2024年匠心家居研究报告：日就月将，求索OBM

1.公司简介

1.1.发展历程：三阶段跨越式成长

二十载春秋，三阶段跨越式成长。成立至今，公司实现了零部件-成品-ODM-OBM 的业 务升级，形成智能电动沙发、智能电动床两大核心品类。1）2002-2012 年，公司成立于 2002 年，成立伊始为家用健身器材配件、抬升椅提供机械零部件加工制造。2005 年，公司启动 智能抬升椅的 OEM 业务，实现成品生产。2）2013-2018 年，凭借多年技术积累，2015、 2016 年公司先后进入智能电动床和智能电动沙发领域，并与 Pride Mobility、Jackson Furniture、Hooker Furniture 等美国大型知名家具厂商形成战略合作。期间，公司一方面并 购匠心美国拓展北美市场，逐步向 OBM 转变，获得 Ashley、Nutuzzi 等核心大客户认可； 另一方面，逐步实现印刷电路板组件等核心零部件自制，提升自主创新实力。3）2019 年至 今，公司相继在越南成立生产基地、在新加坡成立研发设计中心，完成全球化布局。自 2016 年推出自主品牌以来，公司形成了 MotoMotion、MotoSleep、MotoLiving、HHC、Yourway 等品牌矩阵，成功与“全美排名前 100 位家居零售商”中 40+客户达成合作，2023 年将自 主品牌建设提升至战略级别。

1.2.股权结构：股权集中，团队精干

股权集中，管理团队精干。董事长李小勤为公司实控人，直接间接合计持股 68.67%， 李总有着 10 年以上海外生活和工作经历，谙熟国外文化和规则，能够与海外客户及核心团 队进行深入交流与合作。总经理徐梅钧（与董事长系夫妻关系）持股 1.5%。公司自设立以 来，组建了一支经验丰富、能力突出的国际化管理团队，包括资深设计技术专家、生产管理 专家、境外市场营销专家等各个方面的人才。管理团队对行业有着深刻的认识，能够敏锐地 把握行业内的发展趋势，为公司未来发展提供有力保障。此外，海外员工的占比超过 65%， 国际化的组织和团队在公司发挥着日益重要的作用。

再推股权激励，共享成长红利。继 2019 年实施股权激励，公司于 2023 年再推股权激 励，以 16.05 元/股的价格向核心管理人员及技术（业务）骨干在内的 101 名激励对象授予 311.15 万股限制性股票（占授予日股本比例为 2.46%）。业绩解锁条件以 2022 年为基数， 2023-2026 年营业收入或净利润增长率均不低于 10%/21%/33.1%/46.4%，对应 CAGR10%， 解锁条件兼具可达成度和挑战性，对骨干既惠及发展红利又激发员工干劲。目前第一个归属 期归属条件已成就。

1.3.业绩表现：关注客户和利润弹性

成长和周期属性并存，关注客户弹性和利润弹性。2017-2020 年营收 CAGR 为 14%， 增长稳健。2021 年得益于美国降息周期+房产交易活跃+中国生产正常运转营收同比+46%， 2022 年受到美国通胀+升息周期+房产销售疲弱+库存累计影响营收同比-24%，2023Q2 以 来营收快速修复，季度营收同比均在 20%以上，一方面美国市场库存去化顺利推进，另一方 面新客放量、店中店模式卓有成效，OBM 贡献提升。利润端受到关税调整、海运压力、汇 率波动等影响并非与营收端保持一致变化，例如，2019 年因关税加征+股权激励利润增长转 负，2020 年越南出货解决关税压力+管理费率回落导致利润大幅增长+82%，2022 年美元走 强形成 6301 万元汇兑收益使得利润维持正增长。2024 年前三季度营收/归母净利润实现18.49/4.31亿元（+27%/+34%），单Q3营收/归母净利润实现6.42/1.46 亿元（+26%/+20%）， 营收延续双位数高增，三季度美元走弱使得财务费用拖累利润表现。整体上，利润呈明显上 升趋势，归母净利率从 2017 年的 12%提升至 2024 年前三季度的 23%。

智能电动沙发延续高增、智能电动床突破双位数增长。1）分产品，2024H1 智能电动沙 发/智能电动床/智能家具配件/营收贡献分别为 77%/13%/8%。2018-2023 年期间，智能电动 沙发快速成长，销量为核心驱动力、价格稳健提升（除产品升级外，还因运费成本加成）， 营收/量/价 CAGR 分别为 26%/20%/5%；智能电动床增长停滞，主要受销量拖累，营收/量/ 价 CAGR 分别为 2%/0%/3%；智能家具配件营收 CAGR 为-12%，主因公司以成品为业务 重心，配件业务优先保障成品生产需求。2024H1，智能电动沙发/智能电动床营收同比 +36%/+11%，智能电动沙发延续高增、智能电动床突破双位数增长。2）分市场，公司产品 主要销往境外，外销收入占比高达 99%，其中美国为主销区，同时开拓了加拿大、澳大利亚、 意大利、新西兰等海外市场。

具备成本转移能力，毛利率稳步提升。2024H1 公司毛利率 33.22%（+1.75pct），位列 行业中上水平。营业成本以原材料为主（占比 70%），直接人工、制造费用和运费次之，其 中原材料中钢材、电子元器件、电机、金属零件、皮、纺织面料、木制品、填充材料占比较 高。公司自 2018 年逐步实现电路板自制，相关采购内容由数量少、单价高的电路板组合转 变为数量多、单价低的电路板零件，电子器件采购成本占比下降。钢材（合计采购成本占比 20%+）、填充材料（海绵）等主要原材料受国内外大宗商品市场价格波动影响，当前处于 下行周期。此外，2021 年下半年-2022 年上半年，海运费暴涨 3 倍也使得毛利率承压，公 司通过 FOB、FOB CDP 等向客户转移物流成本压力，同时通过和船公司签署合约降低运费 变动风险。除 2021 年受运费会计政策调整毛利率下滑较大外，2022-2023 年得益于海运压 力缓解、产品升级，公司毛利率稳步提升。从产品看，智能家具配件毛利率波动明显，2022 年智能电动沙发毛利率提升贡献明显、2023 年智能电动床毛利率提升贡献明显、2024H1 两 者毛利率持平。

销售费率极低，汇率和利率有所对冲。2024H1 年公司综合费率为 7.37%（-1.96pct）， 表现优秀，主因销售费率极低（不到 5%）。顾家家居、恒林股份等拥有较为成熟的自主品 牌，并在境内外建有大量门店、专柜或布局电商平台，品牌建设费、广告推广费、门店及仓 储费、销售人员薪酬等支出较高。公司以 ToB 业务为主，销售费率相对较低，伴随自主品牌 和终端零售建设，销售费率或将进一步提升。公司积极参展打单，2024H1 展会及样品费和 差旅费同比+59%/+36%。此外，公司在 2023 年推行限制性股权激励计划，预计 2024-2026 年摊销 2539/1310/647 万元。财务费率波动较大，一方面，公司货币资金充足、资本性支出 极少，利息收入为财务费用提供支撑；另一方面，公司以外销为主，汇率波动造成汇兑损益， 2022-2024H1 年美元走强产生 6301/1502/3139 万元汇兑收益。美元和利率往往为对立面， 美元走强可以部分对冲加息造成的家具需求疲软，反之亦然。

现金含量高，ROE 健康。2023 年公司 ROE 为 14.29%，位于行业中上水平，主因高净 利率（约为顾家家居和敏华控股的 2 倍）。周转率偏低（仅为顾家家居的 1/3，敏华控股的 1/2）主因货币资产周转弱（现金储备和现金含量高），而存货周转、应收及应付周转均为健 康水平。越南工厂自 2019 年投产后，公司基本无大额资本性开支，收益增厚的同时现金含 量高，2024H1 速动货币达 24 亿元，目前投资以理财产品为主、收益相对稳健，2022-2024H1 投资收益为 4210/4780/2403 万元。此外，公司于 2024 年 9 月实施半年度利润分配预案， 向全体股东每 10 股派发现金红利 5.00 元人民币（含税），派发现金红利人民币 8320 万元 （含税）。

2.行业

2.1.起源护理场景，受益家电智能趋势场景扩散

智能电动沙发/床附加功能丰富，起源护理场景，受益消费升级和家电智能场景扩散。两 者以其精密的金属构件、尖端的电控系统和敏锐的传感器，在普通沙发/床的基础上提供角度 调节、智能体验等附加功能，从而满足用户阅读、看电视、睡眠休息等不同场景下的姿势需 求。例如，智能电动沙发可实现沙发座椅头颈部、腰部、腿部等部位的角度自由调节，部分 甚至增加了蓝牙播放、智能收纳、手机充电、遥控及 APP 控制、按摩加热等功能；智能电 动床利用机械调节技术实现床头和床尾的升降调整，并提供分析用户睡眠质量、监测人体特 征数据并在数据失常时干预等功能。智能电动沙发/床研发之初是为行动不便的特殊人群（老 年人、残障人士、孕妇等）提供护理功能，用于养老院、康复机构、月子中心等 B 端场景， 在消费升级和家电智能化助推下被越来越多用户所认可和购买，消费场景延伸至家庭和酒店。

智能电动沙发：1）全球，2023 年全球智能电动沙发市场规模为 327 亿美元，北美是智 能电动沙发的主要消费地区（占比 54%），亚太地区仅占 15%。2）美国，2020 年市场规 模为 115 亿美元，起步早、渗透率高（41%）。美国 CR5 为 53%，La-Z-Boy 是全球功能沙 发的首创者，以 16%的市占率夺得头筹，Ashley 和中国家居企业敏华控股并列第二（11%）。 3）中国，2023 年市场规模为 121 亿元人民币，处于早期发展阶段、用户认知低，市场规模 小但增速较快，2014-2023 年 CAGR 为 12%，目前渗透率仅为 17%，预计到 2027 年增长 至 173.17 亿元人民币，对应 CAGR 为 9%。国内形成了“一超两强”的市场格局，CR5 为 75%，敏华控股以 50%的市占率占据主导地位。

智能电动床：1）全球，相比智能电动沙发，智能电动床起步晚、市场规模小、渗透率 低。2022 年全球智能电动床市场规模为 52 亿美元，欧美为智能电动床的主要消费地区。2） 美国，2023 年市场规模为 29 亿美元，市场渗透率为 15%，预计到 2027 年市场规模扩大至 47 亿美元，对应 CAGR 为 13%。美国智能电动床市场行业目前呈现寡头竞争，礼恩派和麒 盛科技以 37%和 36%的市占率难分伯仲。鉴于智能电动床仍处于成长阶段，或有潜在玩家 重塑竞争格局。3）中国，2023 年市场规模为 30 亿元人民币，但市场渗透率尚不足 1%，预 计到 2027 年市场规模扩大至 47.19 亿美元，对应 CAGR 为 9%。中国 CR5 为 49%，路福 中国以 25%的市占率成为行业领头羊，麒盛科技在国内市场位列第三（8%）。

驱动因素：刚性和软性需求齐驱，厂商发力进一步教育消费者

1）需求侧：基于消费场景，智能电动沙发/床的市场规模驱动因素分为特殊人群（老年 人、残障人士等）偏刚性需求和家电智能化偏软性需求。①老年人，人口老龄化问题日益严 峻，2023 年美国 65 岁以上老龄人口达到 0.59 亿人（占比总人口 18%），中国 65 岁以上 老龄人口达到 2.01 亿人（占比总人口 14%）。智能电动沙发/床通过自动化可调节为老年人 提供更加舒适和便利的睡眠和休息体验，有效减轻因身体不适造成的生活负担。②残障人士， 2022 年美国的残障人士数量为 0.46 亿人（占比总人口 14%），中国残障人士数量为 0.38 亿人（占比总人口 3%）。智能电动沙发/床对于残障人士来说，不仅仅是一种家具，更是一种提升生活自理能力和独立性的工具，帮助残障人士完成起身、移动等日常活动，提高生活 质量。③家电智能化，沙发和床是家庭中客厅和卧室的核心物件，智能电动沙发和智能电动 床的发展是家具智能化的典型代表。根据 Statista 预测，到 2024 年全球智能家居的市场规 模将达到 1589 亿美元。一方面，睡眠问题广泛存在，在中国约有 74%的人口遭受不同程度 的睡眠障碍，智能电动床为睡眠困难人群提供了多样化的解决方案，改善睡眠质量；另一方 面，客厅作为家庭共享、休闲娱乐的功能不断增强，人们对客厅沙发的舒适性、功能性、便 捷性要求不断提高。

2）供给侧：①产商发力，敏华控股、匠心家居、麒盛科技成功打开海外市场后于 2015 年前后开启国内市场的开发；传统软体家居企业紧随其后也开始把握家居智能化趋势，例如 顾家家居通过与美国厂商 La-Z-Boy 合作设计功能沙发产品；互联网玩家则通过销售平台或 者软件系统入局，例如趣睡科技进入小米生态链主攻线上销售。目前产品卖点集中在多功能 体验，例如趣睡科技旗下的 8H 自适应智能床垫可通过算法数据分析，自动调整适合用户的 软硬度。厂商发力、产品迭代，消费者心智得到进一步教育。②B 端先行突破，麒盛科技作 为 2022 年北京冬奥会和冬残奥会官方智能床供应商，提供了 6000 余张智能床和 20 个睡眠 休息仓。凭借零重力模式、非接触式传感器+大数据算法的数字化技术，旗下舒福德冬奥智 能床经由运动员分享快速出圈。麒盛科技还在推进酒店智能睡眠项目以及和美克美家的零售 合作。

2.2.双重因素共振，对美家具出口或走出周期底

地产后周期，受到利息变动明显影响。公司主要从事软体家具出口至美国的业务活动， 隶属于地产后周期，受到利息周期-地产表现的连锁传导，同时受到海运费和汇率的多重影 响。1）2019-2021 年美国降息周期中，跟地产销售密切相关的 30 年期抵押贷款固定利率从 4.9%下降至 2.9%，新房和二手房交易活跃、家具需求旺盛，叠加疫情期间我国制造业运行 如故、批发商积极备货，我国对美家具出口迎来爆发式增长。期间，2021 年人民币走高、 2021 年下半年-2022 年上半年海运费攀升施加外部负影响。2）2022 年进入升息周期通道 以来，房产交易和家具需求降温、批发商库存走高，我国对美家具出口开始承压。期间，二 手房在降息周期中锁定低利率、出手意愿低，叠加新房降价促销，刚需消费者被迫转向购买 新房，二手房和新房销售出现一跌一涨的“金手铐效应”，一定程度上平滑二手房下降对家 具进口的负影响。3）目前，降息预期升温和家具去库平稳推进双重催化因素共振，我国对 美家具出口或走出周期底部。 催化因素一：降息预期升温。9 月 18 日，美联储宣布降息 50 个基点，将联邦基金利率 目标区间下调至 4.75%-5.00%，这是美联储自 2020 年 3 月以来首次降息，预计也是今年进 行的多次降息中的第一次。此次降息有望刺激房地产市场回暖，进而带动家具销售。一般来 说，从新房销售传导到家具买卖一般存在 1 年左右的滞后期。 催化因素二：家具去库平稳推进。美国从 2022 年下半年推进去库进程、库存持续负增 长，目前家具类批发商库存已较 2022 年高点跌去近 20%，库销比回落至 1.90%。若下游需 求端改善，有望从被动去库逐渐过渡到主动补库。

3.公司分析

3.1.ODM：供应链为基，客户验证成功

在美国中高端家具制造商中具有优良的口碑和广泛的覆盖。ODM 模式中，产品以客户 品牌销售。自 2015 年为 Ashley Furniture 承担 ODM 以来，公司与 Ashley Furniture、Pride Mobility、Home Strech、Bob’s Discount、Flexsteel 等多家国际知名家具品牌建立了长期 战略合作关系，2023 年前五大客户营收贡献 54%（以 ODM 为主），受到客户扩容影响贡 献率下降。国际知名的家具厂商对产品质量要求十分严格，公司对产品的研发、设计、生产、 检验、销售等各个环节实施标准化管理和控制，构建起设计创新、质量控制、生产成本、生 产响应等全方位的制造领先优势。

持续投入建设研发体系，夯实技术基础。家具受限于固定形态、有限材质产品表现单一、 同质化严重，公司锐意求新，以原创设计获得客户高度评价。公司坚持自主研发、自主创新， 在研发体系建设、研发队伍建设、研发设计项目实施、科研设备购置等方面投入了大量的人 力物力。2023 年，研发人员达 302 名，研发投入达 1.18 亿元，6.13%的研发费率远超同行。 在自主设计和创新能力基础上，公司还与国内外的设计研发机构和高等院校建立技术合作关 系，概念设计以英国、美国为主，中国和越南团队负责概念的落地与实现。匠心家居及其子 公司携手家居和美能特机电均被认定为高新技术企业。截至 2023 年 6 月底，公司共拥有 620 项境内外授权的专利及 215 项尚在申请中的专利。

保持产品设计创新，及时响应市场需求。智能电动家具兼具实用和装饰的功能，研发团 队对市场潮流的理解、消费者款式偏好和使用需求的把握，是产品款式设计成败的关键，直 接影响到产品适销性。公司形成智能电动沙发和智能电动床两大类产品矩阵，抬升椅采用双 电机驱动，能够实现座椅的抬升和躺平双重功能，更侧重于中老年人的使用便捷性；快运床 是公司 2018 年针对快递运输需求推出的新品，具有轻量化特征；超薄床在适当减轻床体重 量的基础上，在头部、颈部、脚部等位置组合搭配电机装置，实现了比快运床更加丰富的功 能体验。公司一方面与国外研发公司合作，定期参与行业展会，另一方面借助本地化销售和 售后服务团队，与客户零距离沟通交流，形成对美国市场的发展潮流和客户需求更为深刻的 洞察。在原创设计方面，公司内部设计团队与国际合作设计团队协作，每季度不断推出全新 概念的产品。

品质优良，故障少。消费者购买智能电动沙发/床时的关键决策因素为体感中的软硬度合 适，而购买后使用中的重要减分项为故障。产品故障影响消费者体感尤其是行动不便者，而 维修又造成时间等待和费用支出，降低满意度。故障严重者，甚至会导致火灾等危害生命事 故。线上同类产品的差评过半集中在产品故障和维修。公司 2023 年的售后服务费支出为383.89 万元，仅占营业收入的 0.20%，反映产品品质的优良性和稳定性。公司制定了完善 的质量控制制度和售后服务体系，美国子公司专门负责境外市场的售后服务，有利于赢得客 户的信任与肯定，巩固现有合作关系。 供应链垂直一体化和核心零部件自制降本提质。除具有智能电动沙发/床成品的生产和 组装能力外，公司还具备完整的电机、电控和机构件等核心配件的研发、生产能力，形成了 内部垂直整合的供应链体系。子公司携手家居和美能特机电分别从事机构件、电机和电控装 置的研产销。核心配件从 2018 年起逐步实现自制，至 2019 年已基本实现完全自产，木架 等其他零部件的自制率也在逐渐提升。垂直一体化供应链和核心零部件自制带来三方面竞争 优势：第一，有效控制成本，通过提高电路板、木架等产品的自制率，2019 年实现 1496.13 万元的成本节约（影响毛利率+1.27%）；第二，实现生产环节的全程质量跟踪，有效保证产 品质量；第三，更好地实现了成品设计环节与配件制造环节的互联互通，使产品设计制造趋 于标准化，快速响应客户需求的同时为产品款式创新提供技术支撑。

全球化布局，越南贡献主要产能。根据招股书，2020 年公司智能电动沙发/床的产能分 别为 69/14 万件，智能电动沙发产能低于麒盛科技，智能电动床产能与中源家居接近。以 2023 年产量测算，智能电动沙发产能利用率满负荷，智能电动床产能利用率紧平衡。产能 较为柔性，可根据排版、加设备等快速释放产能。公司拥有常州、越南两大生产基地，均使 用最新的自动化设备和适合自身的自动化。越南基地于 2019年下半年投产，目前贡献约80% 营收，净利率 19%。越南基地实现了公司全球化的生产布局，一方面更好应对国际贸易争端 和税负压力，越南出货无需承担美国加征关税，有利于提升产品单价；另一方面，利用越南 生产要素特点降低成本，人工成本更低且可以享受当地增值税退税和所得税优惠政策。

3.2.OBM：品牌化崭露，渠道成长可期

公司发轫于 ODM，逐步完成产品、成本和产能验证，筑牢客户服务优势，基于此，开 始发力 OBM 业务。相比 ODM，OBM 有利于增强品牌曝光，实现消费者认知，打开成长空 间。公司以自主孵化方式培育新品牌，目前已完成本土化履约和售后服务，终端零售渠道开 拓快速成长，终端用户的品牌认可仍待耕耘起效。

品牌分层，高端 MotoLiving 系列已有在手订单。在 OBM 模式下，产品以公司自主品 牌销售。通过与优质客户的合作，公司在终端消费市场和国际智能家具制造领域逐渐树立品 牌声誉，旗下自主品牌包括 MotoMotion、MotoSleep、HHC、Yourway 等，合作伙伴多为 全美零售额排名前 100 的家具零售商，MotoMotion 品牌被常州市商务局评定为“2020-2021 年度常州市重点培育和发展的国际知名品牌”。2023 年 3 月，公司引入美国家具行业优秀 设计师 Jackson Carpenter 负责开发 MotoLiving 系列沙发，MotoLiving 定位高端，售价高 达 5000-6000 美元/组合，设计独特、功能创新、用材更好、色彩更为丰富。该系列在 4 月 美国高点春季国际家具展览会 Highpoint 中，展出 50 件+的全新样品，得到市场高度认可， 2023 年下半年在全美几百个零售店销售。截至 2024 年 3 月底，公司共收到 MotoLiving 来 自 45 个客户的上千万美金订单。

配套本土化履约和售后服务，提升用户满意度。子公司匠心美国负责本土市场的销售、 仓储和售后服务，进一步缩小与本地供应商之间的差距。履约方面，匠心美国自 2015 年起 着手构建专业团队和系统，通过本地仓库管理商品和备件库存，为中小客户提供全面的门到 门服务（2022 年营收贡献达 18%）。2023 年上半年，公司通过从美国仓库供货的方式成为 两个大型客户的新供应商。未来伴随业务增长及客户需求扩大，公司考虑合作第三方物流公 司，持续助力开拓及巩固优质客户。售后服务方面，匠心美国在密西西比州设立专门的售后 服务中心，服务团队核心人员均为行业经验丰富的当地人士。本土化的专业客服团队能够有 力保证公司与客户沟通无障碍、服务无时差，建立客户信任与满意度壁垒。 积极参展+扩充销售团队，力拓美国市场。参加美国行业展览会（一年四次）成为公司 获客的主要途径，相较电商投流和媒介广告，展会途径费用低、针对性强，有助于树立专业 品牌形象。公司在高点与拉斯维加斯都有长期租赁的展厅，高点展厅面积超过 5000 ㎡、拉 斯展厅面积扩充至 1500 ㎡，且均位于电梯旁核心展位。公司积极参展有效拓宽客户资源， 展会及样品费、差旅费自 2022 年以来逐年提升，接近疫情前支出。公司也在美国组建了国 际化的专业销售、管理、IT 团队，定期与大型家具生产企业、家具零售商沟通，及时获取市 场信息、加强本地化服务，从而把握市场方向，推出具有市场竞争力的产品。美国销售团队茁壮成长，2023 年 4 月高点展会之后新增两位销售副总和三位资深销售代表，7 月拉斯展 会之后开始全面规划区域管理，加大开拓美国市场力度，挖掘西部、中西部地区的潜力空间。

店中店有序推进，下半年贡献重要增量。公司从 2023 年起着手以店中店形式实现自主 品牌输出，通过专业展厅设计团队进行 Logo、广告语、宣传资料、网站等的重新设计和制 作。2024 年起公司加速店中店布局，截至 2024 年 9 月底，已成功落地 150 家+门店，首批 布局 MOTO 店中店零售商客户大部分与公司的业务往来都超过了 100%的增长（最低增长 30%+），有望贡献重要增量。

客户阿尔法，穿越周期

1）业绩穿越周期。2018-2024H1，公司经营情况除 2019 年、2022 年外均大幅跑赢国 内规上家具制造业和美国进口表现，2023 年以来更是逆势拉升。2019 年利润端受损一是美 国将中国进口商品征收关税从 10%提升至 25%，而公司的越南生产基地刚投产只完成部分 转移，一是公司在上市前设立员工持股平台造成管理费用支出较多；2022 年美国市场由于 商品通胀+利率加息+零售商去库导致需求疲软，公司收入端下滑而利润端受益于运费回落和美元走强出现增利不增收。公司经营业绩长期跑赢行业均值核心在于，处于客户成长红利 期，超额表现穿越行业周期。 2）老客基本盘。美国家具渠道中线下零售店占据 70%且采用买断制，话语权相对价高。 公司和美国 Top100 家具零售商中 40 家+达成长期稳定合作，中大型家具零售商在行业上行 期凭借门店乘数效应起量更快，在行业下行期凭借雄厚的资金抗风险能力更强，构成公司的 基本盘。2024 年前三季度，公司前十大客户中大部分采购额实现不同程度的涨幅，其中 3 家客户增幅超过 50%，更有 2 家超过 200%。针对营销投放少，零售商认可度高而终端销售 员和消费者低熟悉度，公司以店中店的方式增强品牌和产品的曝光度，提升老客价值量。 3）新客重要增量。2023 年新增 34 家客户，是 2021 年的 2.6 倍，2024 年前三季度新 增 68 家客户，其中 10 家跻身“全美排名前 100 位家具零售商”之列。根据 IBIS World， 全美拥有 27951 家家具零售商、47942 家家具零售门店，公司在美国的零售商客户数量占 美国家具类客户总数 81.75%，对美国零售商客户的销售总额占公司营业收入总额 57.78%。 在对中大型家具零售商形成较高覆盖率背景下，持续拓客能力来自于对客户痛点的敏锐观察 和弱势市场的渗透，以及团队的高度执行力，例如，公司以门到门服务弥补部分客户国际化 物流能力不足的短板从而收获大量中小家具零售商客户，扩充拉斯展会面积+推行区域管理 有利于挖潜中西部弱势市场。

镜鉴同行 OBM 路径，八仙过海

1）La-Z-Boy：行业首创，誉满全球。公司成立于 1927 年，发轫于躺椅产品，1983 年 推出行业内第一款功能沙发，业务逐步拓展至功能软体家具。公司跨越地产周期，成长为全 球软体家具领军企业，门店数高达 6000 家。其成功主要在于产品创新沉淀和营销品牌塑造： 创新方面，公司拥有功能架核心专利技术，营造舒适生活的产品主张；营销方面，公司成功 植入《老友记》、刊登杂志广告收获女性用户等。2012 年进入中国后，与顾家家居达成战 略合作，顺利开出 600 家门店。 2）敏华控股：品牌先发，渠道精耕。公司 1992 年成立于香港，凭借成本优势逐步建立 沙发 ODM 领先地位，并将业务拓展至欧美、日韩等地。2010 年上市后，公司发力国内市 场，重点打造芝华仕品牌，2020 年启动霸盘中国战略，目前门店数接近 7000 家，门店顺利 推进主要在于公司遴选优秀经销商，实施赛马机制的同时增加返点机制，充分激励经销商经 营热情。伴随电商崛起，公司于 2011 年开设芝华仕品牌天猫官方旗舰店，加码京东、抖音 等电商平台，稳居功能沙发类目第一名。进入中国后，公司产品也做了本土化适配，从早期 红棕色、臃肿的欧美款式逐步迭代至面料、配色设计多元的年轻款式。FY2023 内销收入超 过 65%。 3）恒林股份：收购助力，锚定流量。公司成立于 1998 年，以办公椅代工起家，与 IKEA、 NITORI、SourceByNet、OfficeDepot、Staples、Walmart 等全球知名企业均建立了战略合 作关系。2019 年开始，公司推进品牌建设，除 Nouhaus 为自主培育的品牌外，Lista Office、 厨博士、永裕家居等均为收购所得，跨界新材料、定制家具，打造大家居战略。2022 年以 来借助跨境电商红利，公司 OBM 业务快速成长。渠道以 Amazon 为主，同时布局 Wayfair、 Walmart 等美国线上零售平台，利用亚马逊 VC 模式充分发挥制造成本和海外仓储优势， HenglinSofa 一跃成为平台核心爆品。2023 年公司入驻 TikTOK Shop、Shein、Temu 等平 台，销售亚马逊平台的核心爆品，在半托管模式下继续高增。 4）麒盛科技：借力奥运，BC 双轨。公司成立于 2005 年，为舒达席梦思、泰普尔丝涟 等提供智能电动床代工服务。公司在国内外市场均实现了自有品牌推广，针对国外市场，在 Costco、亚马逊直接销售自有品牌，同时借助冬奥会打开国内市场。作为 2022 年北京冬奥 会和冬残奥会唯一智能电动床供应商，公司在冬奥期间为冬奥村和各场馆提供了 6000 多张 智能电动床及 20 个睡眠体验仓，经运动员分享睡眠体验后引发全网关注，掀起了智能电动 床风潮。针对线上和线下不同客群，公司分别推出索菲莉尔和舒福德双品牌，并与酒店、地 产、物业等跨领域合作，实现 BC 双渠道渗透。与代工主打成本优势不同，自有品牌具有较 高品牌溢价，产品均价万元以上。

寻良机、找定位、错位铺设市场。除 La-Z-Boy 为自主品牌外，以上其余三家均成功摸 索出一条从 ODM 升级至 OBM 路径。1）品牌策略，新 OBM 们在代工实力沉淀、绑定优质 大客户即完成产品、成本、产能、客户等多项验证后才开启自主品牌建设，而且针对单一品 类设立单品牌（恒林股份）或者因渠道分层、市场细分设立两个品牌（敏华控股、麒盛科技）， 相对聚焦，有利于集中资源建设品牌心智。2）产品策略，代工企业具有深厚的制造成本优 势，推出自主品牌后定价分化，一类延续高性价比（恒林股份）或者以大众价位带为主间或 覆盖高端市场（敏华控股），一类定价较高以赚取超额品牌溢价（麒盛科技）。3）渠道和 市场策略，为避免与原有 ODM 业务产生冲突，OBM 业务往往错位铺设新市场。例如，敏 华控股和麒盛科技选择国内市场布局全渠道，而恒林股份则选择代工市场线上渠道。值得注 意的是，麒盛科技以 B 端突围、恒林股份紧抓电商红利均提供 OBM 发展新思路。

精耕美国家具零售商引领公司业绩向上，但尚未进入行业前五，成长空间巨大。公司坚 持探索潜力成长路线，期待未来从明星企业到领军企业的蝶变。 1）营销，展会构成公司最主要的获客渠道，此外几乎没有营销投放，导致家具零售商 对公司认可度高而终端销售员和用户低熟悉度。若进行一定营销推广则可快速提升品牌知名 度、培养主动客户。2023 年 7 月拉斯展会上，公司邀请了美国专业公司拍摄展厅及产品视 频并在社交平台上宣传，迈出品牌推广第一步。 2）电商，公司虽有部分产品在 Costco.com、Costco.ca、Amazon、Wayfair 等平台上 销售，却全部借助客户渠道，至今没有任何直接的电商零售业务。美国家具渠道重电商有限 （15%左右），但疫情后电商渗透率持续提升，亚马逊、Temu、TikTOK Shop 等快速崛起 带来线上发展新机遇。3）其他海外市场，除已经取得较大增长的加拿大、澳洲及意大利市场，公司也已开始 推进新西兰、东南亚、法国等市场。在时机成熟的情况下，有可能寻求与当地的伙伴合作或 者设立全新海外机构，进一步扩大美国以外的海外市场规模及影响力。 4）国内市场，国内用户对智能电动沙发/床认知较低且敏华控股已在智能电动沙发终端 用户中取得绝对性的品牌认知占领。公司曾在 B 端和零售端发力，但国内销售仍未见明显起 色。2021 年 10 月，常州总部组建匠心医疗，推出康养机构智能床、多体位康复治疗床、家 用护理智能床等并与国内几家知名康养机构建立了前期关系；2022 年 6 月，第一代为中国 市场设计开发的产品（亚洲款全电动、多功能沙发）上市并于 7 月进入合作企业在中国的上 千家门店。公司于 2015 年夏天首次在美国推出自主设计的产品，前后用了 5 年多的时间才 形成超过 2 亿美金的销售，全新市场的开发与验证仍需时间。

编辑：火腿肠