增强流动性管理

2024 年三季度末，货币基金资产总值减少 1069 亿至 13.84 万亿，主要减持债券、增 持货币类资产。其中减持 8354 亿债券，增持 1497 亿买入返售（资金融出）和 5932 亿银 行存款，减持 143 亿其他资产，四类资产的配置占比分别为 31.96%、23.77%、44.00%和 0.28%；相比二季度，债券占比下降 5.74 个百分点，买入返售资产占比上升 1.26 个百分 点，银行存款占比上升 4.59 个百分点，其他资产占比下降 0.1 个百分点。

（2）债券类别资产配置：主要减持同业存单和政金债，小幅增持国债

2024 年三季度末，货币基金减持债券资产规模 8354 亿至 4.42 万亿。其中主要减持 6628 亿同业存单，占比下降 0.07 个百分点至 78.92%；减持 1036 亿政金债，占比下降 0.73 个百分点至 7.81%；仅增持 2 亿国债，占比上升 0.07 个百分点至 0.45%。

（二）浮动净值型货币基金：规模小幅下行，持有存款和买入返售为主，收益率下降

2024 年三季度浮动净值型基金规模小幅下降。截至 2024 年三季度末，浮动净值型 货币基金存续 6 支，均为 2019 年三季度发行，2024 年三季度无新发行；6 支浮动净值型 货币基金的资产净值为 118.35 亿，环比降低 6.86%，资产总值为 129.68 亿，环比降低 5.73%。

杠杆方面，杠杆率总体水平上升，仍低于传统货币基金。2024 年三季度浮动净值型 货币基金平均杠杆率上行 0.17 个百分点至 101.73%，低于传统货币基金的 105.53%。 久期方面，剩余期限下行，大幅低于传统货币基金。2024 年三季度浮动净值型货币 基金平均剩余期限为 40.67 天，较 2024 年二季度下降 8.17 天，低于传统货币基金的 80.33 天。 大类资产配置方面，主要减持债券，增持其他资产。2024 年三季度末，浮动净值型 货币基金总资产减少 7.88 亿至 129.68 亿，其中主要减持债券 6.58 亿，占比下行 3.15 个 百分点至 28.55%；增持其他资产 0.15 亿，占比上升 0.12 个百分点至 0.12%。 债券资产配置方面，主要减持同业存单。2024 年三季度末，浮动净值型货币基金的 债券资产减少 6.58 亿至 37.03 亿。其中主要减持同业存单 6.54 亿至 36.51 亿，占比下行 0.13 个百分点至 98.59%，为主要持仓品种。 业绩表现方面，三季度浮动净值型货基收益率上行，高于传统货基。2024 年三季度 浮动净值型货基年化收益率均值较二季度上行 0.24 个百分点至 1.54%。

三、主要结论：三季度债基赎回压力大，被动加杠杆，加强流动性管理

三季度，债市供给压力上升，货政改革加速推进，期间债市阶段性赎回扰动频现， 非银“钱多”有所弱化，季末受一揽子稳增长政策影响，风险偏好修复，债市大幅调整， 债券基金又迎赎回潮。为应对赎回压力，债基被动加杠杆，抛售流动性较好的资产；配 置信用债为主的短债基金业绩表现不佳，赎回压力偏大。货币基金规模下降，主要受银 行赎回影响，但零售端仍在净申购，资产配置更加注重流动性管理。

1、规模方面，三季度债券基金资产净值减少 3362 亿至 10.27 万亿元，仅指数债基因 长久期指数基金受青睐规模有所增加，其余债基在赎回压力影响下规模和份额均有所回 落。银行承接债券供给的压力增加，赎回货币基金导致其规模小幅缩减 1536 亿至 13.02 万亿。

2、收益方面，赎回潮中信用债估值损失较大，信用债持仓越多的基金业绩拖累更为 明显，纯债基金的业绩长债好于短债，被动好于主动。2024 年三季度债券基金年化回报 较二季度下行 1.77 个百分点至 2.32%，业绩表现排序为二级债基（6.10%）>被动指数债 券基金（2.73%）>中长期纯债基金（1.54%）>一级债基（1.45%）>短期纯债基金（1.08%）。 三季度货币基金 7 日年化收益率均值为 1.46%，较二季度继续下行 0.19 个百分点。

3、投资策略方面，三季度债基被动加杠杆，加强流动性管理

（1）资产配置方面，三季度债券基金注重流动性管理，减持债券、增持存款；债券 资产中主要增持政金债，减持各类信用债。 （2）杠杆策略方面，三季度末赎回压力下机构被动加杠杆，债基杠杆率上行 0.82 个 百分点至 121.62%附近。（3）久期策略方面，三季度债基重仓券组合久期上行 0.07 年至 2.64 年，但多数债 基并非主动拉久期，而是受长久期被动产品规模增长影响，其中指数债基和混合债基的 久期有所增加，债市表现偏弱后纯债基金在降久期。 （4）信用持仓方面，受赎回压力影响，纯债基金抛售流动性相对较好的 AAA 级品 种，一级债基和指数债基赎回压力相对可控，城投债持仓向 AAA 集中。 往后看，（1）政策布局及市场风险偏好变化仍是关键因素，四季度机构投资偏好更 倾向于维护净值稳定，兑现全年收益，整体操作风格偏保守，政策预期和风险偏好可能 导致赎回扰动反复，需要待未来两周市场行情进一步走稳，再进行更积极的交易。（2） 若再有赎回演绎，可跟踪产品净值、债券 ETF 等指标把握赎回潮的风险和机会，产品负 债不稳、部分区域金融监管收紧的背景下对流动性较弱的长久期低等级信用品种保持谨 慎。（3）近年在中央经济工作会议前后基金（提前交易下一年降息行情）和保险（提前 布局下一年票息资产）存在抢跑行为，可积极关注其操作变化。

编辑：火腿肠