2024年机械行业2025年投资策略：内外需再平衡，关注超跌科技主线

机械行业回顾与展望

采矿业投资、制造业投资维持高景气

2024年1-9月国内固定资产投资累计同比增长3.4%；分项来看，采矿业投资、制造业投资增速较23年同期明显回升，基建投资累计增幅 不及去年同期，房地产投资降幅较23年同期进一步扩大。具体来看，2024年1-9月基建投资完成额累计同比增长9.3%，采矿业投资累计 同比增长13.2%，制造业投资累计同比增长9.2%，而房地产开发投资累计同比减少9.9%。

PMI指数再度超过荣枯线，底部反转节点或已到达

2024年10月制造业PMI指数为50.1%，前值49.8 %，环比上升0.3pct。10月产需两端的生产指数和新订单指数分别为52.0%和50.0%， 环比上升0.8/0.1pct，产成品库存指数环比下降1.5pct至46.9%，原材料库存指数环比上升0.5pct至48.2%，10月PMI逆季节性回升，超 出市场预期，已升至扩张区间。

受下游需求疲弱影响，机械行业盈利小幅下滑

根据申银万国一级行业分类，2024Q1-3机械设备上市公司合计实现营业收入14101亿元，同比增加4.6%；实现归母净利润925亿元，同 比减少1.4%。受下游需求疲弱影响，机械行业盈利小幅下滑。

机械行业子行业持续分化，部分子行业增速明显

根据申银万国三级行业分类，2024Q1-3，金属制品、工控设备、工程机械器件、其他通用设备、激光设备营收增速相对较快；激光设 备、纺织服装设备、工程机械整机、其他通用设备、能源及重型设备归母净利润增速相对较快。

机械行业股价实现反弹，估值位列中上游

2024年以来，机械行业整体股价表现分化。根据申银万国一级行业分类，截至2024年6月30日，机械设备指数下跌13.0%，在31个行业 排名第16位；截至2024年10月31日，机械设备指数上涨3.6%，排名第17位。

外需：美国地产链复苏，新兴市场投资有望改善

海外投资概览

美东时间9月18日，美联储召开9月FOMC会议，联邦基金利率目标区间下调至4.75%-5.00%。美联储降息为全球其他经济体降息打开了空间。 同时新兴市场汇率压力有望得到缓解。

受到美元加息影响，2023年新兴市场FDI（国际直接投资）普遍下降。根据联合国《2024年世界投资报告》，2023年全球FDI流量下降2% 至1.33万亿美元，其中发展中经济体FDI流量下降7%至0.87万亿美元。展望2025年，随着美元降息开启，新兴市场FDI流量有望重回升势。

2023年，中国全行业对外直接投资 1,478.5亿美元，同比增长0.9%。 对 “一带一路”共建国家非金融类直接 投资 318亿美元，同比增长22.6% 。 2023年， 中企对外承包工程新签合同 额 2,645.1亿美元，同比增长 4.5% 。 在“一带一路”共建国家和地区，新 签合同额 2,271.6亿美元， 同比增长 5.7% ，占同期总额的86%。

美元投资的回撤，叠加中国对外直接投资、中企对外承包EPC规模 持续增加，一定程度上助推了国内工业投资品、工程机械在全球特 别是“一带一路”沿线的影响力。 中国产品在“一带一路”沿线的市占率快速提升。2019-2023年， 中国在“一带一路”沿线国家挖掘机、装载机、拖拉机、叉车、工 业缝纫机、注塑机、工业阀门进口金额市占率分别提升至 24pct/45%、12pct/41%、5pct/12%、28pct/57%、11pct/62%、 8pct/39%、5pct/27%。

海外消费概览

由于美元利率持续高位，美国耐用品消费增速持续回落，但仍表现出一定韧性。2024Q2，美国耐用品消费增速-0.37%，增速环比提升 0.46pct。剔除机动车的耐用品消费增速2.72%，环比提升0.51pct。

机械外需概览

从整体出口情况来看，2024下半年由于基数原因，出口增速普遍回升。其中，工业资本品、工程机械类改善较为明显。

除了基本的供需因素外，机械产品出口利润受三大非供需因素影响：运费、汇率、关税。2024Q2，美国补库叠加红海危机，海运费快速上涨； 2024Q3，美元开启降息后人民币汇率出现波动，可能对企业汇兑损益造成影响；展望2024Q4，在美国大选结果公布之前，关税风险仍存在不 确定性。

工具&OPE：有望进入主动补库

2023年底开始，随着美国零售库存恢复正常 水平，工具&OPE出口增速回升。 目前，从中期维度看，大规模主动补库尚未 开启，库存水平处于低位稳定状态。短期维 度看，家具家电类消费旺季（黑五+圣诞节） 即将到来，旺季备库因素有望推动出口增速 持续高增；建材园艺类消费旺季已过，低基 数效应下出口增速仍将保持较高水平。

2024年上半年，美国库存见底，家得宝、劳氏库存（剔除通胀因素）已回落至2021年水平。商超开启正常补库节奏，出口增速显著回升。而相 比之下，2023年上半年美国处于去库阶段，出口增速显著下滑，直接影响企业出货。因此，多数外向型企业营收增速显著好于2023年同期。

从美国海关进口数据来看，电动工具、手动工具需求受到美国私人住宅投资增速拉动。随着美元进入降息通道，金融条件的改善有望带动美 国私人住宅投资增速持续回升，从而带动工具类需求端改善。工具类股价有望从“补库”驱动转向“需求提升”驱动，即行业进入主动补库 阶段。

纺服机械：库存低位，内外销同步改善

纺服机械行业呈现3-4年的小周期。2023年，全行业工业缝纫机总产量同比-11%至560万台。2023年全行业工业缝纫设备内销同比-20%至 185万台，出口-14%至432万台。2024年上半年，内外销同步回暖。其中内销同比增速20%，出口同比增速1%。

从内外需情况来看，2024年7月，印度针织或钩编的服装及衣着附件/非针织或非钩编的服装及衣着附件出口金额同比增长15.5%/8.2%，环 比+8.4/+7.9pct。2024年1-9月，中国纺织业产能利用率呈上升趋势，固定资产投资完成额累计同比+16.3%。近期美国服装及服装面料库销 比已回落至2022年初水平。

2021年末，行业库存达到峰值。2022-2023年，需求转弱伴随主动去库同步进行。截至2024年6月底，工业缝纫机库存已降至53万台，较上年末 近百万台的库存量呈现明显下滑态势，行业清库减存成效明显，为下半年增产预留了一定发展空间。

矿山机械：设备与耗材双逻辑

圣地亚哥研究机构铜和采矿研究中心(Cesco)通过分析数据，发现自2006年以来在智利生产一吨铜所需的投资已大幅增加。 资本支出成本不断上升的原因包括： 1）铜矿石品位下降意味着所需采矿和选矿作业的相对规模要大得多； 2）越来越多的采矿项目位于发展中经济体偏远地区，这些地区几乎没有必需的基础设施； 3）随着40年来通货膨胀渗透到整个行业，矿山建设所需的许多投入成本越来越高。包括两项最大的成本：工资和用于运行采矿设备的柴油。

市场需要新的矿山供应，来抵消老旧矿山消耗、品位下降和需求增长。根据Wood Mackenzie测算，2030年初级矿山的供应缺口近300万吨，需 要的资本支出约650亿美元，而到2033年，供应缺口和需要的资本资出分别达到500万吨左右和1200亿美元。 由于国内资源自给能力不足，中国加大了海外矿山拓展力度。我国矿山机械借此机遇，实现了出口额的高速增长。2023年，我国矿山机械出口 额41.34亿美元，同比增长23.75%。2024年1-7月，中国矿山机械出口额29.0亿美元，同比增长22.7%。

工程机械：内需逐步回暖，看好海外成长空间

工程机械行业景气度主要受到固定资产投资、更新换代、海外出口等因素影响。 （1）投资面：基建投资稳健增长；地产投资下滑，等待政策进一步提振。2024年1-9月，国内基建投资同比增长9.3%，但地产投资持续低 迷，同比下滑9.9%，影响国内工程机械需求。 （2）更新换代：以挖掘机为代表，我国挖掘机销量自2016年开始进入高速增长期，考虑到挖掘机使用寿命通常为8-10年，我国挖掘机更新 替代需求有望进入高速增长期；根据我们测算，2024-2026年我国挖掘机更新需求分别同比-17.5%/+23.2%/+54.8%，挖掘机更新替代需求 的增长有望为挖掘机整体销量形成有力支撑。 （3）海外出口：工程机械海外出口成长空间依旧广阔，国内产品具备明显性价比优势，未来出口有望维持增长趋势。 整体来看，在2024年1-8月，国内挖掘机等主要产品销量仍处于下滑区间，但降幅显著收窄；随着国内下游需求逐步回暖，挖掘机等主要产 品的内销销量显著提升，对板块行情形成一定的支撑。同时由于原材料价格下跌，海外高毛利产品出口增加等原因，工程机械公司的中报业 绩普遍出现底部反弹，净利润出现明显增长，显示上市公司已经走出最困难的时期，对提振市场信心具有帮助。后续海外拓展、电动化等行 业趋势，有望带来持续的正面影响。

叉车：出口+电动化对板块行情形成有力支撑

2024H1叉车龙头业绩持续提升，盈利能力不断增强。2024H1安徽合力、杭叉集团营业收入分别同比增长4.6%/4.0%，营收增速不及行业销量增速主 要由于行业销量增长主要受价值量较低的III类叉车带动。受原材料价格下降、产品结构不断优化、高毛利的海外营收占比不断提升影响，安徽合力、 杭叉集团2024H1的毛利率、净利率均呈现不同程度提升。2024H1，安徽合力、杭叉集团归母净利润分别同比增长22.1%/28.7%，显著高于营收增速。 叉车出口销量快速增长、叉车电动化率持续提升对叉车龙头股价形成强有力支撑。年中受制造业景气度不及预期、航运费用上涨等因素影响，叉车龙 头股价有所回调。未来随着制造业复苏带动叉车行业下游需求回暖、叉车锂电化进程持续推进、国产叉车海外渗透率不断提升，叉车板块有望得到持 续正面影响。

内需：曙光将至，估值底部

内需概览

2024年9月新增社融37604亿元，同比少增3722亿元，表现强于市场预期。2024年9月核心CPI同比增速降至+0.1%，上月为+0.3%，已连续三个月 回落。2024年10月制造业PMI录得50.1%，站上荣枯线，超出市场预期。 9月26日政治局会议明确发力稳增长，此后各部门围绕着财政、货币、消费、楼市、股市落实一系列逆周期政策。展望四季度，在较低基数的背景 下，随着一揽子稳增长政策持续落地，GDP增速大概率上行，三季度或将确认本轮经济周期的底部。

机床&刀具：行业复苏中，静待政策发力

2024年1-8月, 我国金属切削机床产量累计同比+7.7%，金属成形机床产量累计同比+6.7%，呈现底部回升态势。 日本8月份出口中国机床285.3亿日元，环比-3.3%，同比+50.1%。从8月份订单来看，中国需求占日本机床外需订单的36.3%。日本机床外需订单 转暖，预示着包括中国在内的机床需求显著提升。从产业周期来看，机床呈现约10年的更换周期。2009年，“04专项”的实施为我国机床行业注 入新的动力，我国金属切削机床在2011/2014年形成产量高峰。随着10年更换周期的到来，预计我国机床行业将迎来大规模替换需求。

自动化：新能源拖累，国产替代加速

2024年8月, 我国工业机器人产量4.8万台，同比+20%。根据MIR DATABANK最新数据统计，2024年第二季度中国工业机器人销量约7.1万台，同比 增长5.4%。尽管2024年上半年市场需求低于预期，但仍保持一定韧性，2024年上半年工业机器人整体销量约为14万台，同比增长5%左右。 从下游需求来看，光伏、锂电拖累明显，但受到家用电器、汽车电子、汽车零部件等行业拉动。工业机器人整体价格持续下行，在制造业领域的渗 透率进一步提升。

科技：风险偏好回升，关注超跌个股

人形机器人：板块超跌，关注特斯拉催化

2024年6月13日，特斯拉召开2024年股东大会。主要信息如下： 1）数量方面：预计未来人形机器人与人类的比例为2:1或者1:1，约100亿台； 2）节奏方面：今年底明年初有一个重要的硬件升级；将会发布22DoF灵巧手；2025年进入有限生产（limited production），几千台 Optimus机器人在特斯拉工厂工作；预计2026年实现泛化并成为通用型人形机器人； 3）市场空间方面：预计量产后售价20000美元，成本10000美元，单台利润10000美元，全球每年量产10亿个，特斯拉市占率10%，以20倍 PE计算，特斯拉人形机器人板块市值20万亿美元； 4）两项决议获得通过，分别是将总部从特拉华州搬迁至得克萨斯州和通过了马斯克的薪酬方案。

目前人形机器人的平衡、运动能力普遍达到较为成熟的水平，制约行业进一步放量的核心因素在于训练，特别是实现进一步能力泛化的训练。 根本原因在于，与文本、图片等海量资源不同，高质量的机器人运动素材较为稀缺。 2025年人形机器人能力将进一步成熟。目前我们仍将2025年定义为人形机器人的能力成熟之年，即通过大规模的场景部署实现训练素材的富 集并进一步反馈至机器人能力端。在此期间，密切关注规模化部署的完成、训练方法的创新、节点性成果的取得，以及由此带来的行业催化。

报告节选：

编辑：火腿肠