2024年可孚医疗研究报告：家用医疗器械后起之秀，积极布局听力连锁服务终端

1. 可孚医疗：家用医疗器械后起之秀，平台化布局成型

可孚医疗为家用医疗器械平台企业，为患者提供全方位健康管理平台。可孚医疗为从 事医疗器械研发、生产、销售和服务的全生命周期个人健康管理领先企业，覆盖健康监测、 康复辅具、呼吸支持、医疗护理及中医理疗五大领域，拥有近万个型号及规格的产品，为 消费者提供一站式解决方案。

公司股权较为集中，核心高管具备丰富医疗器械赛道从业经历。董事长、总裁张敏及 聂娟为公司实际控制人，与副董事长、常务副总裁张志明直接及间接合计持有公司 57.38% 股份，股权较为集中。张敏及张志明先生均深耕家用医疗器械领域多年，具备丰富的从业 经历。下属子公司方面，截止 2024H1，可孚医疗在国内设有 89 家子公司，791 家分公司， 已经形成较为完善的家用医疗器械研发、生产、营销及服务网络。

2019-2023 年收入利润 CAGR 近 20%，核心品类增长趋势良好。2019-2023 年，公 司收入 CAGR 达 18.2%，归母净利润 CAGR 达 19.6%。24H1 实现收入 15.6 亿元，同比 增长 2.6%；实现归母净利润 1.9 亿元，同比下滑 7.0%，其中核心单品敷贴/敷料、理疗仪、 助听器、雾化器等收入同比增长超 30%，增长趋势良好。

毛利率显著提升，销售费用率有所增加。通过新品迭代、优化产品结构、精细化运营、 降本增效等措施，公司毛利率已经从 2022 年的 39.5%大幅提升至 2024H1 的 50.7%。销 售费用率有所增加，24H1 为 29.9%，其余费用率基本保持平稳。

在手现金较为充足，资产负债率大幅下滑。截止 24H1，公司在手现金为 17.9 亿元， 较为充足，同时相较 2020 年及之前有大幅增长。资产负债率下降趋势显著，已经从 2017 年的 57.3%下降至 24H1 的 24.7%。

产品结构有望持续优化，五大产品线均衡发展。公司核心业务中康复辅具收入体量最 大，24H1 实现收入 6.0 亿元，同比增长 72.8%，同时盈利能力快速增长，毛利率已经从 2017 年的 26.1%提升至 24H1 的 61.5%。医疗护理类、健康监测类及呼吸支持类产品由 于疫情原因在过去四年收入大幅提升。2023 年公司对产品线进行系统梳理与规划，预计未 来将更聚焦核心产品，持续推动其迭代升级，产品结构有望持续优化，五大产品线将得到 更加均衡的发展。

自产产品占比大幅增长，盈利能力有望持续提升。公司从代理医疗器械产品起家，近 年更加注重自有产品的开发，为长远发展奠定坚实基础。自产产品收入占主营业务比例从 2017 年的 18.3%大幅增长至 2023 年的 56.7%，2023 年自产品种实现收入 15.3 亿元。由 于自产产品的毛利率相对较高，因此公司未来盈利能力有望持续提升。

线上收入为公司主要收入来源，兴趣电商潜力大。公司于 2014 年率先布局线上业务， 目前针对国内主要第三方电商平台已经实现全面布局，“可孚”品牌在天猫、京东等主流电 商平台的医疗器械类目下的交易指数排名均居前列，品牌力强，在线上渠道具备显著优势， 2023 年实现收入 18.3 亿元。公司同时增加对潜力大的兴趣电商的布局与投入，2023 年兴 趣电商收入同比增长超 200%。线下渠道方面，公司已经覆盖全国绝大部分省市的连锁药 房，2019-2023 年收入 CAGR 为 20.8%，2023 年实现收入 8.8 亿元。

2. 五大领域产品合力构建个人健康管理生态

2.1 呼吸支持

重要业务板块之一，在研管线丰富。公司呼吸支持业务板块主要提供呼吸健康慢病管 理服务，产品包括制氧机、呼吸机及雾化器等。研发方面，公司设立呼吸支持研究院，引 进全球高水平人才，产品正在快速迭代中，2024 年多款呼吸支持产品包括直流压缩式雾化 器、升级款 3 升/5 升制氧机、保健型 1L 制氧机、第二代睡眠呼吸机、便携式睡眠呼吸机 等有望上市。

目前体量较小，收入利润均有较大提升空间。2023 年呼吸支持板块实现收入 4.6 亿元， 同比增长 91.4%，其中呼吸、制氧、雾化等核心产品收入均实现 50%以上增长，由于高基 数原因，2024 年上半年收入有所下滑。目前呼吸板块收入规模整体较小，未来随着产品线 逐步丰富，有较大提升空间。盈利能力方面，24H1 呼吸支持板块毛利率为 39.1%，预计 随着自产比例提升，毛利率仍有较大改善空间。

2.2 健康监测

品类丰富，正在持续升级迭代。公司健康监测板块包含用于监测人体生理参数的医疗 器械产品，核心产品包括血糖仪、血压计、体温计等。预计未来将聚焦血压、血糖、尿酸、 体温、IVD 类等核心产品继续进行技术攻关，2024 年计划推出 4G 传输款血压计、血糖尿 酸一体式监测系统、血糖尿酸胆固醇监测系统、微型多参数监护仪等多个产品。

自产为主，疫情导致收入波动大。目前健康监测业务以自产为主，由于疫情原因导致 2020-2023 年收入存在较大波动，由于高基数原因 2023-24H1 收入有所下滑，24H1 健 康监测板块实现收入 2.4 亿元，同比下降 33.4%，毛利率为 38.1%。

2.3 康复辅具

旗下品牌认知度高，产品线进一步完善。公司康复辅具板块旗下品牌包括“健耳听力”， “吉芮医疗”和“背背佳”，产品主要包括轮椅、代步车、护理床、助听器等。公司还设有 医疗电子与康复医学研究院，专注该板块产品的研发，2024 年计划推出全新款家居风系列 护理床、新款电动轮椅、无痕款矫姿带、RIC 助听器、纯音听力计等新产品，进一步完善 产品线。

近年收入保持高增，毛利率持续提升。2020-2024H1 康复辅具板块收入持续保持高增， 2023 年已成为公司第一大业务板块，单年实现收入 7.7 亿元，同比增长 30.5%，收入占主 营业务比重达到 29%，其中助听、助行、矫姿等核心产品收入实现 40%以上增长。24H1 收入继续保持高增，达到 6.0 亿元，同比增长 72.8%。毛利率由 2017 年的 26.1%持续提 升至 24H1 的 61.5%，趋势良好。

2.4 医疗护理

医疗护理：主要包含造口护理、家庭健康常备及医美护肤产品。该业务具体产品包括 敷贴/敷料类、造口袋、口罩、手套等产品。后续管线方面，2024 年公司计划推出液体敷 料、新款医用护理垫、新款造口袋、造口皮肤保护剂、黏胶剥离剂等新品，同时在医美板 块加强配方优化和工艺提升，持续丰富产品品类，提升产品性能。

收入体量迈上新台阶，毛利率持续提升。同样受疫情影响导致去年同期存在较高基数 情况，24H1 医疗护理板块实现收入 3.9 亿元，同比下降 7.2%，2020 年后该板块的收入体 量相较于 2019 年之前有较大提升。毛利率方面，持续保持提升态势，24H1 为 53.6%。

2.5 中医理疗

布局中国传统医学保健产品，2023 年收入有所回升。公司中医理疗产品主要包括理疗 仪、艾叶及制成品、温灸产品、拔罐器等，为居民消费升级以及对健康关注程度提升的背景下的热销品类。受到疫情影响中医理疗板块 2020-2022 年收入有所下滑，2023 年收入 1.5 亿元，同比增长 21.0%，有所回升，其中理疗仪、膏贴等核心产品实现较快增长。

2.6 研发投入逐年增加，在研管线丰富

重点投入研发，战略更为聚焦。2023 年，公司进行研发改革，调整研发组织和梳理研 发体系流程，将资源的投入和管理更加聚焦于核心产品，进一步提升研发效率与资源利用 率。在聚焦的同时，研发投入也在持续提升，研发支出占营收总额已经从 2018 年的 1.1% 提升至 2023 年的 4.0%，研发人员也从 2019 年的 88 人大幅扩张至 2023 年 374 人。

在研管线丰富，新品快速推出。24H1 公司迭代推出血糖尿酸胆固醇监测系统、脉冲一 体式胎心仪、新款红外耳温枪、定制智能助听器、多档位网式雾化器、成人矫姿带、便隐 血（FOB）检测试剂盒等 40 余款新品。同时深耕美容修复领域，迭代推出了透明质酸钠修 复贴、胶原蛋白修复贴等新品，持续丰富产品矩阵，提升核心产品的竞争力。

3. 健耳听力：积极布局听力连锁服务终端，提供一站式解 决方案

我国听力残疾患者千万级别，助听器渗透率仍有提升空间。根据第二次全国残疾人抽 样调查结果显示，我国有听力残疾患者 2780 万人，患者群体庞大，对助听器的需求旺盛。 2020 年我国助听器市场规模为 58.2 亿元，但渗透率与发达国家相比仍有提升空间。

Sonova：听力保健市场具备较大潜力，已催生出营收近 300 亿元的上市公司。Sonova 为全球领先的创新听力保健解决方案供应商，为患者提供助听器产品、人工耳蜗、以及专 业的听力保健服务等。2023 年实现收入 286.8 亿元，净利润 47.5 亿元。Sonova 已在全 球布局约 3700 个销售网点，旗下包括峰力、优利康、汉莎通等多个知名品牌，并通过傲诺 瓦，Geers，Boots 听力保健，Connect Hearing 等品牌开展听力保健服务。

可孚设立听力验配中心，通过产品+服务为患者提供一站式听力解决方案。2018 年， 可孚通过健耳听力在全国开设直营听力验配中心，门店设有专业验配师，会根据听损患者 的听力损失情况和自我需求，为其提供专业的助听器产品、听力康复方案、助听器验配调 试、助听器保养以及持续的售后服务，为患者提供一站式的听力解决方案。

门店快速扩张，覆盖面较广。近年健耳听力门店布局加速，由 2020 年的 149 家快速 增长至 24H1 的 814 家，连锁网络覆盖全国 20 个省级市场、128 个地级市场，并在湖南、 四川、广西、湖北等区域实现高密度布局。业绩方面，2023 年湖南健耳听力实现收入 1.98 亿元，净亏损 2507 万元。待更多门店迈入成熟期，有望整体实现盈利。

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