2024年腾讯控股研究报告：运营焕新游戏，成熟期海外游戏大厂估值稳定

腾讯海外游戏概述以及海外游戏市场概览

腾讯游戏组织架构：单位独立作战，研发工作室跟发行部门形成制衡

腾讯游戏组织架构：腾讯游戏业务主要分为五大板块，即 “职能部门” 、 “自研工作室群”、“游戏发行”、“国际产品运营部”及“IEG Global”。国内游戏工作室主要分为天美工作室群、光子工作室群、魔方工作室群、北极光工作室群。IEGG主要负责腾讯游戏海外发行业务。除此以外，腾讯并购海外游戏公司，这些海外游戏公司基本独立运营，腾讯并不干预这些被投公司的经营和战略。 海外游戏：权力重心下移，更小更灵活：1）IEGG变成研运一体的一级部门，吸纳了NExT studios和白夜极光工作室作为一方研发，与国内海外收购的工作室形成二方研运体系；2）天美和光子获准独立面向海外发行，成为全球化研运一体的工作室群。

为何依赖子公司+合作开发游戏?海外游戏具有很强本土化特征

游戏具有较强的本土化特性。游戏不像工具、社交，无法用一套简单 的产品体系快速向全球复制，灵活的本地化是极其重要的一环，包括 全球玩家喜好的差异、手机设备和网络环境的差异等。 欧美、日韩：相对成熟，玩法偏轻度，看重产品口碑。游戏发展早， 是电脑、主机、创新玩法的主战场。玩家相对更加看重产品的口碑。 玩法偏轻度，休闲以及party派用户占到市场半数以上。 新兴市场：玩法偏竞技，关注游戏流行度。包括拉美、东南亚和中东 等。竞技党占比更高，可以占30%到40%左右。因为游戏市场起步晚， 所以用户相比内容，口碑等品质向决策点，更关心游戏流行度。

海外游戏制作/创新：欧美日韩游戏市场相对成熟，工业化程度强

海外主要游戏厂商大多崛起或成立于20世纪70-90年代。任天堂成立于1889年，在1977年推出家用游戏机标志其在电子游戏行业崛起；索尼1994年开始推出PlayStation系列游戏机；微软于1995年推出Xbox游戏机进军游戏行业；动视暴雪的前身动视公司和暴雪娱乐分别成立于1979和1991年。 上述游戏厂商呈现3A大作多、创新性多和工业化程度高的特点。游戏工业化是指制作流程上呈现出标准化、自动化、平台化、数智化的特征。工业化趋势会让制作游戏门槛变高。EA旗下的《战地》；动视暴雪旗下的《使命召唤》和《魔兽世界》等3A大作，都在游戏市场取得了巨大的成功；任天堂在其游戏机中引入体感操作，并发行了多款不同品类的创新作品，例如《塞尔达传说》、《动物之森》等。

海外游戏商业化设计：成熟市场关注品质，喜欢主机/PC游戏

海外游戏在过去的商业模式以买断制为主。买断制第一次出现是1972年《Pong》的发行。过去开发者难以直接触达玩家，所以他们广泛采用买断制将游戏发行简化到“开发”和“销售”两个环节。买断制的平台主要是各厂商的主机平台例如switch，和数字平台例如steam。售卖内容包括游戏本体，DLC和周边。 欧美日韩是电脑和主机游戏，以及创新玩法的主战场。欧美日韩市场由于游戏发展早，用户教育成熟，相对会更加看重产品的口碑。并且电脑/主机等普及较早，用户习惯在这些设备上进行更好游戏体验。根据伽马数据，欧美占比全球主机游戏可以达到78.5%。根据Newzoo，23年在美国pc、主机、移动端游戏占比分别为19%、47%、34%，在中国三者的占比分别为21%、36%、43%。 中国移动游戏发展成熟，但品类上各市场存在差距。中国移动游戏在全球占比37%。在中国，移动端排名前三的品类为RPG、MOBA和射击。在美国，博彩类、消除类、SLG类三品类贡献移动端流水50%。日本二次元游戏渗透高，排名前三为卡牌类、RPG、ARPG。

腾讯优势：海外游戏商业化设计逐步接受GaaS概念

GaaS将游戏从传统的“一次性买断制产品”变成“一项可以持续满足玩家需求的服务”。GaaS（Game as a Service，即服务型游戏），指的是用免费、较低的门槛吸引更多受众，随后厂商持续为作品添加新内容和玩法、运营海量用户，以此延长游戏生命周期，换取用户的持续付费。随着当今创新难度变大，3A大作制作成本越来越高，GaaS内购的方式为游戏商业化变现提供思路。1）开发区别：降低了游戏早期版本的开发成本，缩短了开发周期； 2）运营区别：需要持续更新内容以保持玩家的兴趣，对开发团队的运营能力提出了更高要求：根据游戏葡萄访谈腾讯集团高级副总裁马晓轶，到800万销量之前，不建议把买断制游戏做成免费模式，只有用户规模足够大，才需要去考虑做GaaS化。3）人员组织区别：海外一线开发者几乎是单机思维，习惯性地在制作阶段加人，游戏发布后减人。GaaS 游戏一般是上线后继续增加人手，因为后续的更新和维护工作更为繁重。

Supercell与拳头公司组织调整与游戏改动

Supercell：腾讯海外游戏重要组成部分，长青精品游戏创新者

Supercell 23年收入占比腾讯海外游戏约25%。Supercell是一家总部位于芬兰赫尔辛基的移动游戏公司。腾讯以86亿美元在2016年6月收购Supercell 84.3%的股权。 公司是长青精品游戏创新者，新游戏上线带来公司收入上升。公司成立以来，已经推出了6款全球知名的游戏。包括《部落冲突》、《皇室战争》、《荒野乱斗》等。自《荒野乱斗》2018年12月底问世接近五年半后，Supercell在2024年5月底在全球发布的第6款游戏《爆裂小队》。  Supercell拥有精干、独立的团队：Supercell相信，高质量的作品往往是由小团队开发而成。根据22年supercell公开信，与业内数百人的团队相比，supercell每个游戏团队约20-35人。2020年，公司员工数约340人。

Supercell：2021年开始思考扩大团队，22年开始扩张运营人员

2021年开始，公司思考扩大游戏团队。根据22年2月，supercell CEO 公开信（对21年的回顾）表述，自己的大错误在于对新游戏和在线游戏团队规模的思考。公司并不再只是说“小团队” ，而是取决于团队做的游戏类型是什么、处于什么阶段。公司反思后的答案为当游戏上线之后要扩大团队。 2022年开始推进扩张运营人员。根据23年2月，supercell CEO 公开信表述，公司团队还在继续增长，但仍然没有到应该达到的水平。公司认为，随着游戏的成长，有更多的地方需要进行现代化，并为今天的玩家重新思考。2023年，我们看到supercell招聘《皇室战争》、《荒野乱斗》和《卡通农场》的在线运营和变现设计主管、变现增长经理等。 根据24年2月公开信，CEO表示公司很大程度上还处于建造模式，如果在创造玩家觉得值得付费的内容和体验上取得成功，财务表现结果将随之而来，但这需要一些时间。

Riot组织调整：裁撤人员，聚焦核心游戏

裁员11%，聚焦核心游戏，关闭《英雄联盟》IP发行品牌。Riot 24年1月内部信息表示，Riot将精力分散到越来越多的项目中，过去的几年拳头游戏的员工人数增加了一倍多，但却没有集中优势来明确玩家最需要的是什么；公司组织调整调整旨在将我们的精力集中在对玩家体验影响最大的领域，同时减少对不重要领域的投资。公司将在全球范围内裁撤约 530 个职位，约占拳头游戏员工总数的 11%，公司聚焦核心优势游戏：《英雄联盟》、《无畏契约》/《瓦罗兰特(VALORANT)》、《云顶之弈》和《英雄联盟手游》等。1）缩减《符文之地》规模；2）关闭Riot Forge（与外部工作室合作的平台，在公司IP上开发小型游戏）。 《英雄联盟》有望在25年迎来较大改变。23年底，《英雄联盟》总监接受采访时候表示《英雄联盟》将在25年发生较大改变：1）提高游戏的平衡性和公平性，将引入全新的数值系统；2）游戏的节奏和策略将变化，这意味着游戏的时间和节奏将变得更加紧张；3）看重玩家的反馈，提供更加个性化的游戏体验，以及更加完善的社区互动功能。

腾讯游戏运营启示

启示1：通过运营寻求改变，腾讯游戏积极调整

通过正确的运营获得正确结果。腾讯24Q1业绩会表示：如果一款应该是常青树的游戏停滞不前，问题通常不在于游戏本身，而在于运营游戏的团队。需要改变团队，有时改变的是心态，有时改变的是人。这些大型多人竞技游戏本质上是长青的，就像足球、篮球等主要体育项目本质上是长青的一样。有正确的人运营游戏，就能获得正确的结果。 23年下半年以来，腾讯游戏调整： 组织：23年下半年，腾讯天美工作室调整J2工作室，光子工作室群下成立光子发行部。J2工作室旗下涵盖《全境封锁》《御龙在天》《斗破苍穹》《尼尔》等游戏。 商业化：23Q4业绩会会上，腾讯表示①进行改革，更换了游戏的商业化团队。比如已经对《王者荣耀》进行改革。②一系列在过去2-3年中积累了庞大的用户基础的游戏，对这些游戏进行商业化变现，如《金铲铲之战》、《英雄联盟：激斗峡谷》、《暗区突围》等游戏。  创新：24年1月，腾讯发布《IEG自研春笋计划》，尝试新机会、探索新玩法。与此同时，专注于推出更大规模的游戏。

启示2：创新方面，增加团队透明度，尽早与玩家沟通

Supercell公司核心文化是独立细胞的理念，每个细胞都对自己的决定负责。将透明度带来的压力取代通常的固定预算或绿灯程序。根据Supercell CEO 2024年分享，如果一个团队想要打造一款“大游戏”，毫无疑问需要一个较大的预算。太多游戏团队最终试图取悦审批委员会，而不是专注于取悦玩家，做一些有风险的事情。是人才和团队创作出伟大的游戏。新游戏团队是由一群疯狂的、雄心勃勃、足智多谋的人组成，他们执行速度快、不怕冒险，并迅速做出积极（有时是痛苦/可怕）的改变，那么他们最有可能成功。未来Supercell未来的流程将是：1）形成最佳团队的系统方法；2）新人团队；3）迫使团队在完全透明的环境下运营。 运用初创公司“产品-市场匹配”方法，尽快与玩家进行反馈沟通。Supercell不认为通过问玩家他们想要什么就能创造大作游戏，但相信必须尽早向玩家展示并面对反馈的现实。如果新的游戏团队等待玩家反馈的时间太长，而且改变路线感觉太难或太晚，就会出现问题。

启示3：腾讯国内商业化/运营经验可以赋能海外游戏

腾讯对海外工作室赋能主要体现在：1）运营和发行的支持，如第一章所述，国外游戏起步早，游戏工业化程度更高，但国内手游商业化设计更强，有很多运营和数据的积累。在GAAS浪潮下，有望为海外游戏设计提供经验。2）提供IP的联动和扩展。 腾讯几乎不对所投的游戏工作室做太大干预，但可以帮助其海外工作室优化运营管理体系。根据晚点，游戏公司是腾讯少有的在投资后，会成立专门对接部门服务的对象，比如育碧合作部。随着3A 品质 +GaaS 也逐渐被认为是“下一代游戏”的主流形态，腾讯在组织和运营方面都可以给予支持。比如2017 年 Epic 推出了火爆全球的射击游戏《堡垒之夜》，团队在思考商业模式时，腾讯抛出了各种办法，包括已经被《英雄联盟》验证过的内购玩法，既能赚钱又不损害游戏体验。（当时未通过给，Epic选择战斗通行证模式battle pass）。

海外游戏厂商估值启示

海外游戏龙头估值：产品矩阵和产品形态是估值的第一锚点

海外游戏公司在产品矩阵布局上全面，公司都有各自独家且长青 的游戏IP。体育联盟独家代理：这类型的游戏设定属性随着赛季而自然更 新，拥有稳定长期粉丝群体和稳定收入来源。 动漫类IP及模拟策略类IP：以日韩为主的游戏公司估值的主要 来源，结合强大的文化影响力，构建品牌资产。射击、动作冒险类是公司变现上限高的游戏品类，对于在线对 战的回合制（FPS、MOBA、MMORPG等等）游戏，能够形 成网络社交效应，通过持续上线新的角色/新的玩法，从而形成 稳定的变现能力；与之相比，关卡制的3A游戏通常以长系列出 现，当首部形成爆品后，IP形成具有强大的周边及续集的变现 手段。 从上述整理可以看出，公司在游戏开发布局上有明显的侧重。 EA和Take-Two均以体育类/特定的独家IP作为基本盘，外延 发展射击、动作类游戏提高收入上限； 日韩公司更注重IP多元化变现，其中最典型的列子是任天堂； 动视、育碧则始终专注在射击、动作冒险类游戏，通过结合 不同的场景设定，拓展新玩法来实现品牌价值。  长青游戏IP的年化基础利润是公司估值的支撑，公司估值的波动 与各自产品周期及市场信心更为相关。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）