2025年中小盘与科创板投资策略：科创底部反转，建议关注AI和卫星互联网两大趋势性产业投资机会

市场复盘：市场底部反转，科创弹性显著

股市信心重燃 + 时代科技背景，科创板反弹通道开启

超预期政策组合拳驱动“信心牛”，科创反弹力度强劲：（1）超预期政策组合拳驱动牛市预期。其一，资本市场政策超预期：9月24 日，央行宣布创设新的结构性货币政策工具（证券、基金、保险公司互换便利，股票回购、增值专项再贷款）；9月26日，政治局会 议强调要努力提振资本市场，大力引导中长期资金入市；其二，需求调节政策超预期，9月26日政治局会议，提出“促进房地产市场 止跌回稳”，“要培育新型消费业态”。其三，宏观政策逆周期调节不断加码。（2）2024年9月24日行情启动-2024年10月8日，上证 指数大涨26.95%达3489点，科创50/科创100/科创200分别大涨59.24%、60.07%、58.05%。10月8日A股交易量达到3.48万亿元的历史峰 值后，股市开始震荡调整，10月18日，习近平总书记调研期间指出“推进中国式现代化，科学技术要打头阵，科技创新是必由之路”、 “要拿出‘人生能有几回搏’的劲头”。科创板作为硬科技的聚集地，科创50/科创100/科创200当日涨11.33%、8.63%、7.27%。

行业涨跌幅情况

A股2024年投资风格分为两阶段，第一阶段，银行、家电领涨；第二阶段，TMT、非银领涨： 1. 9月23日之前，银行、家电领涨的背后：国内经济持续探底、前景尚不明朗，市场预期不足，风险偏好显著降低，银行、家电等红利 资产（高现金流、高分红）以及高景气龙头个股表现出超额收益，如银行、家电等； 2. 9月24日后，科创50、TMT、非银领涨的背后：（1）一揽子政策发布，经济预期回转，股市信心大幅修复，股市流动性普涨，非银凭 借高β属性率先启动；（2）流动性宽松，预期转强，TMT等成长股受益；（3）创业板、科创板20%涨跌幅限制带来的短期交易性机会。

科创板业绩底部不断确立，静待营收、毛利反转

整体营收底部徘徊，近半数企业同比增速超10%：受宏观经济下行及行业周期波动影响，科创板2024年前三季度整体营收为9,282.26 亿元，同比下滑-1.13%。单季度看，科创板三季度实现营收3,187.56亿元，同比增长-5.99%。但从分位值而言，2024 Q3营收同比增 速的中位值为9.05%，近半数科创企业2024年三季度同比增长10%以上。伴随着后续财政政策的发力，科创业绩有望迎来边际改善。 毛利率基本筑底：（1）科创板2024年前三季度实现毛利润2,625.89亿元，同比下滑0.97%，较2023年同期改善2.78 pcts。（2）毛利 率方面，科创板2024年前三季度整体毛利率为28.29%，较2023年同期提高0.05pcts。整体来看，毛利润改善快于营收，目前基本筑底。

费用投入维持刚性，归母净利润短期承压下滑

费用投入维维持刚性，三大费用率小幅上涨：科创板2024年前三季度整体销售费用为626.30亿元，同比增长1.84%，对应销售费用率 为6.75%；科创板2024年前三季度整体管理费用为546.32亿元，同比增长8.30%，对应管理费用率为5.89%；科创板2024年前三季度整 体研发费用为924.72亿元，同比增长7.59%，对应研发费用率为9.96%。三大费用的投入增速明显放缓，但相比营收，仍保持刚性增长， 亦反映公司核心竞争力的不断夯实，为后续增长回归奠定基础。 归母净利润承压下滑，利润弹性有望释放：营收/毛利的底部磨底，叠加费用支出的刚性投入，科创板2024年前三季度整体归母净利 润为435.82亿元，同比下滑-29.62%。伴随着经济逐渐复苏，营收回归增长通道后，利润空间有望进一步释放。

2015年创业板牛市复盘：新兴产业在上涨行情中更优

科创板定位：硬科技底色鲜明，新质生产力代表涌现

科创板与其他板块错位，聚焦“硬科技”：注册制是资本市场全面深化改革的“牛鼻子”工程，科创板是其中的试验田。相比其他板 块，科创板重点聚焦新一代信息技术、高端装备、生物医药、新材料、新能源等科技前沿领域，“硬科技”色彩浓厚。 科创板已成为“硬科技”企业主阵地，产业集聚效应逐渐显现：（1）截至2024年10月28日，科创板共实现578家公司上市，实现首发 募资9,155.98亿元，占同期A股IPO募集金额的41.48%。（2）科创板“硬科技”的定位集聚了大批科技企业上市，高度集中于高新技 术与战略性新兴产业，其中生物医药、集成电路、高端装备、信息技术等领域合计占比近七成，硬科技产业集聚效应持续增强。

经济弱复苏、流动性偏宽松，中小成长将占优

经济弱复苏、结构转型升级、流动性偏宽松，新兴成长股将占优：从历史经验看，2013年启动的创业板牛市环境与目前有诸多相似之 处：资本市场新政推出、新业态展现更强劲的增长、经济弱复苏、较为充裕的流动性等。 中小科创较大的预期差是超额收益的重要来源：科创板开板至今已逾五年，已经积累一批基本面良好的硬科技优质资产且次新股多， 在科技自立自强的迫切需求下，以及新兴产业支持政策发力下，科创企业盈利更具修复韧性；中小市值科创板个股的研究预期差相对 较大、长期成长路径更为清晰且商业模式更为先进，受益于上市后资本力量带来的业绩释放，有望成为超额收益的重要来源。

人工智能&卫星互联网：大国博弈的战略高点

人工智能：高质量发展的助推器+数字经济时代的新质生产力

世界经济从工业经济向数字经济转型：以新一代信息技术为核心的新一轮科技革命和产业变革加速兴起，推动世界经济从工业经 济向数字经济加速转型，而数字经济内部也正在从以互联网、大数据为核心驱动，加速步入以人工智能为核心驱动。 美方多维度遏制中国发展AI，AI成为大国博弈的重要领域：（1）遏制中国人工智能大模型发展，如禁止芯片巨头英伟达公司向中 国出口其人工智能芯片；（2）加码出口管制；（3）加大投资审查；（4）构筑人工智能反华联盟；（5）阻挠正常学术交流。

人工智能历经四阶段发展，目前已迈入大模型时代

2006年，Geoffrey Hinton（首位图灵奖+诺贝尔物理学奖得主）提出通过逐层无监督预训练攻克深层网络训练难题后，深度学习在众 多领域均取得了显著突破，其发展历程从最初的标注数据监督学习，逐渐演进到预训练模型，最终迈向大模型的新纪元。2022年底， OpenAI发布的ChatGPT凭借其卓越的性能体验引发了学界和产业界的广泛关注，充分昭示了大模型在处理多场景、多学科、多任务时 的强大能力。自此，随着大模型的持续发展，其被普遍认为是未来人工智能领域不可或缺的关键基础设施。

全球厂商加速布局大模型，GPT、Claude、Gemini位居前列

大模型掀起AI“军备竞赛”，全球科技巨头纷纷下场：自2018年起，谷歌、Meta和微软等科技巨头以及OpenAI等新兴厂商均有涉足大 模型。2022年11月30日，OpenAI的ChatGPT问世，凭借强大的模型能力、及时应答能力以及拟人化引发了社交网络的广泛关注，仅5天 时间注册用户达到100万，约2个月注册用户达到1亿，标志着大模型行业的加速发展。随后，国内外各大厂商相继发布、升级各自大 模型系列，如Meta的LLaMA系列、阿里的Qwen、Mistral的Mixtral、百度的Ernie、华为的PanGu等. OpenAI、Anthropic、Google位居全球大模型第一梯队：OpenAI最先推出GPT-4，占据先发优势，其性能在2024年以前基本处于行业领 先；Google、Anthropic相继发布Gimini、Claude系列进行追赶，2024年2月后实现超越，三家模型能力呈现互相追赶态势。

卫星互联网：6G时代的关键支撑+太空军备战的重要基石

卫星互联网是6G时代的关键基础设施：据《IMT面向2030年及未来发展的框架和总体目标建议书》，6G 强调沉浸式通信、超高可靠时 延、海量通信、泛在连接、通感一体化、通智算一体化六大应用场景，而地面基础设施受环境影响较大，难以实现全地球层面的全域 覆盖，因此 6G 时代天地融合、万物互联、泛在连接的实现，亟须卫星互联网与5G/6G的融合应用，共建空天地一体化信息网络体系。 卫星互联网是太空军备战的重要基石：（1）SpaceX的早期资金支持主要源于NASA和美国空军；（2）“星盾”可视为“星链”军事化 应用，其问世加速了卫星互联网军事化进程；（2）在俄乌冲突中，以“星链” 为代表的商业系统深入参与，对战争态势和进程产生 了重大影响。因此，完全联网的战场空间是未来大国竞争战场上的兵家必争之地，制太空权则是大国间博弈的关键一环。

政策大力支持，中国卫星星座建设进入快速发展阶段

中国政策大力支持：2020年4月，国家发改委首次将卫星互联网作为网络基础设施纳入“新基建”范围，卫星互联网建设上升至国 家战略性工程。2021年4月，中国卫星网络集团有限公司成立，负责统筹规划我国卫星互联网领域发展，是中国卫星通信、卫星应 用产业的又一里程碑，次年国家卫星互联网建设计划“星网工程”正式立项。2024年,商业航天首次被写入《政府工作报告》,定 位为“新增长引擎”,是新质生产力的代表领域。

中国目前有三大星座计划部署卫星数量超万颗，分别为GW星座、G60星座、鸿鹄-3星座。 ① GW星座：由国务院国资委投资组建的中国卫星网络集团负责统筹规划，“GW”星座计划部署12992颗卫星，包含“GW-A59”和 “GW-2”的宽带低轨卫星子星座，其中“GW-A59”星座计划部署6080颗极低轨道卫星，轨道高度约为500km；“GW-2”子星座计划 部署6912颗低轨卫星，分布在1145km近地轨道。预计在2024年下半年开始发射，在 5 年内发射约 10%卫星，在 2035 年完成全部。 ② G60/千帆星座：由上海国资委控股成立的上海恒信牵头打造，由其作为运营方主导规划、建设、运营等业务。该星座远景规划将 部署1.5万余颗卫星，2024年完成至少108颗卫星发射并组网运营；到2025年，“千帆星座”将完成一期648颗卫星的部署，初步构 建全球覆盖的卫星互联网系统；至2030年底，将打造超过1万颗的低轨宽频多媒体卫星组网。2024年8月6日，首批千帆极轨01组18 颗卫星以“1箭18星”成功部署。2024年10月15日晚，千帆星座第二批组网卫星搭乘长六改以一箭 18 星方式在太原成功发射。 ③ 鸿鹄-3星座：由中国商业航天领军企业蓝箭航天旗下的鸿鹄科技主推。2024年5月，鸿擎科技向ITU提交了频轨申请预发信息，将 在160个轨道平面上总共发射1万颗卫星的Honghu-3(鸿鹄-3)星座计划。 ④ 其他：鸿雁星座（中国航天科技主导）、虹云星座（中国航天科技主导）、Galaxy星座（中国银河航天主导）、吉利未来出行星 座等。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）