2024年建材行业中期行业策略报告：聚焦优质格局与韧性需求，底部孕育向上动能

消费建材：流量继续向C和小B集中，顺势而为

24H2行业需求端的流量将继续向C和小B渠道集中

总的来看，建材需求整体已进入存量甚至缩量时代，需求端机会更在于抓住大B、小B和C端三大核心渠道的流量变化。21年下 半年以来，消费建材行业需求端流量入口持续向C和小B集中，背后核心原因为：1）大型地产开发商市占份额降低；2）大B端 客户（主要是地产开发商）应收账款兑付困难，产业链企业主动收缩与大B端客户的合作，转向现款现货或使用经销商群体承 接，从而规避风险；3）二手房交易占比和存量翻新需求占比持续提升，客户订单呈现零散化特征。

展望24H2，预计C和小B渠道需求占比仍将持续提升，背后核心是：1）517中央层面发布四项重磅政策，预计将首先激发二手房 销售交易，新房次之，二手房交易占比预计将进一步提升；2）产业链对民营地产企业的信心仍未恢复，对大B端合作较为谨慎； 3）地产精装渗透率持续退潮，但家装公司小B渠道崛起。

龙头市占提升，多维扩张，增速继续领跑行业

展望24H2，率先开启多元化扩张的龙头企业收入和业绩增速将持续领先：1）各细分行业龙头主业市占高，穿越周期市占不断 提升，行业地位稳固，业绩基本盘韧性强；2）相关多元业务与主业协同性强，投入产出比高；3）小B客户一站式采购模式占 比提升，多元品类顺应客户需求变化。

建筑工程和装修需求承压之下，消费建材企业通过技术创新、对外并购和战略合作等措施，积极进军风电、光伏、工业涂料、 汽车涂料等中长期空间广阔同时需求韧性更强的领域。例如，硅宝科技工业胶收入及占比自2019年后保持快速增长态势，2023 年收入达到7.04亿，占比27%。

成本端原燃料降幅趋缓，价格战失去关键支撑

消费建材各细分行业价格战贯穿23年全年，背后是因：1）核心原料和燃料价格22H2开始见顶回落，23年各企业生产成本大幅 下滑，为产品降价提供关键支撑；2）疫情放开解锁跨区域流动，市场竞争加剧；3）行业需求明显回落，23年房屋施工面积同 比-7.2%。 24年价格战或逐步难以为继，背后是因：1）原燃料降价幅度趋缓，缺乏让利基础；2）行业需求持续下台阶，产品降价对市占 提升的边际拉动弹性减弱；3）持续降价损害品牌形象，减少现金回笼，使得中小企业陷入困境，人心思涨。

减值或仍有一定压力，应着眼于资产负债表稳健型企业

22年以来地产企业实际到位资金同比持续负增，地产产业链资金压力加大，一方面导致消费建材企业总对总合作的应收账款由 于客户信用危机而计提大额单项减值，另一方面未计提单项减值部分的应收账款也因为账龄拉长而逐步提升计提比例，其中东 方雨虹2-3年账龄应收款占比+14pcts，兔宝宝2-3年账龄应收款占比+20pcts，蒙娜丽莎2-3年账龄应收款占比+33.7pcts，三棵 树3年以上账龄应收款占比+11pcts，东鹏控股3年以上账龄应收款占比+25.5pcts。

玻纤：好格局的典范，紧抓龙头地位和结构优势

玻纤粗纱板块行情复盘

玻纤粗纱为全球定价的工业品，呈现3年左右一轮周期的特征。需求端核心看全球工业增 加值/GDP增速，国内厂商产能占比位居大头，因而供给端核心看国内企业资本开支计划。

预计24-25年全球玻纤粗纱供需有所改善

需求端：预计24-25年全球玻纤粗纱需求分别同比+5.1%、+5.4%， 增速相对稳定； 24-25年需求加速增长的方向为光伏边框，背后核心是当前产业 链上下积极推动玻纤复材边框对铝合金等金属边框的替代，在铝 价上行的背景下，复材边框性价比提升，渗透率正加速提升。

供给端：23年全国玻纤增强纱（即粗纱）产量为570万吨，同比+6%，近年来海外几无玻纤新增产能，我们假设国内玻纤产量占 全球的比例在21年达到65.68%的基础上提升4pcts至69.68%，则23年全球玻纤粗纱产量817.98万吨。海外几无玻纤新增产能的 情况下，我们通过统计国内玻纤产能变化情况计算粗纱产量变化情况。预计24年全球玻纤粗纱产量855.06万吨，同比+4.53%。 24年全球玻纤粗纱产量同比+4.53%，需求量同比+5.1%，预计玻纤粗纱供需将有所改善。

预计25年新增供给可控，行业供需或维持平稳状态。1）新增供给方面，我们统计行业目前已进入资本开支阶段的待投放产能 达108万吨，此部分产能在未来1-2年之内具备达到点火条件的可能，或对供给端形成潜在冲击；2）冷修方面，我们统计包含 中国巨石、泰山玻纤、长海股份等在内的玻纤上市公司服役年限超8年的潜在冷修产能达98万吨；3）占比全球粗纱产能11%的 OC在24年2月宣布审议其全球玻纤增强材料业务的战略替换，可能的方案包含出售、剥离等，海外企业在玻纤技术和成本上逐 步式微，也为国内企业扩产和提升市占创造有利条件。 总的来看，我们认为25年供给端冲击可控，具体投产节奏取决于市场行情、企业意愿和能力，仍需持续跟踪，不排除有延后或 取消的可能。在全球粗纱需求预计达到5.4%左右正增长的背景下，我们预计25年行业供需将保持相对平稳。

预计24-25年电子纱产能新增放缓，需求恢复稳步增长

需求端：23年PCB市场出现衰退，在汽车电子、消费电子、高频/高速板等需求方向的拉动下，Prismark预计24年起PCB行业恢 复稳定增长，24-28年CAGR达到5.4%，我们假设全球覆铜板销量增速与全球PCB产值增速保持一致，则测算得到24-25年全球电 子纱需求量分别为143.06、150.79万吨，同比增速维持在5.4%。24年需求修复节奏来看，Prismark预计24Q1-4全球PCB产值逐 季提升，电子纱需求望持续环比改善。

水泥及产业链：供给自律加强，下半年好于上半年

量价齐跌，行业盈利已至历史低位

1）量：需求持续萎缩。23年全国规模以上企业累计水泥产量约20.23亿吨，同比-4.5%（全口径），出现了行业首次连续三年 持续负增长。24H1市场需求持续低迷，累计水泥产量同比下降10%。水泥行业需求快速下滑，背后主要是因：①房地产领域水 泥需求骤减；②地方化债压力下基建项目资金不足，工程施工放缓；③华东、中南两大水泥消费核心区域需求大幅下滑。

2）价：深度下跌，中枢下移。23年全国水泥市场平均成交价为394元/吨（P.O42.5散），同比下跌15%，价格处近六年最低水 平。 其中华北、东北、华东、中南、西南、西北水泥价格分别同比-20%、-21.8%、-15.8%、-12.4%、-8.5%、-13.5%。24H1需 求持续下滑之下，全国各区域水泥价格延续下滑趋势，其中华北、东北、华东、中南、西南、西北水泥价格分别同比-13%、 -3%、-16%、-19%、-14%、-4%。

3）盈利： 24Q1全行业亏损，已处历史低位。23年水泥行业利润总额320亿，已低于15年的历史底部水平。24Q1水泥全行业陷 入亏损，亏损额在59亿左右，创下历年一季度最大亏损额纪录。

成本优势、出海和新业务布局推升底部盈利韧性

测算23年核心上市公司海螺水泥、华新水泥、天山股份、上峰水泥、塔牌集团、西部水泥（港股）、华润建材科技（港股）、 吨净利分别为42元/吨、35元/吨、2元/吨、19元/吨、41元/吨、53元/吨、-3元/吨，分别同比-16元/吨、-3元/吨、-5元/吨、 -21元/吨、+20元/吨、+3元/吨。23年水泥行业吨净利为15.36/吨。

24H2内需有望企稳，供给自律加强，复价望引领盈利修复

24H2内需有望企稳：1）517新政刺激二手房销售修复，托底新房销售；央行保障房再贷款等存量住房化解政策不断出台，缓解 房企资金压力；2）专项债5月下旬加速发行，叠加特别国债、超长期国债落地发行使用，24H2基建资金到位情况有望改善；3） 24H2地产新开工基数逐步减小，且参考发达国家经验，美日地产新开工开启下行后，下行幅度在50-60%后企稳，当前国内新开 工下滑幅度已达到此水平，预计后续地产需求对水泥拖累有望趋缓。

玻璃：聚焦成本优势，着眼新兴成长，布局综合制造龙头

浮法玻璃：从强现实弱预期到弱现实弱预期

24H1浮法玻璃景气转弱：1）截止24年7月26日，全国浮法玻璃均价80.33元/重箱，较年初下滑26.14元/重箱，同比下滑21.26 元/重箱，价格承压；2）截止24年7月26日，全国浮法玻璃库存4527万重箱，同比+1303万重箱；3）截止24年7月26日玻璃-纯 碱-石油焦、玻璃-纯碱-重油、玻璃-纯碱-天然气价格差分别为35.83、14.59、17.69元/重箱，分别同比-13.29、-23.38、 -19.14元/重箱。

光伏玻璃：供需仍偏宽松，聚焦龙头成本优势

预计24年光伏玻璃整体供需仍偏宽松，季节性光伏排产增加可能导致短期供需错配，但全年价格预计仍保持低位运行。 行业竞争格局稳固，龙头成本优势强。1）截止23年末，光伏玻璃行业CR2已超50%，竞争格局长期稳固，信义光能、福莱特产 能占比分别为31.7%、20.3%；2）龙头成本优势强，盈利领先行业。福莱特、信义光能毛利率领先于凯盛新能、亚玛顿，福莱 特单平净利长期保持行业领先。

工业涂料：顺应工业之强，国产替代正当其时

1）据涂界，22年中国工业涂料市场规模达3336.86亿，CR25为19.55%，行业集中度尚存较大提升空间；2）工业涂料下游需求 分散，广泛应用于汽车、船舶、集装箱、风电、核电、轨道交通装备、航空航天、桥梁、海洋工程装备、港口装备、石化装备 以及家电、手机、包装、铝型材等各个领域；3）中国工业涂料供应商以外资企业为主，行业排名前十企业中有八家为外资企 业,排名前五企业则全部为外资企业。

本土企业已在集装箱涂料行业占据优势地位。1）全球集装箱制造行业集中度高，中国企业占据绝对优势。全球超过90%的集 装箱由中国供应，Drewry数据显示22年前六家集装箱制造厂商占95.29%的市场份额；2）本土企业紧抓集装箱涂料“油转水” 机遇，实现后来居上。16年中国集装箱行业协会通过《中国集装箱行业VOCs治理行业自律公约》，17年水性涂料被强制使用， 占集装箱销量约90%的普通干货箱已全面使用水性涂料。以麦加芯彩为代表的本土企业在水性涂料上的技术和产能储备较早， 成功把握机遇，当前德威涂料（本土）、麦加芯彩（本土）、金刚化工（外资）、中远关西（中外合资）占据了90%以上份额。

报告节选：

编辑：火腿肠