2024年传媒互联网行业中期策略报告：内生外延，稳中求进

板块复盘:上半年整体震荡，细分板块业绩分化

2023年至今，A股传媒板块走势受AI相关概念催化明显。具体来看，2023年上半年，AIGC和ChatGPT相关概念股表现突出，叠加游戏板块在版号常态化发放下实现估值修复和影视院线板块业绩修复的预期，行业实现两波上涨行情，指数探顶873.64。下半年，AI热度逐步退却，板块整体迎来调整期。在10月中旬，短剧概念引领传媒指数新一波上涨行情。2024年初，受大盘下跌及部分公司业绩预期减弱等影响，传媒指数一度探底462.91，后续随着大盘回暖和出版、影视院线板块的拉动，整体指数有所修复，但年初至今整体仍呈现震荡回落的趋势。截至2024年6月13日.传媒板块年初至今涨跌幅为-16.61%，对比同期沪深300指数涨跌幅为2.77%。

从业绩面来看，经历过2022年基本面触底后，2023年传媒板块业绩整体呈平稳修复的态势，24Q1细分子版块业绩分化，整体有所承压。

营收端:2023年全年传媒行业(剔除ST股票后)实现营业收入5062.30亿元,同比上升5.92%;2024Q1传媒行业(剔除ST股票后)实现营业收入1191.30亿元，同比上升4.93%。其中，受益于电影大盘市场的回暖,影视院线板块复苏趋势明显,版块内公司2023全年营业收入同比增长29.12%。2024Q1传媒行业子版块中，4个子版块营收同比增长，2个同比下降。同比增速前三的子版块为广告营销(YoY+16.51%)、游戏(YoY+6.74%)、数字媒体(YoY+3.13%)。

利润端:202401传媒板块共有88家公司盈利，其中82家公司持续盈利,6家公司扭亏为盈;共有40家公司亏损，其中21家公司转盈为亏，19家公司连续亏损。各子版块归母净利润整体呈回调趋势，除影视院线板块归母净利润同比增长外(行业归母净利润13.46亿元，YoY+32.82%)，其他板块的归母净利润均有一定程度下滑。2023年全年传媒行业三个子版块的归母净利润增长明显:影视院线板块整体扭亏为盈，广告营销板块和游戏板块的归母净利润同比增幅均超过100%;出版板块和数字媒体板块也有较为明显的同比增长。

区别于2023年以 AI技术变革为驱动的整体性行情，今年上半年主题投资宽幅波动叠加行业基本面预期减弱，市场风险偏好降低，整体回调较大。我们建议下半年以稳为主，优选业绩根基稳定或有明显供给侧恢复、板块估值具备一定吸引力的赛道;而后稳中求进，寻求外延有增量维度或外围因素改善的弹性品种。我们认为后续投资主线主要关注以下:

1.基本面改善,初具拐点的港股互联网:目前港股市场仍然处于估值低位，且海外资金配置比例也处于低位，随着政策面的积极向好及海外流动性转宽松的趋势更加明显，长线资金有望持续回流。其中互联网板块行业兼具高分红和景气向上，且盈利改善预期加强，投资性价比凸显。2.韧性与弹性兼备的国有出版行业:地方国有出版行业教辅教材业务收入占比较高,基本盘相对稳健，分红高。同时，出版公司具备充足现金流，部分出版公司近年来积极拓展多元化新业务

如教培、研学等有望持续带来新增量。3.供给侧恢复叠加AI赋能的游戏+影视院线:我们认为当前仍处于AI浪潮下新一轮科技周期的初期，下游应用端的商业化仍在探索期，业绩表现存在一定时滞，但由AIGC引爆的内容端生产力革命将在游戏和影视行业率先表现。

游戏:随着版号恢复常态化持续得到验证，新品陆续上线，我们认为目前游戏行业供给端趋于稳定状态，行业整体迎来向上周期。2401新游上线数量同比略微增长，往后看新游表现活跃，暑期档包括多款重磅新游已陆续开启测试/定档，或推动行业整体增长加速。

影视院线:2023年以来，电影市场回暖趋势明显，2023暑期档、2024元旦档、春节档、清明档票房均刷新中国影史对应档期票房记录。我们认为，国内电影厂商的疫情前库存已逐步出清，新片的制作、上映稳步推进，叠加影迷观众的观影意愿也逐步提升，供需两侧共同发力，看好后续年内电影大盘的市场表现。

港股互联网:业绩修复叠加低估值

(一)港股市场有所反弹，流动性预期加强

2023年港股市场整体估值收缩，经历了大幅回调。今年开年港股市场情绪有所回暖，直至4月中旬，港股市场成交活跃度明显提升，单月恒生指数上涨7.39%，涨势强劲。与此同时，港股近期表现强于A股，AH溢价指数持续收窄,截至6月13日，AH溢价指数回落至147.5,接近 2023年初的低位水平，A股相较于港股的估值溢价大幅收窄。我们认为:港股的强势上涨主要受益于资金面的改善及政策面的积极变化。

1.港股市场当前估值在全球范围内性价比凸显:

随着全球资金进入再平衡状态，港股的上涨趋势有望延续。截至2024年6月13日，港股市场相较于其他国际市场仍处于估值低位:PE(TTM)处于2019年来历史分位值约29%。此外，港股的海外资金配置比例仍处于低位,2024年第一季度,海外资管持仓规模下降,持有中资股市值6.041亿美元，环比减少1.2%，依然处于 2016年以来的最低水平，配置价值显著提升。截至 2024年4月底，海外主动资金对中资股的配置比例为5.7%，下降明显，相较于被动资金也整体低配1.2%,港股经过三年深度回调之后，仍处于全球价值洼地，投资性价比凸显。

2.放宽跨境互联互通，流动性持续改善

2024年4月19日，证监会发布了5项资本市场对港合作措施，明确沪深港通股票ETF合资格产品范围、将REITs纳入沪深港通、支持人民币股票交易柜台纳入港股通、优化基金互认安排等拓宽港股资金流动通道、改善市场流动性的措施。政策明拓展和优化沪深港通机制，支持内地行业龙头企业赴港上市，拓宽港股资金流动通道，提升港股交易活跃度，改善市场的流动性及稳定性。

同时，南向资金流入速度加快，4月、5月单月南向资金净流入规模超过600亿港元，支撑港股进一步上行。港股对于资金流动性较为敏感，而互联互通政策的推出为港股市场流动性不足，融资吸引力下降以及内地投资者可投资范围有限等问题提供了应对措施,进一步增加了港股的流动性。此外，美国4月和5月CPI连续降低，美国5月未季调核心CPI年率录得3.4%,低于预期的3.5%水平，为2021年4月以来最低水平，美国降息的可能性进一步提高。美债方面，美元流动性的增强以及外资流入的增加充分利好港股预期价值提升。综合以上因素，头部互联网公司主营业务稳健且盈利预期持续改善，估值具有较强吸引力，有望开启长期基本面修复行情。

(二)高质量发展基本面，降本增效效果显著

港股互联网板块自2024年4月底持续上涨，收复自去年9月以来的全部跌幅。截至2024年6月，聚焦互联网板块的中证港股通互联网指数市盈率为28.1倍，恒生科技指数22.6倍，估值分别处于指数发布以来25%分位和15%分位以下。截至2024年6月，港股通互联网指数最高涨幅达52.09%，恒生科技指数年内最高涨幅达37.58%，表现亮眼。

1.盈利改善明显:降本增效，利润增速优于收入增速

随着互联网头部平台从以往的无序扩张转为规范发展，在降本增效的策略之下，多数互联网公司的利润增速明显优于收入增速，利润及现金流改善情况明显，带来大量的利润释放。目前头部互联网平台全面实施精细化管理策略，不断提升成本管控能力，改善盈利水平。多家互联网平台期间费用率持续下降，销售费用率下降显著，助力ROE表现回升。202401，腾讯控股、美团等多家公司收入及利润涨幅超出预期。

2.分红比例上升:重视股东，显著提升公司投资价值。

头部互联网平台重视股东回报与收益,不断提升其分红比例,制定的回购及分红计划执行良好与市场情绪的修复形成共振。腾讯控股、阿里巴巴等多家公司宣布提升股份回购金额及分红比例,股东回报率逐年提升。

(三)头部互联网边际持续向好

1.腾讯控股:游戏广告两大核心业务助力高质最增长

2024年第一季度，腾讯控股实现总营业收入1595.01亿元，同比增长6.34%，创历史新高。归母净利润418.89亿元，同比增长62.12%,实现连续七个季度正向增长，且增速呈现出逐季加速状态，企业经营效率远超预期。

2024年一季度腾讯的毛利同比增长23%至839亿元，毛利率提升至53%，单季度的毛利和毛利率均创近年以来的新高。公司过去4个季度毛利率分别为47.5%/49.5%/50.0%/52.6%，持续优于收入增速11%/10%/7%/6%。毛利的快速增长和毛利率的提升主要得益于收入结构的显著变化与降本增效策略的有效执行。收入结构方面，广告、游戏等高毛利质量收入的占比逐渐增加，直播、云业务等低毛利率收入的贡献逐渐减少，持续增强公司的经营效率。营业成本方面，得益于公司降本增效策略的顺利执行，从早期的人员优化控制费用的策略，转向自身业务的高质量发展，使得公司的整体盈利能力不断提高，推动了公司毛利和经营盈利增幅超过收入增幅。

腾讯本土游戏业务的稳定增长得益于明星产品《王者荣耀》、《和平精英》、《金铲铲之战》等多款 DAU 产品基本盘的稳健表现。2024年一季度,受益于新的商业化节奏和游戏内容设计提升《王者荣耀》《和平精英》的流水实现了同比增长，《金铲铲之战》等本土游戏流水创下历史新高一收入同比增长96%,连续4个季度实现双位数增长。截止2024年6月17日，腾讯的多款游戏产品位列游戏畅销榜排名前列，稳居国内游戏厂商第一。2024年5月，腾讯推出了新游《地下城与勇士手游》(《DNFm》)，持续引爆游戏市场。《DNFm》基于经典端游《DNF》IP 研发的新游拥有庞大的用户基础和良好的游戏口碑，自发布以来总收入和下载量名列前茅，推动游戏业务爆发增长。《DNFm》上线首月下载量超0.5亿次，流水超3.71亿元，首周收入超10.15亿元，连续 29天持续登顶游戏畅销榜。有望成为继《王者荣耀》、《和平精英》之后的新一代明星产品，其贡献的增量收入预期扭转前期国内市场的下跌趋势，成为腾讯游戏业务新的收入增长支撑点。随着《极品飞车:集结》定档7月11日，《王者荣耀:星之破晓》和《三角洲行动》有望在年内上线，多款重点新游的陆续推出，或将带动公司增量收入的持续增长，为腾讯游戏收入带来新的增长动力。

2.哔哩哗哩:亏损大幅度收窄，重点游戏产品将上线

2024年第一季度，哗哩哔哩实现营业收入56.65亿元，同比增长11.74%，归母净利润为亏损7.49亿元，经调整后净亏损为4.56亿元，经调整后净亏损同比环比均有明显收窄，同时单季度毛利率28.34%，毛利率实现连续7个季度增长，经营能力持续提升，持续向盈利目标迈进。

游戏端:游戏业务稳健增长，新游上线有望扭转前期基本盘下滑趋势。哔哩哩的游戏业务基本盘稳固，公司重点老游运营与精品新游发行并重。老游方面，独立游戏《Fate/Grand Order》、《碧蓝航线》等常青产品回归增长，在2024年5月份重新进入了游戏畅销榜前十，持续带来IP衍生收入。与米哈游公司联合运营游戏《原神》、《崩坏》系列、《明日方舟》等精品游戏占据超85%二次元手游市场，收入稳健增长。新游方面，哔哩哔哩重点 SLG产品《三国:谋定天下》于 2024年6月13日已上线，期间位列于游戏畅销榜第三，免费榜第一，这款传统赛道的创新型游戏具有强社交互动性和高付费性，首月流水增长或超预期。2024年7月4日，与米哈游公司联动运营的重点新游《绝区零》将开放公测，目前新游预约人数突破4000万，创下历史新高，预期新游将为哗哩畔哩进一步带来一批增量用户，贡献收入有望实现扭转前期游戏板块下滑趋势。

一方面，哗哩哗哩重视私域流量建设，对于广告变现较为克制，广告业务增长空间广阔。为了保持用户粘性，哗哩畔哩广告内容主要采用原生内容和商业内容的混排模式，同时用户可以自行降低广告的的加载率和曝光量，以提升用户的产品使用体验，避免产生用户的流失。目前哩哔哩广告加载率低于5%，对比同行业头部的10%-15%，商业化程度较低，哩哩的广告加载率还有较大的上行空间。随着未来商业化进程加速，哗哩哔哩的广告收入增长表现可期。

另一方面，哗哩哗哩不断强化其垂直优势行业的品类与区间表现，积极探索广告加载新场景在汽车、数码、家电等重点科技行业，畔哩哔哩维持高客单价产品双高位数增长，不断释放年轻消费群体的巨大消费潜力，对比其他平台表现优势明显。预期随着“618”促销活动的逐步开启，哔哩哗哩与阿里巴巴、京东等多家电商平台的深度合作有望驱动二季度广告强劲增长。

出版:业绩稳健前行，把握 AI赋能

(一)业绩稳健前行，利润增幅较大

2023年，上市出版公司的总营收1467.41亿元，实现1.24%的同比增长，出版公司的总营收在逐年稳步地增加。由于出版行业头部上市公司多为地方国企，具有版权和品牌的双重壁垒，行业的竞争门槛较高;且出版的核心业务多以教材教辅业务为基础，多家头部出版公司的教材教辅业务比例超过 50%，且短期内教材教辅业务需求稳定。因此我们认为:在稳定的业务基本盘和较高的行业壁垒下，国有出版企业在未来的营收水平有望保持稳中有增的良好态势。

自2003年起，政府推出税收优惠政策，支持文化事业单位转制为企业。政策包括免征所得税、增值税、房产税等，以促进文化繁荣。优惠政策执行期为5年，期满后多次延期，历年转制文化企业均可享受免税优惠。目前，大部分出版社已完成转制。2023年10月，财政部、税务总局、中央宣传部联合发布《关于延续实施文化体制改革中经营性文化事业单位转制为企业有关税收政策的公告》，公告中延续了新转制企业的在转制注册之日起五年内免税优惠，但并未强调原已转制企业继续享受免税，意味着部分企业在税收优惠政策到期、前期政策补贴政策出清后，将面临整体税率提升。

受税收优惠政策变动影响，2023年全年和2024年第一季度，上市出版公司的归母净利润合计分别为195.27亿元(YoY +19.28%)和25.81亿元(YoY-25.91%)，出现了较大幅度的波动。但上市出版公司 2023 全年和 202401的利润总额合计为172.59亿元(YoY+0.50%)和36.08亿元(YoY-0.81%)，同比基本持平。可见在排除税收优惠政策的影响后，出版行业上市公司的盈利水平整体较为稳定。

(二)充裕现金流，高分红比例

出版公司具备充足现金流。在传媒行业的出版子行业中，2024年第一季度的数据显示出版公司在货币现金持有量方面表现突出，总计达到896.37亿元，领先于其他子行业。在29家上市出版公司中，有12家公司的货币现金超过20亿，其中中文传媒等国有出版公司的货币资金和市值比均明显处于行业前列，国有出版公司在现金储备方面具有显著优势。

(三)多维度开辟增长新路径

出版行业正致力于探索和塑造新的增长点，通过灵活的资本运营、创新融合AI技术与教育服务，开辟业绩增长新路径。

1.资本运作推进企业转型升级

出版行业国企多拥有充裕的现金储备,目前,已有多家公司积极发挥自有现金储备充裕的优势通过私募基金等多种方式来进行灵活的资本运作。我们认为:出版行业国企灵活的资本运作方式不仅使公司的已有现金储备能够获得更高的收益，也使得公司可以积极跟踪行业热点，对人工智能等新业态领域进行提前的战略布局，推动公司“数字化”“智能化”的转型升级，提高公司的综合竞争力。

2.布局A，激发行业新活力

随着政府近年来出台的一系列政策文件，旨在规范数据要素使用并推动人工智能(AI)技术的发展，出版行业迎来了结合其丰富数据资源与AI技术的新机遇。这些政策为出版行业提供了法律基础和发展方向，而且强调了数据安全、算法管理和版权保护，为行业的转型升级奠定了坚实的基础。出版行业凭借其海量的历史和文化数据资源，在大数据和AI时代占据了重要地位。AI技术,尤其是大模型训练，需要依赖大量高质量的数据，出版行业具有天然优势。这种结合在多个方面展现出巨大潜力:

1)数据资源的有效利用:出版行业的文本数据是AI训练的宝贵资产，作为天然的大容量的语料库，出版行业的数据资源有助于提高大模型算法的精确度和应用的广泛性。

2)内容创新的推动:AI技术的应用为出版行业带来了个性化内容创作和用户体验提升的可能性。

3)政策环境的有力支持:各地政策的出台，特别是对数据集建设和使用规范的强调，为出版行业的数据资源利用提供了坚实的政策支撑。

总体来看，我们认为，AI技术与出版行业的结合为行业带来了新的机遇，可以促进出版行业内容创新并提升用户体验。

3.文旅研学贡献业绩新增量

近年来，素质教育的理念逐渐深入人心，随着疫后线下娱乐生态修复以及供给端研学主题和内容不断丰富，学生家长对于研学消费的需求也逐步修复。据艾媒咨询，2022年国内研学市场规模已经超过 900亿元，预计2023年恢复性增长至近1500亿元后，将继续保持平稳增长，至2026年研学市场规模预计将超过2400亿元，市场规模仍有相当可观的增长空间。

AI+:AI赋能影视和游戏行业

(一)开源的生态推动 AI技术高速发展

回顾人工智能的发展历程，目前全球人工智能的发展大致经历了两个阶段:

1)1.0阶段--被动分析与判断:早期的人工智能的主要能力是被动地接受信息来进行分析和判断。比较典型的例子如:生物识别技术(根据人脸、虹膜等特征信息输入判断是否匹配)。这些技术没有主动创造内容的能力，更多地是对人类所输入信息的判断和匹配。

2)2.0阶段--生成式AI出现:随着人工智能的不断发展，AI的能力不再仅限于对被动输入信息的接受和分析，而是具备了一定的主动输出内容的能力。在这一发展进程中，Transformer和Diffusion Model这两个算法模型对推动生成式 AI的发展起到了重要的作用。目前的生成式 AI已经可以自主生成文本、图片、视频等多种模态的信息。

在人工智能的发展过程中，开源的生态起到了重要的作用:头部AI公司引领着各项技术向前并使得后来者能够了解到最新的技术进展并发展相关的技术应用，而技术应用又进一步促进AI技术的发展。

在开源生态的大背景下，大模型将持续不断迭代发展。同时，人工智能、大数据和XR等技术间的相互融合应用不仅为用户带来了丰富多彩、高度沉浸的体验，也为内容创作者和媒体产业提供了全新的工具和平台,推动了创新和多样化的发展。从工具迭代(生成式AI)到内容生产(生成 AI+数据+创意)，再到媒介更新(生成AI+数据+XR)。这些以AI技术为代表的新质生产力在传媒领域中的运用标志着一个由技术进步引领的体验方式和参与度的革新时代，开启了传媒领域新篇章,

1.AI画图工具:高效生成视觉元素

AI画图工具为游戏美术开发方面提供了高效的工具和算法,能够自动化处理游戏开发中的基础重复性工作，通过简单的文本描述就能够给出多种图片以供选择，例如通过使用AI生成的游戏场景、角色模型和特效，以Midjourney的V6模型为例，其将图像放大速度提高了2倍，这意味着用户在处理大型图像或进行精细调整时，能够显著减少等待时间。

我们认为，AI画图工具能够迅速生成高质量的原画和纹理，为游戏和XR应用中的美术资源开发提供了极大的便利。这些工具通过文本描述即可生成多种风格的图像，大幅提高了资源制作的效率，缩短了开发周期。对于XR应用来说，这意味着可以快速迭代和实现视觉元素，使得创造沉浸式环境变得更加高效和多样化。

2.AI视频工具:生成分钟级的高清视频

Open Al和Google已经发布了其文生视频模型Sora和 Veo，两款文生视频模型均可以生成最长超过 1min 的高清视频。

3.AI基础世界模型:交互性和动态性

2月 26日,Google发布了基础世界模型 Genie。作为一个 110 亿参数的基础世界模型,Genie可以通过单张图像(包括合成图片、照片甚至草图)的提示生成一个可交互的虚拟环境。这意味着用户可以基于各种图像提示，与 Genie 创建的世界进行互动。因此，Genie本质是是一个基础世界模型，Google将其定义为生成式交互环境(Generative InteractiveEnvironments)，其能力不仅限于识别和解释图像内容，还能根据用户的潜在动作提示，生成动态的、连续的场景变化。

Genie提供的是生成式交互环境，用户可以通过各种方式提示模型，可以使用生成的图像或手绘草图。在每个时间点，Genie都可以采用用户提供的潜在动作来生成下一帧，产生具有有趣和多样化角色动作的轨迹。这些轨迹可以基于合成图像或手绘草图生成，显示了Genie在多样化输入下的灵活性和创造力。在使用来源包括文生图片的合成图、手绘草稿、以及现实世界的照片作为素材的时候，尽管有些图像在视觉上与数据集略有差异，但在每种情况下，Genie都能生成清晰的角色移动的过程。

对具体的移动指令，Genie也生成了优秀的结果。在平台游戏的生成环境下，Genie能够精确地执行“左”“右”“跳跃”“无操作”等基本指令。

我们认为，Genie等AI基础世界模型通过图像提示生成可交互的虚拟环境，创建了一个生成式交互环境的平台。用户可以基于各种图像提示，与AI创建的世界进行互动，极大地丰富了生成“世界”的动态性和交互性。这种模型不仅能够识别和解释图像内容，还能根据用户的动作提示生成连续的场景变化，提供了一种全新的方式来创造和体验相关内容。

4.AI3D建模工具:高效的、批量化的建模工具

由 Naver Labs 开发的 DUSt3R是一款创新的 AI3D建模工具，能够从任意数量和角度的图像集合中快速生成场景的三维模型。其核心技术包括一种新颖的点图回归方法和基于Transformer的编解码器结构，旨在学习从像素到三维空间的映射。与传统的多视图立体视觉(MVS)方法不同，点图回归方法不是将深度值作为回归目标，而是直接回归每个像素的三维坐标。这种方法直接关联了图像的二维像素与三维空间坐标，提高了三维重建的精度和效率。同时，DUSt3R 利用了两个Transformer模型，一个编码器和一个解码器，通过这种结构来处理图像数据，提高了模型对于空间关系的理解能力。在处理多张图片进行三维建模时，DUSt3R引入了一种简单而有效的全局对齐策略。该策略目的是将所有点图转换至一个共同的参考系下，实现了不同视角图片的有效融合，为多视图三维重建提供了支持。

我们认为，DUSt3R对于游戏行业和MR行业具有较强的实际应用价值:DUSt3R等AI3D建模工具通过从图像集合中快速生成场景的三维模型，为XR内容创造提供了强大的技术支撑。这使得从原画到三维场景的转换变得更加高效，提高了XR环境制作的精度和速度。这种技术的应用,不仅能够提升游戏和XR内容的视觉质量，还能通过高效的内容生成流程，加快XR应用的开发和推广。此外，快速且高效的3D建模技术还有可能增加市场上优质游戏的供应,为玩家提供更丰富、更高质量的游戏体验。AI3D建模工具将与AI画图工具、AI基础世界模型构建起AI制作游戏的产业链条，大幅提高游戏行业的生产效率，推动游戏行业和XR行业向更高效、更创新的方向发展。

(二)游戏行业:供给储备丰富，关注暑期新游表现

1.政策向暖，版号发放常态化，行业恢复快节奏

游戏行业价值产出高度依赖供给端的新内容提供,版号数量、质量的双提升将持续优化供给端,进一步支撑游戏行业基本面复苏。2023年以来，游戏行业相关政策风向明显转暖，版号审批放宽趋势明显，获批游戏的数量和质量持续提升:

国产游戏版号:自2022年4月版号恢复下发后，2022年467/8/9/11月分别发放版号45/60/67/69/73/70款,共计发放了384个版号。2023年以来,游戏行业版号发放逐渐呈现常态化,2023年1-12月分别发放国产游戏版号88/8786/86/86/89/88/0/89/87/87/105款，合计国产游戏版号发放量达978款，较2022年同比增长109%。2024年以来，国产游戏版号一度连续多月数量破百，整体发放数量较 2023年稳中有增，2024年1-5月国产游戏版号共发放524款，较2023年同期增长超过 20%。进口游戏版号:进口游戏版号发放频率明显加快，2023年全年分别在3月、8月、12月发放共98款进口游戏版号。2024年前6个月已经发放3个批次(2月、4月、6月)，共发放61款版号。进口游戏版号发放的数量与批次均有所增加。

我们认为，随着版号恢复常态化持续得到验证，新品陆续上线，我们认为目前游戏行业供给端趋于稳定状态，行业整体将有望迎来向上周期。

2.游戏大盘持续回暖，国内市场销售收入稳中有增

根据伽马数据，2023年，国内游戏市场实际销售收入为3029.64亿元，同比增长13.95%，首次突破 3000亿元关口。游戏用户规模达6.68亿人，同比增长0.61%，为历史新高点。从细分市场来看，移动及客户端游戏市场均呈现增长趋势，同比增幅明显。移动端方面，移动游戏收入同比增幅明显，2023年中国移动游戏市场实际销售收入为2268.60亿元，同比增长17.51%2024年以来，移动游戏大盘继续保持稳健增长势头:2024年1-4月国内游戏市场实际销售收入 950.70亿元,同比增长5.60%;其中移动游戏市场实际销售收入688.00亿元,同比增长6.01%,移动游戏市场自2023年5月-2024年3月连续11个月同比增长。

3.优质项目储备充足，重点新游陆续上线

随着游戏行业版号发放逐渐常态化,各游戏厂商储备游戏陆续上线,游戏产品新周期陆续开启。暑期将至，各大厂商储备重点新游已经陆续排期准备上线:腾讯旗下《DNF手游》《塔瑞斯世界》已经分别于5月21日和6月12日上线，其中《DNF手游》上线以来持续登顶AppStore畅销榜《塔瑞斯世界》也在上线后登顶免费榜;心动公司旗下《出发吧麦芬》国服于5月15日上线后持续保持在 App Store游戏畅销榜前10名;库洛游戏旗下《鸣潮》于5月23日上线，最高排名 AppStore游戏畅销榜第5名;哔哩哔哩游戏代理《三国:谋定天下》于6月13日上线。此外，网易旗下《燕云十六声》《永劫无间手游》、米哈游旗下《绝区零》等高关注度新游也将预计于暑期上线。为整个游戏市场大盘贡献新的增量。

4.AI赋能游戏产业链，助力产业全面降本增效

游戏作为集合了文字、图像、声音、视频等内容形式的商业化应用，有望更好地在研发端利用多模态大模型的能力,AI对游戏行业的长期催化作用值得看好:经过技术探索和商业化落地,AIGC技术已被广泛应用在游戏资产生成，仿真场景渲染等多个环节。遵循供给端降本增效，需求端革新交互体验，挖掘用户付费意愿的逻辑，我们认为，AI技术将通过AIGC工具(绘画工具、文本创作、语音合成等)和AI工具来对游戏行业全产业链条进行重塑:

1)创作端:传统的游戏创作端存在着资源生成效率低、成本高昂的痛点。特别是在美术资源的制作上，高质量的3D模型和纹理的创作往往需要大量的手工艺术家工作时间，这不仅使得游戏开发周期延长，而且大幅度增加了开发成本。在AI技术的加持下，游戏创作将在自动化内容生成(如AIGC绘画工具和3D模型生成)方面发生根本性的变革。具体来说，AIGC可以通过生成算法自动生成地图、关卡设计、任务等游戏内容，分析玩家数据并进行游戏平衡性调整等，提高开发效率和游戏多样性。

2)运营端:在游戏运营方面，AI技术可以通过智能NPC、智能BOT和掉线托管等应用，解决现有运营工作杂、营销转化弱的难题。例如，AI可以帮助处理违规审判，通过学习判断何为游戏内的违规行为，自动化处理大量的审判工作，减轻运营团队的负担;AI也能实现平衡匹配，通过分析玩家的技能水平和游戏习惯来优化匹配算法，从而提供更公平、更有趣的游戏体验;同时，对局陪伴系统能够为玩家提供虚拟的游戏伙伴，增强游戏的社交和互动性。在游戏营销方面，AIGC可以通过用户行为分析、客户服务与反馈、营销预测和广告优化等方式，提高营销效果和ROL。3)生态端:在游戏生态构建上，AI技术的应用将有助于优化用户体验和增强运营工作的自动化，解决游戏体验同质化的痛点。AI可以通过精准的数据分析来提升营销转化率，为运营团队提供决策支持，并帮助他们识别和培养潜在的用户群体。此外，AI在内容审核和社区管理方面的应用如自动化过滤不良信息，也将成为游戏生态健康发展的重要支撑。最终，这些进步将推动游戏行业朝着更加智能化和个性化的方向发展。

我们认为:综合应用AIGC技术可以降低游戏开发成本和人力投入，同时提升游戏的创新性、个性化和用户体验，增加游戏产业的商业价值。此外，游戏+AI在智能NPC、AIDOt、结合AIGC的玩法创新等领域有望逐步落地，进一步提升用户体验和付费意愿，打开游戏整体收入增量空间。

(三)影视院线:复苏趋势确定，AI助力制作全流程

1.观影需求持续复苏，看好年内电影市场大盘

2023年下半年以来，优质内容持续供给，中国电影市场迎来确定性复苏。2023年全年累计票房达549.52亿元，恢复至19年全年的85%以上。其中观影人次为13.00亿人，恢复至19年的75%;年内平均票价则稳步提升至42.28元，达历史新高。热门档期市场表现突出，观众的观影热情恢复，观影需求持续释放，并且得到了市场的验证与支持。后续影片储备相对充足，未来票房仍有回升空间。2024年1-5月，电影市场复苏态势延续，多个重点档期电影票房创历史新高，1-5月国内电影票房达 211.73亿元,由于档期外影片票房拖累,整体票房较 2023年同期小幅下滑 4.44%。

2.供给端:储备充足，关注优质内容上线

据猫眼电影，目前已有多部重点影片预计于暑期档上映:《寂静之地3》、《默杀》、《伞少女》、《解密》、《白蛇:浮生》(定档8月 10日)、《重生》、《逆鳞》、《传说》(定档7月12日)。此外还有《哪吒2》等影片也有望于暑期档上映，档期内影片种类丰富且各个品类均有重点影片待映，看好2024暑期档票房表现。

此外，2023年以来备案电影数量维持高位，2023年全年电影备案数量达3008部，时隔3年年内电影备案数量再次突破 3000大关。2024年电影备案数量延续了2023年以来的增长态势:2024年前4个月电影备案数量达1041部，同比增长21.61%。我们认为:电影备案数量处于高位反映出当前电影内容市场的活跃，备案电影将作为电影市场的内容储备，在未来为电影大盘注入长久的增长动力。

3.AIGC有望助力影视产业全链条

AIGC有望在影视生产全环节得到广泛应用。前期策划阶段，AIGC可根据电影主题、风格、人物等要素自动生成剧本草稿。此外，AI还可以辅助分镜制作，提供视觉参考，从而加快电影前期准备工作。电影制作阶段，多模态AI可以低成本地生产图片、音频、视频等素材，从而提供更多元的内容供给。AI技术还可用以辅助场景生成，特效制作等环节，从而为影片带来更逼真的视觉效果和更丰富的细节。AI工具还为视频处理提供了有力的工具，大幅降低了视频去除噪点、模糊、抖动提升画质，提取关键镜头的剪辑难度。此外，AIGC还可用以进行风格迁移，从而加速电影IP向周边商品、漫画、游戏等媒介的落地。宣发阶段，AI模型可根据用户画像定制优化预告片、海报及展示的评论等。同时结合虚拟数字人技术，发行商有望以极低的成本实现映前观众与电影人物的“面对面”交流，从而持续地在维持电影话题热度。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）