2024年新能源车四季度策略报告：海外需求紧盯大选，国内终端内卷缓和

24Q4行业策略展望

基本面研判

我们预计下半年锂矿盈利仍将下行，但资本开支保持强劲； 材料环节盈利改善暂告一段落，资本开支仍将不断放缓，有望看到后排去产能； 电池环节将继续受益于寡头垄断，在采购相对不吃亏的情况下实现盈利能力进一步提升；我们预计Q3车企盈利仍将小幅承压，供应链降本和终端降价的不对称性将在Q3挤压车企盈利。

行业季度策略：24Q4新能源车行业有望止跌反弹

渗透率，作为新能源车行业核心景气指标之一，在乘用车大盘基本不增长的背景下可以表征电动车整体需求。当新能源车渗透率加速提升时，市场不仅倾向于上修行业各环节企业的营收预期，也愿意给予更高的估值，此时股价倾向于上涨；反之则股价下跌。过去三年，该指标的同比变化提前一季提示了行业beta在22Q3和23Q1的反弹，极大程度帮助我们进行大势研判。 考虑到PHEV对渗透率的贡献与EV等权，但对企业业绩和出货的拉动不及EV，本季我们根据PHEV/EV电量比对该指标进行了微调。

盈利水平：24H1锂电产业营收微降，利润端压力更大

Topline：24Q2行业实现营收4756亿元，同比下降3%，环比增长22%。行业在出货量实现20%+增长的背景下营收微降，主要系锂电材料及新能源车产能过剩导致的价格下降幅度更大。 Bottom-line：24Q2行业实现净利润372亿元，同比下降24%，环比增长42%。行业利润降幅更大主要系材料环节加工费下行和车市内卷。

盈利能力：24H1锂电产业毛利率续降，净利率随锂价回升，投资回报周期进一步拉长

24Q2行业毛利率降至三年下行期新低，整体法下为20.0%（主要依靠锂矿和电池环节维持高绝对水平），同比降1.2pct，环比降1.0pct。 24Q2行业净利率7.83%，主要得益于碳酸锂均价上行带来的库存收益，Q3会跌回去；行业ROA低至1.01%，ROE低至2.92%。

收益质量：24H1锂电产业收现比健康，在手订单充裕

24Q2行业现金/营收比达到111%，销售回款非常顺畅，尽管电池企业对供应链较为强势，行业整体经营性现金流处于健康。24Q2行业合同负债888亿元，同比持平，增速好于营收，合同负债/营收比保持~20%水平，行业整体订单充裕，为后续营收提供支撑。

资本开支：24H1锂电产业仍有少量产能投产，资本开支已明显下降

24Q2锂电产业合计固定资产达到7236亿元，较2023年末仅增长 5%，为4年来最慢增速，行业仍有少量前期建设的产能投产。24Q2锂电产业合计在建工程2255亿元，同比下降4%，行业单 季度资本开支较峰值下降26%，行业尤其是材料和电池环节对扩 产变得愈加谨慎。

海外需求紧盯大选

现状：欧洲电动化趋势放缓，下调2024年销量预期至297万辆

2024年欧洲电动化几乎停滞。8月欧洲预估销量为15.5万辆，同环比-38%/-19%。 从微观看，部分国家补贴政策取消和退坡影响了上半年销量，纯电车型保有量在过去几年的扩张也通过二手车市场挤出了新车需求，但从宏观看，欧洲电动化趋势放缓与其政治转向密不可分。 下调24E新能源车销量预期至297万辆（此前预计320万辆），同比增长3%。

政策（对内）：税收优惠助力购车经济性，尚未发布大规模退坡计划

按照Fit for 55方案规划，欧洲车辆碳排放标准逐步严格。 欧洲新能源车享受一系列税收优惠政策，旨在助力新能源车全生命周期经济性。税收类型分为三类，一类是购置税（同国内）一次性缴纳，多数国家免征；第二类是保有税，一般按年度缴纳，一般是达到排放标准后可减免征收；第三类针对B端用车，可相应减免税收额度。目前英法德三国税收优惠政策或将在1-3年内逐步退坡，欧洲其余国家税收优惠政策尚未发布明显退坡计划。

政策（对内）：补贴政策加速退坡，负面影响仍待消化

微观上，24年欧洲主流国家处于补贴退坡趋势中，退坡幅度在500-1500欧元，其中德国、法国和英国的税收政策退坡节奏较快，德国和英国于2023年12月和2022年6月全面取消补贴激励，瑞典新能源车补贴挤兑已纠偏。2024年1-5月，德国新能源车销量下滑7%（占全欧新能源车销量的1/3），挪威销量下滑14%，瑞典销量下滑3%。

政策（对外）： “防止在关键领域对外国伙伴战略依赖”，对华BEV加征反补贴关税

欧盟对华汽车产业的诉求是供应链在欧洲的本土化，而非剔除中国。相比实现绿色转型，“防止在关键领域对外国伙伴战略依赖”和抵制“以牺牲欧盟工业为代表的不公平进口”同样重要。加征关税将加速特斯拉、上汽、比亚迪、吉利的中欧整车生产产能替换。目前比亚迪、奇瑞、上汽、长城等均宣布欧洲建厂规划，且最快产能投放将于2024年落地，同时多家电池厂均有欧洲建厂规划（宁德、蜂巢、亿纬等），产业链配套加速有望维持中系车企竞争力。

宏观：欧洲政治右转弱化碳中和预期，或对中长期电动化转型构成阻碍

欧洲议会向右倾斜明显。政治右倾将导致政策设计更多考虑现实利益和底层诉求，经济隔阂与地缘对抗将增加，碳中和、ESG、包容移民等精英主义思想将弱化。 欧洲国家新能源车渗透率与人均GDP强相关。越富有的国家越喜欢新能源车，如挪威、瑞典、芬兰、荷兰，越穷的国家越喜欢燃油车，如斯洛伐克、匈牙利、西班牙、意大利等。而新能源车包括碳中和作为左派精英主义思潮的产物，本质上是对富人征税，在欧洲政治右转的背景下或越来越不受欢迎。

国内终端内卷缓和

因为我们发现新能源车降价无法实现车企提升市场份额的目标，只会损害行业利润

新能源车作为一种商品，其价格曲线呈现近低远高的contango结构，每一个环节的持有者作为“多头”会因为移仓产生亏损。新能源车大幅官降的本质是调降远端价格预期，这将强化降价预期并使近月价格崩的更快，例如“秦798开回家”降价2万之后，秦PLUS冠军版的二手车暴跌4万元以上。因此，通缩预期形成和二手车价格的崩塌将使得官降对新车销量的提振非常短暂，对车企实现份额提升于事无补，甚至可能形成同品牌下的“替代品交割”问题，最终受伤的只有车企利润。

比亚迪荣耀版：始于2月中旬的全面价格战没有为比亚迪在国内市场赢得可持续的超额份额，其主销车型中仅有第八周出荣耀版的四款车（秦PLUS EV、秦PLUS DMI、驱逐舰05、海豚）在Week8-13获得了阶段性的超额份额，市场占有率从9%提升至最高16%，但其他降价车型以及比亚迪品牌整体并未在降价后见到显著的份额提升。

对比特斯拉的战略：价格有涨有跌，防止消费者形成通缩预期，如4月1日MY全系涨价5000元，4月21日全系降价1.4万元，根据消费情绪和库存情况动态调整；车市内卷背景下，特斯拉进入战略收缩，4月确认在全球裁员10%，同时加速推进紧凑型汽车研发和FSD落地。

价格战对二手市场的冲击：1）电车二手车折价幅度较燃油二手车折价幅度更剧烈。2022-2023年二手燃油车型平均折价幅度在在10%；但新能源车由于改款、换代、促销等影响，二手车折价幅度在30%左右；2）新能源二手车供应量受新车指导价变化较大。新车大幅降价导致低价二手车型大量抛售，新车大幅涨价导致高价二手车型供给量上升。

本季度，国内终端内卷缓和，价格战引发的经销商现金流风险得到监管重视

今年初，国内车市即启价格“热战”，相比去年持续时间长、参与车型更多。据统计，今年前8个月国内市场总体降价品牌车型数173个，已超去年降价车型的总量。流通协会方面透露，已收到大量会员企业反映，持续的“价格战”等因素所带来的汽车市场剧烈变化，使得汽车经销商深陷泥潭，面临资金流动性极度紧张的突出问题，目前经销商现有流动资金维持时间已被压缩至极限。

流通协会发布的“市场脉搏”监测数据显示，截至今年8月，经销商进销倒挂数据最高已达-22.8%。另据流通协会专家相关数据分析，今年前8个月，“价格战”致使新车市场整体零售累计损失1380亿元。其中，今年新车市场的整体折扣率达17.4%。流通协会专家委员会成员颜景辉认为，市场竞争激烈、“价格战”频发，车企、经销商通过降价促销的手段争夺市场，以达成销量目标。“以价换量”的策略，也使得主机厂和经销商不得不面临利润水平下降的严峻挑战。

行业景气L型将维持

2024年1-8月中国新能源车批发销量增长30%，8月新车型上市+小车放量

2024年1-8月，中国新能源乘用车批发销662万辆，同比增长30%，渗透率41.7%。8月单月批发105.2万辆，同比增长32%，环比增长11%，渗透率48.9%。 我们预计2024年中国新能源车批发销量为1080万辆，增长23%，渗透率43%左右。

2024年1-8月，中国新能源乘用车零售销602万辆，同比增长35%，渗透率44.7%。8月单月零售102.7万辆，同比增长43%，环比增长17%，渗透率53.9%。8月销量环增较大的车型包括：宋L 1.4万辆、海豹06 1.1万辆、海鸥1.2万辆、宋PLUS 0.7万辆；宏光MINI 1.1万辆、五菱缤果0.8万辆；Model Y 0.9万辆、Model 3 0.8万辆等。 我们预计2024年中国新能源车零售销量为960万辆，增长24%，渗透率46%左右。

2024年1-8月中国新能源车出口维持20%+增速

2024年1-8月，中国新能源车出口77.4万辆（乘联会口径），同比增长21%，整体符合预期。8月出口9.9万辆，欧洲关税影响不大。 分车企看，特斯拉出口20.0万辆，同比下降15%；比亚迪出口26.4万辆，同比增长125%；上汽乘用车出口8.3万辆，同比下降44%；今年目标海外销量10万的哪吒汽车1-8月仅出口2.01万辆。 我们预计2024年中国新能源车出口120万辆，增长16%。

报告节选：

编辑：火腿肠