2024年下半年原油期货行情策略展望：减产支撑油价，宏观压力仍存

原油市场行情梳理

回顾2024年上半年，原油价格在OPEC+减产支撑下，加上地缘风险红海危机、俄乌冲突、巴以冲突推动， Brent主力最高上行至92.18美元/桶。4月中上旬见顶后，地缘风险回落，前期地缘溢价部分释放，加上宏观 压力仍然存在，年内降息预期不断被推迟，油价下行。OPEC+在6月初宣布四季度开始放松减产，油价进一 步下挫，但三季度减产规模不变，随后油价企稳反弹，修复前期跌幅。

宏观角度：美国就业市场强劲但放缓

美国就业市场强 劲，但较前期有 所放缓，体现在 失业率上行，初 请失业金及续请 失业金人数缓慢 上升，每周工时 已降至2019年水 平。

宏观角度：经济有所降温

经济已较前期有所降温，5月 美国零售销售数据数据低于预 期，消费者信心指数回落，欧 洲制造业PMI处于荣枯线下方， 美国和印度制造业PMI处于荣 枯线上方。

宏观角度：美国通胀缓慢走低

美国通胀持续走低，下降幅度和速度较为缓慢，从分项来看，能源价格上行，仍然阻碍美国CPI的进一 步下行，同时，住宅价格也较为坚挺，顽固的通胀或将致使美联储将利率维持在高位的预期进一步增 强。

宏观角度：美联储连续第7次维持利率不变

美联储连续第七次将基准利率维持 在5.25%-5.50%区间不变，符合市场 预期。鲍威尔重申点阵图并非路径 指引，长期利率是理论概念，当前 政策具有限制性。目前通胀已大幅 缓解，但仍过高。

宏观角度：美联储上调今明两年的PCE通胀预期中值

美联储维持GDP增速预期中值不变，但上调明后两年失业率预期中值，以及上调今明两年的PCE通胀预期中值。

宏观角度：点阵图下调年内降息次数预期，上调明年降息次数预期

利率在较长时间停留高位或是新常态，但并不意味着货币政策较紧。

需求角度：外盘成品油裂解低于前两年同期，但也高于其他年份同期

外盘汽油、柴油、取暖油利润均 不及前两年同期水平，但相较于 其他年份而言，依然偏高，利润 尚可。  夏季为美国汽油需求旺季，裂解 有一定支撑。

需求角度：美国炼厂原油加工需求已回升至高位，欧洲也已缓慢回升至五年均值水平

5月，美国炼油厂加工量17.04百万桶/天，环比 增加0.72百万桶/天，同比增加0.28百万桶/天； 欧洲十六国炼油厂加工量9.57百万桶/天，环比 增加0.12百万桶/天，同比增加0.15百万桶/天。  截至6月21日，美国炼油厂产能利用率为92.2%， 美国炼厂加工需求季节性相对高位。

需求角度：国务院印发的《2024—2025年节能降碳行动方案》对国内原油一次加工影响不大

国务院《2024—2025年节能降碳行动方案》通知，到2025年底，全国原油一次加工能力控制在10亿吨以 内。当前国内原油一次加工能力200万吨/年及以下的共计14家，合计将淘汰产能1652万吨。当前国内原 油常减压产能为9.1132亿吨/年，2024-2025年预计新增投产6900万吨/年，与1652万吨淘汰产能相抵消， 预计总产能增长至9.638亿吨/年。

需求角度：全球原油需求预期变动不大

美国夏季汽油需求旺季，且裂解尚可，炼厂加工 需求相对较好，产能利用率处于往年同期上沿水 平。国内原油进口及加工量均环比增加、同比下 降，原油需求较为稳定。EIA、IEA及OPEC对于全 球原油需求的调整均不大。我们将2024Q3、Q4全 球原油需求分别上调0.1、0.1百万桶/天至104.2、 104.1百万桶/天。

供应角度：美国原油产量维持稳定

截至6月21日当周，美国原油产量1320万桶/天，环比持平。美国原油产量维持在相对高位，较为稳定， 由于资本支出也未有大幅增长，目前仍然是以股东回报和提高自由现金流为主，因此，美国原油产量增 速预计也相对较为缓慢。 截至6月28日当周，美国原油活跃钻机479部，环比下降6部，自2022年底开始逐步缓慢下滑。 EIA在其6月短期能源展望中，预计2024年美国原油产量将增加31万桶/天至1324万桶/天，预计2025年美 国原油产量将增加47万桶/天至1371万桶/天。

供应角度：美国能源行业的整合将延续至2024年底

美国能源行业的整合浪潮在2023年引发了价值 2500亿美元的交易，预计未来两年将出现更多 价值500亿美元或更高的石油公司交易，2023 年约有39家私营公司被上市公司收购。  康菲石油公司同意以225亿美元的全股票交易 收购马拉松石油公司，扩大了康菲石油在从得 克萨斯州到北达科他州的国内页岩油田的足迹， 并将该公司的储量远至赤道几内亚。近年来， 康 菲 石 油 公 司 以 130 亿 美 元 收 购 了 Concho Resources Inc.，并以95亿美元收购了壳牌公司 在该地区的资产，从而扩大了在二叠纪盆地的 业务。

供应角度：5月OPEC原油产量小幅增加

5月，OPEC原油产量2662.9万桶/天，环比增加2.9万桶/天，同比下降145.5万桶/天。OPEC减产9国原油 产量总计2140.3万桶/天，环比增加5.1万桶/天，相比目标产量2127.5万桶/天，增加了12.8万桶/天。 沙特将7月份销往亚洲的阿拉伯轻质油官方售价下调至较基准油价升水2.4美元/桶；将销往欧洲的阿拉 伯轻质油官方售价定为较ICE 布伦特原油升水3.10美元；将销往美国的阿拉伯轻质油官方销售价格定为 较阿格斯含硫原油升水4.75美元/桶。

供应角度：沙特、阿联酋、科威特原油产量稳定

5月，沙特原油产量900万桶/天，环比下降3.2 万桶/天；阿联酋原油产量293.5万桶/天，环 比增加0.7万桶/天；科威特原油产量241.8万 200 桶/天，环比下降1.5万桶/天。

供应角度：OPEC+延长当前减产至9月底，10月开始逐步放松部分减产

OPEC+已经正式同意将自愿减产措施延长至2024年底，将集体性减产 措施延长至2025年结束。OPEC+声明显示，OPEC+将在2025年实现 3972.5万桶/日的产量，同时同意将阿联酋2025年的产量配额从现在 的290万桶/日提高到351.9万桶/日。 2022年10月宣布的OPEC+全员减产200万桶/日措施延长至2025年底。 2023年4月宣布的166万桶额外自愿减产措施延长至2025年底，参与 国家有8个，沙特50万桶/日；伊拉克21.1万桶/日；阿联酋14.4万桶/ 日；科威特12.8万桶/日；哈萨克斯坦7.8万桶/日；阿尔及利亚4.8万 桶/日；阿曼4万桶/日；俄罗斯50万桶/日。 2023年11月宣布的220万桶自愿减产措施延长一个季度至2024年9月 底，2024年10月至2025年9月底视情况逐步取消这部分减产措施，参 与国家有8个，沙特100万桶/日；伊拉克22.3万桶/日；阿联酋16.3万 桶/日；科威特13.5万桶/日；哈萨克斯坦8.2万桶/日；阿尔及利亚5.1 万桶/日；阿曼4.2万桶/日；俄罗斯50万桶/日出口量。

供应角度：俄罗斯原油供应暂未受到冲击

乌克兰总统泽连斯 基表示，乌克兰袭 击了30多家俄罗斯 炼油厂、码头和油 库。 但俄罗斯原油实质 供应暂未受到影响， 后续不间断被袭击， 影响炼厂加工成品 油，不排除增加原 油出口的可能。

供应角度：闲置产能主要集中在沙特、阿联酋等国

由于OPEC+不断延长减 产，尤其是沙特主导下， 单独减产100万桶/天， 因此，其闲置产能也较 高，以5月产量为基准， 沙特闲置产能高达3.1百 万桶/天，阿联酋闲置产 能也高达1百万桶/天， 科威特和伊拉克闲置产 能分别为0.4、0.6百万桶 /天。

供应角度：近期地缘风险回落

5月，伊朗原油产量为322.6万桶/天，环比增加0.7万桶/天。 巴以冲突、红海危机均有伊朗的身影，目前来看，暂未对伊朗的原油供应产生太大影响，其余国家，由 于原油供需体量均不大，对实际的供需影响甚微，更多的是地缘方面的溢价，且近期地缘风险有所回落。 若美国大选特朗普获胜，伊朗原油供应或像2018年一样受到影响，但考虑到OPEC+沙特、阿联酋等较高 的闲置产能，可以对伊朗供应缺口进行补足，从而影响不大。

供应角度：三季度OPEC+延长减产，四季度放松减产，夏秋两季美国或存在飓风扰动

美国原油产量当前维持在1320万桶/天附近，夏季为美 国飓风频发的季节，今年大飓风的概率相对较高，或将 阶段性影响墨西哥湾原油供应。由于资本支出也未有大 幅增长，目前仍然是以股东回报和提高自由现金流为主， 美国原油产量增速预计也相对较为缓慢，预计2024年 美国原油产量将增加31万桶/天至1324万桶/天。今年三 季度，OPEC+将继续维持当前减产规模，自今年10月至 明年9月，逐步取消部分减产措施，同时，将阿联酋 2025年产量配额从现在的290万桶/天提高到351.9万桶/ 天，来自OPEC+的供应或将逐渐回升。地缘冲突风险虽 较前期有所回落，局部地区的地缘消息或会影响供应预 期。整体来看，我们将2024年Q3、Q4全球原油总供应 分别上调0.1、0.1百万桶/天至102.72、103.44百万桶/天。

原油核心观点总结

宏观面，美国劳动力市场虽有所降温，但韧劲较强，零售销售等数据证明高利率已逐步影响经济，且CPI也已回落至近三年低位， 但顽固的通胀或将进一步阻碍降息进程。美联储的态度也在鹰派数据和鸽派言论中反复，预期方面的调整阶段性小幅影响油价走 势。另外，美国大选的走向，也需进一步关注，通胀以及地缘均为焦点。

需求端，美国夏季汽油需求旺季，裂解尚可，炼厂加工需求相对较好；国内原油库存处于季节性相对高位，成品油库存偏低，后 续加工需求有一定支撑，也会产生一定季节性补库需求。总体需求表现稳定，EIA、IEA及OPEC对于全球原油需求的调整均不大。 我们将2024Q3、Q4全球原油需求分别上调0.1、0.1百万桶/天至104.2、104.1百万桶/天。

供给端，美国原油产量受限于资本支出未有大幅增长，而稳定在1320万桶/天附近，夏季为美国飓风频发的季节，今年大飓风的概 率相对较高，或将阶段性影响墨西哥湾原油供应。OPEC+三季度继续维持减产，自今年10月至明年9月，逐步取消部分减产措施， 来自OPEC+的供应或将逐渐回升，但该产量政策调整已落地，市场也已充分计价。地缘冲突风险虽较前期有所回落，但不确定性仍 存，后续局部地区的地缘消息或会影响供应预期。我们将2024年Q3、Q4全球原油总供应分别上调0.1、0.1百万桶/天至102.72、 103.44百万桶/天。

整体看来，2024年下半年，三季度供需大幅赤字，四季度供需赤字收窄，OPEC+挺价原油，油价下方支撑较强，但考虑到上方宏观 压力仍然存在，且油价进一步上涨，将推高通胀，美国大选背景下，油价上方空间也相对有限，预计下半年原油价格仍然以宽幅 振荡为主，Brent波动区间在72-100美元/桶，WTI波动区间在67-95美元/桶，SC波动区间在520-720元/桶。操作上，逢低偏多操作 为主，可关注卖虚值看跌期权，或期权双卖策略。

报告节选：

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